Td Ie 025 2014 Modenesi

IE-UFRJ DISCUSSION PAPER: SILVA; RIBEIRO; MODENESI, TD 025 - 2014. 1

Texto para Discusso 025 | 2014

Discussion Paper 025 | 2014

Determinantes Macroeconmicos e o Papel das

Expectativas: uma anlise do spread bancrio no Brasil

(2003-2011)

Tarcsio Gouveia da Silva Mestre e Doutorando em Economia pelo Instituto de Economia da Universidade Federal do

Rio de Janeiro (IE/UFRJ)

Assistente de Pesquisa do Grupo de Estudos sobre a Moeda e Sistema Financeiro (IE/UFRJ)

Eduardo Pontual Ribeiro Professor Associado do Instituto IE/UFRJ e Pesquisador do CNPq;

Andr de Melo Modenesi Professor Adjunto do IE/UFRJ, Pesquisador do CNPq e do Grupo de Estudos sobre a Moeda

e Sistema Financeiro (IE/UFRJ);

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Determinantes Macroeconmicos e o Papel das

Expectativas: uma anlise do spread bancrio no

Brasil (2003-2011)

Dezembro, 2014

Tarcsio Gouveia da Silva Mestre e Doutorando em Economia pelo Instituto de Economia da Universidade Federal do

Rio de Janeiro (IE/UFRJ)

Assistente de Pesquisa do Grupo de Estudos sobre a Moeda e Sistema Financeiro (IE/UFRJ)

E-mail: [email protected]

Eduardo Pontual Ribeiro Professor Associado do Instituto IE/UFRJ e Pesquisador do CNPq;

e-mail: [email protected]

Andr de Melo Modenesi Professor Adjunto do IE/UFRJ, Pesquisador do CNPq e do Grupo de Estudos sobre a Moeda

e Sistema Financeiro (IE/UFRJ);

e-mail: [email protected]

mailto:[email protected]


Resumo

A teoria econmica reconhece a importncia das expectativas para a tomada de deciso dos agentes econmicos em um ambiente dinmico sem previsibilidade perfeita. Apesar de relativamente extensa, a literatura sobre spread bancrio no Brasil trata desta questo apenas de forma superficial, no incluindo variveis macroeconmicas expectacionais. Estas expectativas, que podem afetar as estratgias da firma bancria no processo de maximizao sua rentabilidade, so rotineiramente coletadas e divulgadas pela autoridade monetria e de regulao bancria brasileira e por outras entidades. Incorporamos estas variveis em um modelo emprico dinmico de determinao do spread bancrio especfico de cada banco, seguindo a abordagem de Maudos e Sols (2009). Os dados so trimestrais e a amostra vai de 2003 a 2011. Os resultados corroboram a hiptese aqui proposta de que as variveis macroeconmicas expectacionais, como a inflao esperada e os juros futuros, so relevantes na determinao do spread bancrio no Brasil, mesmo condicional a seus valores correntes.

JEL: E44, C23, G21.

Palavras chave: Spread bancrio; Variveis macroeconmicas expectacionais; Dados em

painel

Abstract

Economic theory recognize the central role of expectations on decision making in an environment without perfect foresight. The relatively long literature on the determinants of banking spread in Brazil has considered this issue only superficially, not including direct measures of market expectations of macroeconomic variables. These variables, that may affect the banks strategies in the process of the profitability optimization, are routinely disseminated by the Central monetary and banking regulatory agency and market participants. We include these macroeconomic measures in a dynamic empirical model of bank specific bank spreads following Maudos and Sols (2009), using quarterly data from 2003 to 2011. The sample includes the period after the recent world economic crisis. The results support the hypothesis posed here that expactational macroeconomic variables, such as expected inflation and future interest rates, are relevant in determining the banking spread in Brazil, even conditional to current observed values.

Key words: Banking Spread; Expectational macroeconomics variables; Panel data


1 Introduo

vasta a literatura sobre os determinantes do spread bancrio no Brasil, seja desenvolvida pelo

Banco Central do Brasil (BCB), seja pela academia. Desde Affanasieff et al. (2001), seguindo

o estudo de Ho e Saunders (1981) para os EUA, os modelos empricos sobre estes determinantes

indicam a importncia de variveis microeconmicas, especficas de cada banco, reconhecendo

seu poder de mercado, e variveis macroeconmicas, relativas ao contexto macroeconmico

que os bancos esto inseridos, como, inter allia Dantas et al. (2011) e Manhia e Jorge (2012)

em exemplos mais recentes. Um ponto central dessa literatura a relevncia, empiricamente

verificada, da inflao e da taxa bsica de juros (Selic) sobre os spreads. Por exemplo, um

aumento da inflao ir correr a rentabilidade futura dos bancos, induzindo um movimento

protetivo de suas margens. Com poder de mercado, os bancos buscaro aumentar seus spreads.

Indiretamente, um aumento da inflao pode indicar um aumento da taxa Selic no futuro, que

pode aumentar os juros do crdito bancrio em tandem. Com efeito, um aumento na taxa bsica

de juros tambm eleva os custos de funding dos bancos, que so repassados para os ativos de

crdito ampliando a margem lquida de juros.

Todavia, na literatura existente estas variveis so medidas em seus valores correntes ao invs

de considerar seus valores futuros, relevantes quando da determinao do preo do dinheiro no

tempo. Essa uma grave lacuna, visto que a atividade bancria trata em grande parte da gesto

de recursos e obrigaes marcados em diferentes datas no futuro. Particularmente no mercado

bancrio, a tomada de deciso leva em considerao as expectativas quanto ao futuro.

Pode-se analisar a relevncia das variveis correntes na rentabilidade futura da atividade

bancria (quando os emprstimos sero pagos) atravs de diferentes modelos expectacionais,

de diferentes matizes tericas. Implicitamente os modelos empricos do spread bancrio

utilizam-se destes modelos para justificar a incluso de variveis macroeconmicas correntes

(e passadas, em modelos dinmicos).

Neste trabalho seguimos uma rota alternativa. Ao invs de buscar um modelo de expectativas,

menos informal ou ad hoc, que justifique a lgica do uso de variveis correntes do ambiente

econmico como indicadores do ambiente futuro, incorporamos ao modelo variveis que

medem diretamente as expectativas de mercado. Assim, pretende-se contribuir para o avano


da literatura, ao mensurar empiricamente os determinantes do spread bancrio no Brasil,

destacando-se o papel das variveis expectacionais.

Isso ser feito com base na abordagem de Maudos e Sols (2009), utilizando-se um painel

dinmico no balanceado de bancos com carteira de crdito, para a economia brasileira, com

dados trimestrais para o perodo entre os anos de 2003 e 2011. O uso de um painel dinmico

justifica-se frente relevncia de aspectos microeconmicos, especficos de cada banco (forma

de gesto, foco de mercado) que influenciam os seus spreads e possibilidade de que os bancos

no conseguem realizar o ajuste desejado nos spreads dentro do trimestre. Estudar o

comportamento da mdia dos bancos em uma anlise exclusiva de sries de tempo levaria a

associar mudanas na composio do mercado bancrio a mudanas nas variveis

macroeconmicas, mesmo que aquelas no sejam especficas destas ltimas. A presena de

efeitos deslocados temporalmente das variveis, ou de ajustamento no instantneos (dentro do

trimestre) no spread indica o uso de um modelo dinmico, que levanta vrias questes tcnicas

empricas relevantes, para que o estimador empregado gere estimativas consistentes e no

enviesadas sistematicamente.

A margem lquida de juros (NIM) calculada neste trabalho pela diferena entre as receitas

com operaes de crdito e o custo de captao em relao aos ativos financeiros, calculadas

no trimestre corrente. Este tipo de anlise ex-post do spread bancrio difere da forma ex-ante

de mensurao do spread, em que cotejam-se as taxas praticadas nas operaes de crdito

ofertado e as taxas oferecidas para remunerao dos depsitos (curto ou longo prazo).

A escolha de uma medida ex-post se justifica, antes de tudo, pela indisponibilidade dados que

possibilitem o clculo do spread ex ante em um modelo com dados em painel, tanto com

variveis microeconmicas quanto macroeconmicas1. De fato, os nicos artigos que

empregam a metodologia ex post cotejando informaes micro e macroeconmicas foram

realizados por pesquisadores do Banco Central do Brasil. Alm disso, a literatura (nacional e

internacional) destaca a relevncia dos fatores microeconmicos no estudo do spread bancrio.

1 A despeito de o Banco Central do Brasil disponibilizar as taxas de juros por modalidade de crdito e por

instituio financeira, no h uma srie histrica bem definida o que inviabiliza, no caso brasileiro, uma anlise

ex-ante do spread bancrio. Ver http://www.bcb.gov.br/pt-br/sfn/infopban/txcred/txjuros/Paginas/default.aspx.


Fabris e Ferrari-Filho (2012) so um exemplo recente dos modelos estimados com sries

macroeconmicas de tempo utilizando o spread ex-ante. Em modelos com dados em painel,

Affanasieff et al. (2001) empregam uma medida de spread ex-ante, enquanto Dantas et al (2011)

usam uma medida ex-post. Por fim, Demirgu-Kunt e Huizinga (1999) indicam esta medida

para permitir comparaes internacionais.

No obstante, Dantas et al (2011) e Leal (2007) argumentam que o spread ex-ante poderia

refletir de forma mais eficaz as expectativas de mudanas do cenrio macroeconmico do que

o spread ex-post, que, por sua vez, apresentaria um comportamento mais estvel. Segundo eles,

essa medida captaria os efeitos da mudana nas expectativas da firma bancria de forma parcial.

Esse um debate em aberto que no pretendemos aprofundar2.

Alm das questes empricas e da (in)disponibilidade de dados levantadas anteriormente, o uso

da medida ex-post para mensurao do spread tambm perfeitamente justificvel do ponto de

vista terico. A empresa bancria necessita balancear os fluxos de receita e de despesa

financeira em cada momento do tempo para manter sua liquidez e, at mesmo, sua solvncia

e evitar uma interveno do regulador mesmo que as operaes de dbito (aplicaes

financeiras no banco) e de crdito sejam descasadas. O clculo do spread deve incorporar este

fato. Consequentemente, a relevncia das variveis expectacionais se mantm, mesmo com a

mensurao do spread ex-post, visto que as operaes de crdito e de dbito impactam a

rentabilidade do banco imediatamente aps a sua realizao i.e., seus efeitos so sentidos ao

longo de todo o perodo de maturao e, no, apenas ao final deste3.

2 A utilizao da metodologia ex-post teria como principal problema o fato de que parte das operaes que esto

sendo consideradas para o seu clculo podem ter sido contratadas em um perodo anterior ao momento da anlise.

Neste caso, a utilizao do spread ex-post contemplaria um conjunto de operaes cuja precificao teria sido

realizada em contexto diferente. Isto poderia tornar a avaliao dos efeitos das variveis expectacionais

extemporneas. Nessa hiptese, a metodologia do spread ex-ante se mostraria mais indicada para a avaliao dos

efeitos das variveis expectacionais na formao do spread. Entretanto, preciso notar que a literatura apresenta

argumentos favorveis para o uso de ambas as medidas. 3 Por exemplo, um financiamento de 12 meses iniciado no 1 ms do trimestre I j gera um fluxo de receitas ao

longo do trimestre, mesmo sua taxa sendo definida para um horizonte maior. Alm disto, de modo perfeito, a

mensurao do spread ex-ante deveria considerar operao de exata maturidade e volume, para manter equilibrado

o balano dos bancos. Isto no feito pela autoridade monetria, o que sugere que a deciso dos bancos segue o

resultado destas operaes, ou seja, a lucratividade ex-post das operaes bancrias.


Os estudos do spread ex-ante para o Brasil do pouca importncia s variveis

macroeconmicas e no incluem fatores que refletem as expectativas dos agentes,

especialmente as da firma bancria. Outrossim, o spread ex-post pode capturar os efeitos das

expectativas em relao a mudanas conjunturais da economia de acordo com um conjunto de

hipteses e fundamentao terica aqui utilizadas, quais sejam: a firma bancria alm de

intermediador de recursos, toma suas decises de portflio balizada na preferncia pela liquidez

e nos riscos de descasamento entre ativo e passivo, uma vez que os depsitos so variveis

endgenas; as decises de poltica econmica, sobretudo a poltica monetria, tem efeito sobre

o mark-up bancrio; e o clculo aqui utilizado para margem lquida de juros no leva em conta

apenas as receitas das operaes de crdito, mas tambm os ganhos com operaes de

tesouraria, cuja estratgia formada de acordo com as expectativas dos agentes em relao a

fatores macroeconmicos. Affanasieff et al. (2001) reconhecem a limitao da medida ex-ante,

que no utiliza os juros efetivamente pagos, apenas os publicados, excluindo taxas, tarifas,

descontos e outros4.

Alm desta introduo, o presente artigo est estruturado em mais trs sees. A segunda

apresenta uma reviso da literatura emprica sobre o spread bancrio, tanto no que se refere

experincia internacional quanto aos estudos aplicados ao Brasil. Na terceira, desenvolvido o

modelo economtrico em que a margem lquida de juros (proxy para spread bancrio)

regredida contra um vetor de variveis idiossincrticas e um vetor de variveis

macroeconmicas. Na quarta seo, os resultados so analisados. Por fim, so apresentadas as

consideraes finais. O principal avano em relao literatura reside na evidncia apresentada

a favor da hiptese de que as variveis macroeconmicas expectacionais particularmente a

expectativa de inflao e os juros futuros so relevantes na determinao do spread bancrio.

2. Reviso da literatura

O estudo seminal de Ho e Saunders (1981) pode ser considerado precursor na literatura sobre

spread bancrio, que, por sua vez, deu incio a uma vasta srie de trabalhos sobre o tema. Nesse

4 A relevncia destes pontos pode ser reconhecida pela imposio pela autoridade monetria de divulgao ao

consumidor do Custo Efetivo Total (CET), ao invs da taxa de juros apenas, diante da significativa diferena dos

mesmos.


estudo, os autores, com dados contbeis de 53 bancos norte-americanos, entre o quarto trimestre

de 1976 e o ltimo trimestre de 1979 (12 trimestres), estimam o modelo (ex-ante) atravs de

uma regresso em dois estgios.

O primeiro estgio estima o spread puro com a utilizao de um modelo estrutural em cross-

section para a margem de intermediao, no considerando a receita com servios e controlando

trs fatores especficos (pagamento de juros implcitos sobre os depsitos, custo de

oportunidade das reservas exigidas e risco de inadimplncia) ou imperfeies, que podem afetar

positivamente a margem lquida de juros (spread). Os resultados mostram que o indicador de

estrutura de mercado foi significativo e com o sinal esperado em todos os perodos (maturidades

da taxa de juros). J o coeficiente de risco de juros apresenta-se significativo, e tambm

positivo, para apenas um ano de maturidade, o que indica que o spread aumenta tanto quanto

aumenta o risco da taxa de juros.

No segundo estgio, Ho e Saunders (1981) dividem a amostra por tamanho de bancos, grandes

e pequenos, de acordo com os ativos totais. Com a amostra desagregada, os resultados indicam

que o spread puro menor para os bancos grandes. Uma explicao para isso est associada

estrutura de mercado, em que os grandes bancos so mais competitivos, tanto no mercado

interno quanto no externo, e esto inseridos em estrutura de mercado mais competitiva em

comparao aos bancos menores, alm de possurem, em muitos casos, certo poder de

monoplio nas regies em que atuam5. Dentre os estudos que utilizaram o trabalho de Ho e

Saunders (1981) como ponto de partida, destacam-se as contribuies de Allen (1988), de

Angbazo (1997), de Demirg-Kunt e Huizinga (1999) e de Saunders e Schumacher (2000).

Mais recentemente, merecem referncia os trabalhos de Maudos e Guevera (2004) e Maudos e

Sols (2009).

Maudos e Guevara (2004) utilizam um mtodo de estimao em um nico estgio para dados

em painel no balanceado. No modelo, o spread puro regredido contra variveis

caractersticas de bancos, de estrutura de mercado e fatores macroeconmicos em uma nica

equao. Os resultados, estatisticamente relevantes, apontam que o spread bancrio

5 Uma das caractersticas no mercado bancrio norte-americano existncia de pequenos bancos regionais, que

no expandem suas atividades para outros estados e/ou cidades, que lhe garantem o poder de mercado.


positivamente relacionado com o ndice de Lerner, custo operacional, grau de averso ao risco,

risco de crdito e risco de juros. Cabe aqui citar que outras fontes de receita, fora da atividade

de crdito, foram responsveis pela reduo do pagamento implcito de juros e,

consequentemente, dos spreads nos maiores mercados financeiros da Europa. Por fim, os

autores argumentam que a estabilidade econmica e a continuidade de polticas, que mirem

ampliar a competio bancria, so fatores determinantes para que os spreads permaneam na

trajetria de queda.

Atravs de um modelo integrado, Maudos e Sols (2009) analisam os determinantes do spread

no Mxico entre os anos de 1993 e 2005. Com uso do modelo dinmico system-GMM de

Arellano e Bover (1995) e Blundell e Bond (1998), os autores estimam a margem lquida de

juros em funo do spread puro, um vetor de variveis idiossincrticas e um vetor de fatores

macroeconmicos. A amostra utilizada foi um painel no balanceado composto de 43 bancos

comerciais que operaram no mercado mexicano entre 1993 e 2005.

Os resultados indicam que os spreads praticados no Mxico so mais elevados, em comparao

aos padres internacionais, devido aos altos custos de intermediao. Dentre as variveis mais

representativas na determinao da margem lquida de juros esto os custos operacionais

mdios e o ndice de Lerner. Alm disso, os bancos majoram as taxas de juros cobradas sobre

os contratos de crdito para se protegerem do risco de juros diante da volatilidade do nvel da

taxa de juros.

Em relao literatura sobre spread no Brasil, o presente estudo tem como referncia as

contribuies de Aronovich (1994), Koyama e Nakane (2001), Affanasieff, et al. (2002),

Bignotto e Rodrigues (2005), que analisam sob a tica do spread ex-ante e, mais recentemente,

Dantas et al. (2011) e Manhia e Jorge (2012), que estudam os determinantes do spread ex-

post. Contudo, os estudos que abordam o spread ex-ante como o ex-post, so, em sua maioria

oriundos de pesquisas do Banco Central do Brasil sobre o tema, o que mostra uma carncia de

trabalhos acadmicos nesta rea.

Nessa linha, o trabalho de Dantas et al. (2011) aplica a metodologia do modelo dinmico de

dados em painel para explicar os determinantes do spread ex-post praticados por 197 bancos

brasileiros que operaram entre fevereiro de 2000 e outubro de 2009. O mtodo de estimao

utilizado foi o de efeitos fixos dinmico. Assim, possvel capturar o efeito inercial do spread


bancrio, tendo em vista que o spread ex-post carrega informaes dos contratos de crdito em

vigor e no somente as novas operaes realizadas no perodo t.

De acordo com os resultados do teste emprico, as variveis risco de crdito da carteira (saldo

da proviso para liquidao duvidosa sobre a carteira total), participao relativa da instituio

no mercado de crdito (relao entre a carteira de crdito do banco sobre o total da carteira do

mercado), nvel de concentrao de mercado (medido pelo HHI) e nvel de crescimento da

economia (variao do PIB real) mostram-se estatisticamente significantes para explicar o

spread ex-post no Brasil.

Manhia e Jorge (2012), tendo como pano de fundo o modelo de comportamento da firma

bancria desenvolvido por Ho e Saunders (1981), analisam o impacto das variveis

macroeconmicas, notadamente o da taxa de juros sobre o spread praticado pelos bancos

brasileiros entre o primeiro trimestre de 2000 e o terceiro de 2010. O mtodo de estimao

utilizado foi o system-GMM para dados em painel no balanceados, com informaes contbeis

de 140 bancos que operaram e possuam carteira de crdito, e pela presena de quebras

estruturais que poderiam estar impactando na robustez do exerccio economtrico, os autores

dividem a anlise em trs perodos: 2000 a 2002, 2003 a 2006 e 2007 a 2010.

Os resultados mostram diferentes comportamentos de acordo com o intervalo temporal

utilizado no estudo. Enquanto as variveis microeconmicas apresentam-se relevantes em

alguns perodos, os fatores macroeconmicos, com exceo da varivel que representa a

volatilidade da taxa de juros, so significativos em todo perodo da amostra (2000-2010), com

destaques para a taxa de desemprego e o nvel da taxa de juros. A primeira, utilizada como

proxy para o risco de crdito, apresenta-se positivamente relacionada com o spread bancrio.

A segunda, mostra-se positivamente relacionado com o spread, medido pela taxa Selic, que

est em linha com a hiptese de custo de oportunidade associado aos ttulos pblicos indexados

taxa bsica de juros que representa ganhos expressivos para os ativos de tesouraria do banco.

Neste estudo, optou-se por analisar o spread ex-post, no somente pela disponibilidade na

obteno dos dados, conforme j citado aqui, mas tambm em funo de: (i) existem poucos

estudos sobre spread ex-post no Brasil; (ii) ausncia de variveis macroeconmicas que

refletem as expectativas do mercado, em especial dos bancos, que tambm so empresas

maximizadoras de lucro; (iii) verificao de resultados contraditrios com a teoria econmica,


como, por exemplo, a relao negativa da volatilidade da taxa de juros com spread bancrio

encontrado na pesquisa de Affanasieff et al. (2001). Sendo assim, o presente trabalho busca

contribuir para preencher essa lacuna e incluir novas variveis, at ento ausentes em outras

pesquisas e, por conseguinte, ampliar a discusso sobre o tema, notadamente no que diz respeito

ao comportamento do spread ex-post.

3 Desenvolvimento e metodologia de pesquisa

O exerccio emprico utilizado neste estudo se baseia em um modelo para a varivel dependente

margem lquida de juros (NIM, em ingls), nossa medida para o spread bancrio. Ela

explicada por trs vetores de variveis: i) que representam o market share do banco; ii)

especficas de bancos (idiossincrticas); e iii) macroeconmicas. Alm disso, por tratar-se de

um modelo dinmico, h a incluso da varivel dependente defasada como uma explanatria

no modelo, devido possibilidade de que os bancos no possam ajustar seu spread no intervalo

de tempo de uma observao temporal (Arellano e Bond, 1991). O modelo estimado segue a

forma abaixo:

iti

K

k

L

l

t

lk

it

kJ

j

j

it

j

ititi uMVBVMSNIMNIM

1 11

1,

(1)

A varivel explicada NIM representa a margem lquida de juros, calculada pela diferena entre

o retorno obtido pelas operaes de crdito e o custo de captao dos depsitos em relao aos

ativos de intermediao financeira (ativos que rendem juros). Grosso modo, o resultado da

intermediao financeira divido pelos ativos rentveis mdios (operaes de crdito, ttulos e

valores mobilirios, derivativos e aplicaes interfinanceiras).

A varivel dependente ser regredida contra um vetor de variveis de market share, ou MS,

(ativo total do banco em relao ao ativo total do sistema e carteira de crdito do banco em

relao carteira de crdito total do mercado), por um vetor de variveis especficas de bancos,

BV, (eficincia, risco de crdito, custo de captao, ndice de Basileia, liquidez) e por um vetor

de fatores macroeconmicos, MV, (Selic, inflao, PIB, inflao esperada, PIB esperado, juros

futuros, capitalizao em bolsa, volatilidade da taxa de cmbio). Tendo como referncia o


trabalho de Maudos e Slis (2009) e Dantas et al. (2011), alm de outros trabalhos da literatura,

para cada varivel explicativa foi construda uma hiptese para explicar a respectiva relao

com o spread bancrio, conforme descritos a seguir.

Os dados foram obtidos diretamente dos balancetes trimestrais dos 135 bancos que operaram

no mercado brasileiro, disponibilizados no stio do BCB. Foram considerados apenas os bancos

mltiplos que atuaram no pas entre o primeiro trimestre de 2003 e o quarto trimestre de 2011.

A escolha do perodo da amostra se fundamenta em duas razes: i) na consolidao do regime

de metas de inflao (RMI) com sistema de cmbio flexvel durante os dois anos anteriores

(2000-2002) houve espcie de quebra estrutural, uma vez que se trata do perodo em que a taxa

de cmbio, a taxa bsica de juros (Selic) e a inflao apresentaram, respectivamente, seus

maiores patamares aps a implementao do RMI (em meados de 1999); e ii) a investida do

Governo Dilma contra os altos spreads em 2012 capitaneada, principalmente, pelos bancos

pblicos , implicado em uma quebra estrutural na relao entre o spread e os seu

determinantes. Assim, optou-se por excluir da amostra tanto os dois primeiros anos de

utilizao do RMI no pas, bem como o perodo da chamada cruzada contra o spread.

O emprego de um modelo de ajustamento parcial com dados em painel exige a estimao pelo

mtodo Generalizado dos Momentos em Sistemas (System-GMM), desenvolvido por Arellano

e Bover (1995) e Blundel e Bond (1998). Este mtodo gera estimativas consistentes mesmo

com possvel endogeneidade das variveis e permite a verificao de hipteses subjacentes

atravs de testes de especificao como os testes de autocorrelao dos resduos e de

sobreidentificao.

3.1 Variveis Idiossincrticas

A seguir sero detalhadas as hipteses quanto s variveis idiossincrticas do modelo, que

refletem as caractersticas individuais dos bancos. Em que pese as evidncias do impacto dos

fatores macroeconmicos na determinao do spread bancrio, no se deve negligenciar a

influncia das variveis microeconmicas. De fato, os bancos so firmas dinmicas e seu

comportamento est associado a vrios fatores de mercado, tais como, grau de averso ao risco,

estrutura de mercado, controle de capital, estrutura organizacional, ambiente legal e regulatrio,

inovaes, etc. (Manhia e Jorge, 2012). Utilizar uma mdia de mercado, em uma anlise de


sries tempo, abre espao a interpretaes equivocadas de efeitos macroeconmicos sobre todos

os bancos quando de movimentos do spread apenas por parte de fatores idiossincrticos, banco

especficos, mas correlacionados com a macroeconomia. Controlando estas caractersticas,

exclumos da dinmica ser explicada por variveis macroeconmicos aquela dinmica que foi

firma especfica. Em outras palavras, isolamos o efeito efetivo da macroeconomia sobre a firma

bancria.

Com base na literatura sobre o tema, o conjunto de fatores que representa as caractersticas

microeconmicas no modelo estrutural est subdividido em dois vetores (um de market share

e outro de peculiaridades da firma bancria) e composto pelas seguintes sete variveis, descritas

a seguir.

Market Share 1 Ativos Totais: a varivel que representa a participao de mercado de cada

instituio financeira, medido pela participao dos ativos do banco em relao ao total dos

ativos do sistema, a cada perodo da amostra. Segundo Bignotto e Rodrigues (2005), quanto

maior for o banco em termos de ativos, maior ser sua capacidade em exercer poder de mercado

sobre os clientes e, consequentemente, cobrar spreads mais elevados. Nesse sentido, o presente

trabalho testa a hiptese (H1) de que h uma relao positiva entre a participao de mercado

e a margem lquida de juros6.

Market Share 2 Operaes de Crdito: outra medida utilizada para representar o market

share a participao dos ativos de crdito de cada banco no total das operaes de crdito do

mercado. A hiptese (H2), subjacente a esse argumento, de que a participao de cada banco

no mercado de crdito positivamente relacionada com o spread. Porm, cabe aqui citar que

Dantas et al. (2011), diferentemente da hiptese aqui utilizada, argumenta que h uma relao

inversa, considerando que ganhos de escala possam afetar o spread bancrio negativamente.

Aqui vale um comentrio importante. Como estamos tratando de uma regresso mltipla, a

anlise dos coeficientes coeteris paribus das outras explicativas do modelo. A presena de

medidas de ativo e de operaes de crdito, que compem os ativos exige uma alterao das

6 Existe tambm um grupo de trabalhos que tm encontrado valor negativo para esse coeficiente. A argumentao

de que as instituies de maior porte possuem um ganho de escala, podendo cobrar spreads menores devido ao

ganho no volume total. Para maiores detalhes ver Bignotto e Rodrigues (2005) e Dantas et al (2011).


hipteses H1 e H2. Esperamos um efeito negativo de um aumento relativo do ativo de um

banco, mantida a carteira de crdito constante, e, de forma similar, esperamos um efeito positivo

sobre o spread do aumento do tamanho da carteira de crdito de um banco (de forma relativa),

mantido constante seu ativo. Um aumento de carteira de crdito sem aumento de ativo sugere

uma substituio de tipos de ativos.

Eficincia: uma proxy para o indicador de eficincia, comumente utilizado no sistema

financeiro, a relao entre as receitas com intermediao financeira e de servios e as despesas

administrativas que representam os custos em manter o banco em operao7. A premissa de

que os bancos com maior indicador de eficincia reduzem as taxas de juros cobradas nas

operaes de crdito, uma vez que h ganhos auferidos por meio de prestao de servios. Cabe

aqui citar que a participao das receitas de prestao de servios pode aumentar a rentabilidade

da firma bancria sem a exigncia de capital regulatrio por no estar associado a qualquer

ativo e, com isso, os bancos poderiam cobrar menores margens. Por outro lado, com a incluso

das receitas de tesouraria (ttulos e valores mobilirios, cmbio e derivativos), os bancos podem

tomar posturas mais arriscadas que, por sua vez, podero exigir, por parte das autoridades,

maior requerimento de capital e, assim, levar o banco a repassar isso aos spreads (Manhia e

Jorge, 2012).

Por outro lado, quando grande parte dos ganhos advm dos resultados com tesouraria e

prestao de servios, para abrir mo dessas receitas em operaes com ativos de maior risco

crdito os bancos podem repassar essa exposio para os preos dos contratos de emprstimos

(taxa de juros). Diante do exposto, o presente estudo assume que a hiptese (H3) de que o

spread bancrio tem uma relao ambgua com o indicador de eficincia da instituio

financeira8.

7 A medida utilizada aqui difere daquela comumente utilizada pelo sistema bancrio e empregada por Dantas et al

(2011). Neste caso, acrescentamos os ganhos com intermediao financeira por ser a principal fonte de receita,

oriunda da atividade fim, de uma empresa bancria. comum outros trabalhos utilizarem apenas a relao entre

as receitas de servios e as despesas administrativas. 8 Bancos de investimentos, por terem seu principal negcio a tesouraria, quando realizam operaes de crdito, o

fazem para clientes preferenciais, com um amplo histrico, o que que justificaria a cobrana de um baixo spread.

Assim, o sinal esperado, conforme texto acima, negativo.


Risco de Crdito: a relao spread e risco de default se faz presente em diversos estudos sobre

o tema, no s para o caso brasileiro, como em Bignotto e Rodrigues (2005) e Dantas et al.

(2011), mas tambm na literatura estrangeira, como em Maudos e Guevara (2004) e Maudos e

Sols (2009). O argumento terico de que os bancos com maior probabilidade de terem

contratos de crdito no performados cobram maiores taxas de juros sobre os emprstimos, o

que fundamenta a hiptese (H4) de que h uma relao positiva entre o nvel de risco de crdito

da carteira do banco, medido pela relao entre a proviso para operaes de crdito, e o total

da carteira de crdito com o spread.

Custo de Captao (funding): como uma empresa qualquer, para conduzir seus negcios, o

banco necessita tanto de capital prprio quanto de capital de terceiros (obrigaes e dvidas).

Assim sendo, a instituio financeira pode captar por diversas vias, a saber: (i) depsitos vista

e a prazo; (ii) emprstimos e repasses; (iii) dvida subordinada; (iv) letras financeiras e etc.

Nesse sentido, os bancos remuneram seu funding pagando juros que so repassados para os

contratos de crdito, sendo formulada a hiptese (H5) de que h uma relao positiva entre o

custo de captao da instituio financeira e o spread9. Este indicador construdo pela relao

entre os custos de captao e os depsitos que so remunerados (depsito a prazo, por exemplo)

e os dados foram obtidos junto aos balancetes dos bancos.

ndice de Basileia: o indicador de Basileia tambm mede a variao da carteira de ativos de

crdito de um banco diante de choques na taxa de juros10. Em ltima instncia, mensura a

necessidade de capital, na forma de permitir ao banco se alavancar, uma vez que seu clculo

leva em considerao a ponderao de ativos de acordo com o grau de risco. A hiptese (H6),

resultante desse argumento, de que, quanto maior for a necessidade de capital, maior ser o

spread. De forma simplificada, uma maior exposio aos ativos de risco exige maior

integralizao de capital Nvel 111, o que refora a premissa de relao positiva entre o ndice

de Basileia e a margem lquida de juros. Cabe aqui dizer que esta relao no depende do

9 Esta uma relao de taxas de juros em percentuais. 10 Sobre esta relao, ver Bignotto e Rodrigues (2005) e Dantas et al (2011). 11 Capital composto por aes ordinrias, aes preferenciais no cumulativas (patrimnio dos acionistas) e lucros

retidos.


percentual provisionado em crdito de liquidao duvidosa, uma vez que a ponderao sobre

o total da carteira em no sobre a qualidade do crdito12.

Liquidez: a varivel que representa o comportamento da firma bancria quanto a sua liquidez

mensurada pela razo entre os ativos totais de intermediao financeira e os depsitos totais.

Esta medida representa a capacidade do banco em atender as demandas por saque dos

depositantes. Como esta varivel tambm representa uma proxy para exposio ao risco de

liquidez do banco, espera-se uma relao negativa (H7) com o spread bancrio.

3.2 Variveis Macroeconmicas

A seguir sero apresentadas as variveis macroeconmicas utilizadas. Como j visto, alguns

estudos empricos mostram que os fatores macroeconmicos so relevantes na determinao da

margem lquida de juros praticada no mercado bancrio brasileiro. Todavia, destaca-se em

todos esses estudos a ausncia de variveis macroeconmicas que representem as expectativas

dos participantes do mercado financeiro. Aqui reside a principal inovao deste artigo: a

incluso de variveis macroeconmicas expectacionais, que podem afetar as estratgias da

firma bancria no processo de maximizao de sua rentabilidade e, portanto, o spread bancrio.

O vetor que representa os fatores macroeconmicos no modelo estrutural composto por oito

vaiveis explicativas, descritas a seguir.

Taxa Selic: tanto os estudos que analisaram o comportamento do spread ex-ante (Affanasieff

et al., 2001 e 2002; Bignotto e Rodrigues, 2005) quanto os que avaliaram o spread ex-post

(Dantas et al., 2011 e Manhia e Jorge, 2012) concluem que a taxa bsica de juros uma

varivel explicativa de grande interesse. A taxa Selic uma proxy para o custo de oportunidade

do dinheiro13 e a varivel de controle da poltica monetria em regime de metas de inflao.

Alm disso, momentos de volatilidade da economia implicam em maiores taxas de juros para

as operaes de crdito. A varivel Selic calculada pela mdia geomtrica trimestral da taxa

12 Para uma anlise mais detalhada, ver Sobreira, Martins e Gouveia da Silva (2013). 13 O custo de oportunidade est relacionado com a remunerao dos ttulos da dvida pblica que compem os

ativos de tesouraria adquiridos pelos bancos. Assim, uma taxa de juros mais elevada levaria os bancos a optarem

pelos ttulos (que so ativos mais lquidos) e, portanto, cobrariam mais por abrirem mo da liquidez em troca de

ativos mais rentveis, porm ilquidos e com maior risco, como no caso dos ativos de crdito.


Selic acumulada ao ms e divulgada pelo BCB. A hiptese (H8) subjacente de que o spread

bancrio positivamente relacionado com o nvel da taxa de Selic.

Inflao: assim como o nvel de taxa de juros, a taxa de inflao medida pelo ndice de

Preos ao Consumidor Amplo (IPCA) pode ser entendida como um indicador do risco de

juros, particularmente ao qual esto sujeitas as operaes de crdito dos bancos. Ele foi

interpretado por Manhia e Jorge (2012) como um indicador de volatilidade da economia pois,

em geral, um aumento da Selic resulta de uma elevao da inflao (acima da meta) ou do

crescimento do PIB (acima do potencial), em linha com a regra de Taylor. Entretanto, a relao

causal tambm pode ser inversa: a elevao da inflao faz com que a autoridade monetria

seja impelida a aumentar a taxa bsica de juros no intuito de manter o poder aquisitivo da

moeda. A inflao, por sua vez, corri o valor (e, portanto, o rendimento) real de contratos

fixados em termos nominais, como emprstimos, ttulos, obrigaes etc. A varivel IPCA foi

obtida pela mdia geomtrica dos ltimos trs meses do ndice fornecido pelo IBGE. Assim, a

hiptese (H9) a ser testada de que a inflao (IPCA) tem uma relao positiva com o spread

bancrio.

PIB: comum a incluso da varivel que mensura a atividade econmica em estudos sobre

spread. Entretanto, no consensual o sinal esperado entre estas variveis. Por um lado, alguns

autores consideram que quando h expanso da economia h, tambm, aumento na demanda

por crdito, o que possibilitaria aos bancos exigirem maiores remuneraes sobre os contratos

de emprstimos (Dantas et al., 2011). Por outro lado, a variao do PIB pode afetar o risco de

crdito negativamente. Em momentos de estagnao econmica (e/ou de queda do PIB), h

diminuio da capacidade dos tomadores de crdito em honrarem seus compromissos

financeiros. Dada a ambiguidade terica subjacente relao entre o spread e o nvel de

atividade econmica, considera-se que a hiptese (H10) inconclusiva. A varivel PIB foi

calculada com base no PIB Trimestral a preos de mercado dessazonalizados, divulgados pelo

IBGE.

Expectativa de inflao: a primeira varivel independente que reflete as expectativas dos

agentes econmicos a inflao esperada. Os agentes econmicos em geral, particularmente os

bancos, tomam decises com base nas expectativas quanto ao comportamento futuro do nvel

geral de preos. Esse argumento aliado hiptese H9 d suporte hiptese (H11) de que a


expectativa de inflao positivamente relacionada com o spread bancrio. A expectativa de

inflao dada pela mediana da expectativa do IPCA doze meses frente ao trimestre,

disponibilizada pelo boletim Focus do BCB.

PIB esperado: considera-se que a relao entre o PIB esperado e o spread bancrio (H12)

inconclusiva pela mesma razo subjacente indefinio quanto hiptese H10. Os dados

foram obtidos pela mediana da expectativa do PIB doze meses frente, disponibilizado pelo

boletim Focus do BCB.

Juros futuros (diferencial entre o Swap-DI 360 e o Swap-DI 90): os agentes do mercado

monetrio negociam contratos de juros futuros com base nas expectativas quanto ao

comportamento futuro da taxa de juros dos depsitos interfinanceiro (DI) vis--vis a taxa bsica

Selic vigente. Uma aposta na queda da taxa de juros futura (ou seja, quando os contratos

precificam os juros futuros abaixo da Selic) denominada de posio vendida. Isso aumenta

a demanda por liquidez por parte dos agentes do mercado monetrio, particularmente dos

bancos. Uma situao oposta (quando h aposta em um aumento da taxa de juros) chamada

de posio comprada, em que os agentes abrem mo da liquidez em troca de ativos mais

rentveis.

Assim, o diferencial entre o swap-DI e a taxa Selic reflete o prmio de liquidez embutido nos

contratos de juros futuros. A varivel swap foi calculada pelo diferencial entre o swap-DI 360

e o swap-DI 90.14 Essa medida comumente utilizada como uma proxy para o risco de juros de

mais longo prazo (que espelha o formato da estrutura a termo da taxa de juros)15. Os dados

utilizados so disponibilizados no stio da BM&F BOVESPA. Espera-se que, quanto maior esse

prmio de liquidez, maior ser o spread bancrio (H13).

14 O swap-DI um derivativo negociado por intermdio de contratos na BM&FBovespa e reflete a expectativa de

juros no mercado futuro. O swap-DI de 360 dias se refere a expectativa de juros futuros no prazo de 360 dias e o

swap-DI de 90 dias a expectativa de juros futuros no prazo de 90 dias. 15 A diferena entre o swap-DI de 360 dias e o swap-DI de 90 dias uma proxy para expectativa de comportamento

dos juros futuros. Este indicador mede o risco de juros e de liquidez em resposta a eventos exgenos e aos

movimentos de polticas econmicas.


Capitalizao Bolsa: Alguns estudos sugerem que um mercado de aes mais desenvolvido

permite s empresas outras fontes alternativas de financiamento, o que reduz o poder de

mercado dos bancos e, consequentemente, a margem lquida de juros. Por outro lado, um

mercado burstil mais ampliado permite que os bancos tenham maiores ganhos, via spread,

possivelmente por conta de que o banco faz um melhor uso das informaes disponveis,

ampliando assim o leque de potenciais tomadores, via reduo de custos dos emprstimos (Tan,

2012 e Demirg-Kunt and Huizinga, 2000).

Essa varivel representa a relao entre o valor de mercado das empresas listadas na BOVESPA

e o PIB. A hiptese (H14) subjacente de que o spread positivamente relacionado a essa

varivel, uma vez que, quanto maior for a capitalizao do mercado, maiores sero as opes

de aplicao dos bancos alm dos ativos de crdito. Em ltima instncia, dada a amplitude do

mercado de capitais, em especial o mercado secundrio, o banco no ter incentivos para abrir

mo de ativos de menor risco e se expor a maiores riscos. Outra interpretao, mas que tambm

relaciona diretamente valorizao das empresas em relao ao PIB e o spread a de que a

capitalizao em bolsa reflete de modo mais claro as perspectivas de lucratividade futura da

economia e assim a atividade econmica relevante para os bancos.

Volatilidade da taxa de cmbio: com a maior insero do Brasil no cenrio internacional, a

taxa de cmbio tem desempenhado um papel crucial na determinao dos retornos dos bancos.

O argumento terico subjacente que a presena do sistema bancrio brasileiro no setor externo

amplia o risco cambial dos bancos visto que parcela no desprezvel de suas captaes feitas

no exterior. Isso gera um risco cambial associado ao descasamento de moedas entre o ativo

(denominado em moeda domstica) e parcela do passivo (atrelado ao dlar).

Dessa forma, definida a hiptese (H15) de que o risco cambial medido pela volatilidade da

taxa de cmbio positivamente relacionado com spread bancrio. O clculo dessa varivel

foi feito pelo desvio padro dos dados dirios. Foi utilizada, ainda, a taxa de cmbio nominal

livre em relao ao dlar norte-americano, medido em percentual ao trimestre.

Vale destacar que o artigo tenta entender o contedo informacional das expectativas de inflao,

crescimento econmico e juros, condicional informao j transmitida pelos valores correntes

das medidas. Ou seja, avaliamos se h informaes novas trazidas nestas variveis

expectacionais que no est contida das variveis correntes. Toda a literatura anterior empregou


variveis correntes mesmo em modelos com medidas ex-ante de spread supondo que as

variveis correntes refletem de modo suficiente a expectativa de comportamento futuro destas

relevantes variveis macroeconmicas para a firma bancria. Neste trabalho buscamos ir alm,

verificando o papel das expectativas efetivas de mercado, impondo um teste emprico bastante

duro para esta verificao, isto , utilizando uma medida ex-post de spread e fazendo a anlise

condicional a variveis correntes.

Tabela1: Quadro resumo das variveis

4 Anlise dos resultados

Dos resultados da estimao do modelo de painel dinmico Arellano-Bond (System-GMM), na

tabela 2, destaca-se, a priori, que o teste de Sargan sugere que o modelo ajustado ao spread

bancrio brasileiro est especificado de forma adequada. Assim sendo, no h evidncias para

rejeitar a hiptese nula de ausncia de correlao entre os erros e os instrumentos a um nvel de

significncia de 1%; portanto, os instrumentos so vlidos.


O resultado do teste AR(2), por seu turno, mostra que no h evidncias de autocorrelao de

segunda ordem no modelo estrutural, demonstrando que todos os instrumentos so

potencialmente vlidos. Aplica-se at duas defasagens como instrumentos, de modo a evitar

proliferao dos instrumentos que enfraquecem o desempenho do estimador. Tambm foi

realizado o Teste de Raiz Unitria de Fisher e a hiptese nula foi rejeitada ao nvel de

significncia de 1% (Maddala e Wu, 1999; Hoang e Mcnown, 2006).

Em relao aos determinantes do spread bancrio, observa-se, preliminarmente, que a varivel

dependente defasada mostrou-se positiva e estatisticamente relevante. Nesse sentido, h

evidncias de que o diferencial de juros cobrados nos contratos de crdito e pagos no funding

no se ajusta instantaneamente (dentro do trimestre, nosso perodo temporal observacional) a

choques. Este ajuste coerente com custos de ajustamento quadrticos do spread nos bancos

(Arellano e Bond, 1991).

As variveis que representam o market share do banco, participao do ativo do banco no total

do ativo de todos os bancos e a participao das operaes de crdito do banco no total de

operaes de crdito da amostra, mostraram-se significativas a 1 e 5%, respectivamente. O

resultado encontrado na primeira apresentou uma relao negativa com o spread bancrio,

como esperado na hiptese (H1) de que, quanto maior for o banco menor o spread ex-post

verificado, condicional uma carteira de crdito constante. Da mesma forma a hiptese (H2),

de que, quanto maior a participao da carteira do banco sobre o total do mercado pode afetar

positivamente os spreads verificada. Assim sendo, tal resultado vai ao encontro com o

argumento apresentado por Dantas et al (2011, p.19), de que os bancos com maior carteira

tendem a cobrar menor spread, o que indica a transferncia de parte dos ganhos de escala para

os devedores.

No que tange s caractersticas especficas da firma bancria, com exceo das varveis

liquidez, custo de captao e Basileia, os coeficientes estimados das variveis eficincia e risco

de crdito apresentaram o resultado esperado e foram estatisticamente significativos. Em

relao a varivel eficincia, o resultado est em linha com a hiptese (H3) aqui apresentada,

i.e., abrir mo de receitas em operaes com ativos lquidos e de baixo risco implica em maiores

spreads. Em relao ao risco de crdito, a inadimplncia importante na determinao do


spread bancrio. As instituies detentoras de crditos de melhor qualidade cobram juros

menores e vice-versa.

Tabela 2: Resultados do modelo estrutural (equao 5)

Estimao System - GMM - Determinantes do spread bancrio no Brasil: 2003-2011

Varivel Dependente: NIM

Trimestres 36

Observaes 3.829

1

Variveis Micro e

Macroeconmicas

2

Apenas Variveis

Macroeconmicas

3

Apenas Variveis

Macroeconmicas, e 3

defasagens para o spread

defasado

Variveis Coeficiente Desvio

padro Coeficiente

Desvio

padro Coeficiente

Desvio

padro

L.NIM 0,19*** (0,06) -0,07 (0,09) -0,04** (0,02)

Market Share - Ativos -0,48*** (0,18)

Market Share - Carteira de

crdito 0,37** (0,16)

Eficincia 0,15* (0,09)

Proviso - Risco de crdito 0,19* (0,11)

Liquidez -0,004 (0,001)

Custo de captao 0,18 (0,10)

Basileia -0,004 (0,007)

Inflao (IPCA) 0,49** (0,21) 0,66*** (0,22) 0,87*** (0,25)

PIB 0,08 (0,08) 0,072 (0,08) 0,09 (0,08)

Selic 0,77*** (0,13) 0,96*** (0,16) 1,14*** (0,25)

Inflao esperada 0,44*** (0,12) 0,39*** (0,14) 0,37** (0,17)

PIB esperado 0,07 (0,12) -0,06 (0,11) -0,02 (0,08)

Expectativa de taxa de juros

(Swap) 0,01*** (0,003) 0,01*** (0,00) 0,02** (0,01)

Capitalizao da Bolsa 0,07*** (0,01) 0,05*** (0,02) 0,06*** (0,02)

Volatilidade da taxa de cmbio 0,02*** (0,01) 0,02*** (0,01) 0,03*** (0,01)

Constante -0,04*** (0,02) -0,04** (0,02) -0,05** (0,02)

Nmero de instrumentos 23 16 16

Teste Arellano-Bond (AR1) 0,00 0,00 0,00

Teste Arellano-Bond (AR2) 0,20 0,97 0,78

Teste de Sargan 0,18 0,13 0,88

Teste de Hansen 0,73 0,35 0,94

Teste de Fisher (H0: raiz

unitria) 0,00 0,00 0,00

*** p


Quanto aos aspectos macroeconmicos, foco deste trabalho, apenas o PIB medido em nvel e

PIB esperado no se apresentaram relevantes na equao estimada. Por outro lado, com exceo

da inflao efetiva (IPCA), com significncia de 5%, as demais variveis mostram-se

significativas a 1% e com todos os sinais esperados.

A taxa Selic apresentou-se relevante na determinao do spread bancrio. Esse resultado

reflete que para o banco manter e/ou aumentar seu mark up, o aumento da taxa bsica

repassado para as taxas de juros sobre os contratos de crdito. Ademais, sinaliza que o elevado

custo de oportunidade atrelado aos ttulos pblicos e aos ativos de tesouraria do banco tambm

elevam os juros cobrados nos emprstimos. De fato as instituies financeiras, como qualquer

agente econmico, so avessas ao risco e se preocupam com o grau de liquidez de seus ativos,

principalmente em momentos de forte incerteza como observado durante a crise e na

financeira global de 200816. Neste contexto, os bancos iro exigir um prmio por abrir mo

de ativos de portflio rentveis e com elevada liquidez em troca de ativos de crdito com menor

grau de liquidez e maior risco, embora com maiores possibilidades de ganhos, corroborando-se

a hiptese (H8) de quanto maior for o nvel da taxa de juros maior ser o spread cobrado.

A inflao (IPCA), revelou-se uma varivel importante na determinao do spread e com sinal

positivo, em linha com a hiptese (H9) de que tambm um indicador para risco de taxa de

juros, j que um aumento na taxa Selic sinaliza que h elevao no nvel geral de preos.

Ademais, uma elevada taxa de inflao distorce os preos relativos e corri os ganhos reais o

que leva o BCB a contrair a poltica monetria, como preconiza o RMI.

Dentre as variveis macroeconmicas que representam as expectativas dos agentes, o PIB

esperado apresentou uma relao inversa com spread bancrio brasileiro, porm no

significativa. Isto pode ser explicado pelo uso da varivel capitalizao da bolsa.

16 Desde a crise financeira 2008 e com maior intensidade aps ecloso da crise da dvida na Zona do Euro, os

mercados financeiros globais, incluindo no Brasil, vm assistindo um movimento defensivo por parte dos bancos.

De fato observa-se um declnio substancial nas operaes de crdito em troca de ativos mais lquidos, tambm

conhecido no mercado como efeito empoamento de liquidez. Este mesmo movimento pode ser observado no

Brasil, cuja taxa de crescimento do estoque de crdito pulou de um patamar de 34,5%, em setembro de 2008, para

16,2% em dezembro de 2012. Para mais detalhes, ver Gouveia da Silva (2012).


Em relao inflao esperada, o coeficiente estimado mostra que a resposta positiva a uma

variao na expectativa de inflao expressiva e significativa ao nvel de 1%, corroborando a

hiptese (H11) de que os bancos se antecipam ao comportamento dos preos no futuro,

alterando a precificao dos novos contratos de crdito. De fato, em um RMI, uma elevao da

taxa bsica de juros, em geral, decorre de um aumento da expectativa de inflao (IPCA). Pelo

lado do passivo do banco isso tambm observado na remunerao dos novos contratos

prefixados de funding, os quais so comumente precificados com uma taxa de juros (DI),

acrescidos de um ndice de inflao, que, no caso de um aumento ou expectativa de aumento

no nvel geral de preos, tambm elevam os custos de captao dos bancos, tendo em vista o

aumento dos juros para manter a inflao prxima meta.

No que diz respeito expectativa quanto ao comportamento dos juros futuros, medido aqui pelo

diferencial do swap-DI de 360 dias e o swap-DI de 90 dias, pode-se afirmar que os bancos

conseguem elevar os juros cobrados nas operaes de crdito quando h projeo de alta dos

juros, seguindo a tendncia do mercado de juros futuros. De fato, isso corrobora a hiptese de

que os bancos balizam suas estratgias com base na liquidez de seu portflio. Para abrirem mo

dos ganhos com ativos de tesouraria que compem sua carteira, repassaro esse custo de

oportunidade para os contratos de emprstimos, que so ativos de menor liquidez e maior risco.

Por fim, as variveis que representam a capitalizao de mercado e a volatilidade cambial

mostraram-se relevantes na determinao do spread. A primeira, com sinal positivo. Isso pois,

quanto maior for o nvel de capitalizao da Bovespa (valor de mercado/PIB), maiores sero as

opes de ativos financeiros (exceto operaes de crdito) em que o banco poder alocar seus

recursos com alto grau de liquidez. Assim, argumento de que os bancos desenham seus de

negcios baseados na estratgia de alocao de portflio de acordo com liquidez e risco de cada

ativo mostra seu poder explicativo, em linha com a hiptese (H14) de que h um trade-off

entre os retornos esperado do portflio de crdito e o prmio de liquidez que cada ativo oferece.

Alm disso, repare que as expectativas quanto ao comportamento da bolsa explicam melhor os

spreads do que o nvel de atividade econmica, mensurado pelo PIB.

A segunda, tambm com sinal positivo, indica que uma maior exposio ao risco cambial

implica em maiores spreads cobrados para compensar futuras perdas. Esse resultado est em

linha com os resultados encontrados por Alencar et al.(2007) e com Manhia (2009), que


corrobora com a hiptese (H15) quanto maior for a volatilidade dos ativos precificados em

moeda estrangeira, maiores so os riscos de perdas cambiais que so repassados ao spread.

Em suma, os resultados so favorveis hiptese de que as variveis macroeconmicas so

relevantes na determinao dos spreads bancrios praticados no Brasil. Entretanto, como o

banco uma empresa maximizadora de lucro, inserida em um ambiente de incerteza, as

variveis microeconmicas no devem ser negligenciadas, assumindo que a instituio

financeira se comporta como um agente avesso ao risco.

A fim de aprofundar a discusso sobre a importncia de tais fatores e explicar os elevados

spreads praticados pelo sistema bancrio brasileiro, foram includas variveis que refletem a

formao das expectativas do mercado. Para reforar tal argumento, foi realizado mais um

exerccio economtrico, apenas com as variveis macroeconmicas, obtendo-se resultados

altamente significativos, alm de bem especificados, de acordo com os testes de robustez

(regresses 2 e 3, na tabela 2). Em sntese, reforada a hiptese de que os bancos desenham

suas estratgias de negcios com base nas expectativas quanto aos eventos futuros, de tal forma

que o ambiente macroeconmico em que esto inseridos pode explicar os elevados spreads

observados no mercado bancrio brasileiro.

Ainda com o intuito de checar robustez dos resultados, foram estimados outros modelos

alternativos. Na tabela A.II reportamos alguns resultados dessas estimaes. Na primeira,

repetimos as mesmas regresses da tabela 2, apenas excluindo da amostra os pontos extremos

(i.e, os valores do maior e do menor percentil de cada varivel idiossincrtica). Os resultados

se mantiveram: tanto o IPCA esperado quanto os juros futuros se mostraram significativos e

com o mesmo sinal.

Alm disso, estimamos mais dois modelos: um apenas com as variveis correntes (sem as

variveis expectacionais) e outro apenas com as variveis expectacionais (sem as variveis

correntes). As variveis expectacionais mantiveram seu poder explicativo mesmo sem as

variveis correntes. Ademais, o modelo 1 da tabela 2 apresenta testes de especificao

(notadamente de Sargan e Hansen) melhores do que os modelos 1 e 2 (tabela A.II). Assim,

atestou-se a robustez dos resultados e, particularmente, confirmou-se a relevncia das variveis

expectacionais na determinao do spread.


5 Consideraes finais

A fim de contribuir para o debate e aprofundar a discusso sobre os determinantes do spread

bancrio no Brasil, o presente estudo utilizou a metodologia de clculo do spread ex-post, no

somente por conta da disponibilidade de dados ao pblico, mas tambm pelo fato de que esta

medida considera o resultado de intermediao financeira do banco de forma mais ampla e,

tambm, por existir poucos estudos que utilizam esta metodologia em dados de painel (com

variveis micro e macroeconmicas) aplicada ao caso brasileiro. Partindo-se do pressuposto de

que os bancos desenham suas estratgias de negcios baseados em expectativas quanto ao

comportamento de determinadas variveis macroeconmicas fundamentais, tambm foram

includas no modelo estrutural variveis macroeconmicas expectacionais. Essa uma

importante inovao em relao literatura existente, que ignora o papel das expectativas na

formao do spread bancrio.

Alm da importncia das variveis idiossincrticas avaliadas neste estudo, focaram-se os

fatores macroeconmicos que exceo do PIB corrente e o PIB esperado se mostram

estatisticamente significantes e com os sinais esperados, com destaque para a taxa Selic e as

variveis que representam as expectativas de mercado. No que tange a Selic, o resultado

encontrado corrobora com a hiptese de que os bancos repassam para a taxa de juros dos

emprstimos o prmio por abrir mo de ativos com liquidez superior aos ativos de crdito. De

fato, um aumento na taxa Selic aumenta tanto os custos explcitos do passivo aumento do

custo de captao quanto os custos implcitos, em funo do aumento do volume de depsitos

em decorrncia da elevao da demanda por ttulos mais rentveis. Ademais, o resultado

corrobora a hiptese de correlao positiva entre a taxa de bsica de juros e taxa de juros dos

emprstimos, devido ao mark up bruto, que se mantm.

No que se referem as variveis que refletem as expectativas dos agentes, a inflao esperada e

os juros futuros se mostraram altamente relevantes na determinao do spread bancrio. A

primeira indica que os bancos se antecipam ao comportamento do nvel de preos para manter

os ganhos reais, via reprecificao dos ativos de crdito. Alm disso, uma elevao da taxa

bsica de juros pode sinalizar um perodo (futuro) de acelerao inflacionria que, aumentando

as taxas de juros dos contratos prefixados de depsitos, normalmente precificados com base em

uma taxa de juros DI acrescida da inflao, eleva o custo de captao do banco.


No que diz respeito aos juros futuros, quando h expectativa de aumento de juros h, tambm,

possibilidade de descasamento de prazos entre ativos e passivos do banco, o que leva o banco

a optar por ativos mais lquidos. Isso faz o banco elevar os spreads como prmio de liquidez

por abrir mo da liquidez e correr risco de descasamento pelo lado passivo. Em outras palavras,

a Selic afeta diretamente as taxas de juros de longo termo que balizam as decises de

investimentos dos agentes, dentre eles os bancos. Os bancos tendem a alterar a composio de

seus ativos quando o BCB age sobre a estrutura de juros de curto prazo, dado que o movimento

da poltica monetria altera a dinmica da taxa de juros de longo prazo o que, por sua vez, se

reflete na expectativa da taxa curta e no prmio de liquidez.

Por fim, as variveis que representam o grau de capitalizao de mercado e a volatilidade

cambial, tambm se apresentaram estatisticamente significativas na determinao do spread. O

resultado da primeira, em linha com a hiptese de que firma bancria se preocupa com a liquidez

de seu portflio notadamente em momentos de forte incerteza mostra que h um trade-off

entre a rentabilidade do portflio e o prmio de liquidez de cada ativo. O segundo indica que

quanto maior for a exposio cambial maior ser a taxa de juros dos emprstimos, j que a

volatilidade dos ativos precificados em moeda estrangeira repassada para a margem lquida

de juros.

Em sntese, foi mostrada a relevncia das variveis macroeconmicas, com destaque para o

papel das expectativas dos agentes econmicos particularmente em relao ao IPCA e ao

comportamento dos juros futuros , na determinao do spread bancrio. Este o principal

avano realizado em relao literatura existente.

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ANEXOS

A.I TABELA DE CORRELAO


A.II RESULTADOS SEM PONTOS EXTREMOS

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