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TEMA IV. LAS INSTITUCIONES DE INVERSIÓN COLECTIVA

Autor:

Rafael Gallardo Gómez

Gestor de cartera y analista financiero en M-Wealth Management

1. Introducción 2. Historia de los Fondos de Inversión 3. Industria Actual de los Fondos de Inversión 4. Arquitectura de los fondos de inversión

4.1. Las SICAVs 4.2. Estructuras de Comisiones

5. Las Clases de un Fondo 6. Codificación de los Fondos de Inversión 7. Clasificación: Gestión Tradicional y Gestión Alternativa

7.1. Clasificación de los fondos según la liquidez 7.2. Arquitectura Abierta: Fiscalidad y Plataformas de contratación 7.3. Plataforma de Fondos 7.4. Cambio Fiscal

8. Categorización de los fondos de Gestión Tradicional 8.1. Fondos de Renta Fija

8.1.1. En función de la Duración 8.1.2. En función del Emisor 8.1.3. En función de la Calidad Crediticia 8.1.4. Índices de Referencia de Fondos de Renta Fija

8.2. Fondos de Renta Variable 8.2.1. En función al Estilo de Gestión 8.2.2. Según el tamaño de las compañías 8.2.3. Índices de Referencia de Renta Variable

8.3. Criterios para Fondos de Renta Variable y Renta Fija 8.3.1. Según la Zona Geográfica 8.3.2. Según la Divisa 8.3.3. Estrategia respecto al Índice o Benchmark de referencia 8.3.4. Según la Estrategia del Equipo Gestor

8.4. Fondos Mixtos 8.5. Otros Fondos de Renta Fija

9. Fondos de Gestión Alternativa 9.1. Características de los Hedge Funds 9.2. Estrategias de los Hedge Funds

9.2.1. Valor Relativo o Relative Value 9.2.2. Eventos Societarios 9.2.3. Estrategias Oportunísticas

9.3. Diferencias entre Fondos Total Return, Retorno Absoluto y Optimal Income 10. Clasificación oficial de Fondos de Inversión

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1. INTRODUCCIÓN

A la hora de analizar la industria de fondos de inversión, siempre hay que tener en cuenta que más allá del vehículo financiero en cuestión, la tecnificación e ingeniería financiera a la que hemos asistido en los últimos años, lo más importante, y lo que siempre va a estar presente es el patrimonio de millones de familias, empresas e instituciones.

Fondo de inversión es una institución de inversión colectiva y sin personalidad jurídica, a través de la cual los partícipes de la misma acceden a una gestión profesional para su capital, compartiendo una política de inversión común regulada, diversificada y siendo tratados todos ellos por igual.

Todo fondo de inversión se divide en Participaciones, que son las unidades que se comercializan, pudiendo ser que un participe tenga más de una participación. Cada una de estas participaciones tiene un valor que es proporcional al valor del patrimonio de todo el fondo. Valor Liquidativo por tanto es el valor de cada participación publicado diariamente y calculado como el patrimonio del fondo dividido por el número de participaciones que lo conforman.

Un fondo de inversión por tanto no deja de ser una tarta cocinada por un gestor y propiedad de miles de participes que son dueños de un trozo mayor o menor de esa tarta. La tarta va creciendo o disminuyendo y con ello la participación bruta de cada inversor en ella.

Hay una serie de características de los fondos de inversión que se merecen resaltar y que a la postre supondrán una ventaja importante para el inversor:

Los fondos de inversión cuentan como mínimo con 100 partícipes que son tratados todos de igual forma y acceden a la misma información

Los fondos de inversión al no tener personalidad jurídica hace que los activos que lo conforman sean propiedad de los partícipes, nunca son susceptibles de entrar en la masa concursal de la sociedad gestora o entidad financiera que lo comercialice en caso de que estas quiebren. Es decir, el fondo tendrá una evolución y una rentabilidad que en ningún caso dependerá de la viabilidad del negocio de quien lo gestiona o comercializa. Se puede dar el caso, que la sociedad gestora quiebre y la tarta se mantenga intacta porque su valor queda al margen de lo que le ocurra a dicha sociedad.

√ Los fondos de inversión están en su mayoría gestionados de forma profesional, con información transparente a la comunidad inversora y tienen la exigencia de contar con unos medios técnicos y humanos de una experiencia contrastada.

√ Los fondos de inversión están sometidos a una estrecha vigilancia por parte del regulador, CNMV en el caso español, así como el correspondiente cumplimiento de la directiva europea llamada UCITS (Undertakings for Collective Investment in Transferable Securities)

√ Los fondos de inversión cuentan con una ventaja fiscal, en concepto de traspasabilidad del patrimonio de un fondo a otro, sin necesidad de aflorar plusvalías en el caso de que las hubiese y por tanto hacer que estas pasen por hacienda. Algo que analizaremos con más detalle en el punto de Arquitectura abierta.

Así, un participe que invierte en un fondo de renta variable cosechando una rentabilidad de 10% puede traspasar el patrimonio a un fondo de menor riesgo sin necesidad de aflorar las plusvalías cosechadas. En el

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caso de liquidar o vender las participaciones a cambio de efectivo sí deberían de pasar por Hacienda, bajo el régimen general de Impuesto sobre la Renta de las Personas Físicas.

Una de las ventajas con las que cuenta un fondo es la posibilidad de vender la participación a un Valor Liquidativo Diario, algo con lo que no todos los productos financieros cuentan.

El fondo de inversión es una herramienta que culmina un arduo proceso de planificación patrimonial, una vez determinados los objetivos del cliente en materia de riesgo que está dispuesto asumir y rentabilidad esperada que quiere cosechar.

La especialidad, que armoniza las necesidades de inversión con los productos financieros disponibles, se la conoce como Planificación Financiera. De esta forma debemos de tener claro que un fondo de inversión no es un fin en sí mismo, sino una pieza en el diseño de planificación financiera de un cliente y que cuenta con las siguientes fases:

Valorar la situación patrimonial, individual y familiar del que será el futuro participe del fondo o fondos.

Analizar la estructura de pasivos (deudas) y activos del cliente que serán destinados antes y después de la jubilación. Todo ahorrador seguramente cuenta con un patrimonio que quiere conservar para diferentes tipos de imprevistos o desembolsos previstos (estudios de los hijos, formación, adquisición de una vivienda o cambiar de coche…etc) y la jubilación es un punto a partir del cual la fuente de ingresos se altera.

Definir un perfil de riesgo a partir de un test de conveniencia y variables psicológicas, riesgo financiero o formación del cliente. Cuantía monetaria que un inversor no estaría dispuesto a perder bajo ningún escenario.

Se fundamenta y se emite una opinión de mercado que determine qué clase de activos hay que introducir en la cartera del cliente y cuál será la estrategia de inversión a seguir a Medio-Largo Plazo o posicionamiento táctico a Corto Plazo. En este caso, los analistas mediante simulación de Montecarlo proyectan posibles contextos y escenarios que se pueden dar en la cartera.

Solamente después de pasar por este proceso se lleva a cabo la selección de los fondos que mejor se adaptan a los activos que queremos tener en cartera. Por ejemplo, si decidimos que Renta Variable Emergente tiene que tener un peso del 10% del patrimonio del cliente, deberemos escoger el fondo que mejor se adapte a esta categoría seleccionada.

2. HISTORIA DE LOS FONDOS DE INVERSIÓN

Los primeros fondos de inversión se lanzaron en USA en 1924 con el lanzamiento de Massachussets Investors Trust y el State Investment Trust.

En España por su parte, la primera regulación dista de 1964, aunque los primeros fondos se lanzaron en Febrero de 1966 con 50 millones de pesetas de patrimonio, un 90% en acciones y todos ellos muy concentrados.

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En sus carteras había solamente 51 valores entre bonos y acciones diferentes, de los cuales 8 representaban el 30% y 19 representaban el 40% de todo el patrimonio.

El primer problema que surgió en el lanzamiento coincidió con una evolución bursátil desfavorable, de manera que los Valores Liquidativos de los nuevos Fondos llegaron a situarse a un -4% respecto al valor inicial a los pocos meses de estar en funcionamiento. Esto provocó una bajada automática en las entradas en los fondos.

La primera experiencia vino a corroborar las dificultades que tuvo la entrada de los fondos de inversión al enfrentarse con un mercado desfavorable y el total desconocimiento por parte del público hicieron muy difíciles las primeras etapas de comercialización.

En este periodo que llega hasta los inicios de 1968, los fondos españoles comprobaron que la primera tarea se centra en la pedagogía financiera del público. Pese a todo, los 100 millones de Ptas. que había a fines de febrero de 1966 se transformaron en 400 millones a fin de año. Así, el crecimiento de los Fondos de Inversión en años sucesivos fue espectacular.

1000 mm a fines de 1967

7000 mm a fines de 1968

33.000 mm a fines de 1969

41.000 mm en marzo 1970 había 13 FI

De tal manera que, desde el punto de vista de los partícipes, a finales de 1968 había 7.000, lo que representaba un crecimiento del 700% respecto al año anterior, y lo más importante es que la absoluta mayoría de ellos eran ahorradores, anteriormente alejados de la inversión en bonos y acciones.

En marzo de 1970 se inició una fuerte caída de la Bolsa. Los fondos de inversión empezaron a pagar muchos de los errores cometidos por falta de formación realizada a los partícipes y los inversores metidos se lanzaron a liquidar las participaciones acentuando aún más las caídas.

Los 40.000 millones de marzo se redujeron a 29.000 en mayo. De todos modos, el número de reembolsantes no superó el 5%, lo que indica que los partícipes que reembolsaron fueron especialmente los titulares de cantidades elevadas, clientes que ni por volumen ni por filosofía coinciden con el prototipo del partícipe en un Fondo de Inversión con más tendencia a invertir largo plazo y abstraerse de las correcciones puntuales.

En 1990 la industria ya había despegado definitivamente y, en conjunto, administraba ya más de un billón de pesetas. Crecimiento por tanto de doble digito en participes y activos bajo gestión que hacen a la industria en España alcanzar la madurez con un número de partícipes de 10.700.000 y 80 mil millones de Euros en patrimonio. Este proceso de crecimiento se ha debido básicamente a los siguientes aspectos:

Ventajas del propio producto

Mayor acceso de la población a los mercados financieros

Bajada de tipos de interés que hacen lastrar el ahorro y obligar a buscar alternativas de inversión a los depósitos bancarios

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Menores márgenes bancarios que obliga a las entidades de crédito a zambullirse en este mercado para obtener otras fuentes de ingresos

Actualmente contamos con 10 millones de partícipes en fondos de inversión, 213 mil millones de euros en fondos domésticos y 70,5 mil millones de euros en fondos extranjeros.

3. INDUSTRIA ACTUAL DE LOS FONDOS DE INVERSIÓN

América ostenta el liderazgo mundial, Estados Unidos a la cabeza con importantes centros de distribución de fondos para clientes internacionales en Nueva York y Miami que cubren gran parte de las demandas de producto y servicio de mayor valor añadido del segmento de grandes clientes latinoamericanos.

Es digno de mención el crecimiento que se está viendo en mercados como Chile, Colombia y Perú con un sistema de pensiones basado en el ahorro privado, países abiertos a fondos de gestoras internacionales, y el potencial enorme que tienen otras industrias como México y Brasil que todavía presentan importantes restricciones a la comercialización de productos que no sean gestionados a nivel local.

Europa, en lo que se refiere a fondos de inversión, es toda una potencia a nivel mundial, y con un nivel de sofisticación de producto que es una indiscutible referencia. A la hora de interpretar los volúmenes es importante distinguir entre:

Países productores: como Luxemburgo, Irlanda y en menor medida Malta y Holanda. Una estructura fiscal favorable, una mayor flexibilidad y eficacia a la hora de implantar sistemas que simplifican la operativa con fondos (cuentas ómnibus que explicaremos en páginas siguientes) y unos reguladores muy orientados a incentivar y facilitar la generación de negocio. Han permitido por tanto que estos países se conviertan en centros de distribución de referencia mundial con volúmenes como en Luxemburgo que superan los tres billones de dólares (3 veces el PIB de España).

Países distribuidores: son los que absorben una parte significativa de todo el producto que se lanza en los países productores y además tienen que tener un especial cuidado porque la distribución de los mismos es masiva entre sus clientes particulares, en unas economías que a su vez están altamente bancarizadas. Países como Francia, Alemania, España e Italia, son buenos ejemplos y es por ello por lo que tienen, en términos relativos, volumen más bajos que sus vecinos productores.

4. ARQUITECTURA DE LOS FONDOS DE INVERSIÓN

Un fondo de inversión es una institución de inversión colectiva y sin personalidad jurídica en la que todos los partícipes deben ser tratados por igual. Tener que respetar este principio es prioritario, pero al mismo tiempo se debe dar respuesta a tres demandas comunes a todo mercado de fondos y sin violar este principio inicial:

Responder a necesidades concretas de algunos clientes en cuanto a la política de inversión, como por ejemplo las coberturas de divisa. Es decir, a clientes que no quieren estar sometidos a la evolución de ninguna divisa cuando invierten en un fondo de renta variable, o por el contrario son ciudadanos europeos y quieren comprar fondos de inversión americano sin necesidad de tener que comprar dólares.

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Poder crear economías de escala en la gestión de varios fondos. Es decir, que el coste fijo de gestionar un fondo de 100 millones de euros y otro de 1.000 millones no varíe demasiado.

Insistencia de los grandes inversores privados e inversores institucionales de ver rebajadas las comisiones de gestión. Respaldados, por la necesidad que toda industria tiene que ser competitiva en precio, y por el sentido común: no es el mismo coste/beneficio el que tiene una gestora por aceptar ordenes de 10€ que de 100.000.000€. Es decir, parece lógico que el que invierte mucha mayor cantidad tenga una comisión de gestión más baja.

A partir de estas necesidades nacen las Estructuras Master-Feeder con la constitución de un Fondo Principal y Fondos Subordinados.

Así el gestor va a tomar decisiones de inversión a través de ese Fondo Principal el cual va a ser replicado casi idénticamente en los Fondos Subordinados. En la política de inversión de estos últimos se incluirá una pequeña diferencia puntual, y gracias a ello, se permite el poder tener comisiones de gestión y mínimos de inversión diferentes.

4.1.Las SICAVs

Las Estructuras Master-Feeder han sido el origen de los fondos con compartimentos, y de las conocidas SICAVs (Sociedades de Inversión de Capital Variable).

Las más utilizadas son las SICAVs luxemburguesas, maltesas e irlandesas aunque recientemente países, como España, ya aceptan plenamente este vehículo de inversión con su peculiar operativa de agrupar ordenes de muchos clientes en una sola, lo que se conoce como Cuentas Ómnibus.

Las SICAVs son sociedades anónimas cuyo objeto social exclusivo es la adquisición, tenencia, disfrute, administración en general y enajenación de valores mobiliarios y otros activos siempre financieros.

El capital por tanto de estas sociedades es variable, puede aumentar o disminuir dentro de los límites de capital máximo o mínimo fijados en sus respectivos estatutos, mediante la venta o compra por la sociedad de sus propias acciones, no pudiendo superar en más de 10 veces el capital inicial.

El capital mínimo es de 2.4 millones de euros, facilitando la entrada y salida de inversores que como mínimo serán de 100, independientemente cual sea la distribución de los mismos.

Las SICAVs al igual que el resto de vehículos de inversión colectiva disfrutan del atractivo fiscal relativo al ya mencionado diferimiento fiscal. Pero que haya diferimiento fiscal en las plusvalías de capital no significa que una SICAV y sus partícipes no paguen impuestos o que sea una estratagema que emplea el cliente adinerado para no pagar impuestos.

El accionista, cuando reembolse o transmita su participación en la SICAV, deberá́ asumir el gravamen del Impuesto de Sociedad (al 25% o 30%) o IRPF que le corresponda (al 19% y/o 21%). Es decir, tributará como cualquier inversor directo, no pudiendo compensar el impuesto satisfecho previamente por la SICAV. Este hecho supone un atractivo y un fuerte impulso al ahorro necesario para toda economía.

La polémica ha caído sobre las SICAV y no otros vehículos de inversión colectiva con igual régimen fiscal

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por el hecho de que muchas de ellas se han creado contra natura de la propia norma. La creación de una SICAV supone registrar en la misma a un mínimo de 100 accionistas cuando es en realidad una familia o una persona la que acumula el 99% de todas las participaciones y por tanto el capital, siendo el resto los llamados “hombres de paja” o “mariachis”.

Las diferencias entre los Fondos de Inversión y las SICAVS

FONDOS DE INVERSIÓN SICAVS

• Importe mínimo 3 millones de euros • No tienen personalidad jurídica • Política de inversión sometida al folleto del

fondo • Los fondos de inversión no pueden

autogestionarse, debiendo delegarse la gestión a una Sociedad Gestora registrada

• El inversor tiene que tener una cuenta abierta en la entidad depositaria donde se encuentra el fondo

• Importe mínimo 2.4 millones de euros • Sí tienen personalidad jurídica y disponen de

un Consejo de Administración que influye en las decisiones de inversión

• Política de inversión más flexible • Pueden autogestionarse o delegar la gestión

en una Sociedad Gestora • Se pueden comprar participaciones de

cualquier SICAV y desde cualquier entidad financiera ya que normalmente cotizan en el Mercado Alternativo Bursátil (MAB) como si se tratasen de acciones

4.2. Estructuras de Comisiones

El individuo cuando invierte en un fondo de inversión es sabedor que van asociadas una serie de comisiones, que se reparten a lo largo de la cadena de gestión y distribución del producto. Las comisiones que puede tener un fondo de inversión son:

Comisión de Suscripción: Se detrae de la inversión inicial como peaje para acceder al fondo. La gestora puede aumentar estas comisiones para desincentivar la entrada de nuevos participes o evitar que aumente el patrimonio bajo gestión, lo cual podría hacer difícil la operativa del fondo. También se aplican comisiones de suscripción para defenderse de movimientos especulativos de aquellos participes que entran y salen del fondo moviendo grandes cantidades.

Comisión de Reembolso: Se detrae al deshacer la inversión y salir del fondo. En Fondos garantizados o fondos con estructuras de derivados como subyacente, existe de forma explícita un coste por deshacer la estrategia antes de vencimiento.

Comisión de Gestión: Porcentaje del patrimonio gestionado que se cobra al partícipe del fondo. Se descuenta diariamente sobre el patrimonio total del fondo y se detrae directamente del Valor Liquidativo. Por ejemplo una comisión de gestión de 2% al año supone cobrar al partícipe 0.007% al día sobre el patrimonio que haya desembolsado en el fondo. Distintas clases de fondos pueden tener diferentes comisiones de gestión como hemos comentado anteriormente.

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Comisión de Distribución: Es un porcentaje extra que se añade a la comisión de gestión para incrementar el coste del fondo y permitir así una mayor retribución al distribuidor del mismo. Se presenta comercialmente oculta, a través de una comisión de gestión más alta, pero rara vez se ve desglosada.

Comisión de Depositaría: Coste asociado al fondo para remunerar a la entidad financiera que se dedica a custodiar el conjunto de activos (acciones, bonos y derivados financieros) en los que invierte el fondo y velar por el cumplimiento por parte de la gestora de la política de inversión. En fondos internacionales, además se incluyen servicios asociados de cálculo de Valor Liquidativo. Al igual que ocurre con la Comisión de Distribución no se informa expresamente, introduciéndose bajo una Comisión de Gestión más alta.

Comisión de Éxito: Porcentaje que se cobra sobre la rentabilidad generada al partícipe. Por lo tanto, hablaremos de una comisión de éxito del 10%, cuando de cada 10 euros de beneficio que se le genere al participe se le cobre uno. Cuando se utiliza esta tipología de comisión, que ocurre en un 10% de los fondos de la industria, se podrían dar dos situaciones donde el participe es penalizado sin recibir ningún tipo de valor añadido que hay que conocer y evitar.

√ Cuando la rentabilidad es generada por estar invertido en activo sin riesgo, no se está aportando ningún valor añadido al cliente. De ahí que solo se cobrará comisión de éxito sobre aquella rentabilidad que se genera por encima del retorno del activo sin riesgo. A este umbral se le conoce como Hurdle Rate, que en el caso de Europa es el Euribor 3 Meses.

√ Cuando la rentabilidad se genera tras un periodo de pérdidas no se debería de cobrar una comisión de éxito por generar una rentabilidad que te permite recuperar el capital inicial depositado. Así, existe una cláusula por la cual solo se puede cobrar comisión de éxito cuando el patrimonio invertido sea mayor que el patrimonio depositado inicialmente. A esta cláusula se le conoce como Highwater Mark.

Si el fondo incluye comisión de éxito sin ninguna de estas cláusulas cobrará una comisión siempre que genere una rentabilidad positiva. En cualquier caso el tratamiento que se hace de estas cláusulas podría ser:

√ Individualizado: Calcular la rentabilidad generada a cada participe y aplicarle de forma individualizada una comisión de éxito.

√ Aplicar comisión de éxito con las correspondientes cláusulas Hurdle Rate y High Water Mark a nivel de fondo, de tal manera que si la rentabilidad cosechada por todo el fondo es mayor al Hurdle Rate fijado, se aplica comisión de éxito, y si el patrimonio con el que cuenta el fondo es mayor al inicial, cláusula High Water Mark, se aplica comisión de éxito, reseteando esto cada 3 años.

Clawback Provisions: En algunos fondos de grandes patrimonios como aquellos de capital riesgo, se pacta que si el fondo no genera en un tiempo una rentabilidad objetivo la sociedad gestora tiene que devolver al cliente toda la comisión de gestión que haya sido cobrada.

A la suma de todas las comisiones cobradas en un fondo de inversión y que acabamos de explicar anteriormente se le conoce como Total Expense Ratio (T.E.R).

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El T.E.R a la postre será la cifra que valoremos a la hora de seleccionar un fondo, es el conjunto de costes directos que soporta la gestión de un fondo y que el partícipe paga como menor rentabilidad del fondo.

A las comisiones de gestión, comisión de éxito y comisión de depositaria anteriormente mencionadas hay que añadirle también los gastos de auditoría, bancarios y de otras comisiones que puedan ir asociadas a los activos subyacentes en los que el fondo está invertido.

5. LAS CLASES DE UN FONDO

Cuando un partícipe invierte en un fondo es consciente de que paga una comisión por ello, pero dicho pago no va directamente al banquero que le atiende, sino que se reparte entre los principales agentes: el distribuidor, el gestor y las plataformas de contratación o departamentos de operaciones.

Como comentábamos anteriormente para dar respuesta a un cliente más sofisticado y con mayor nivel de requerimiento han proliferado estructuras de compartimentos entre el Fondo Principal y Fondos Subordinados que hacen referencia a diferentes clases de un mismo fondo.

Es fundamental conocer las distintas nomenclaturas de las clases para cada una de las gestoras y conocer en detalle las potenciales modificaciones que se le pueden hacer a cada una de ellas:

Cada clase tiene un mínimo de inversión. Es decir dependiendo de la cantidad mínima que quiera invertir el partícipe deberá de irse a una clase u otra. A mayor mínimo de inversión mayor será la Comisión de Gestión.

Se decide para cada una las clases si se cubre o no cubre el riesgo divisa que pueden contener alguno de los activos subyacentes del fondo denominados en una divisa sobre la que el participe no quiere estar expuesto. Por ejemplo, un ciudadano europeo quiere invertir en un fondo de renta variable americana pero no estar sometido a los vaivenes del dólar.

Reparte o no dividendos o cupones periódicos. Hablaremos entonces de clases de reparto (o Fondos Income) y Fondos de Acumulación.

Los Fondos de Reparto son aquellos en los que en su política de inversión está incluida la práctica de distribuir a los partícipes los cupones o dividendos de las acciones o bonos en los que se está invertido el fondo.

Los Fondos de Acumulación son aquellos en los que los cupones y dividendos se reinvierten en el fondo, no habiendo reparto al accionista.

Es importante tener en cuenta que el cobro de cupones y dividendos está sometido a pago de impuestos por la plusvalía generada, al igual que el dividendo que recibes por la tenencia de acciones.

Según el coste y la comisión aplicar los fondos pueden ser de las siguientes clases:

Clases Institucionales. Clases donde no se debería pagar ningún tipo de retrocesión por su distribución cobrándose por tanto la comisión de gestión más baja posible.

Normalmente, dado los elevados mínimos de inversión y las restricciones del folleto legal del fondo, quedan limitadas a fondos de fondos, instituciones de inversión o muy grandes patrimonios.

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Clases de Banca Privada. Clase con la comisión de gestión normal de la que se descuenta una parte para remunerar los servicios al distribuidor, banquero privado o asesor. Son los llamados Rebeats o retrocesiones.

Clase de Distribución o Clase Retail. A la comisión de gestión, se le añade una comisión de distribución, complementaria que incrementa los costes del producto (a través de una reducción de la rentabilidad final del fondo) y sirve para incrementar la remuneración del distribuidor. Para ser justos, existen también casos donde también incorporan coberturas especiales para eliminar cualquier riesgo divisa al fondo, y adecuar el producto totalmente a las necesidades de un cliente minorista.

6. CODIFICACIÓN DE LOS FONDOS DE INVERSIÓN

La complejidad y similitud entre los miles de fondos que hay en la industria obliga a una codificación de los mismos que permita identificar inequívocamente a cada vehículo de inversión de manera unívoca. Exactamente igual que el número de pasaporte convierte en único a cada turista en cada uno de sus viajes internacionales.

La codificación más utilizada en la industria financiera de los fondos de inversión es el correspondiente acrónimo de la International Securities Identification Numbering System (comúnmente referido como código ISIN).

Dicho código alfanumérico, válido en los cinco continentes y para toda clase de activos, se compone de doce caracteres, los cuales se dividen en tres tramos:

Los dos primeros dígitos: son dos letras que se refieren al país de origen del producto y el encargado de llevar a cabo la codificación del producto. Para los fondos españoles aparecerá ES.

Ejemplos de otras jurisdicciones: Luxemburgo-LU, Irlanda-IE, Alemania-DE, Francia-FR, Estados Unidos-US, Inglaterra-GB.

Los nueve dígitos siguientes: son la codificación nacional. En el caso español es la CNMV el organismo responsable.

El último dígito: es el dígito de control y se genera a través de un algoritmo.

7. CLASIFICACIÓN: GESTIÓN TRADICIONAL Y GESTIÓN ALTERNATIVA

Un índice de referencia es el conjunto de valores representativos de un mercado y que tienen una composición fija que suele ser equitativa o tener diferentes pesos por volumen de capitalización, como por ejemplo el IBEX35 (las 35 empresas de mayor capitalización de la bolsa española en donde Telefónica que tiene mayor capitalización tiene más peso que BME) el S&P500 o el Barclays Aggregate 1-3 Year Duration.

Cada equipo gestor suele medir la rentabilidad de su fondo en función al comportamiento de un índice de referencia representativo del activo, geografía o estilo de inversión del equipo gestor en el fondo de inversión.

En función de los mucho o poco que las decisiones del gestor se indexen a la Benchmark o Índice de referencia hablaremos de:

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Fondos de Gestión Activa: aquellos fondos donde el equipo gestor toma decisiones de inversión, ya sea por peso o por nombres que difieren significativamente de la composición del índice de referencia.

Esas diferencias se miden a partir de un ratio conocido como Tracking Error, y para que un fondo sea considerado de gestión activa es recomendable que supere el 5%.

Fondos de Gestión Pasiva: aquellos fondos donde el gestor replica en su fondo, los pesos y nombres que componen un determinado índice de referencia.

La importancia o no de un índice de referencia en los procesos de inversión de un fondo sirve también para dividir el mundo de la gestión de fondos en dos grandes campos.

Se hablará de Gestión Tradicional para todos aquellos productos que tiene un comportamiento y composición similar al de un índice de referencia (coloquialmente también se denominan Fondos Direccionales, ya que tienen una dirección a mercado)

Así hablaremos de Gestión Alternativa para aquellos productos donde las decisiones de compra y de venta no se verán condicionadas por ningún índice, sino por el objetivo de lograr rentabilidades positivas cualquiera que sea la dirección de mercado, alcista o bajista. Estos fondos genéricamente se etiquetan como Fondo No Direccionales o de Retorno Absoluto, y tradicionalmente han sido los llamados Hedge Funds.

En los fondos de gestión alternativa, el partícipe considera que el gestor está más preparado y tiene más medios técnicos y humanos para saber cuándo hay que estar invertido y cuando es preferible reducir riesgo, pudiendo incluso tener la opción de quedarse totalmente fuera del activo, en liquidez o apostar a caídas mediante uso de derivados, algo que en los fondos de gestión tradicional o direccionales no se puede hacer.

7.1. Clasificación de los fondos según la liquidez

La liquidez de un fondo es el derecho de los partícipes, y la obligación de la entidad gestora, a vender las participaciones del fondo al Valor Liquidativo existente en la hora de corte designada de cada día.

Recordamos que la diferencia entre venta y traspaso es que en el primer caso se liquida la inversión a cambio de dinero efectivo y por lo tanto hay que declarar a Hacienda los ingresos de la operación. En el caso de traspaso consiste, como su propio nombre indica, en traspasar la inversión de un fondo a otro sin declarar por tanto plusvalías en el caso de que las hubiera.

La gran mayoría de los fondos de inversión regulados por la CNMV ofrecen liquidez diaria. No obstante, y dentro de la normativa UCITS, se encuentran casos de ventanas de liquidez semanal o quincenal publicando en muchos de ellos estimaciones del Valor Liquidativo diario para facilitar la valoración de las carteras a los inversores. Este tipo de fondos suelen ser aquellos que invierten en activos que no son capaces de liquidarse con facilidad como es el caso de acciones de compañías de capital riesgo, o fondos de gestión alternativa que como veremos más adelante emplean apalancamiento e inversión en derivados.

Fondos Abiertos: son aquellos fondos que permite aportaciones y reembolsos de forma diaria.

Fondos Cerrados: cuando existe un periodo previo a la gestión donde los inversores pueden realizar sus aportaciones iniciales, periodo conocido como Fund Raising y

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comprometerse a aportaciones futuras, llamadas Capital Calls. Una vez finalizado dicho periodo no existirá la posibilidad de reembolsos en forma de capital hasta el vencimiento del producto.

7.2. Arquitectura Abierta: Fiscalidad y Plataformas de contratación

La arquitectura abierta ha sido el hecho más revolucionario en la industria de fondos en España y en parte ha sido la causante del mercado nacional alcanzara su madurez.

Y es que la arquitectura abierta ha permitido al partícipe tener la libertad de poder acceder a los mejores gestores, sean de la entidad que sean, a la hora de invertir sus ahorros con total seguridad, rapidez y sin ningún coste añadido para ellos. Los elementos de la arquitectura abierta son:

7.2.1. Plataforma de Fondos

Las plataformas de fondos son canales de contratación que permiten establecer y mantener relaciones comerciales, tecnológicas y legales para que el cliente tenga acceso a más de 40.000 fondos de más de 500 gestoras internacionales, y hacerlo en 20 divisas distintas a través de 200 entidades financieras que actúan como depositarios.

Las plataformas de fondos han generado importante valor añadido a los inversores:

Ejecución de órdenes, administración de posiciones, reducción exponencial de la estructura de costes.

Acceso fácil y actualizado a toda la información legal requerida para comprar un fondo de inversión.

Servicios de análisis de los fondos de inversión.

Listas de fondos recomendados.

Generación de ideas y temáticas de inversión.

Tener acceso a los informes de gestión de las gestoras internacionales con las que se trabaje.

Pero las plataformas de fondos también han generado importante valor añadido a las sociedades gestoras, especialmente las internacionales.

Acceder a distribuidores en las distintas geografías. La existencia de plataformas de contratación permite a las Gestoras Internacionales penetrar a comercializar sus productos en un país sin necesidad de tener que pactar con una institución financiera.

Mejorar la eficiencia de costes.

Reducir el riesgo de ejecución. Contar con una plataforma de contratación permite agilizar las labores de compra y venta de participaciones.

Incrementar la transparencia de sus productos y servicios. Las plataformas de contratación informan de los activos subyacentes y estilo de gestión con la que cuenta el fondo.

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Recibir información de mercado: flujos de inversión y tendencias de la industria. El equipo gestor puede tener acceso a los fondos y las tipologías de fondos más contratados y por tanto adaptar su oferta a la demanda existente.

Incorporar la operativa con Cuentas Omnbius, a través de las cuales como decíamos se agrupan ordenes de distintos clientes en una sola, de manera agregada. Se simplifica así la operativa y se disminuyen los costes de ejecución. Por ejemplo, los clientes de una entidad financiera que contratan el “Fondo X” aparece recogida como en una sola cuenta, siendo más fácil de tratar por la gestora, sin necesidad de ir recogiendo miles de operaciones de cada cliente privado.

Incrementar la influencia en el mercado a nivel local.

Principales Plataformas para contratar fondos son: AllFunds, BME, Inversis, Tressis, SelfTrade, Nexus-Pershing CoFunds, Fund Channel, UBS Fond Center, Credit Suisse Fund Lab, MFEX, Skandia, EBase Standard Life, FIL FondSbank, RBC Inversor Service y Attrax. Cada entidad financiera puede trabajar con una o varias.

7.2.2. Cambio Fiscal

El segundo factor trascendental para la industria de fondos fue el cambio en la forma tributaría que tenían los fondos por IRPF.

La revolución tecnológica, que suponía poder cambiar una inversión de un fondo a otro de distinta gestora, se vería cuestionada en tanto en cuanto hubiera que pasar por Hacienda, y tener que aflorar plusvalías acumuladas durante años.

Para el crecimiento de la industria de instituciones de inversión colectivas era fundamental un cambio que entró en vigor el 1 de enero de 2003 con la ley 46/2002 de 18 de diciembre por la cual se introdujo la exención fiscal para el traspaso entre fondos.

El inversor podía desde ese momento cambiar su dinero de un fondo a otro sin necesidad de tributar por las plusvalías generadas, difiriendo el pago del impuesto hasta que se materializada el rembolso definitivo, lo que se conoce como liquidación en dinero efectivo.

Esta característica de los fondos de inversión se hizo extensible a las SICAVs, si bien, se las exigió tener 500 partícipes (en lugar de los tradicionales 100 de los fondos de inversión) y que el partícipe no tuviera más de un 5% de toda la Institución de Inversión Colectiva durante el último año.

8. CATEGORIZACIÓN DE LOS FONDOS DE GESTIÓN TRADICIONAL

Hace apenas una década, básicamente toda la industria de fondos de inversión mobiliarios podría agruparse a partir de dos grandes categorías que siguen siendo el eje central de todas las clasificaciones.

Si el fondo invierte en bonos se le denomina Fondos de Renta Fija, si lo hace en acciones se le denomina Fondo de Renta Variable.

Si por el contrario el fondo focaliza su inversión en activos de renta fija a muy corto plazo, siempre que sea por debajo de los 18 meses y con duraciones medias inferiores al año, hablaremos pues de Fondos Monetarios.

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Fondos de Renta Fija Fondos de Renta

Variable Renta Fija y Renta

Variable Otros Fondos

• Duración (Corta/Media/Alta)

• Emisor (Público/Corp/Agg)

• Calidad Crediticia (Inv.Grade (High Yield)

• Estilo (Growth/Value/Blend)

• Tamaño (Large/Mid/Small Caps)

• Geografía (Desarrollados/ Emergentes)

• Divisa • Estrategia respecto al

Índice (Activa o Pasiva)

• Estrategia del Gestor (Top-Down/ Bottom-Up)

• Deuda Financiera Subordinada

• Bank Loans • Fondos Dim Sum • Bonos Ligados a la

Inflación • Covered Bonds • Bonos Convertibles • CAT Bonds

8.1. Fondos de Renta Fija

Son aquellos fondos que invierten en bonos y en instrumentos de renta fija de gobiernos, instituciones o compañías (a esto último se le denomina crédito).

El bono es una participación de deuda emitido por un agente que se compromete a devolver en el plazo pactado la cantidad prestada nominal junto con el pago de cupón periódico, fijado también de antemano.

El precio de un bono es la suma de los cupones recibidos más el valor nominal final descontados a un determinado tipo de interés, que será mayor o menor dependiendo de los tipos de interés oficiales del banco central donde se adscribe el emisor, las expectativas de inflación y el riesgo de impago.

De tal manera que si el Banco Central de turno sube los tipos de interés o las expectativas es de subida de tipos de interés, sube la inflación o hay expectativas de que suba y la probabilidad de impago por parte del emisor aumenta, el precio del bono bajará provocando pérdidas a quien lo haya comprado.

Si por el contrario el Banco Central de turno baja los tipos de interés o las expectativas son de bajada de tipos interés, baja la inflación o haya expectativas de que caiga y la probabilidad de impago por parte del emisor se reduce, el precio del bono subirá provocando con ello ganancias a quien lo haya comprado.

Que sea Renta Fija en ningún significa que las rentabilidades estén fijadas de antemano.

Los fondos de renta fija se pueden clasificar de diferentes formas, no obstante hay tres criterios que solo son aplicables a los fondos de renta fija como son:

Duración

Emisor

Calidad Crediticia

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8.1.1. En función de la Duración.

La duración de un bono o instrumento de deuda se calcula como la media ponderada de los distintos vencimientos de cupones, ponderados por el valor actual de cada uno de esos flujos.

La duración permite medir la sensibilidad del precio de un bono a la variación de los tipos de interés que hemos comentado anteriormente. Obviamente a menor cupón y mayor vencimiento la duración es mayor, es decir, el precio del bono es más sensible a cambios en los tipos de interés, inflación o probabilidad de impago.

En cambio un Bono que tenga un vencimiento menor a 18 meses tiene una duración menor y por lo tanto el precio apenas varía ante cambios en los tipos de interés. Un bono con vencimiento a menos de 18 meses emitido por un gobierno de un país desarrollado prácticamente se puede considerar dinero.

La duración de un fondo, es la suma de las duraciones de todos los bonos que constituyen el fondo ponderada por el peso que representa cada uno en el patrimonio global del fondo.

Conviene recordar, como venimos insistiendo, que una caída en los tipos de interés oficiales, en la inflación o mayor solvencia apreciada por el mercado sobre un bono provoca una caída en el tipo de interés al que se descuenta los flujos para calcular el precio de ese bono, y por lo tanto aumenta su precio, y viceversa.

√ Fondo de Renta Fija Corto Plazo: Duración entre 1 y 3 años.

√ Fondo de Renta Fija Medio Plazo: Duración entre 3 y 5 años.

√ Fondo de Renta Fija Largo Plazo: Duración más de 5 años.

√ Fondo de Renta Fija Ultra Larga: Duración entre 10 y 30 años, así como bonos perpetuos que son aquellos sin vencimiento y que pagan un cupón a perpetuidad.

En el último caso podemos llegar a la conclusión que un Bono con vencimiento perpetúo tiene una estructura de riesgo muy similar a una acción preferente que paga un dividendo periódico.

8.1.2. En función del Emisor

Otra forma de clasificar los Fondos de Renta Fija es en función al emisor de los bonos que contiene el fondo. Estos emisores suelen clasificarse en función a la titularidad pública o privada del mismo.

√ Fondos de Deuda Púbica: también llamados fondos de gobierno, si bien es cierto no son los gobiernos los que emiten deuda sino los Estados por lo que el término correcto debería ser renta fija pública o estatal.

No hay que confundirlos con los fondos soberanos, pues esto últimos son los fondos de reserva de los estados para tratar de conservar para futuras generaciones una parte importante de los ingresos que se pueden generar de los recursos del país provenientes por ejemplo de materias primas.

√ Fondos de Renta Fija Corporativa: para los que sean bonos de compañías privadas los que forman parte del universo de inversión del fondo.

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√ Fondos Aggregate: Son aquellos fondos que toman su nombre de los principales índices de renta fija, que combinan tanto deuda pública con deuda privada, y son precisamente productos para inversores que quieren tener exposición simultánea a ambos activos de renta fija.

Generalmente los fondos de deuda pública soportan menos riesgo crediticio que los fondos de renta fija corporativa, algo que no puede generalizarse ya que hay muchas compañías que tienen mucha más solvencia que algunos estados, en especial los que forman parte del espectro de Emergentes (Asia, Latinoamérica o Europa del Este).

8.1.3. En función de la Calidad Crediticia

La calidad crediticia es un indicador que mide la solvencia de un determinado emisor de forma genérica o una emisión determinada.

Así un mismo emisor puede emitir bonos de diferente calidad crediticia, algo que dependerá en gran parte del grado de prelación en el pago de la deuda, a pesar de que al emisor se le pueda medir su solvencia de manera global.

Por ejemplo, tenemos un mismo banco que emite Deuda Junior y Deuda Senior, los inversores que compren la segunda emisión sostendrán menos riesgo de crédito que la primera, porque en caso de quiebra en un hipotético concurso de acreedores el banco tendrá que devolver antes la primera emisión.

Independientemente del análisis de cada emisión la solvencia del banco será la misma, medida como la calidad de sus activos frente a sus pasivos.

La mejor forma de saber la calidad crediticia de un bono es recurrir a la clasificación y nota que una entidad independiente le haya dado, las llamadas Agencias de Rating. De esta forma al inversor le permite comparar la calidad crediticia de diferentes bonos y emisiones a una escala común.

Las tres principales agencias de rating son Moody’s, Fitch y Standard and Poor.

MOODY’s

Grado de Inversión o Investment Grade

√ Aaa: Máxima calidad, con mínimo riesgo crediticio.

√ Aa1, Aa2, Aa3: Alto grado, sujeto a riesgo crediticio muy bajo. De Aa1 bajando hasta Aa3.

√ A1, A2, A3: Grado medio-alto, sujeto a riesgo crediticio bajo.

√ Baa1, Baa2, Baa3: Grado medio y sujeto a riesgo crediticio moderado.

Grado Especulativo o Non-Investment Grade

√ Ba1, Ba2, Ba3: Contiene elementos especulativos y está sujeto a riesgo crediticio importante.

√ B1, B2, B3: Carece de las características de una inversión deseable y está sujeto a un riesgo crediticio alto.

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√ Caa1, Caa2, Caa3: De poca calidad y sujetos a un riesgo crediticio muy alto.

√ Ca: Altamente especulativo, con antecedentes que pueden prever de incumplimiento de compromisos, o está cerca de incumplir pero con una cierta perspectiva de recuperación de amortizaciones o intereses.

√ C: Calificación más baja. Muy poca calidad, antecedentes que indican muy alta probabilidad de incumplimiento, con pocas perspectivas de recuperación de amortizaciones o intereses.

STANDARD AND POOR’s

Inversiones Estables

√ AAA: La más alta calificación de una compañía, fiable y estable.

√ AA: Compañías de gran calidad, muy estables y de bajo riesgo.

√ A: Compañías a las que la situación económica puede afectar a la financiación.

√ BBB: Compañías de nivel medio que se encuentran en buena situación en el momento de ser calificadas.

Inversiones Especulativas

√ BB: Muy propensas a los cambios económicos.

√ B: La situación financiera sufre variaciones notables.

√ CCC: Vulnerable en el momento y muy dependiente de la situación económica.

√ CC: Muy vulnerable, alto nivel especulativo.

√ C: Extremadamente vulnerable con riesgo de impagos.

Estas calificaciones pueden venir seguidas de un “+” o un “++” que en ese caso estaría cerca o muy cerca del escalón superior en calidad crediticia.

FITCH RATINGS

Grado de Inversión o Investment Grade

√ AAA: Máxima seguridad.

√ AA: Seguridad muy alta.

√ A: Gran capacidad de solvencia y bajo riesgo de crédito.

√ BBB: Alta solvencia, aunque es más sensible a cambios adversos en la coyuntura económica.

Grado Especulativo o Non-Investment Grade

√ BB: Solvencia garantizada, aunque existen ciertos riesgos de impago.

√ B: La solvencia del emisor es muy justa, una deuda que puede llegar a incurrir en impagos.

√ CCC: Las probabilidades de impago es alta.

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√ CC: Las probabilidades de impago es muy alta.

√ C: El impago de intereses o del principal es inminente.

√ RD: El emisor ha dejado de pagar alguno de los pagos vencidos, pero no de todas sus emisiones de deuda.

√ D: Deuda con impagos de intereses y principal. Contexto de Default.

Es importante tener en cuenta que las calificaciones crediticias son meras calificaciones, habiéndose dado casos, los pocos, que emisiones con máxima calidad crediticia hayan entrado en quiebra.

De tal forma que los fondos en función de la calidad crediticia pueden ser:

√ Fondos de Alta Calidad Crediticia (más comúnmente conocidos como Fondos Investment Grade): Fondos que fundamentalmente lo que ofrecen al inversor es una exposición a un conjunto de préstamos los cuales se espera que puedan cumplir con todos sus compromisos de pago de intereses y devolución del principal, sin verse afectados por la coyuntura económica.

√ Fondos de Alto Rendimiento (o Fondos High Yield): Fondos que ofrecen al inversor bonos con cupones significativamente más elevados, que en el caso anterior, para compensar la mayor probabilidad de impago de dichos préstamos.

Para que las mayores expectativas de rentabilidad fructifiquen, este tipo de productos necesitan verse respaldados por un ciclo económico positivo. En ocasiones, curiosamente en aquellos periodos donde los resultados de estos fondos son negativos, suelen recibir mediáticamente la denominación de fondos de Bonos Basura. Este término que encuentra su razón de ser en los orígenes de este activo cuando Michael Milken, afamado inversor que en los años 80 se especializó en la inversión en el tramo más agresivo de bonos High Yield (aquellos que actualmente reciben una calificación crediticia C o D y eran denominados “bonos basura” o “Yunk Bunds”), y que lógicamente parte de sus inversiones asumían una alta probabilidad de quiebra.

Actualmente este tipo de inversiones son denominadas Distressed Debt y forman parte del universo de inversión de los Hedge Funds o Gestión Alternativa pero no de los Fondos UCITS.

Morningstar una de las plataformas más afamadas de análisis de fondos realiza una clasificación muy similar a la académica en función de riesgo.

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En este gráfico se puede observar que a mayor duración y menor calidad crediticia mayor riesgo tendrá el fondo y por tanto a mayor volatilidad estará sometida su rentabilidad.

En el caso de los emisores no se puede introducir conclusiones similares, ya que como hemos dicho, aunque a generalmente los emisores públicos tienen mayor solvencia, los últimos años de la crisis económica nos hemos encontrado con empresas con mayor calidad crediticia que muchos estados, incluso de países desarrollados.

8.1.4. Índices de Referencia de Fondos de Renta Fija

Los índices de referencia más importante con los que seguir el comportamiento de los mercados de renta fija son proporcionados por entidades privadas:

√ Bloomberg Global Developed Sovereign Bond Index: Es un índice que contiene emisiones de deuda gubernamental en moneda local ponderada por valor de mercado. El índice esta denominado en Dólares pero contiene emisiones de Estados Unidos, Canadá, Europa y países Asiáticos.

√ Bloomberg Global Investment Grade Corporate Bond Index: Es un índice que contiene emisiones de duda investment grade de los principales mercados, americano y europeo. Se trata de un índice con la divisa base en Dólares y que hace referencia a un compendio de índices:

▪ Bloomberg US Corporate Bond Index: Es un índice que contiene emisiones investment grade corporativas denominadas en dólares emitidos tanto por compañías de Estados Unidos como de fuera de Estados Unidos y como mínimo un valor nominal de 250 millones de euros.

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▪ Bloomberg Investment Grade European Corporate Bond Index: Es un índice que contiene emisiones corporativas del mercado europeo con calidad crediticia Investment Grade y como mínimo un valor nominal de 250 millones de euros.

▪ Bloomberg Investment Grade Scandinavian Corporate Bond Index

▪ Bloomberg AUD Investment Grade Corporate Bond Index

▪ Bloomberg CAD Investment Grade Corporate Bond Index

▪ Bloomberg JPY Investment Grade Corporate Bond Index

√ Bloomberg Global High Yield Corporate Bond Index: Es un índice que contiene emisores de deuda corporativa non-investment grade o high yield con divisa base dólar. Los principales componentes de este índice son:

▪ Bloomberg USD High Yield Corporate Bond Index

▪ Bloomberg Non-USD High Yield Corporate Bond Index

√ Bloomberg USD Emerging Market Composite Bond Index: Es un índice que contiene emisiones de deuda de economías emergentes tanto crédito como soberano, y que como mínimo tengan un valor nominal de 100 millones de dólares. Los principales componentes son:

▪ Bloomberg USD Emerging Sovereign Bond Index

▪ Bloomberg USD Emerging Market Corporate Bond Index

▪ Bloomberg USD Investment Grade Emerging Market Bond Index

▪ Bloomberg USD High Yield Emerging Market Bond Index

√ Bloomberg Eurozone Sovereign Bond Index: Es un índice que contiene emisiones de deuda soberana de países incluidos en la Eurozona y que tiene como divisa base el Euro.

√ Bloomberg US Treasury Bond Index: Es un índice que contiene emisiones soberanas del Tesoro de Estados Unidos con vencimiento mayor a 12 meses y un mínimo de valor nominal de 1.000 millones de dólares.

8.2. Fondos de Renta Variable

Son aquellos fondos que invierten acciones.

Las acciones es la parte alícuota del capital de una empresa que cotiza en un mercado organizado (por ejemplo BME, Nasdaq, Eurex o NewYork Exchange). Es decir, la diferencia entre los activos con lo que cuenta una compañía y sus deudas, sometida esta a valoración por las fuerzas de oferta, el que quiere vender acciones, y demanda, el que quiere comprar acciones.

Su precio se constituye a partir de la oferta y demanda, sobre la que influyen multitud de variables, que en líneas generales pueden ser sistémicas (entorno macroeconómico) o no sistémicas y propias de la compañía en cuestión como su nivel de endeudamiento o generación de ingresos que haya cosechado.

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La valoración de la acción de una compañía al no tener vencimiento definido es más difícil y por tanto más sensible a noticias y expectativas de mercado. Existen diferentes métodos de valoración, todos ellos basados en el descuento de flujos de caja, que pueden ser Dividendo recibidos o proyección a futuro de Flujo de Caja para la Firma (Free Cash Flow to the Firm) o Flujo de Caja para el Accionista (Free Cash Flow to Equity) a partir de las partidas publicadas en los informes contables de la compañía.

Aconsejo para ello leer un manual sobre valoración de acciones en el caso de querer profundizar más.

Los fondos de renta variable se pueden clasificar de diferentes formas, no obstante hay dos criterios que solo son aplicables a los fondos de renta variable como son:

Estilo de Gestión

Tamaño de las Compañías

8.2.1. En función al Estilo de Gestión

De la misma forma que el estilo de gestión de un fondo de renta fija hace hincapié en la duración de las emisiones que adquiere el gestor y calidad crediticia de las mismas, en el caso de renta variable hay gestores que prefieren decantarse por acciones de compañías con unas determinadas variables y fase de negocio. De ahí que podemos distinguir entre:

√ Fondos de Estilo Crecimiento (más conocidos como Fondos Growth): Empresas, que suelen ser de reciente creación o que orientan sus líneas de negocio a productos en aquellos segmentos más innovadores y sectores de más crecimiento y más sometidos a competencia.

Presentan unos sesgos hacia:

▪ Una rentabilidad sobre recursos propios más alta (Beneficio/Fondos Propios) que es necesaria para afrontar unos mayores niveles endeudamiento.

▪ Mayores crecimientos de ingresos tanto pasados como esperados.

▪ Mayores márgenes medidos como porcentaje del Beneficio Bruto sobre Ventas. Se suele decir que compañías con márgenes brutos de más del 20% contienen una posición dominante en el mercado y sometido a que haya nuevos entrantes que intenten arrebatar parte de ese pastel.

▪ Será frecuente ver cómo estas compañías revisan al alza sus expectativas de beneficios a corto plazo.

▪ El ratio de valoración sobre beneficios suele ser más alto, debido a las altas expectativas depositadas sobre la compañía.

Un ejemplo de compañía Growth puede ser Facebook, Tesla o Apple.

√ Fondos de Estilo Valor (más conocidos como Fondos Value): Las compañías en las que se invierte son negocios que han alcanzado ya un punto de madurez en su negocio y que cotizan a un ratio sobre beneficios bajo, generalmente por debajo de 15 que es la media histórica a la que cotiza la bolsa en países desarrollados.

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Los 5 indicadores técnicos de referencia para dotar de rigor a la clasificación de un fondo valor son:

▪ Valor en Libros vs Valor de Mercado, más conocido como Price-To-Book. El Valor en Libros es el valor que las auditorias fijan cada año que tiene la compañía. El Valor de Mercado es la valoración que le da el mercado introduciendo expectativas a futuro.

▪ Nivel de Dividendos altos sobre Beneficios Netos. Dado a que estas compañías suelen operar en un negocio maduro suelen generan exceso de beneficios que no destinan a reinvertir en nuevas fábricas o activos, sino a repartir al accionista en forma de Dividendo.

▪ Generación de beneficios, y flujos de caja sólidos y previsibles aunque a menor ritmo que una empresa Growth. Generalmente este tipo de empresas tiene un crecimiento de Flujos de Caja más previsible y constante.

▪ Todo lo anterior, como es lógico, es a costa de márgenes más reducidos.

▪ Lógicamente al ser negocios consolidados sus beneficios serán más reducidos que en empresas que estén en sus primeras etapas de vida, en productos más innovadores y en sectores de mayor crecimiento.

Las tomas de decisiones de inversión en estas compañías suelen estar respaldadas por el análisis fundamental, tratando de identificar ineficiencias entre el valor de mercado y el valor del posicionamiento de la compañía y de los activos tangibles e intangibles de la misma.

También es muy frecuente que proliferen las clasificaciones y etiquetas para combinaciones de estilos de inversión a medio camino entre los de valor y crecimiento citados anteriormente.

Lo más habitual es encontrarse con Fondos Blend, que son aquellos fondos que combinan indistintamente compañías con sesgo valor y crecimiento dentro de la misma cartera, y Fondos G.A.R.P, que indica que el gestor invertirá en empresas con un sesgo de crecimiento pero siempre que las cotizaciones de dichos títulos estén a precios razonables y con fundamentales robustos. Muchos Fondos de Crecimiento han invertido en compañías que generan pérdidas, porque se están endeudando en generación de productos muy innovadores como puede ser Tesla.

Como el lector puede imaginar, parece difícil pensar que haya gestores que inviertan en compañías a precios que no sean razonables. Por ello estos fondos suelen cuantificar el concepto de razonabilidad excluyendo de su universo de inversión títulos que presenten un Price to Earnigns (Precio/Beneficio Neto por Acción) del año a partir de un nivel que suele ser PER 30 (aunque dicho número es orientativo y varía en función del sentimiento de mercado). Es decir, no invertir en una compañía cuya valoración en bolsa sea 30 veces el beneficio neto en un año.

También han proliferado los fondos “All Weather o Free Style”, etiquetas poco rigurosas que sirven para indicar que el gestor puede cambiar su estilo de inversión para invertir en cada momento en aquellas compañías que mejor se adaptan al ciclo económico.

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8.2.2. Según el tamaño de las compañías

En el caso de los fondos de Renta Variable más que el riesgo de crédito de las compañías la clasificación que importa es la capitalización de la misma. Compañías con mayor capitalización tienen mayor liquidez y se pueden vender y comprar en pocos minutos o segundos, debido a que tienen un mercado muy amplio. Compañías de pequeña capitalización tiene más difícil liquidar sus posiciones y por lo tanto suelen exigirles mayor retorno esperado.

Por tamaño o capitalización de las compañías en las que invierten:

√ Fondos de Mega Caps. Capitalización de las compañías por encima de los 100.000 millones de dólares $.

√ Fondos de Grandes Compañías o Large Caps. entre 10.000 y 100.000 millones de dólares.

√ Fondos de Medianas Compañías o Mid Caps. entre 2.000 y 10.000 millones de dólares.

√ Fondos de Pequeñas Compañías o Small Caps. Todo aquel que tiene compañías con una capitalización por debajo de 2.000 millones de dólares.

Dentro de los fondos de pequeñas compañías se denomina fondos de Micro Caps a aquellos que invierten en compañías entre 50 millones y los mencionados 2.000 millones y fondos de Nano Caps aquellos que se centran en los títulos de mayor iliquidez que capitalizan menos de 50 millones.

√ Fondos All Caps. Fondos sin restricción por capitalización denominados.

8.2.3. Índices de Referencia de Renta Variable

Al igual que como ocurría con los Fondos de Renta Fija, el abanico de Índices de Renta Variable es muy amplio. No obstante los más utilizados y que mejor miden el pulso de mercado son:

√ Dow Jones Industrial Average: La suma de los precios de 30 compañías dividido por el valor total de las mismas, ajustado en el caso de que haya eventos corporativos como Split (cuando una compañía aumenta el número de acciones sin alterar su capital social)

√ Standard & Poors 500: Las 500 compañías más representativas del mercado estadounidense por liquidez, tamaño de mercado y representación en su industria.

√ Russell 2000: Las 2.000 compañías de pequeña capitalización que mejor representan la economía americana.

√ Dow Jones Wilshire 5000: Las 5.000 compañías más activas en el mercado y con mayor volumen de negociación en Estados Unidos.

√ MSCI World: Mide la rentabilidad de mercado bursátil a nivel global mediante una representación de 23 naciones: Australia, Austria, Bélgica, Canadá, Dinamarca, Finlandia, Francia, Alemania, Hong Kong, Irlanda, Italia, Malasia, Países Bajos, Nueva Zelanda, Noruega, Portugal, Singapur, España, Suecia, Suiza, Reino Unido y Estados Unidos.

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√ MSCI EAFE: Es quizás el índice más representación del mercado internacional para inversores de Estados Unidos, representa la rentabilidad de los mercado bursátiles de Europa, Australasia y Oriente Medio.

√ EuroStoxx 50: Representa el rendimiento de las 50 empresas de mayor capitalización de los 11 países de la Eurozona (Alemania, Austria, Bélgica, España, Finlandia, Francia, Irlanda, Italia, Luxemburgo, Países Bajos y Portugal) dentro de los 19 sectores. Al contrario que el Dow Jones no todas las empresas tienen el mismo peso. De España tendríamos el BBVA, Santander, Iberdrola, Inditex y Telefónica.

√ FTSE 100: Es un índice compuesto por los 100 principales valores de la Bolsa de Londres, y supone el 70% de toda la capitalización de la Bolsa de Londres. No solo tiene porque estar formado por compañías británicas.

√ Hang Seng: Es el principal índice bursátil del mercado chino, que cotizan en el mercado de Hong Kong accesible al inversor extranjero. Está formado por 33 compañías que supone el 65% de la capitalización de todo el Hong Kong Stock Exchange.

√ Nikkei 225: Es un índice compuesto por los 225 valores más líquidos que cotizan en la Bolsa de Tokio. Al igual que el Dow Jones la ponderación no se hace por capitalización.

8.3. Criterios para Fondos de Renta Variable y Renta Fija

Existen criterios de clasificación de fondos, que son aplicados tanto a los Fondos de Renta Fija como a los Fondos de Renta Variable:

Zona Geográfica

Divisa

Estrategia respecto al Índice o Benchmark de referencia

Estrategia del Equipo Gestor

8.3.1. Según la Zona Geográfica

Es especialmente reseñable por la parte de Renta Fija la utilidad que esto permite para identificar y clasificar a aquellos fondos centrados en invertir en deuda de países emergentes (y se hablará por tanto de fondos de renta fija o renta variable emergente) diferenciándolos de aquellos que invierten en bonos o acciones de países más desarrollados (Estados Unidos, Canadá, Europa Occidental y Japón).

Para los fondos de renta variable, la clasificación por zona geográfica simplifica la capacidad para tomar decisiones de inversión fundamentadas en análisis macroeconómico, tanto como para apostar o excluir alguna zona o país en concreto.

Fondos de Renta Fija Emergente un caso especial

La categoría Renta Fija emergente, engloba a una generalidad de países extraordinariamente diversos tanto por la situación de sus economías como por el desarrollo de sus mercados financieros.

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Conviene siempre segmentar a los distintos países emergentes en tres categorías:

√ Países con unos niveles de liquidez aceptables y que permiten la inversión en bonos con larga duración.

√ Países con liquidez moderada y/o acceso limitado por razones fiscales.

√ Países con mercados de bonos ilíquidos que sólo permiten posicionarse con duraciones cortas o vía divisa y que han desarrollado mercados de opciones y futuros.

Los primeros fondos de Renta Fija Emergente invertían en emisiones soberanas de países emergentes pero en dólar y no en divisa local. Son los llamados Fondos de Renta Fija Emergente en Divisa Fuerte (o comúnmente llamados Fondos de Renta Fija Emergente Hard Currency).

El razonable miedo que tenían los inversores cuando comenzaban a prestar a economías emergentes, de ver como dichos países optaban por devaluar agresivamente sus divisas para ganar competitividad, forzaba a que se fijara una moneda fuerte tanto para la constitución del préstamo como para su devolución. Es decir, invertir en Bono Brasileño a 10 años y que entre medias el Banco de Brasil decidiese devaluar el Real Brasileño suponía que el inversor se viera esfumada su rentabilidad por el riesgo divisa. De tal forma, que muchos de estos gobiernos para acceder de una forma más fácil a los mercado decidieron emitir deuda y pagar sus cupones y principal en una divisa fuerte.

Esas monedas fuertes, fueron en un primer momento el Dólar Estadounidense y paulatinamente y de la mano de los países de Europa del Este se incorporó también el Euro.

Los fondos de Renta Fija Emergente Hard Currency se caracterizan por:

√ No tener riesgo divisa.

√ La rentabilidad de estos fondos depende del diferencial crediticio de los países emergentes y de la alta duración media de bonos de países desarrollados, que oscila entre 5 y 7 años, y por lo que es una categoría de fondos muy sensible al comportamiento que tenga el bono a 10 años estadounidense. Generalmente cuando sube la rentabilidad del bono americano suele haber una transferencia masiva de capitales desde las economías emergentes a los desarrollados.

√ El peso que los fondos den a la inversión en deuda Argentina, Ucraniana, Rusa o Venezolana, divide la categoría de fondos entre agresivos y conservadores, ya que estos estados presentan mayor riesgo de impago que otros.

√ Habitualmente son fondos que invierten eminentemente en deuda soberana pero en no pocas ocasiones, existe una alta exposición a crédito corporativo de empresas con fuerte control estatal, y tampoco es descartable que este límite se difumine hasta entrar con pesos significativos en crédito corporativo puro.

Fondos de Renta Fija Emergente en Divisa Local. Según las economías emergentes han ido profesionalizado la gestión de sus bancos centrales, y dado que llevamos varias décadas donde en términos acumulados las divisas emergentes no han dado prácticamente alegrías, los inversores han ido optando cada vez más por invertir en la deuda local del país, aceptando el riesgo y la oportunidad que representa unos tipos más altos en deuda Local que en Hard Currency, la opción de la potencial

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apreciación de la divisa local y la mayor liquidez del activo. Es decir, hay economías emergentes en donde la divisa ha caída tanto, que comprar deuda emergente en esta divisa resulta ya más atractivo que comprarla en Dólar. En este caso el retorno sería doble, uno por el Bono en cuestión y otro por la revalorización de la moneda local respecto al resto de divisas consideradas como fuertes.

8.3.2. Según la Divisa

Concepto que tiene implicaciones a tres niveles distintos, ya que no es lo mismo la Divisa de Comercialización del fondo, el Riesgo Divisa que asume el gestor del fondo y la Sensibilidad que van a tener los balances de las Compañías en las que invierten los gestores a movimientos en las divisas.

El tema de la divisa de comercialización del fondo afecta sobre todo a los costes que paga el inversor en el producto y no necesariamente a la rentabilidad del fondo. Un inversor en Euros, que invierta en un fondo denominado en dólares es fácil que afronte un sobrecoste de un 1% de todo el patrimonio invertido, porque lo que ocurre operativamente es que primero cambian sus Euros a Dólares, sosteniendo el coste del cambio de divisas, para luego poder invertir en activos denominados en dólares.

Una vez que el dinero está dentro del fondo, es el gestor el que decide si quiere asumir riesgo dólares o riesgo euro o de cualquier otra divisa.

Lo normal es que coincidan la divisa de comercialización y el riesgo asumido vía divisa en el fondo, pero no tiene porqué, y por eso se hablará de fondos en la divisa Z vs fondos Z-hedge (siendo Z: €, $, £, ¥...etc).

Podría darse que un fondo esté denominado en Euros, el gestor compre activos en dólares y a toda la cartera se le aplique una cobertura Dólar/ Libra y por lo tanto tengamos un fondo cubierto idóneo para aquellos inversores ingleses, que se encuentran felices con sus activos en Libras, pero que han aceptado cambiar inicialmente sus Libras a Euros para poder tener acceso al fondo en cuestión.

Y por lo tanto, todo partícipe de la zona Euro asumiría riesgo Euro/Libra y los estadounidenses Dólar/Libra (más el coste de cambiar sus dólares originales a Euros al ser esta la divisa del fondo).

Finalmente, y con una importancia relativa para los fondos de renta variable ya que tiende a compensarse, es importante mencionar casos como el de Europa donde el 50% de los ingresos de las compañías europeas provienen de fuera y por lo tanto una apreciación o depreciación del Euro impacta en sus expectativas de beneficio pudiendo afectar a las cotizaciones aunque invirtamos en un fondo con el Euro como divisa de comercialización y que invierte únicamente en activos denominados en Euros.

8.3.3. Estrategia respecto al Índice o Benchmark de referencia

Como comentábamos anteriormente dentro de los fondos de gestión tradicional, los fondos cuya gestión se somete al índice de referencia se denominan Fondos de Gestión Pasiva, mientras que si su toma de decisiones es independiente de los componentes del índice se etiquetará al producto como Fondo de Gestión Activa.

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Aunque no es una norma escrita, y varía dependiendo de si estamos invirtiendo en fondos con exposición a economías emergentes o desarrolladas, orientativamente se cuantifica la gestión activa a través del Tracking Error del fondo respecto a su índice.

Así nos encontraremos:

√ Fondos con Bajo Tracking Error entre el 2 y 3%: Son fondos orientados a fondos de pensiones o clientes institucionales grandes (etiquetados como seguidores del índice o benchmarking). Parece lógico que un fondo de con bajo Tracking Error no aporta valor al cliente minoritario que se puede ir a un ETF que replica fehacientemente la evolución de un índice a un coste muy bajo.

√ Fondos con Tracking Error entre 4% y 7%: Son fondos cada vez más demandados para justificar las comisiones cobradas (conscientes del índice pero no seguidores o Benchmark Awarness).

√ Fondo Puros de Gestión Activa con Tracking Error de doble dígito por encima del 10%. Son los fondos conocidos también como “Puros Stock Pickers” o “Bond Pickers”, su evolución está totalmente despegada del índice aunque no su direccionalidad. Es muy complicado encontrar fondos de renta variable que suban cuando el resto de índices de referencia están cayendo.

8.3.4. Según la Estrategia del Equipo Gestor

Se pueden clasificar los fondos según la orientación a la hora de analizar el mercado que tiene el equipo gestor, que puede ser comenzando por variables macroeconómicas para luego analizar variables microeconómicas de cada activo, bono o acción en cuestión, o al revés.

√ Fondos con sesgo Top-Down: Condicionantes del equipo gestor a la hora de construir la cartera de fondo: donde habrá gestores que le den una especial importancia a los datos macroeconómicos y a los condicionantes del mercado en su conjunto.

√ Fondo con sesgo Bottom-Up: Centran su proceso de inversión eminentemente en los fundamentales de la compañía en sí, dando importancia a las características idiosincráticas del negocio analizado y dejando como filtros secundarios las variables más generalistas. Aunque el uso de esta denominación es más típica de los Fondos de Renta Variable, también es aplicable a los Fondos de Renta Fija.

Ambas clasificaciones, tanto la de Top-Down como especialmente la de Bottom-Up, no son criterios absolutos.

Las empresas no desarrollan su actividad crediticia ni tratan de generar valor al accionista en zonas de aislamiento. Lo hacen en entornos macroeconómicos y de mercado que impactan y por lo tanto la negación absoluta de los mismos es sinónimo de ignorancia.

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Un concepto a caballo entre el marketing y la realidad, y con un marcado sesgo Bottom-Up, es el de los fondos de autor. Este término viene a describir una filosofía de inversión muy personalista y de fuerte convicción por parte del gestor del fondo. Los límites de inversión y de riesgo suelen ser más laxos y discrecionales a juicio de las muchas veces etiquetado como “gestor estrella”.

8.4. Fondos Mixtos

Se conoce como fondo mixto a aquellos vehículos que alternan en su universo de inversión activos de renta fija, renta variable y liquidez.

Surgen para aportar al inversor una mayor diversificación, delegar parcialmente al equipo gestor las decisiones de cuando estar o dejar de estar invertido en un activo, y dar respuesta a una demanda generalizada entre el inversor particular, y hasta cierto punto, en el institucional.

En los últimos años la inclusión de materias primas, especialmente futuros de oro, ha sido práctica habitual. Dependiendo del peso que tengan en renta variable se encuentran tres grandes categorías:

Fondos Mixtos Conservadores: En todos ellos la exposición a renta variable oscilará entre el 5 y el 30%. En algunos casos subdivididos en dos categorías denominando a la más conservadora como fondos defensivos.

Fondo Mixto Flexible: La exposición a renta variable oscilará entre el 30% y el 70%.

Fondo Mixto Agresivo: La exposición a renta variable oscilará entre el 70% y el 100%.

8.5. Otros Fondos de Renta Fija

Además de la tradicional inversión en deuda financiera, englobada en los fondos de renta fija corporativa de alta calidad crediticia y de alto rendimiento, se ofrece a los inversores alternativas más nicho que han gozado de gran popularidad en la última década.

Fondos de Deuda Financiera Subordinada (Híbridos): Los nuevos requerimientos de capital de las entidades por el impacto de Basilea y Solvencia, han incrementado el interés por la deuda de menor calidad (Tier1, Alto y Bajo Tier 2, Bonos CoCos, que es la abreviatura de Convertibles Contingentes y en menor medida Preferentes).

Sin entrar el tecnicismo Tier 1, Tier 2, CoCos y Preferentes no dejan de ser diferentes emisiones de deuda que hacen las entidades financieras en donde la probabilidad de pago de cupón y principal va de mayor a menor, y por tanto con ello la rentabilidad esperada.

De tal forma que en caso de quiebra las Preferentes serán, después de las acciones, lo que la entidad deje de hacer frente, luego vendrán los CoCos ante la imposibilidad de cumplir los requerimientos de solvencia y posteriormente los bonos Tier 2 y Tier 1.

Parece lógico que ante está prelación en contexto de impago, la rentabilidad esperada de las Preferentes sea mayor que la de los CoCos y así sucesivamente.

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Fondos de Préstamos Bancarios (Bank Loans): Son productos que invierten en préstamos con tipos de interés flotantes norteamericanos de una calidad crediticia propia del High Yield aunque en un tramo más conservador.

Gracias a la baja sensibilidad que tienen estos préstamos sobre los tipos de interés, la existencia de colaterales en los préstamos y el hecho de estar por encima de los mencionados bonos de alto rendimiento en el derecho de prelación en caso de impago, tienen un mayor grado de protección en términos relativos.

Un inconveniente es su baja liquidez, que frecuentemente se sitúa en 15 días, ya que la liquidez de los préstamos bancarios requiere al menos una semana para poder deshacer posiciones.

En algunas ocasiones, se observa que los fondos son de gestión pasiva replicando a través de derivados los principales índices de esta categoría que son el:

Barclays Capital Bank Loan Index

S&P European Leveraged Loan Index (ELLI)

S&P/LSTA Leveraged Loan Index (LLI) (especialmente el LLI100)

Credit Suisse Leverate Loan Index entre otros

√ Fondos Dim Sum: Una subcategoría nicho dentro de la renta fija emergente, que ha despertado interés fruto de la histórica reclamación de los Estados Unidos a China de apreciar su moneda. Son los fondos que invierten en activos de renta fija denominados en Yuanes y emitidos en Hong Kong, un mercado más amigable con el inversor.

Los fondos de Dim Sum son principalmente fondos monetarios aunque los subyacentes no se limitan únicamente a deuda soberana. El peso en crédito cuasi soberano, y de crédito corporativo puro, en este tipo de productos es creciente.

Proliferan los fondos de deuda financiera y corporativa denominados en esta divisa.

El índice de referencia de estos fondos es el BofA Merrill Lynch Global Research.

√ Fondos de Bonos Ligados a la Inflación

El primer bono ligado a la inflación data de 1780 y fue emitido por la compañía Massachusetts Bay, con lo que no estamos hablando de un activo novedoso.

No obstante hay que venirse a la última parte del siglo XX en Reino Unido con los GILTS (1981), a la década de los 90 en los Estados Unidos a través de los Treasury Inflation - Protected Securities (TIPS), a Japón con los JGBIs o a Francia con los OATi para comenzar a ver despegar a un nuevo mercado de bonos soberanos con intereses reales, y por lo tanto, con dos fuentes de rentabilidad. Por un lado el cupón y por otro lado el pago de la inflación esperada a la fecha de emisión del bono.

Al tradicional comportamiento de los bonos nominales se le añade la posibilidad de ligar el comportamiento del bono a la evolución de los precios publicado por el correspondiente organismo responsable, el Índice de Precios al Consumo (IPC).

Estamos ante los Bonos Indiciados, Bonos Ligados a la Inflación o también llamados Linkers y con ellos ante una nueva categoría aplicable tanto a deuda soberana de países desarrollados como a deuda emergente que son los fondos de bonos ligados a la inflación.

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Hay que tener en cuenta que este tipo de fondos cosechan rentabilidad no cuando la Inflación aumenta, sino cuando la Inflación Real es mayor que la Inflación Esperada y fijada en el momento de emisión del bono.

√ Fondos de Titulizaciones o Fondos Covered Bonds

Es lo que se conoce como fondos de cedulas hipotecarias, que son aquellos títulos emitidos por bancos que pagan un cupón fijo respaldado con una garantía del conjunto de créditos hipotecarios con los que cuenta la entidad.

A pesar de las malas experiencias vividas ya que fueron el epicentro de la crisis, en especial en el tramo subprime, las catalogadas de mayor riesgo de crédito, el mercado de titulizaciones es de los más grandes y profundos.

Sólo en titulizaciones norteamericanas se superan los 7 billones de dólares, lo que representa más del 30% del mercado estadounidense de renta fija y es el segundo mayor por detrás tan sólo de la Deuda Soberana Americana.

√ Fondos de Bonos Convertibles

A las empresas les interesa emitir deuda que pueda intercambiarse por acciones de la compañía, de esta forma consiguen financiarse a un tipo de interés más bajo que el que corresponde a su a su calidad crediticia.

Los fondos de convertibles, a pesar de la reticencia que generan a muchos inversores por la alta correlación que suele presentar con los fondos de renta variable en el corto plazo, se ha mostrado como una alternativa viable para batir a fondos de renta fija corporativa en el medio y largo plazo.

√ Fondos de Bonos Catástrofe

Los bonos catástrofe, coloquialmente conocidos como CAT Bonds, son aquellos bonos en donde la devolución del principal depende de que no ocurra un desastre natural de una tipología geológica, localización geográfica y magnitud concretas.

La rentabilidad de estos fondos dependerá del concepto técnico llamado Hazard: se refiere a la frecuencia, dada una determinada intensidad, con la que ocurre una catástrofe natural en una determinada región. A mayor frecuencia mayor rentabilidad esperada, al igual que ocurre con el riesgo de crédito.

9. FONDOS DE GESTIÓN ALTERNATIVA

Los fondos de gestión alternativa como comentamos anteriormente son una categoría especial que persigue la consecución de retornos absolutos sea cual sea la dirección del mercado (alcista o bajista) mediante el uso de estrategias de apalancamiento, es decir, pedir prestado para apostar a subidas o caídas en un determinado activo subyacente con la compra o venta de derivados (Futuros u Opciones).

Compra de Futuros, supone apostar a subidas del activo subyacente, acciones o bonos, sin necesidad de adquirir dicho activo.

Venta de Futuros, supone apostar a caídas en el activo subyacente, acciones o bonos, sin necesidad de disponer de dicho activo.

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De esta forma el gestor de este tipo de fondos no tiene por qué tomar apuestas direccionales sobre un determinado activo; por ejemplo compra de Telefónica o compra del Bono del Tesoro Italiano. Sino que puede apostar a que Telefónica sube más que Endesa, comprando futuros de Telefónica y Vendiendo Futuros de Endesa.

Digamos que un fondo de gestión tradicional apuesta por el equipo que ganará la Liga y un fondo de gestión alternativa apuesta qué equipo va a quedar por encima de otro.

A las apuestas a que sube un activo se le conoce como posición larga, y a las apuestas a que cae un activo se le conoce como posición corta.

La jerga viene de que una posición larga tiene una rentabilidad ilimitada y una posición corta está limitada a que el activo valga cero. En lenguaje anglosajón a este tipo de fondos se les conoce como Hedge Funds.

El primer Hedge Fund tomaba posiciones largas y cortas en acciones y bonos, para aumentar las rentabilidades y reducir la exposición neta al mercado.

Tenemos que recalcar que los fondos de gestión tradicional están 100% invertidos, ya sea en bonos o acciones, salvo un pequeño porcentaje del patrimonio que está en liquidez.

Decimos por tanto que el fondo tiene una exposición neta a mercado del 100%.

En el caso de los Hedge Funds o fondos de Gestión Alternativa al estar jugando apuestas de subidas y caídas en acciones o bonos, la exposición neta a mercado puede ser:

Menor que 100%, el fondo en caso de caer la renta fija o la renta variable cae en menor cuantía.

Igual a 0%, donde la evolución del fondo no depende de la evolución de la renta fija o renta variable, sino que sus apuestas hayan sido las correctas.

Mayor que 100% el fondo en caso de subir o caer la renta fija o renta variable lo hará en mayor cuantía.

Menos que 0%, el fondo se comporta a contracorriente del mercado, de tal forma que si cae la renta variable o renta fija cosechará rentabilidades positivas.

El primer Hedge Fund compraba activos que pensaba podían revalorizarse, al tiempo que se cubría frente a caídas de mercado vendiendo al descubierto activos que preveía que podían caer. Si la apuesta era correcta el fondo cosechaba rentabilidades independientemente de cómo se comportara la bolsa o el mercado de bonos.

9.1. Características de los Hedge Funds

Los Hedge Funds o Fondos de Gestión Alternativa poseen una serie de características que les hacen especiales y diferentes a los fondos de Gestión Tradicional.

√ La industria de los Hedge Funds es mucho más heterogénea que la de fondos de Gestión Tradicional, encontrándonos con un abanico y tipología de fondos mucho más amplia, a veces difícil de clasificar.

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√ Los Hedge Funds adolecen de menos transparencia en cuanto a su operativa y activos subyacentes que conforman su patrimonio, respecto a los fondos de Gestión Tradicional.

√ Los Hedge Funds como venimos diciendo toman posiciones largas (apuesta a subidas) y posiciones cortas (apesta a bajadas) sobre los activos subyacentes, ya sean bonos o acciones. Los fondos de Gestión Tradicional solamente toman posiciones largas sobre el activo subyacente.

√ Los Hedge Funds emplean apalancamiento, con lo que pueden estar expuestos a mercado por una cantidad mayor a la que tienen invertida, sosteniendo mayor riesgo, algo que en los fondos de gestión tradicional no ocurre.

√ Los Hedge Funds persiguen una rentabilidad absoluta no sujeta a la evolución de ningún índice.

√ Los Hedge Funds consiguen una rentabilidad absoluta que está ligada más a la pericia del gestor, ya que este puede cosechar rentabilidades positivas aunque caiga la bolsa o el mercado de bonos sufra perdidas. A esto se le conoce como generador de Alpha. En cambio los fondos de Gestión Tradicional consigue una rentabilidad debido al comportamiento general de los mercados de bonos y acciones, lo que se conoce como coeficiente Beta.

√ Los Hedge Funds suelen tener una mayor protección a escenarios bajistas, los fondos de Gestión Tradicional solo pueden optar por acumular liquidez en el caso de querer protegerse de estos escenarios, nunca en la cantidad que desearían ya que por mandato les obligan a estar invertidos.

√ Los Hedge Funds han solido disfrutar de menos restricciones legales que los fondos de Gestión Tradicional más accesibles a los pequeños patrimonios.

√ Los Hedge Funds los gestores suelen ser también importantes partícipes del fondo, invirtiendo su patrimonio personal.

√ Los Hedge Funds suelen tener un límite de capacidad en el patrimonio bajo gestión, debido al uso de estrategias complejas no pueden rebasar un límite de activos bajo gestión.

√ Los Hedge Funds establecen como mínimo de inversión una mayor cuantía que los fondos de Gestión Tradicional, sometido a mayores comisiones fijas y variables para incentivar la consecución de rentabilidad por parte del equipo gestor.

√ Los Hedge Funds suelen ser vehículos menos líquidos, los que hace que muchos de ellos no se puedan liquidar de forma diaria.

Muchos de los Hedge Funds que operan en España no mantienen una complejidad tan alta, y se limitan a ser como los fondos de Gestión Tradicional pero más concentrados, con mayor peso en aquellas acciones que en caso de ser un fondo de Gestión Tradicional la legislación no le permitiría tener tanto peso.

9.2. Estrategias de los Hedge Funds

Hay una amplísima variedad de estrategias, técnicas e instrumentos financieros que utilizan los Hedge Funds para intentar conseguir un atractivo binomio de Rentabilidad - Riesgo.

Las estrategias de los Hedge Funds, no obstante, no son únicas; las utilizan también instituciones como las tesorerías de los bancos de inversión. Las inversiones en instrumentos financieros, tales como derivados o deuda privada, han sido realizadas durante años ya por diversos inversores institucionales, con lo que los Hedge Funds no dejan de ser la vehiculización en Instituciones de Inversión Colectiva de estrategias de

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inversión que se llevan ya realizando durante muchos años.

Dichas estrategias son muy variadas, por lo que en ocasiones es difícil clasificarlas de forma clara, lo que puede dar lugar a que diversos autores las tipifiquen de forma diferente.

De tal forma que las estrategias se pueden clasificar como

Valor Relativo o Relative Value Eventos Societarios o Event

Driven Estrategias Oportunísticas

• Market Neutral • Arbitraje de Renta Fija

• Arbitraje de Riesgo • Distressed Securities

• Global Macro • CTAs • Long Short Equity

9.2.1. Valor Relativo o Relative Value

Es un fondo que persigue obtener rentabilidades explotando las ineficiencias que se producen en los mercados ya sea de Acciones o de Bonos.

La estrategia latente es la de comprar activos que consideran infravalorados y vender activos que consideran sobrevalorados, lo que viene siendo una apuesta a que el activo infravalorado se va a comportar mejor que el activo sobrevalorado.

Si la diferencia entre ambos activos se reduce el fondo gana independientemente de cómo se mueva el mercado a nivel global, si por el contrario la diferencia entre ambos activos sigue ampliando el fondo cosechará pérdidas.

Market Neutral: esta estrategia pretende obtener beneficios explotando ineficiencias del mercado de acciones y con una exposición muy pequeña o nula al mercado. Para ello detecta ineficiencias en la valoración de diferentes acciones realizando arbitraje y exponiendo misma cantidad a mercado.

Por ejemplo, un gestor observa que el Banco A está sobrevalorado y el Banco B infravalorado, es decir el A tendría que valer menos y el B valer más. Para ello apuesta una cantidad de patrimonio a que el Banco A va a caer su valoración y la misma cantidad, esto es muy importante, a que el Banco B va a subir su valoración. De esta forma que si:

√ Las dos acciones caen o suben en la misma cuantía el fondo no cosechará ninguna rentabilidad.

√ Si la acción del Banco A sube más que la del Banco B, el fondo cosechará perdidas.

√ Si la acción del Banco A sube menos que la del Banco B, el fondo cosechará ganancias.

√ Si la acción del Banco A cae más que la del Banco B, el fondo cosechará ganancias.

√ Si la acción del Banco A cae menos que la del Banco B, el fondo cosechará pérdidas.

Como venimos repitiendo la rentabilidad del Fondo Market Neutral no depende si la bolsa cae o sube,

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sino que las apuestas que ha realizado sobre pares de valores en concreto sean las acertadas. Recurriendo a las apuestas deportivas, un fondo market neutral apuesta a que el Real Madrid va a quedar al final de la Liga por encima del Atlético de Madrid.

Arbitraje de Renta Fija: Similar estrategia que en el caso de Market Neutral solo que en vez de hacerse con acciones se hace con bonos.

La peculiaridad de los bonos es que en caso de deuda con menos riesgo de crédito como la soberana de países desarrollados o corporativa Investment Grade tiene menos margen de retorno.

En este caso las estrategias de valor relativo de hacer apuestas sobre el comportamiento de un bono respecto a otro, como se hace en el caso de las acciones con los fondos Market Neutral, aporta menor margen de recorrido.

Viene a ser como apostar a que al final de la liga el Real Madrid queda por encima del Leganés, las probabilidades de acertar son altísimas, pero la ganancia que se consigue es mínima. Para aumentar las plusvalías de estas apuestas, lo que se puede hacer es pedir prestado para realizar dichas inversiones, lo que se conoce como apalancar la operación, bien es cierto que si apuestas 1.000 euros a que el Real Madrid queda por encima del Leganés al final de La Liga con dinero prestado y no se produce tal resultado, la perdida es doble. Por un lado la que se deriva de la apuesta y por otro lado el préstamo que tienes hacer frente, llevando a la quiebra del fondo.

Arbitraje de Bonos Convertibles: La valoración de un bono convertible que como comentábamos es un híbrido entre renta fija y renta variable no suele ser sencilla. En ese caso, muchos analistas y especuladores intentan afinar esta valoración, viendo discrepancias entre Bono Convertible, Bono Normal y Acción para una misma compañía. El gestor intenta sacar tajada de estas posibles discrepancias.

Comentan que más del 70% del mercado de bonos convertibles lo copan este tipo de especuladores, con lo que es un mercado muy competitivo.

9.2.2. Eventos Societarios

Continuamente en el mercado vemos operaciones corporativas, basadas en ofertas de compra de unas compañías sobre otras, ventas de filiales de una compañía, fusiones entre compañías o concurso de acreedores cuando una compañía cae en quiebra. En torno a estos eventos se pueden desarrollar estrategias de inversión, que requiere en muchos de los casos fuerte análisis y conocimiento legislativo.

Arbitraje de Riesgo: También se le conoce como arbitraje de fusiones. En el mercado de renta variable a lo largo del año se producen eventos corporativos por el cual una compañía lanza una oferta de adquisición sobre un competidor o un proveedor, en ese proceso entre que se lanza la oferta y se ejecuta la operación de compra de la compañía en cuestión, hay un periodo en el cual el precio de la acción no recoge totalmente esa oferta.

Por ejemplo, la empresa A que cotiza a 20€ la acción, lanza una oferta de compra para controlar toda la compañía de la empresa B, a un precio de 10€ la acción cuando la empresa B está cotizando a 5€ la

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acción. Acto seguido de anunciar esta oferta, comunicada al correspondiente organismo regulador, la empresa B se dispara en bolsa hasta los 9€ por acción. Como verán la operación no se ha realizado y el mercado todavía arroja una probabilidad, aunque sea baja, de que finalmente la empresa A dé marcha atrás o por lo que fuere no se ejecute la operación, de ahí que la acción de la empresa B no esté cotizando a 10€ que es la oferta que el accionista de B ha recibido de la empresa A y lo haga a 9€.

En este periodo entran en juego los gestores de Fondos Event Driven, arbitrando la operación. De esta forma lo que hacen es, apostar a que la acción de la empresa A va a caer (la empresa A va a tener que desembolsar dinero por la compañía que están intentando comprar) y la acción de la empresa B va a subir, (finalmente la empresa A pagará los 10€ por acción que ha prometido).

Como ocurría con el Real Madrid y Leganés la probabilidad de que estás operaciones de compra finalmente lleguen a buen puerto es muy alta, con lo que hay veces que a la empresa B en vez de subir de 5€ a 9€ después de la oferta, sube a 9,9€, con lo que el margen de ganancias es de solamente de 1 céntimo por acción, en el caso de que muy probablemente se produzca la operación. En este caso, como hacíamos con el fondo anterior, el gestor suele recurrir al apalancamiento, pide prestado dinero para realizar la operación de arbitraje.

Como se puede imaginar el lector, en el caso de que la operación de compra de la empresa B por parte de la A no llegue a buen puerto; ya sea que el Tribunal de la Competencia no lo vea legal o por que la empresa A se eche para atrás y no haya acuerdo, el precio de la compañía B volverá a lo que valía antes de la oferta, 5€ la acción, y muy probablemente la acción de la empresa A subirá porque ha liberado recursos que tenía preparados para la compra de la empresa B. El gestor que haya apostado a que la operación tendría lugar, con dinero prestado, habrá sufrido cuantiosas pérdidas.

En el 2015 se dio el caso de que la farmacéutica Shire quiso comprar a AbbVie, una operación muy avanzada que el mercado veía con alta probabilidad de que llegase a buen puerto. La administración americana la paralizó, y las caídas ya no solo en los fondos Event Driven sino también en el mercado global fueron cuantiosas.

Distressed Securities: Otras de las operaciones de arbitraje más importantes es la que se dan en procesos de quiebra o concurso de acreedores de compañías que cotizan en bolsa.

Cuando una compañía pasa a tener un rating de crédito de C a D, es decir, de Bono High Yield altamente especulativo a Bono de Compañía en quiebra, muchos inversores por mandato de su fondo de gestión tradicional se ven en la obligación de vender los bonos sin mirar a nadie. Muchos gestores están ávidos, analizan la compañía y ven disfunciones entre el precio de la acción y el precio del bono. Es decir, el mercado se lanza a la venta masiva del bono pero no con la misma virulencia a la venta de la acción. Quizás esto sea a que la probabilidad de que la compañía salga del pozo no es tan baja como puede pensar el inversor del bono. En este caso el gestor de un fondo Distressed Securities puede apostar a que el bono va a subir y que la acción de la compañía va a bajar.

9.2.3. Estrategias Oportunísticas

Este tipo de Hedge Funds son los más correlacionados con el mercado. En oportunidades se incluyen varias estrategias muy diferentes entre sí. El denominador común es, precisamente, tener mayor exposición al mercado que en los dos casos anteriores.

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Global Macro: En primer lugar, tienen una gran flexibilidad de movimientos, operan o pueden operar en multitud de mercados y de activos financieros, entre los que se incluyen acciones, bonos, divisas y derivados.

Este tipo de estrategia realiza apuestas apalancadas sobre el movimiento de los mercados de renta variable, tipos de interés, tipos de cambio o mercados de materias primas.

Los fondos Global Macro intentan anticiparse a cambios en los precios de los activos y no ganar dinero procurando encontrar ineficiencias; esto lo demuestra el hecho de que la mayoría de este tipo de fondos opera normalmente en mercados muy líquidos, donde las ineficiencias de mercado son menores. Las posiciones son tomadas como “apuestas” sobre el probable movimiento futuro de precios, basado en una particular visión macroeconómica.

Por ejemplo, hay gestores que fruto de un minucioso análisis macroeconómico global ven que los tipos de interés de Estados Unidos deberían de caer en comparación con los Europa, en este caso desarrolla una apuesta basada en que la diferencia entre los tipos de interés Americano y Alemán se va a estrechar.

Otros gestores fruto también de un minucioso análisis observan que la Renta Variable Americana está muy sobrevalorada con la Europea, y la primera debería de caer con más fuerza, en este caso apuesta mediante inversión en índices (S&P500 bolsa americana y EuroStoxx 50 bolsa europea) que la diferencia entre ambas se va a estrechar.

O por último, hay gestores que pueden ver como la divisa de Brasil está muy infravalorada respecto al Yen japonés, siendo encima este un socio comercial importante de Brasil. El gestor al igual que en los casos anteriores puede apostar a que el Real Brasileño se puede comportar mejor que el Yen japonés.

Long-Short Equity: Es quizás la estrategia que más se puede asemejar a los fondos de gestión tradicional. En este caso por mandato el gestor no tiene por qué estar neutral a mercado como ocurría en los fondos Market Neutral.

Es decir, si el gestor tiene unas expectativas de que la bolsa va a subir puede invertir en un conjunto de acciones y cubrir posibles pérdidas con venta de futuros sobre su índice de referencia. Venderá más o menos futuros dependiendo de sus expectativas, si son muy alcistas venderá menos y si son muy bajistas venderá más futuros y por tanto cubrirá la cartera ante esperadas correcciones.

Por ejemplo un gestor puede seleccionar para comprar una serie de acciones del mercado bursátil español y por otro lado vender futuros sobre el IBEX35 para que en caso de que el mercado caiga el fondo no caiga tanto como los fondos de Gestión Tradicional.

También se puede dar el caso en que el gestor tenga unas expectativas muy claras de subida en el mercado de acciones y decida apalancarse para invertir en su selección de acciones más patrimonio que con el que cuenta inicialmente. En este caso sus rentabilidades en caso de subir la bolsa serían mayores que los de los fondos de Gestión Tradicional.

Estos fondos sobre el papel pueden ser muy flexibles, ya que se podría dar el caso que el fondo apostase más del 100% de su patrimonio a que la bolsa va a caer, son los llamados fondos Short Bias.

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En la práctica y recurriendo a la jerga de apuesta deportivas, no suele pagar apostar cada partido a que el Real Madrid o FC Barcelona van a perder, ya que la tendencia natural en los 110 años de historia es que ganen más partidos de los que pierdan.

Con los mercados bursátiles ocurre un poco igual, la tendencia a largo plazo es que suban, por lo que apostar a que caen no suele generar beneficios, si bien es cierto que, apostar a caídas en un año de crack bursátil como el 2008 o 1970 hubiese generado enormes beneficios. De la misma forma que haber apostado a que el Zaragoza en el 2002 hubiese quedado por encima del Real Madrid en La Liga, como así ocurrió.

Managed Futures o CTAs es una estrategia que se basa en la gestión muy activa de futuros sobre materias primas, activos financieros y tipos de cambio. La estrategia se desarrolló por el apetito de los inversores por participar del retorno y del riesgo del mercado de futuros, más allá de, simplemente, utilizarlos como instrumento de cobertura de otras inversiones.

Estos fondos son seguidores de tendencias, analiza el gráfico de diferentes tendencias y con una gestión diaria realizan apuestas de subidas o caídas hasta alcanzar o tocar diferentes niveles con los que el gestor se sienta cómodo.

Los hay de dos tipos:

CTA Sistemático: Los gestores sistemáticos utilizan modelos cuantitativos para diseñar algoritmos matemáticos que generen de forma automática señales de compra y de venta en los diferentes subyacentes que se ejecutan en el mercado en base a proyecciones futuras empleando información histórica.

La característica principal de este estilo es que al basarle en algoritmos matemáticos previamente definidos se eliminan las emociones a la hora de la toma de las decisiones de inversión por parte de la acción humana.

Al utilizar modelos matemáticos este tipo de gestores pueden procesar un gran volumen de información y abarcar un extenso número de mercados a la vez.

Por ejemplo se desarrolla un modelo matemático que lanza señales de que en base a información histórica cuando se publican datos de confianza del consumidor positiva y el mercado abre la mañana con ganancias hay que apostar a subidas, y viceversa. Cuando el mercado abre con ganancias y los datos de confianza del consumidor son negativos hay que apostar a caídas, vía venta de futuros.

CTA Discrecional: Los gestores CTAs discrecionales basan su toma de decisiones en la experiencia cualitativa del equipo gestor. Este tipo de gestores argumentan que solo un gran conocimiento y experiencia del mercado pueden ayudar a “leer” mejor lo que está pasando y tomar la decisión más correcta.

A diferencia de los gestores sistemáticos aquí las emociones se entienden como algo positivo más que negativo. Utilizan menos datos históricos y se sustentan en el olfato y experiencias del gestor con apuestas muy corto plazo.

Por ejemplo se publica datos de confianza del consumidor, que siempre que son positivos provoca un

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pequeño rally en las empresas de consumo básico, sobre las que el inversor realiza una apuesta vía compra de futuros que liquida a las 3 horas.

9.3. Diferencias entre Fondos Total Return, Retorno Absoluto y Optimal Income

Un error bastante generalizado es tender a agrupar a los fondos de Retorno Absoluto (o Absolute Return), a los Fondos Total Return y a los Fondos Optimal Income en una misma categoría e incluso no diferenciar entre ellos. No es que uno de ellos sea mejor o peor que otros, ni son buenos ni malos, pero sí son manifiestamente diferentes.

Tradicionalmente los fondos de Renta Fija han sido de una gestión muy rígida, difícilmente se salían de un tipo de activo (Deuda Soberana, Investment Grade o High Yield) y difícilmente su composición se despegaba de los principales índices de referencia, no digamos ya posiciones cortas (apostar a que el precio de un determinado bono caía).

√ Fondos Total Return: Son fondos que gestionan activamente la exposición a diferentes activos de renta fija, duraciones y riesgo de crédito, con el objetivo de batir a los índices en todo tipo de mercado. Eso no quiere decir que se consideren fondo de Gestión Alternativa o Hedge Funds, ni que tengan el compromiso, como es el caso de estos últimos, de generar rentabilidad positivas sea cual sea el contexto de mercado. Son por tanto, ante todo, fondos direccionales, con duraciones largas, es decir que cosechan rentabilidades positivas cuando los tipos de interés caen y por lo tanto solo generan ganancias en caso de incrementos en el precio de los bonos.

√ Fondos Optimal Income: Lo que en esencia buscan los gestores de estos productos es, invertir entre todos aquellos bonos que tienen mayor cupón (termino conocido como Yield), y de estos seleccionar aquellos con el riesgo más asumible.

Dada esta mayor tolerancia al riesgo, pueden forzar el universo de inversión, y aceptar en sus políticas de inversión acciones de renta variable que paguen altos dividendos o incluso acciones preferentes que pagan un dividendo fijo, justificando que en muchos contextos este puede ser más atractivo que comprar el bono. Si nos fijamos una acción preferente es muy similar a un bono perpetuo sin vencimiento, en el primer caso paga un dividendo fijo y en el segundo un cupón, que debe ser menor porque en caso de quiebra se responde antes a los Bonos que a las Acciones.

√ Fondos Retorno Absoluto: tienen como filosofía comprar protección (posiciones cortas o apuestas a caídas en el precio del bono y acciones) tanto como invertir en activos con riesgo. La idea de estos fondos es formar una cartera de bonos o acciones y trabajar para reducir en lo posible los potenciales riesgos caídas en el mercado de bonos y acciones para con ello obtener un retorno positivo sea cual sea el contexto de mercado. No son coberturas perfectas y por ello sus patrones de rentabilidad no son lineales pero suelen caracterizarse por tener unas duraciones muy reducidas o negativas (no son tan sensibles a variaciones en los tipos de interés como los fondos Total Return u Optimal Income), por dar un fuerte peso en sus carteras a las estrategias de valor relativo.

Sin querer generalizar patrones de rentabilidades a futuro, ya que cada fondo tiene una gestión y filosofía especial difícil de categorizar, podemos observar que en los años de fuertes caídas en los tipos de interés que vienen acompañados de subidas espectaculares en los activos de renta fija y renta variable, los Fondos

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Optimal Income tienen un muy positivo comportamiento en detrimento de los fondos de Retorno Absoluto, que en suele ser negativo.

En los años de fuertes subidas en los tipos de interés que lleva a caídas en las bolsas y los activos de renta fija los Fondos de Retorno Absoluto tienen un mejor comportamiento relativo, habiendo incluso rentabilidades muy positivas. No ocurre lo mismo con los fondos Total Return o los Optimal Income que pueden tener pérdidas como si de un Fondo de Renta Variable se tratase.

10. CLASIFICACIÓN OFICIAL DE FONDOS DE INVERSIÓN

Es importante también recoger más allá del territorio académico y del uso que se puede dar en la comunidad inversora a los diferentes tipos y estrategias de fondos de inversión, presentar también la Clasificación Oficial que la normativa española hace de las Instituciones de Inversión Colectiva y que se emplea en el terreno jurídico y legal, contemplado en la Circular 3/2011, de 9 de junio, de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV).

Vocación Definición

Monetario a corto plazo

Ausencia de exposición total a renta variable, riesgo divisa y materias primas. Tener como objetivo mantener el principal y obtener una rentabilidad acorde con los tipos del mercado monetario. Inversión en instrumentos del mercado monetario y depósitos que cumplan lo establecido en el artículo 36.1 a), e) y h) del RIIC y en el artículo 16 de la Orden EHA/888/2008 de derivados así como en otras IIC que cumplan con la definición de monetario a corto plazo. Debe aceptar suscripciones y reembolsos de participaciones diariamente. Duración media de la cartera igual o inferior a 60 días1. Vencimiento medio de la cartera igual o inferior a 120 días2. Vencimiento legal residual de los activos igual o inferior a 397 días. Elevada calidad a juicio de la gestora teniendo en cuenta, al menos: calidad crediticia del activo (si la tuviera), tipo de activo, riesgo de contraparte y operacional en los instrumentos financieros estructurados y perfil de liquidez de los activos. A efectos de la calidad crediticia del activo: ausencia de exposición a activos con calificación crediticia a corto plazo inferior a A23 o si no tiene calificación crediticia específica por ninguna agencia reconocida, calidad equivalente a juicio de la gestora.

Monetario

Ausencia de exposición total a renta variable, riesgo divisa y materias primas. Tener como objetivo mantener el principal y obtener una rentabilidad acorde con los tipos del mercado monetario. Inversión en instrumentos del mercado monetario y depósitos que cumplan lo establecido en el artículo 36.1 a), e) y h) del RIIC y en el artículo 16 de la Orden EHA/888/2008 de derivados así como en otras IIC que cumplan con la definición de monetario a corto plazo o monetario. Debe aceptar suscripciones y reembolsos de participaciones diariamente. Duración media de la cartera igual o inferior a 6 meses4 Vencimiento medio de la cartera igual o inferior a 12 meses5. Vencimiento legal residual de los activos igual o inferior a 2 años siempre que el plazo para la revisión del tipo de interés sea igual o inferior a 397 días6. Elevada calidad a juicio de la gestora teniendo en cuenta, al menos: calidad crediticia del activo (si la tuviera), tipo de activo, riesgo de contraparte y operacional en los instrumentos financieros estructurados y perfil de liquidez de los activos. A efectos de la calidad crediticia del activo: ausencia de exposición a activos con calificación crediticia a corto plazo inferior a A27 o si no tiene calificación crediticia específica por ninguna agencia reconocida, calidad equivalente a juicio de la gestora. Como excepción a lo anterior, pueden tener exposición a deuda soberana con calificación crediticia mínima BBB-8.

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Renta fija euro

Ausencia de exposición total a renta variable, no habiendo sido clasificada la IIC dentro de las vocaciones de monetario. Máximo del 10% de la exposición total en riesgo divisa.

Renta fija internacional

Ausencia de exposición total a renta variable. Posibilidad de tener más del 10% de la exposición total en riesgo divisa.

Renta fija mixta euro

Menos del 30% de la exposición total en renta variable. La suma de las inversiones en valores de renta variable emitidos por entidades radicadas fuera del área euro, más la exposición al riego divisa no superará el 30%.

Renta fija mixta internacional

Menos del 30% de la exposición total en renta variable. La suma de las inversiones en valores de renta variable emitidos por entidades radicadas fuera del área euro, más la exposición al riego divisa podrán superar el 30%.

Renta variable mixta euro

Entre el 30% y el 75% de la exposición total en renta variable. La suma de las inversiones en valores de renta variable emitidos por entidades radicadas fuera del área euro, más la exposición al riego divisa no superará el 30%.

Renta variable mixta internacional

Entre el 30% y el 75% de la exposición total en renta variable. La suma de las inversiones en valores de renta variable emitidos por entidades radicadas fuera del área euro, más la exposición al riego divisa podrán superar el 30%.

Renta variable euro

Más del 75% de la exposición total en renta variable. Al menos el 60% de la exposición total en renta variable emitida por entidades radicadas en el área euro. Máximo del 30% de la exposición total en riesgo divisa.

Renta variable internacional

Más del 75% de la exposición total en renta variable no habiendo sido clasificado como renta variable euro.

IIC de gestión pasiva

IIC que replican o reproducen un índice, incluidas las IIC cotizadas del artículo 49 del RIIC, así como IIC con objetivo concreto de rentabilidad no garantizado.

Garantizado de rendimiento fijo

IIC para el que existe garantía de un tercero y que asegura la inversión más un rendimiento fijo.

Garantizado de rendimiento variable

IIC con la garantía de un tercero y que asegura la recuperación de la inversión inicial más una posible cantidad total o parcialmente vinculada a la evolución de instrumentos de renta variable, divisa o cualquier otro activo. Además incluye toda aquella IIC con la garantía de un tercero que asegura la recuperación de la inversión inicial y realiza una gestión activa de una parte del patrimonio.

De garantía parcial

IIC con objetivo concreto de rentabilidad a vencimiento, ligado a la evolución de instrumentos de renta variable, divisa o cualquier otro activo, para el que existe la garantía de un tercero y que asegura la recuperación de un porcentaje inferior al 100% de la inversión inicial. Además incluye toda aquella IIC con la garantía de un tercero que asegura la recuperación de un porcentaje inferior al 100% de la inversión inicial y realiza una gestión activa de una parte del patrimonio.

Retorno absoluto

IIC que se fija como objetivo de gestión, no garantizado, conseguir una determinada rentabilidad/riesgo periódica. Para ello sigue técnicas de valor absoluto, «relative value», dinámicas...

Global IIC cuya política de inversión no encaje en ninguna de las vocaciones señaladas anteriormente.