Upload
thuongphampy
View
55
Download
4
Embed Size (px)
Citation preview
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 1
Tiu lun
L thuyt cu trc vn doanh nghip
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 2
L I M U
Bt c mt doanh nghip no khi vn hnh cng u cn mt lng vn nht nh.
Mi doanh nghip u c mt cu trc ngun vn ring bit d h c thc xy dng
mt cu trc c th hay khng. C th l 100% vn c phn; hoc 30% n vay, 70%
vn c phn vv
Khi doanh nghip c ti tr bng hon ton bng vn c phn thng, tt c dng
tin c to ra t hot ng sn xut kinh doanh u thuc v cc c ng. Khi
doanh nghip ti tr bng c chng khon n v vn c phn thng, dng tin m
cu trc ny mang li s c phn chia thnh hai, mt dng tng i an ton tr cho
ch n, dng cn li ri ro hn c chia cho c ng. Hn hp cc ti tr bng
chng khon vn v chng khon n to thnh nn cu trc vn ca doanh nghip.
Vy c g khc nhau gia cc cu trc vn ny? S khng c g ng bn ci nu nh
gi tr mang li cho cc c ng v ch n ca hai cu trc vn khc nhau l nh
nhau. Tuy nhin, trong thc t, mt ti tr bng n s r hn vn c phn, vy doanh
nghip nn s dng n? S dng n vi chi ph thp hn s t o ra mt gi tr doanh
nghip cao hn?
Vn cn nghin cu y l chnh sch ti tr bng n tc ng n gi tr doanh
nghip nh th no. C chng mt cu trc vn t i u m vi n, gi tr doanh nghip
l cao nht? Liu mt n lc t m kim cu trc vn ti u l xng ng? Khng t h
loi tr kh nng s khng c mt kt hp ca cu trc vn no c sc hp dn hn
cc kt hp cu trc vn khc v quyt nh v ti tr vn ca doanh nghip l khng
ng bn tm khi cc quyt nh u t c nh sn.
Sau y, chng ta s tm hiu v nhng lp lun ca Modigliani v Miller, cc nh
ni ting ca hai ng v cu trc vn ca doanh nghip hiu c mt cch c bn
chnh sch n tc ng nh th no n gi tr doanh nghip trong nhng gi nh
tng chng nh n gin.
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 3
I. TC NG CA N TRON G NN KINH T CNH TRAN H KHNG
C THU
1. nh ngha cu trc vn:
Cu trc vn cp ti cch thc doanh nghip tm kim ngun ti chnh thng qua
cc phng n kt hp gia bn c phn, quyn chn mua c phn, pht hnh tri
phiu v i vay.
Cu trc vn l tp hp nhng ngun vn c tnh cht di hn. Cu trc vn bao gm
n ngn hn thng xuyn, n di hn, c phn u i v c phn thng. Vic s
dng n trong cu trc vn c tc dng lm tng thu nhp cho ch s hu. Nhng
ng thi n by ti chnh t vic s dng n a n mt gia tng ri ro cm nhn
c cho cc nh cung cp vn ca doanh nghip. b p cho ri ro gia tng ny,
li nhun i hi ca nh cung cp vn s cao hn.
2. Gi nh MM:
Khng c chi ph giao dch khi mua v bn chng khon: Gi nh ny nhm
h tr cho lp lun mua bn song hnh v quy lut bo tn gi tr. Gi nh ny
cng nhm lm cho chi ph s dng vn khi pht hnh c phn mi bng vi
chi ph s dng vn khi s dng li nhun gi li.
C s ngi mua v bn chng khon trn th trng. Gi nh ny nhm h
tr cho quy lut mua bn song hnh. Gi nh ny nhm gii thch s chnh
lch trong gi c phiu ca cng ty c s dng n v khng c s dng n l
do n to nn ch khng phi do nh hng ca nh u t. T gi nh ny ta
c th thy rng khng c mt nh u t ring l no c th nh hng ln
n gi chng khon.
C sn thng t in lin quan cho tt c nh u t v khng phi mt tin. Gi
nh ny ng rng lp lun mua bn song hnh din ra nhanh chng.
Tt c nh u t c th vay v cho vay vi cng li sut. Vi gi nh ny,
MM cho rng nh u t c nhn c th s dng n by ti chnh t to t o
ra thu nhp nh doanh nghip.
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 4
Tt c nh u t u hp l v c k vng ng nht v li nhun ca mt
doanh nghip. Gi nh ny nhm cho thy rng n khng tc ng n thu
nhp hot ng ca cng ty hay n l khng c ri ro. Gi nh ny cng nhm
cht li quyt nh u t, cho rng quyt nh u t l hiu qu.
Cc doanh nghip hot ng vi iu kin tng t nhau s c cng mc ri ro
kinh doanh. Gi nh ny cho thy rng cc doanh nghip trong cng mt
ngnh c cng mc ri ro. Vi gi nh ny quyt nh u t khng nh
hng n cu trc vn.
Khng c thu. Gi nh ny nhm loi b khon li t tm chn thu ca
doanh nghip c s dng n.
Bn cnh gi nh v th trng vn hon ho, l thuyt cu trc vn ca MM
cn da trn quy lut mua bn song hnh (arbitrage) v quy lut bo tn gi tr.
- Lp lun mua bn song hnh (arbi trage): Nhm to s cn bng ca th trng,
gi c phiu ca cng ty chnh lch l do cu trc vn c n v khng c s dng n
gy ra khng c lin quan n nh u t. Din gii cho lp lun mua bn song hnh
l gi s gi tr ca doanh nghip tng khi c vay n. T rong trng hp ny, cc nh
u t s bn c phn gi cao ca doanh nghip c s dng n . Sau , h dng quy
trnh mua bn song hnh vay, mua c phn ca doanh nghip khng s dng n, s
tin cn d u t vo mt ni khc. Nh vy, nh u t s dng n by ti
chnh c nhn ca h thay cho n by ti chnh ca doanh nghip. Nh , h gia
tng li nhun m khng gia tng ri ro. Quy trnh mua bn song hnh ny s tip tc
cho n khi vic bn c phn ca doanh nghip s dng n ko gi ca n xung n
mc bng vi gi c phn ca doanh nghip khng s dng n hin ang t ng do s
ngi mua tng. Tuy nhin, quy trnh mua bn song hnh ny din ra rt nhanh bi
gi nh c sn thng tin lin quan cho tt c nh u t v khng phi mt tin ca
MM. Do , n lm cho gi tr th trng ca cc doanh nghip c s dng n bng
vi gi tr th trng ca cc doanh nghip khng s dng n.
- Quy lut bo tn gi tr: Trong th trng vn hon ho, hin gi ca kt hp hai
ti sn bng tng hin gi ca chng khi tnh ring l. N gc li khi chng ta chia
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 5
dng tin thnh nhiu phn nh th gi tr ca cc phn ny s lun bng tng s ca
gi tr tng phn hay gi tr t i sn lun c bo tn bt k ti sn c ti tr bng
cu trc vn nh th no.
3. nh I ca MM
Theo quy lut bo tn gi tr th gi tr ca ti sn lun c bo tn bt k ti sn
c t i tr bng cu trc vn nh th no. Nh vy:
Vic ti tr bng n hay vn c phn khng nh hng n gi tr doanh
nghip.
Vic la chn ti tr bng n ngn hn hay n di hn, n c m bo hay n
khng c m bo, n chuyn i c hay n khng chuy n i c u
khng nh hng n gi tr doanh nghip.
Vic ti tr bng li nhun gi li hay pht hnh c phn mi khng nh hng
n gi tr doanh nghip.
V vy, gi tr ca doanh nghip c quyt nh bi t i sn ch khng phi bi cu
trc vn.
Vi cc gi nh ca mnh kt hp vi quy lut bo tn gi tr v lp lun mua bn
song hnh, MM cho rng: Gi tr th trng ca bt k mt doanh nghip no cng s
c lp vi cu trc vn ca doanh nghip . (nh I ca MM )
Gi tr ca doanh nghip c s dng n = Gi tr doanh nghip khng s dng
n
Nh vy, theo MM th khng c cu trc vn ti u. Do , doanh nghip khng t h
thay i cu trc vn thay i gi tr doanh nghip.
3.1 Lp lun chng minh cho nh I ca MM
V d 1:
Chng ta xem xt hai doanh nghip: doanh nghip U v doanh nghip L. Hai doanh
nghip ny hot ng trong cng ngnh, ch khc nhau v cu trc vn. Doanh nghip
U khng s dng n by t i chnh. Doanh nghip L c s dng n by ti chnh.
Hai doanh nghip ny c cng mc thu nhp hot ng (EBIT) trong mi trng
khng c thu. Chng ta s chng minh: Gi tr doanh nghip U = Gi tr doanh
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 6
nghip L thng qua hai trng hp. Mt trng hp ca nh u t khng s dng
n by ti chnh t to m s dng n by ti chnh ca doanh nghip. Trng hp
cn li nh u t s dng n by ti chnh t to.
Gi V: Gi tr doanh nghip
D: Gi tr n hay tri phiu do doanh nghip pht hnh
E: Gi tr vn c phn ca doanh nghip
Ta c: VU = EU
VL = EL + DL
Trng hp 1: Nh u t cng u t 1% vo doanh nghip U v doanh nghip L.
u t 1% vo doanh nghip U (u t 1% c phiu doanh nghip U)
u t Thu nhp
0,01VU 0,01 EBIT
V trong iu kin khng thu, khng s dng n vay, khng c c phn u i nn
thu nhp ca c ng l EBIT.
u t 1% vo doanh nghip L (nm gi 1% tri phiu v 1% c phiu doanh
nghip L)
u t Thu nhp
N 0,01DL 0,01 Li vay
Vn c phn 0,01EL 0,01 (EBIT Li vay)
Tng cng 0,01 (DL + EL) = 0,01VL 0,01 EBIT
V trong iu kin khng thu, c s dng n vay, khng c c phn u i nn thu
nhp ca c ng l EBIT li vay.
C hai chin lc u t cng nhn c 1% EBIT. T rong th trng vn hon ho,
khi hai u t cung cp thu nhp ging nhau v c chi ph ging nhau th gi tr ca
hai doanh nghip ny bng nhau (VU = VL)
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 7
Trng hp 2: Nh u t vay tin bng ng 1% n ca doanh nghip L mua c
phn ca doanh nghip U hay u t 1% vo c phn ca doanh nghip L
Vay tin bng vi 0,01DL cho ring mnh mua 1% c phn ca doanh nghip
U
u t Thu nhp
N -0,01DL -0,01 Li vay
Vn c phn 0,01VU 0,01 EBIT
Tng cng 0,01 (VU - DL) 0,01 (EBIT Li vay)
M ua 1% c phn ang lu hnh ca doanh nghip L
u t Thu nhp
0,01EL = 0,01(VL DL) 0,01 (EBIT Li vay)
C hai chin lc u t cng nhn c 1% (EBIT Li vay). Trong th trng vn
hon ho, khi hai u t cung cp thu nhp ging nhau v c chi ph ging nhau th
gi tr ca hai doanh nghip ny bng nhau (VU = VL)
Vi trng hp nh u t s dng n by ti chnh t to, t bn thn h cng lm
c iu m doanh nghip lm. Do , h khng sn lng mua c phn ca doanh
nghip c vay n.
Nh vy, vic c nhiu nh u t t hch hay khng thch ri ro l khng thnh vn .
Tt c u ng rng gi tr ca doanh nghip khng i khi c hay khng c s
dng n vay, min l nh u t c th vay ring cho mnh vi cng iu kin ca
doanh nghip.
V d 2:
Mt cng ty c tng ti sn l 10.000 $ ang xem xt hai phng n ti tr. Phng
n 1 cu trc vn ca cng ty c ti tr 100% vn c phn, phng n 2 cng ty c
cu trc vn l ti tr 50% bng vn c phn v 50% bng n. Bit li sut cho vay
10% v xt trong mi trng khng c thu, khng c c phn u i.
GVHD: TS. Nguyn Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuyt cu trc vn Trang 8
Yu cu:
a. Tnh EPS, ROE cho hai phng n ti tr t i cc gi tr EBIT ln lt l 500, 1.000,
1.500, 2.000 $
b. V th - Nhn xt
c. Gi s mt nh u t i vay 10$, u t 20$ vo c phn ca 2 cng ty. Hy xc
nh thu nhp m nh u t nhn c tng ng vi cc gi tr ca EBIT.
a. Bng tnh EPS v ROE theo cc gi tr ca EBIT
EBIT ($) 500 1.000 1.500 2.000
EPS1 = EBIT/S lng c phn thng 0,5 1,0 1,5 2,0
ROE1 = EBIT/Gi tr vn c phn 5% 10% 15% 20%
EPS2 = (EBIT-R)/S lng c phn thng
(Trong R l li vay) 0 1 2 3
ROE2 = EBIT/Gi tr vn c phn 0 10% 20% 30%
b. th
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 9
Qua th v bng tnh, ta thy trong trng hp EBIT = 1.000$, EPS1 (trng hp
khng s dng n) l 1$, EPS2 (trng hp c s dng n) l 1$, nu EBIT tng t
1.000$ ln 1.500$, th EPS1 tng ln 2$, nhng EPS2 tng ln 3$, trong trng hp
ny vic s dng n lm khuych i EPS. Nhng trong trng hp ngc li, EBIT
gim t 1.000$ xung cn 500$, EPS1 l 0.5$, trong khi EPS2 l 0$, vic s dng
n trong trng hp ny lm gim thu nhp c ng nhiu hn so vi trng hp
khng s dng n. Tng qut hn, vi EBIT > 1.000$ vic s dng n l c u th v
n lm khuych i EPS cho c ng, i EBIT < 1.000$ vic s dng vn c phn l
c u th v gip c ng nhn c EPS ng mc, hn l s dng n by ti chnh
lm gim EPS ca c ng. V vy s dng n by ti chnh c tnh hai mt: va c
kh nng khuych i thu nhp cho c ng v cng c th lm thu nhp ca c ng
gim mnh.
c. Gi s nh u t vay 10$ v u t 20$ mua 2 c phiu ca cng ty ti tr
100% vn c phn. Kt qu u t c tnh ton trong bng sau:
EBIT 500 1.000 1.500 2.000
Tng thu nhp ca nh u t 1 2 3 4
Li vay 1 1 1 1
Thu nhp m nh u t thc nhn 0 1 2 3
Nh vy, trong trng hp b 10$ mua 1 c phiu cng ty c s dng n by ti
chnh hoc nh u t ny t to n by ti chnh ca ring mnh thng qua vic
t i vay 10$ v u t 20$ mua 2 c phiu cng ty khng s dng n by ti chnh
(cu trc vn ca nh u t l 50% n v 50% vn c phn, ging vi cu trc vn
cng ty s dng n by ti chnh), v kt qu u t ging nhau. V vy, nh u t
khng th nh gi cao cng ty s dng n by ti chnh hn l cng ty khng s
dng n by ti chnh, v bn thn nh u t cng c kh nng t to n by ti
chnh cho ring mnh v thu c mc li nhun tng ng.
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 10
Vn chnh ca MM: n by ti chnh c tc ng hai mt, bn thn nh u t c
kh nng t t o ra n by ti chnh cho ring mnh v nh u t c th i vay vi
cng iu kin nh doanh nghip, khi nh u t khng nh gi cao vic cng ty
i vay, v vy gi c phn khng i.
3.2 ngha nh I ca MM
n by ti ch nh lm gia tng dng thu nhp trn mi c phn d kin ca c ng.
n by ti chnh lm gia t ng thu nhp cho ch s hu nhng khng lm gia tng
vn c phn. Trong th trng vn hon ho, quyt nh ti tr khng t c ng n
thu nhp hot ng d kin, gi tr th trng ca doanh nghip. V vy khng t c
ng n t sut sinh li d kin t ti sn ca doanh nghip (rA)
Gi s nh u t nm gi tt c n v vn c phn ca cng ty, nh u t c quyn
i vi tt c li nhun hot ng ca cng ty, t sut sinh li d kin t danh mc
u t bng rA, m t sut sinh li t danh mc tt c chng khon l bnh qun gia
quyn ca cc t sut sinh li d kin t mi loi chng khon. V vy, ta c:
rA = t trng n x t sut sinh li ca n + t trng vn c phn x t sut
sinh li ca vn c phn
= D/(D+E) x rD + E/(D+E) x rE
rE = rA + (rA-rD) x D/E
Nhn xt:
rE > rA khi rA > 0 v rA > rD : ngha l cng ty hot ng c li v tha kh nng thanh
ton li vay.
rE < rA khi rA < rD
MM tha nhn tc ng hai mt ca n by ti chnh, s dng n by ti chnh c
li khi cng ty hot ng c li v tha kh nng t hanh ton li vay, nhng vn gi
quan im n by ti chnh khng tc ng n gi tr doanh nghip
4. nh II ca MM
Nh phn tch phn trc n by ti chnh c t c dng khuch i EPS nhng
ng thi lm cho phm vi bin ng ca EPS cng ln hn. iu ny cho thy n
by ti chnh lm cho vn c phn ri ro hn. Nh vy li nhun cho vn c phn
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 11
phi tng ln. V cu hi c t ra mc t ng t sut sinh li trn vn c phn c th
l nh th no trong trng hp khng c thu?
Theo nh I ca MM th VU = VL =
Trong : VU l gi tr doanh nghip ti tr 100% vn c phn v
VL l gi tr doanh nghip ti tr bao gm n v vn c phn
Bi v VU = VL nn ta c th vit li nh sau:
rA =
=> EBIT = V*rA
rE =
(1)
m V = E + D => EBIT = rA * (D+E)
T (1) ta c:
rE = ()
=
( )
+ (2)
=> rA = rE*
+ rD*
= WACC ( chi ph s dng vn bnh qun)
T cng thc (2) ta c th rt ra pht biu ca nh II l t sut sinh li t vn c
phn thng ca mt doanh nghip c vay n s tng tng ng vi mc n by
ti chnh m doanh nghip s dng ti tr v t l gia tng tu thuc vo chnh
lch t sut s inh li d kin t mt danh mc gm t t c chng khon ca doanh
nghip vi t sut sinh li d kin t n. V t sut sinh li m nh u t vn yu
cu li chnh l chi ph s dng vn ca doanh nghip.
V d 3: Doanh nghip A hin s dng mt cu trc vn 100% vn c phn, hin ang
xem xt vic pht hnh tri phiu mua li c phiu ca cng ty nhm thay i cu
trc vn
VT: $
Ch tiu Cu trc vn hin ti Cu trc vn ngh
Ti sn 8000 8000
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 12
N 0 4000
C phn 8000 4000
Li sut vay n l 10%, mnh gi c phiu l 20$, EBIT d kin t 1200$
Tnh: WACC ca cu trc vn hin ti v ngh
p n:
Cu trc vn hin ti : WACC =
=
= 15%
Cu trc vn ngh:
rE = %
= 20%
WACC = rE*
+ rD*
=
20% +
10% = 15%
T v d trn ta thy WACC trong mi trng khng c thu l khng i bt chp s
thay i ca cu trc vn. nhng rE th li tng ln khi ta tng n by ti chnh c t h
l 15% (100% vn c phn) ln 20% (50% n, 50% vn c phn).
Hnh 2: Tc ng n by i vi t sut s inh li d kin theo quan im MM
Khi cng ty c cu trc vn 100% vn c phn hoc cu trc vn c mc n thp
th h s gc (rA rD) cao v re tng tuyn tnh khi mc n by ti chnh gia
tng. Tuy nhin nu tip tc gia tng n by ti chnh (gia tng n) ngha l ri ro ti
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 13
chnh tng ln, xut hin nguy c doanh nghip b ph sn do khng thc hin c
ngha v t i chnh theo hp ng i vi n.
Nguyn tc nh i gia ri ro v t sut s inh li s th hin khi cng ty cng gia
tng s dng n lm cho h s gc (rA rD) gim xung nn re s tng chm li
ngha l doanh nghip cng s dng nhiu n th re cng t nhy cm vi cc khon n
tng thm v n mt gii hn no khi m rd tng vt ra th re s gim v thp
hn ra. iu ny c ngha l tri ch s gnh mt phn ri ro kinh doanh ca doanh
nghip nn doanh nghip cng vay nhiu n th ri ro ny chuyn nhiu hn t cc c
ng sang cc tri ch.
5. nh i gia ri ro v t sut sinh li
Ly li kt qu v d 2 cho ta thy khi EBIT gim t 1500$ xung 500$ vi phng
n ti tr 100% vn c phn th tng ng vi EPS gim t 1.5$ cn 0.5$ tc l gim
1$ cho mt c phn. Cn vi phng n ti tr bng 50% n th EPS gim tng ng
l 2$ xung 0$ tc ngha l gim xung 2$ cho mt c phn.
Nh vy tc ng n by ti chnh lm t ng gp i s dao ng thu nhp cho mi
c phn. T y ta c cng thc;
=
+ +
+
=> = +
( )
Trong :
A: o lng mc ri ro ca t i sn i vi bin ng ca t h trng.
E: o lng mc ri ro ca vn c phn i vi bin ng ca t h trng.
D: o lng mc ri ro ca n i vi bin ng ca th trng.
Ta c nhn xt nh sau:
Khi doanh nghip khng s dng n by ti chnh
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 14
T sut sinh li d kin t vn c phn = T sut sinh li d kin t ti sn ( rE=rA)
nn ri ro t vn c phn bng vi ri ro ca tng ti sn ( = )
Khi doanh nghip s dng n by ti chnh :
TH1: T sut sinh li d kin t vn c phn > T sut sinh li d kin t ti sn (
rE>rA). Vi iu kin:
rA > 0
rA> rD:
th <
TH2: T sut sinh li d kin t vn c phn < T sut sinh li d kin t ti sn (
rE E. Nhng trng hp ny rt kh xy
ra v vi phm quy tc nh i gia t sut sinh li v ri ro.
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 15
II. QUAN IM TRUYN THNG
1. Gi nh ca quan im truyn thng:
Gi nh 1: Nh u t b qua ri ro ca n vay khi t l n t, do khng yu cu
mt t sut sinh li trn vn ch s hu cao nh cn thit.
Gi nh 2: Th trng khng hon ho nn chi ph n vay i vi doanh nghip thp
hn nh u t t i vay. Do , vic mt nhm nh u t c th c li hn nh vay
qua mt doanh nghip, do gp chung cc khon vay v tit kim chi ph giao dch.
Gi nh 3: Li nhun hot ng (EBIT) c lp vi cu trc vn.
2. Lp lun ca quan im truyn thng:
Quan im v cu trc vn truyn thng cho rng khi mt doanh nghip bt u vay
mn, thun li vt tri hn bt li. Chi ph n thp, kt hp vi thun li v thu s
khin WACC (Chi ph vn bnh qun gia quyn hay thng c gi l t sut sinh
li d kin t mt danh mc tt c chng khon ca cng ty gim khi n tng.
Ta c:
WACC = (D/V) x r*D + (E/V) x rE
Vi: r*D: chi ph s dng n sau thu.
V = EBIT/WACC
Cc nh kinh t truyn thng cho rng, vi thu nhp hot ng cho trc nh d kin,
gi tr doanh nghip c th c ti a ha khi chi ph s dng vn bnh qun gia
quyn WACC t mc ti thiu. Tuy nhin, ti a ha gi tr ca doanh nghip khng
phi lc no cng tng ng vi ti thiu ha chi ph s dng vn bnh qun gia
quyn (s c chng minh c th trong chng 15). Trong khi , cc c ng li
thng quan t m n vic tng gi tr doanh nghip hn l vic doanh nghip m h
u t c chi ph s dng vn bnh qun gia quyn thp hay khng.
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 16
C th pht sinh lp lun tt: Cc c ng i hi v ng c hng t sut
sinh li d kin cao hn l cc tri ch. Do n l ngun vn r hn. Chng ta c
th ct gim chi ph s dng vn bnh qun gia quyn bng cch vay nhiu n hn.
Nhng trn thc t, iu ny l khng th do:
Khi vay n cng t ng, cc c ng cng i hi t sut sinh li cao hn na
b p ri ro v kit qu t i chnh.
Gi s cc c ng c nh t sut s inh li i hi. gim chi ph s dng
vn bnh qun gia quyn, doanh nghip s gia t ng t l n. Chi ph s dng
vn bnh qun gia quy n t ti thiu khi doanh nghip c ti tr bng 100%
n vay. iu ny l v l, doanh nghip c 100% n phi b ph sn. Lc ny
cc nh cho vay s tr thnh cc c ng mi ca doanh nghip. Doanh nghip
tr li hnh thc ti tr hon ton bng vn c phn, v cc c ng mi khng
th no chu duy tr mc t sut sinh li i hi nh khi h cn l tri ch m
s i hi mt mc t sut s inh li mi nh c ng c hoc cao hn.
Nhng cc nh kinh t truyn thng khng i theo hng lp lun tt . Cng nh
MM, h cho rng khi t l n vay tng, t sut sinh li vn c phn d kin s tng,
ch c iu mc tng khc vi pht biu ca nh II MM.
Hnh 3: Tc ng n by i vi t sut sinh li d kin theo quan im MM v
quan im truyn thng.
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 17
Hnh 3 cho thy t c ng n by ca n i vi t sut sinh li d kin t vn c
phn rE v chi ph s dng vn bnh qun gia quyn rA theo quan im MM v quan
im truyn thng. Cc ng ngt qung cho thy quan im ca MM. Cc ng in
m cho thy quan im truyn thng. Cc nh kinh t truyn thng cho rng vay n
lc u lm rE tng chm hn tc tng rE theo quan im MM, nhng khi doanh
nghip vay qu nhiu, rE s tng nhanh v khi vay n nhiu hn cc c ng bt u
nhn thy ri ro ca chi ph kit qu ti chnh do vay n nhiu hn. Nh ta thy trong
hnh 1, chi ph s dng vn bnh qun gia quyn c th c ti thiu ha khi doanh
nghip c s lng n vay ti im m rA t cc tiu.
3. ngha ca quan im truyn thng:
Cc nh kinh t truy n thng t in rng c mt t s n/vn c phn ti u c th ti
thiu ha rA. Nh vy cng c ngha theo quan im truyn thng tn ti mt cu trc
vn ti u m ti va t i a ha gi tr doanh nghip ng thi ti thiu ha
WACC.
4. Cc vi phm ca nh MM:
Th trng hot ng tt nhng khng hon ho 100% trong sut 100% thi gian. V
cc bt hon ho ca th trng th rt a dng. Cc bt hon ho c th do chnh th
trng, cng c th do chnh ph to ra. Trong mi trng hp, doanh nghip no c
c v gim c ti chnh bit nhn ra bt hon ho v t bt hon ho bit to ra
sn phm, dch v t i chnh p ng nhu cu nh u t s nhn c s t ng ln
trong gi tr doanh nghip.
y, bi vit xin c ch cp n hai trong s rt nhiu im bt hon ho ca
th trng. Bn cnh , mt v d trong thc t cng s c nu l thuyt m ta
ang xem xt c r hn phn no.
Nh u t c nhn khng th vay vi cng li sut nh doanh nghip: Trong
th trng ny s c mt nhm nh u t nhn thy rng vic h t i vay s
khng tt bng vic i vay ca cc doanh nghip. Do , cc nh u t ny
sn sng tr mt mc ph cho doanh nghip no c s dng n. Gi tr ca cc
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 18
doanh nghip c s dng n tng ln do c nh u t nh gi cao. Nh
vy, gi tr doanh nghip b nh hng bi cu trc vn. nh I ca MM
b vi phm.
S c nhm khch hng cha tha mn vi nhng g th trng t i chnh ang
cung cp. H tm kim mt loi cng c ti chnh c gi r hn, nhng do cc
bt hon ho ca th trng m h vn khng tm ra c. Lc ny, cc doanh
nghip c thit k giu tng tng c th cung cp mt dch v ti chnh mi
v c nht hoc mt dch v ti chnh c nhng c gi r hn. Nh vy,
p ng nhu cu nhm khch hng cha c tha mn, cc gim c ti chnh
c th p ng bng cch pht hnh mt chng khon mi v khc vi cc
chng khon c sn. Bng cch ny, gi tr ca doanh nghip c tng ln do
c nh gi cao bi nhm nh u t trn. nh I ca MM b vi phm.
V d: Vo khong nhng nm 1970, chnh ph M p t mt gii hn cho li sut
chi tr i vi cc khon tit kim nhm bo v nh ch tit kim, trnh tnh trng
nhng ngi gi tin tranh nhau tm kim li sut cao hn, t o nn nhng v rt tin
t m cc nh ch tit kim kh p ng. Cc nh u t ng nhin khng hi lng
vi s p t ny. tha mn cc nh u t ny, Citicorp pht hnh giy n li
sut th ni vo nm 1974. Vic pht hnh rt thnh cng v gi tr doanh nghip
ca Citicorp tng ln bng cch thay i cu trc vn.
GVHD: TS. N guy n Th Uyn Uyn TH: Nhm 6-N2
L thuy t cu trc vn Trang 19
KT LUN
Tri vi quan im truyn t hng t in rng tn ti mt cu trc vn ti u m t i va
ti a ha gi tr doanh nghip ng thi ti thiu ha WACC, M odilligani v Miller
(1958) tin gi tr doanh nghip c quy t nh bng t i sn ch khng phi cu trc
vn.
chng minh l thuyt ny kh thi, Modilligani v Miller (MM) a ra mt s
nhng gi nh n gin ho rt ph bin trong l thuyt v ti chnh: h gi nh l
th trng vn l hon ho, v mt th trng khng thu, ng thi cc doanh nghip
hot ng c cng mt mc ri ro v k vng thun nht v li nhun.
Nu th trng vn l hon ho, MM tranh lun rng th th cc doanh nghip c ri
ro kinh doanh ging nhau v t sut s inh li mong i hng nm ging nhau phi c
tng gi tr ging nhau bt chp cu trc vn bi v gi tr ca mt doanh nghip phi
ph thuc vo hot ng kinh doanh ca chnh doanh nghip, khng phi da trn
cch thc t i tr vn. T y, c th rt ra rng nu tt c nhng cng ty c mt mc
t sut sinh li mong i ging nhau cng phi c WACC ging nhau mi mc
t l gia vn n v vn ch s hu. V, t sut s inh li t vn c phn thng ca
mt doanh nghip s t ng tng ng vi mc n by ti chnh m doanh nghip
ny s dng.
Mc d nhng gi nh v th trng vn hon ho l khng c thc, tuy nhin cc lp
lun ca MM c mt gi tr khi qut rt ln. Cn hiu r, trn thc t, cu trc vn
ca doanh nghip c t thnh vn i vi gi tr doanh nghip. v chnh nhng gi
nh m bo cho tnh ng ca cc nh MM s ch ra ti sao mt cu trc vn
ca doanh nghip ny li tt hn cu trc vn ca mt doanh nghip khc. Do , m
cc bt hon ho ca th trng tr thnh tm im cho cc nghin cu tip theo.
Cc vn v thu, chi ph kit qu t i chnh, v s phc tp ca th trng ln lt
c m rng nghin cu.