Trading Volume and Different Aspects of Disagreement

Coincident with Earnings Announcements

Linda Smith Bamber; Orie E. Barron; Thomas L. Stober

dibuat untuk Penilaian mata kuliah Seminar Bisnis

Disusun Oleh:

Arif Wahyu Hidaya 0906526973

Fathia Hapsari Pirenaningtyas 0906561931

Mei Nurtika Hamidah 0906527080

Ilmu Administrasi Niaga

Fakultas Ilmu Sosial dan Ilmu Politik

Universitas Indonesia

Depok, 2012

Trading Volume and Different Aspects of Disagreement

Coincident with Earnings AnnouncementsLinda Smith Bamber; Orie E. Barron; Thomas L. Stober

ABSTRACT: Tulisan ini meneliti hubungan antara aspek-aspek investor’s disagreement di

sekitar pengumuman laba dan keputusan perdagangan dari investor. Teori menunjukkan bahwa

volume perdagangan timbul karena adanya investor disagreement. Terdapat tiga aspek yang

berbeda mengenai disagreement, dimana masing-masingnya memainkan incremental role dalam

menjelaskan volume perdagangan di sekitar pengumuman laba, bahkan setelah mengontrol

besarnya perubahan harga kontemporer. Aspek-aspek disagreement adalah: dispersion in prior

beliefs, change in dispersion, and belief jumbling. Dispersion in prior beliefs adalah level

perbedaan dari harapan sebelum pengumuman laba, change in dispersion adalah perbedaan

dalam tingkat dispersion in beliefs setelah vs sebelum pengumuman laba, dan belief jumbling

terjadi ketika kepercayaan investor mengubah posisi relatif terhadap satu sama lain di sekitar

pengumuman laba. Hasil penelitian kami menunjukkan bahwa masing-masing dari tiga aspek

disagreement terkait dengan keputusan perdagangan investor di sekitar pengumuman laba.

I. PENDAHULUAN

Makalah ini meneliti hubungan antara disagreement di sekitar pengumuman laba akuntansi dan

keputusan perdagangan investor. Penelitian analitikal sebelumnya menunjukkan bahwa volume

perdagangan dapat disebabkan oleh adanya disagreement diantara investor (misalnya, Karpoff

1986; Kirn and Verrecchia 1991. 1994, 1997). Contohnya, Karpoff (1986) menunjukkan bahwa

volume perdagangan pada beberapa saat setelah pengumuman informative kemungkinan adalah

hasil dari salah satu dari dua aspek disagreement: (1) prior dispersion in beliefs dan atau (2)

“jumbling" of beliefs. Dalam konteks ini, prior dispersion mengacu pada perbedaan tingkat

predisclosure dalam kepercayaan investor tentang fundamental suatu sekuritas (misalnya mean

dan varians dari arus kas yang diharapkan). Sebaliknya, jumbling mengacu pada adanya

informasi yang memicu perbaikan keyakinan yang berbeda di seluruh investor dan mengubah

harapan individual yang berhubungan dengan distribusi dari harapan-harapan yang dimiliki oleh

orang lain (mis. dengan penataan kembali kepercayaan di seluruh investor).

Penelitian empiris terdahulu yang hubungannya antara volume perdagangan dan disagreement

yang serupa dengan pengumuman laba memang terbatas. Seperti yang akan didiskusikan di

bagian selanjutnya, tidak ada bukti yang diterbitkan mengenai hubungan antara volume

perdagangan disekitar pengumuman laba dan belief jumbling. Selanjutnya, penelitian

sebelumnya yang masih ada, mengenai hubungan antara volume perdagangan disekitar

pengumuman laba dan dispersion in prior beliefs sudah tercampur-campur dan tidak meyakinkan

karena keterbatasan dalam desain penelitian dan kendala ketersediaan data (misalnya Stickel

1993; Atiase dan Bamber 1994: Abarbanell et al 1995.).

Barron (1995) mengatasi banyaknya keterbatasan-keterbatasan dari studi-studi sebelumnya.

Namun, ia fokus pada hubungan secara umum antara volume perdagangan bulanan dan ukuran-

ukuran dari disagreement bulanan, tanpa memperhatikan informasi yang spesifik seperti

pengumuman laba. Dia melaporkan bukti adanya hubungan positif secara umum antara volume

perdagangan dan aspek dari disagreement termasuk di dalamnya dispersion in prior beliefs and

belief jumbling.

Bukti empiris kami menunjukkan bahwa volume perdagangan sekitar pengumuman laba

meningkat di (1) prior dispersion in beliefs, (2) belief jumbling, and (3) the change in dispersion.

Dengan demikian, masing-masing ukuran disagreement membantu menjelaskan volume

perdagangan sekitar pengumuman laba yang terjelaskan oleh besarnya reaksi harga pada masa

tersebut. Bukti kami bahwa volume perdagangan yang terjadi di sekitar pengumuman laba

meningkat bertepatan dengan disagreement dengan pengumuman laba yang menunjukkan bahwa

perbedaan pendapat ini memiliki konsekuensi ekonomi yang riil. Selain itu, bukti bahwa masing-

masing ukuran dari disagreement (prior dispersion in beliefs, belief jumbling, and the change in

dispersion) memainkan peran dalam menjelaskan kenaikan volume perdagangan di sekitar

pengumuman laba menunjukkan bahwa hubungan antara volume perdagangan sekitar

pengumuman laba dan disagreement tidak akan sepenuhnya ditangkap oleh salah satu tindakan

individual.

II. DASAR-DASAR KONSEP DAN TINJAUAN LITERATUR

Penelitian Teoritis

Teori menunjukkan bahwa volume perdagangan ini terkait dengan lebih dari satu aspek dari

investor disagreement. Sebagai contoh, model Karpoff (1986) ia menemukan bahwa jumlah

investor yang memutuskan untuk melakukan perdagangan meningkat seiring dengan

heterogenitas revisi keyakinan mereka di sekitar kejadian informasi. Revisi-revisi dari keyakinan

secara heterogen menyebabkan timbulnya penataan kembali atau "jumbling" dari tawaran

investor dan pada akhirnya meminta (permintaan) harga yang pada gilirannya merangsang

perdagangan. Walaupun yang dikemukakan Karpoff bukan lah model eksplisit yang bisa

menjelaskan informasi mengenai lingkungan atau bagaimana bentuk kepercayaan dari investor,

ia menunjukkan bahwa belief jumbling adalah hasil dari "disagreement terkait informasi"

(Karpoff 1986, 1085). Karpoff juga menyimpulkan bahwa tanpa adanya belief jumbling, volume

perdagangan dapat timbul hanya dari adanya dispersion in prior belief.

Teori volume perdagangan yang terbaru telah memberikan karakterisasi formal dari lingkungan

informasi yang lebih banyak dan pembentukan belief dari investor. Contohnya adalah Kim dan

Verrecchia (1991), seperti model Karpoff's (1986), model Kim dan Verrecchia (1991) juga

menunjukkan bahwa proporsi saham yang beredar diperdagangkan adalah berhubungan positif

dengan belief jumbling dan dispersion in prior beliefs. Dalam model Kim dan Verrecchia (1991,

313), ketika "traders" merevisi belief-nya secara paralel maka tidak ada volume. Model Kim dan

Verrecchia (1991, 303) juga menyimpulkan bahwa volume perdagangan mengalami penurunan

pada saat ketepatan rata-rata informasi sebelum pengumuman. Ini berarti bahwa ketidakpastian

pengungkapan yang lebih awal (yang Daley et al (1988) sarankan menginduksi dispersion in

prior beliefs yang lebih besar) apabila dikaitkan dengan volume perdagangan yang lebih tinggi

sekitar pengumuman publik. Jadi, model Kim dan Verrecchia (1991) juga mendukung intuisi

bahwa volume perdagangan meningkat pada belief jumbling dan dispersion in prior beliefs.

Sampai saat ini, telah ada beberapa teori mengenai ukuran ketiga dari disagreement yang diteliti

oleh penelitian empiris sebelumnya –change in dispersion (Ziebart 1990; Baron 1995).

Misalnya, pengumuman publik yang informatif dalam model Kim dan Verrecchia (1991) selalu

diharapkan untuk mengurangi dispersi dalam beliefs. Hal ini juga dapat menunjukkan bahwa,

pengumuman yang lebih tepat akan mengarah pada dua hal yaitu (1) volume perdagangan yang

lebih tinggi dan (2) pengurangan yang lebih besar dalam belief dispersion. Namun, model

perdagangan yang lebih baru menggabungkan kekayaan tambahan dengan melonggarkan

beberapa persyaratan tentang homogenitas investor. Sebagai contoh, Kim dan Verrecchia (1997)

yang memperluas model di tahun 1991 mereka dengan memungkinkan investor untuk memiliki

kemampuan pengolahan informasi secara diferensial. Model Kim dan Verrecchia (1997)

menunjukkan bahwa kemampuan pengolahan informasi secara diferensial berarti bahwa

pengumuman laba dapat menyampaikan informasi privat. Informasi privat ini pada gilirannya

akan: (1) mendorong perdagangan di sekitar pengumuman laba dan (2) dapat meningkatkan

dispersi dalam investor’s beliefs segera setelah adanya pengumuman laba. Hal ini bisa

menyebabkan hubungan positif antara volume perdagangan dan perubahan dispersi.

Singkatnya, meskipun model perdagangan investor telah semakin sempurna dan mulai

beranekaragam sejak Karpoff (1986), pemeriksaan model ini mengungkapkan prediksi berulang:

volume perdagangan di sekitar pengumunan laba meningkat dengan (1) the level of pre

disclosure dispersion, dan (2) jumlah belief jumbling di sekitar pengumuman. Literatur teoritis

tidak begitu jelas tentang hubungan antara volume perdagangan dan perubahan dispersi. Namun,

teori belakangan ini dengan karakterisasi yang lebih sempurna dari disagreement menunjukkan

bahwa jika kemampuan pengolahan informasi diferensial memainkan peranan penting dalam

mendorong revisi belief, pengumuman laba yang merangsang peningkatan dispersi juga dapat

menyebabkan ramainya volume perdagangan.

Ilustrasi Dalam Membedakan Antara Aspek-aspek Disagreement

Investor’s belief tidak secara langsung diamati, sehingga penelitian empiris mengenai investor

disagreement telah menggunakan perkiraan laba dari analis sebagai proxy atau wakil untuk

investor’s belief. Disagreement di antara para analis cenderung mengukur disagreement di antara

semua pelaku pasar dengan adanya kesalahan, karena analis merupakan subset dari pelaku pasar

yang relatif baik informasinya. Oleh karena itu, penelitian ini menggunakan prakiraan analis

sebagai proxy dari investor’s belief dalam membangun tindakan disagreement. Langkah-langkah

analis memperkirakan berbasis tiga aspek disagreement yang diuraikan di bawah ini

didefinisikan dalam cara yang konsisten dengan penelitian sebelumnya (misalnya, Ziebart 1990;

Atiase dan Bamber 1994; Baron 1995).

Gambar 1 mengilustrasikan perbedaan antara tiga aspek disagreement dengan menunjukkan

bagaimana lima analis mungkin saja merevisi perkiraan laba tahunan mereka di sekitar interim

(kuartalan) pengumuman laba (masing-masing dilambangkan Q1, Q2 dan Q3). Terbangunnya

the prior dispersion sudah diukur sebagai variasi dalam prakiraan analis (mengenai laba tahunan)

yang dibuat sebelum pengumuman laba interim. Pada gambar 1, dispersi dalam prakiraan kira-

kira sama sebelum Q1 dan Q2, tetapi jauh lebih kecil sebelum Q3. Akibatnya, tingkat

pengukuran dari prior dispersion akan sama sebelum Q1 dan Q2, tetapi jauh lebih kecil sebelum

Q3.

Belief jumbling diilustrasikan sekitar Q1 pengumuman laba. Tingkat belief jumbling terjadi di

sekitar Q1, metrik ini menangkap sejauh mana posisi belief individu relatif berubah dengan

adanya pendistribusian belief yang dimiliki oleh orang lain. Himpunan Q1 revisi proyeksi

menggambarkan bagaimana sebuah pengumuman laba dapat relative mengubah posisi dari suatu

belief analis terhadap ekspektasi analis lain, tanpa mempengaruhi tingkat dispersi. Sekitar Q1,

ada jumbling (seperti yang digambarkan oleh persimpangan atau "membalik" dari F3 dan F4),

tetapi tidak ada perubahan pada tingkat dispersi sejak tingkat dispersi pra-pengumuman sama

dengan tingkat dispersi pasca-pengumuman.

Aspek ketiga dari disagreement adalah change in dispersion. Konstruksi ini telah diukur sebagai

selisih antara dispersi pasca-pengumuman dan pra-pengumuman dalam proyeksi analis. Change

in dispersion berbeda dari belief jumbling karena pengumuman laba bisa menyebabkan belief

menjadi kurang lebihnya menyebar tanpa mengubah posisi relatif mereka (yaitu, tanpa

jumbling). Misalnya, gambar 1 menunjukkan bahwa di sekitar Q3, keyakinan menjadi berbeda-

beda (yaitu, change in dispersion adalah positif), bahkan tanpa jumbling. Sebaliknya, sekitar Q2.

keyakinan memusat (yaitu, change in dispersion adalah negatif). Akhirnya, disekitar Q1, belief

are jumbled dimana beliefs dari beberapa analis ada yang mendekat secara bersama-sama,

sementara yang lain bergerak jauh secara terpisah. Hasil akhirnya adalah bahwa tidak ada

perubahan dispersi sekitar Q1 karena keyakinan tidak konvergen (memusat) maupun divergen

(menyebar), tetapi berada di rata-rata.

Penelitian Empiris

Penelitian empiris sebelumnya mengenai hubungan antara trading volume saat terjadinya

pengumuman laba dan tiga ukuran disagreement masih terbatas dan tidak meyakinkan. Tidak ada

published study yang telah meneliti hubungan antara belief jumbling dan trading di sekitar

pengumuman laba. Sementara Lang et al. (1992) melaporkan bahwa perdagangan sekitar

pengumuman laba meningkat pada variasi dalam revisi peramalan oleh analis, ukuran mereka

sangat berbeda dari konstruksi belief jumbling. Seperti telah dibahas, analisis tambahan dari data

peneliti menunjukkan bahwa belief jumbling, seperti yang diukur dalam penelitian ini,

menemukan bahwa disagreement akan lebih baik untuk mengukur jika dibandingkan pengukuran

berdasarkan variasi dalam revisi peramalan.

Bukti empiris mengenai hubungan antara trading volume sekitar pengumuman laba dan dua

aspek lain dari disagreement juga terbatas dan tercampur-campur. Studi sebelumnya telah

melaporkan bahwa trading volume sekitar pengumuman laba akan meningkat dalam dispersion

in prior bliefs (Atiase dan Bamber 1994) dan pada change in dispersion (Ziebart 1990). Dalam

penelitian sebelumnya terdapat dua keterbatasan, pertama, masing-masing dari penelitian

sebelumnya meneliti satu aspek disagreement tanpa mengontrol aspek-aspek lain dari

disagreement, yang dapat menyebabkan masalah tidak masuknya atau dihilangkannya variabel.

Kedua, baik Atiase dan Bamber (1994) maupun Ziebart (1990) tidak mengeleminasi adanya

potensi stale forecasts dari pengukuran disagreement. Permasalahan stale forecasts kebanyakan

berdampak pada pengukuran disagreement paling mungkin untuk ikut membaurkan perubahan

dalam forecast (seperti belief jumbling dan change in dispersion).

Working paper Stickel (1993) tidak menaklukan dua batasan tersebut. Namun, dengan

menggunakan pengukuran disagreement dari stale forecasts potensial, Stickel (1993)

menemukan tidak adanya hubungan antara trading volume disekitar pengumuman laba dan

dispersion in prior beliefs, belief jumbling dan change in dispersion. Abarbanell et al. (1993, 29-

30, 1994, 19) menunjukkan, hasil dari Stickel's (1993) menimbulkan pertanyaan tentang

pengaruh dari adanya potensi stale forecasts dari Ziebart (1990) dan Atiase dan Bamber (1994),

karena studi ini tidak menghilangkan potensi stale forecasts. Sayangnya studi yang dilakukan

Stickel (1993) terkait tentang ketersediaan data rincian mengenai peramalan laba oleh analis

secara individual jauh lebih terbatas dibandingkan pada kasus yang saat ini. Terbatasnya

ketersediaan data nantinya akan membatasi kekuatan dari tes statistik. Akibatnya, hubungan

antara trading volume di sekitar pengumuman laba dan dispersion in prior beliefs, belief

jumbling dan change in dispersion tetap menjadi suatu pertanyaan.

Peran dari “Kontrol” variabel dalam Mempelajari Hubungan Antara Disagreement dan

Fakta Trading Volume dengan Earning Announcement

Penelitian sebelumnya menyarankan bahwa terdapat faktor lain selain disagreement

mempengaruhi trading volume di sekitar pengumuman laba. Akibatnya, untuk memeriksa

kekuatan penjelas dari tiga variabel disagreement, penelitian ini juga meneliti hubungan antara

trading volume di sekitar pengumuman laba dan pengukuran dari ketiga disagreement, dimana

keadaan variabel yang dirancang untuk mengontrol faktor-faktor lain untuk faktor yang

berpotensi menjadi rancu.

Beberapa penelitian empiris menunjukkan bahwa tes empirical trading volume di sekitar

pengumuman laba untuk megontrol likuiditas perdagangan (misalnya, Kim dan Verrecchia

1991). Akibatnya, variabel kontrol pertama peneliti adalah ukuran dari market-wide trading.

Akuntansi untuk perbedaan lintas-temporal dalam persentase market-wide saham beredar yang

diperdagangkan mengontrol likuiditas hasil trading dari pergeseran preferensi konsumen,

perubahan tingkat suku bunga, portofolio re-balancing, dan spekulasi pada efek lainnya.

Variabel kontrol yang kedua adalah besarnya tingkat pengembalian kontemporer secara absolut.

Menurut Arbanell et al . (1995, 49) studi analisis yang menggunakan dispersi dalam peramalan

seorang analis sebagai proxy untuk investor disagreement seharusnya menyertakan besarnya

perubahan harga kontemporer untuk mengontrol baik ketepatan dan kejutan yang terkandung

dalam rata-rata 'belief revision' investor.

Karena penelitian empiris sebelumnya menunjukkan bahwa ukuran perusahaan berbanding

terbalik dengan persentase saham yang diperdagangkan di sekitar pengumuman laba (Bamber

1987), variabel kontrol ketiga adalah nilai pasar ekuitas umum. Bagaimanapun, kontrol ukuran

perusahaan cenderung abstrak dari beberapa efek disagreement, sehingga pencantuman ukuran

perusahaan dalam analisis ini menunjukkan dampak dari disagreement yang merupakan efek

firm-size yang independen.

Studi empiris terdahulu menunjukkan bahwa surprise in earning berhubungan positif dengan

trading volume di sekitar pengumuman laba kuartal (Bamber 1987). Oleh karena itu, variabel

kontrol keempat adalah besarnya kejutan kontemporer di pengumuman laba interim (sementara).

Surprise in earning bisa menghasilkan disagreement dalam perdagangan jika investor

menyesuaikan portofolio mereka untuk mencerminkan perubahan dalam ekspektasi atau

pergeseran risiko yang dirasakan yang dimiliki oleh semua investor.

III. RESEARCH METHOD

Pemilihan Sampel

Sampel terdiri dari 1.972 earning announcement interim (kuartalan), antara kuartal pertama

tahun 1984-kuartal terakhir 1994, yang memenuhi persyaratan berikut :

1. Tanggal pengumuman laba perkuartal tersedia di COMPUSTAT kuartal Primer, Sekunder, dan

Tersier.

2. Data trading volume dan stock return tersedia di CRSP NYSE/AMEX pada hari sebelum

pengumuman laba dan hari pengumuman laba.

3. Baik saat peramalan pre-interim dan post-interim pengumuman laba dari laba tahunan tersedia di

file I/B/E/S. agar bisa termasuk dalam sampel, lima atau lebih analis individual harus

mengeluarkan peramlan dalam 45 hari sebelum pengumuman laba dan analisis peramalan

tersebut harus direvisi paling lambat 30 hari setelah pengumuman laba.

4. Setidaknya satu proyeksi laba interim (kuartal) tersedia dalam file I/B/E/S atau laba actual dari

kuartal yang sama setidaknya ada dalam file COMPUSTAT kuartal.

Disagreement Measure

Dispersion in Prior Belief

Dispersion in prior belief pada pengumuman laba sementara diukur sebagai deviasi standar

perkiraan analis dari pendapatan tahunan, dibagi dengan nilai absolut dari rata-rata estimasi.

Ukuran dispersi berdasarkan semua perkiraan analis untuk annual earning tahun t yang telah

dikeluarkan dalam waktu 45 hari sebelum pengumuman laba sementara. Metrik yang dihasilkan

kemudian dinotasikan LPRIORDISP.

Belief Jumbling

Belief Jumbling terjadi ketika ekspektasi dari investor individu berubah secara relatif dengan

pendistribusian harapan yang dimiliki oleh orang lain. Berdasarkan Barron (1995), kita

mengukur belief jumbling sebagai hubungan komplementer antara posisi relatif dari perkiraan

analis individu dari pra dan pasca. Metrik yang dihasilkan kemudian dilambangkan LJUMB.

Tambahan analisis data peneliti menunjukkan bahwa ukuran jumbling menangkap disagreement

lebih baik diukur berdasarkan variasi dari revisi peramalan.

Change in Dispersion

Perubahan dalam peramalan dispersi mencerminkan sejauh mana keyakinan, rata-rata,

penyimpangan (atau konvergen) di sekitar pengumuman laba. Untuk mengukur variabel ini,

pertama kita menghitung standar deviasi pengumuman post-interim perkiraan analis (dari

pendapatan tahunan berikutnya) yang dikeluarkan dalam waktu 30 hari setelah pengumuman

laba sementara. Dari standar deviasi post-pengumuman, kita kurangi deviasi standar pra-

pengumuman (laba tahunan) perkiraan yang dikeluarkan dalam waktu 45 hari, sebelum

pengumuman laba sementara. Perubahan standar deviasi dari perkiraan ini dikurangi dengan nilai

absolut dari perkiraan pra-pengumuman. Metrik yang dihasilkan dinotasikan ΔDISP.

Trading Volume Measure

Volume perdagangan selama periode pengumuman laba meliputi perdagangan yang disebabkan

oleh: (1) pengumuman laba dan (2) perdagangan untuk alasan seperti menyeimbangkan

pendapatan dan pemakaian, dan kembali ke kondisi seimbang (rebalancing) portofolio. Untuk

tujuan eksposisi, kita mengistilahkan kategori kedua dengan likuiditas perdagangan. Yang

menjadi ukuran pertama adalah total persentase harian saham beredar yang diperdagangkan

(Atiase dan Bamber 1994, Baron 1995). Penelitian sebelumnya telah menunjukkan bahwa

sebagian besar reaksi volume perdagangan terjadi selama hari -1 sampai +1 relatif terhadap

pengumuman pendapatan, sehingga peneliti mengakumulasikan trading volume berlangsung

selama 3 hari. Metrik yang dihasilkan selanjutnya dinotasikan LVOL.

Kim dan Verrecchia (1991, 304), di sisi lain, merekomendasikan bahwa nilai tes empiris untuk

segala likuiditas perdagangan. Salah satu cara untuk meringkaskan dari perdagangan likuiditas

untuk mengendalikan perdagangan market-wide kontemporer. Peneliti menyajikan analisis yang

mengontrol untuk mempengaruhi market-wide pada perdagangan harian perusahaan-spesifik

dengan memasukkannya sebagai variabel independen (kontrol) dari persentase saham yang

diperdagangkan untuk semua perusahaan NYSEI/AMEX. Sementara ini ringkasan dari likuiditas

perdagangan terkait dengan faktor ekonomi makro, perbedaan sistematis masih bisa muncul

dalam perdagangan likuiditas di seluruh perusahaan. Untuk mengontrol kemungkinan ini,

peneliti mengikuti Atiase dan Bamber (1994) dan Kross et al. (1994) dan menyesuaikan dari

median perusahaan spesifik pada saat periode yang tidak diumumkannya laba pada tingkat

perdagangan. Secara khusus, peneliti menghitung volume perdagangan untuk jangka waktu 3

hari berdekatan selama 249 hari sebelum peristiwa pengumuman laba. Peneliti menghitung

median ini jangka waktu 3 hari, ukuran periode non-announcement, dan mengurangi median ini

dari 3 hari pengumuman laba pada periode perdagangan, untuk menghasilkan median

disesuaikan ukuran perdagangan "Metrik yang dihasilkan selanjutnya dinotasikan MDAJVOL.

Analisis MDAJVOL menghasilkan wawasan sejauh mana tindakan disagreement yang

berhubungan dengan volume perdagangan luar itu biasanya diamati selama periode non

pengumuman pendapatan.

Variabel Kontrol

Kontrol peneliti dengan dampak dari perdagangan market-wide adalah persentase semua saham

yang beredar di perusahaan NYSEI AMEX yang diperdagangkan selama event window 3-hari

(dilambangkan MKTVOL). Kontrol untuk magnitude absolut dari perubahan harga kontemporer

didefinisikan sebagai nilai absolut dari pengembalian saham biasa perusahaan, dihitung selama

event window 3-hari (dilambangkan ABSRET). Variabel kontrol untuk ukuran perusahaan,

SIZE, diukur sebagai nilai pasar ekuitas umum pada akhir hari -1 sebelum tanggal pengumuman

(interim) laba. Akhirnya, earning surprise didefinisikan sebagai nilai absolut dari selisih antara

rata-rata para analis perkiraan laba interim dan laba interim aktual per saham (sebelum hal luar

biasa), dikurangi dengan nilai absolut dari perkiraan rata-rata. Langkah ini selanjutnya

dinotasikan ABSUE. Variabel kontrol yang dihasilkan ditandai LMKTVOL, LABSRET, LSIZE

dan LABSUE, masing-masing.

Spesifikasi Model

Peneliti menyelidiki tiga model terpisah yang berbeda dalam variabel kontrol yang disertakan.

Model pertama menilai kekuatan penjelas tambahan masing-masing dari tiga ukuran

disagreement :

Model 1:

Trading Volumej = a0 + a1 LPRIORDISPj + a2 LJUMBj + a3 ΔDISPj + ej (1)

Dimana : j = subscript perusahaan-kuartal, ej = kesalahan untuk perusahaan pada kuartal j.

Model kedua menambahkan dua variabel kontrol yang memiliki setidaknya beberapa dukungan

teoritis: perdagangan market-wide dan besarnya absolut pengembalian kontemporer:

Model 2:

Trading Volumej = b0 + b1 LPRIORDISPj + b2 LJUMBj + b3 ΔDISPj + b4 LMKTVOLj + b5

LABSRETj + uj (2)

Model akhir menambahkan variabel kontrol yang tersisa dengan spesifikasi dalam Model 2:

Model 3 :

Trading Volumej = c0 + c1 LPRIORDISPj + c2 LJUMBj + c3 ΔDISPj +c4 LMKTVOLj + c5

LABSRETj + c6 LSIZEj + c7 LABSUEj+ wj. (3)

IV. HASIL

Statistik Deskriptif

Tabel 1 menyediakan statistik deskriptif. Rata-rata, sekitar 1 % sampel saham perusahaan yang

beredar diperdagangkan 3 hari sekitar pengumuman laba sementara. Seperti pada penelitian

sebelumnya (misalnya, Morse 1981), volume perdagangan cenderung positif. Prior dispersion

juga memiliki kemiringan positif, sebagaimana telah didokumentasikan sebelumnya (Barron

1995). Korelasi median (rata-rata) antara perkiraan analis individu sebelum dan sesudah adalah

0,589 (0,477). Dengan demikian, untuk pengumuman laba "khusus" dalam sampel peneliti,

posisi relatif dari perkiraan para analis sebelumnya hanya menjelaskan 34,6% dari perkiraan

posisi berikutnya. Hal ini konsisten dengan belief jumbling yang terjadi di sekitar pengumuman

laba.

Tabel 1 menunjukkan bahwa rata-rata ΔDISP secara signifikan negatif (α ≤ 0,01). Hal ini

menunjukkan bahwa rata-rata, keyakinan yang konvergen lebih besar dari yang divergen sekitar

pengumuman laba.

Korelasi sederhana antara variabel volume perdagangan dan variabel disagreement muncul

dalam tabel 2. Seperti yang diharapkan, volume perdagangan ini berkorelasi positif dengan prior

dispersion dan belief jumbling. Korelasi ini mendukung prediksi peneliti berdasarkan teori

Karpoff (1986) bahwa volume perdagangan sekitar pengumuman publik mungkin dihasilkan dari

(1) dispersion in prior beliefs dan/atau (2) belief jumbling. Namun, korelasi sederhana dilaporkan

dalam tabel 2 menunjukkan bahwa volume perdagangan sekitar pengumuman laba mungkin

tidak berpengaruh secara signifikan terhadap chenge in dispersion sekitar pengumuman tersebut.

Analisis Regresi Berganda

Sangatlah penting untuk mempertimbangkan model 1, yang meliputi hanya tiga variabel

disagreement, karena banyak variabel kontrol yang telah digunakan untuk menjelaskan volume

perdagangan pada literatur sebelumnya yang kurang memiliki dukungan yang kuat dalam hal

konsensus dari penelitian teoretis

Pada baris pertama dari tabel 3, peneliti melaporkan hasil regresi saat LVOL, persentase saham

beredar yang diperdagangkan, adalah variabel dependen. Hasil ini menunjukkan bahwa

dispersion in prior beliefs, diwakili oleh LPRIORDISP, secara positif berhubungan dengan

volume perdagangan sekitar pengumuman laba (α ≤ 0.0001). Bukti bahwa koefisien LJUMB

signifikan positif (α <0,0001) mengungkapkan bahwa volume perdagangan sekitar pengumuman

laba secara positif berhubungan dengan belief jumbling, bahkan setelah pengendalian untuk dua

aspek lain dari disagreement. Jadi, bukti peneliti konsisten dengan model-model yang

menunjukkan perdagangan di sekitar pengumuman laba meningkat pada keduanya baik

dispersion in prior dan belief jumbling (misalnya, Karpoff 1986).

Akhirnya, ΔDISP secara signifikan berhubungan positif dengan volume perdagangan sekitar

pengumuman laba (α = 0,001). Volume perdagangan meningkat dengan change in dispersion,

setelah mengendalikan efek dari LPRIORDISP, LJUMB dan setelah mengeliminasi stale

forecast yang potensial.

Peneliti melakukan analisis tambahan dari hubungan positif (diamati dalam tabel 3) antara

volume perdagangan sekitar pengumuman laba dan variabel ΔDISP diadopsi dari penelitian

sebelumnya. Tujuan peneliti adalah untuk mengetahui apakah hubungan ini terutama disebabkan

oleh indikasi sederhana ΔDISP apakah positif atau negatif (yaitu, apakah belief yang divergen

atau konvergen, pada rata-rata), atau apakah hubungan yang diamati terutama disebabkan oleh

absolute magnitude ΔDISP. Hasil dari analisis tambahan menunjukkan bahwa efek ΔDISP

didokumentasikan dalam tabel 3 terutama disebabkan sign daripada magnitude ΔDISP. Setelah

mengontrol prior dispersion dan belief jumbling peneliti menemukan secara signifikan

perdagangan di sekitar pengumuman laba ketika ΔDISP adalah positif (yaitu, keyakinan, rata-

rata, divergen) daripada ketika ΔDISP negatif (yaitu, belief pada rata-rata, konvergen).

Selanjutnya, peneliti memperkirakan model 1 dengan menggunakan alternatif ukuran volume

perdagangan, MDAJVOL. Penghitungan ini disesuaikan untuk pengumuman perusahaan yang

spesifik pada median tingkat perdagangan perusahaan pada periode non- pengumuman laba,

untuk mengendalikan setiap perbedaan cross-sectional dalam perdagangan likuiditas. Analisis ini

menghasilkan wawasan sejauh mana tindakan disagreement yang terkait dengan perdagangan

luar yang biasanya diamati selama periode non- pengumuman laba. Baris kedua dalam tabel 3

menunjukkan bahwa, seperti LVOL, koefisien dari masing-masing tindakan disagreement secara

signifikan positif (α ≤ 0,001). Singkatnya, bukti dalam tabel 3 menunjukkan bahwa masing-

masing dari tiga ukuran disagreement memainkan peranan tambahan dalam menjelaskan volume

perdagangan sekitar pengumuman laba, setelah mengendalikan aspek lain dari disagreement, dan

setelah mengeliminasi potensi stale forecast.

Tabel 4 melaporkan hasil dari model estimasi 2 yang meliputi besaran dari perdagangan market-

wide dan variabel kontrol contemporaneous absolute return, dan model 3, yang meliputi

semuanya yaitu keempat variabel kontrol: perdagangan market-wide, contemporaneous absolute

return, ukuran perusahaan, dan contemporaneous absolute earning surprise. Baris pertama

dalam tabel 4 melaporkan hasil model 2 menggunakan LVOL. Sekali lagi, semua ukuran ketiga

disagreement secara signifikan positif terkait dengan LVOL (α ≤ 0,004). Bukti bahwa volume

perdagangan meningkat dengan dispersion in prior belief, belief jumbling, dan change in

dispersion (bahkan setelah mengendalikan besarnya reaksi harga) menambahkan daftar Bamber

dan Cheon (1995) faktor-faktor yang terkait dengan perbedaan antara besaran volume dan reaksi

harga terhadap pengumuman laba.

Baris kedua dalam tabel 4 melaporkan hasil dari mengestimasikan model 3 menggunakan LVOL

untuk mengukur volume perdagangan. Bahkan setelah termasuk semua variabel kontrol yang

berpotensi abstrak bagi beberapa efek disagreement. LPRIORDISP, LJUMB, dan ∆DISP semua

tetap positif terkait tingkat total volume perdagangan sekitar pengumuman laba (α ≤ 0,008).

Baris ketiga dalam tabel 4 melaporkan hasil estimasi model 2, menggunakan median-adjusted

volume perdagangan. Seperti LVOL, bahkan setelah mengendalikan besarnya pengembalian

kontemporer, semua ketiga variabel disagreement tetap signifikan pada α ≤ 0,04. Dengan

demikian, disagreement menjelaskan volume perdagangan sekitar pengumuman laba yang tidak

berhubungan dengan besarnya reaksi harga.

Baris keempat dalam tabel 4 melaporkan hasil estimasi model 3 (yang mencakup semua variabel

kontrol), manggunakan volume median-adjusted. Baik LJUMB dan ∆DISP masih memiliki

koefisien positif secara signifikan (α ≤ 0,02), sedangkan koefisien dari LPRIORDISP tidak lagi

secara signifikan positif (α = 0,24). Tidaklah mengherankan bahwa (1) menggunakan median-

adjusted volume perdagangan dan (2) termasuk semua variabel “kontrol” independen, yang

saling dikombinasi akan menghilakan efek LPRIORDISP. Pertama, baik median volume

perdagangan periode non- pengumuman laba dan LPRIORDISP yang diukur saat periode

predisclosure. Meringkas dari tingkat median abstrak perdagangan yang non-pengumuman laba

dari bagian efek disagreement dengan memisahkan hubungan antara tingkat predisclosure

“khusus” perdagangan dan dispersion. Kedua, LPRIORDISP berkorelasi negatif dengan variabel

kontrol LSIZE (24 persen) dan berkorelasi positif dengan variabel kontrol LABSUE (39 persen),

dan ketiganya menunjukkan ketidakpastian predisclosure pada berbagai tingkat. Kurangnya

informasi predisclosure yang tersedia tentang perusahaan-perusahaan kecil (misalnya, Grant

1980) yang meningkatkan ketidakpastian predisclosure. Semakin besar ketidakpastian

predisclosure, para analis lebih cenderung tidak setuju tentang pengumuman laba yang akan

datang dan earning surprise yang sebenarnya dapat terjadi. Menemukan signifikansi positif

LPRIORDISP dengan volume perdagangan dalam model tidak termasuk LSIZE dan LABSUE

(model 1 dan 2), dan tidak signifikan dalam model yang mencakup kedua variabel kontrol

(model 3), menunjukkan bahwa mengendalikan LSIZE dan LABSUE menghapus bagian dari

efek LPRIORDISP. Bukti ini, konsisten dengan argumen bahwa LSIZE dan LPRIORDISP

menunjukkan ketidakpastian pengaruh ex ante tentang laba yang akan datang dan disagreement

yang dihasilkan, sedangkann LABSUE menunjukkan pengaruh ex post terhadap ketidakpastian

ini (Daley et al. 1988).

V. KESIMPULAN DAN IMPLIKASI

Penelitian yang muncul tentang disagreement investor dalam kurun waktu pengumuman earnigs

telah banyak dilakukan (Karpoff 1986, Kim dan Verrecchia 1991 dan sebagainya). Secara garis

besar, teori-teori ini menyimpulkan bahwa perdagangan saham di seputar pengumuman earnings

berpotensi digerakkan oleh berbagai aspek dari konteks disagreement investor. Hal ini antara

lain: (1) Dispersion in belief terhadap informasi fundamental perusahaan (2) jumbling dispersion.

Walau Disagreement yang terjadi di kalangan investor juga bisa menstimulasi volume

perdagangan saham dalam bermacam-macam cara, sangat sedikit bukti empris yang bisa

dijadikan bahan untuk mendukung konsep ini. Untuk itu penelitian ini hadir untuk menjadi

pelopor dalam penelitian tentang penemuan faktor yang mempengaruhi volume perdagangan

dalam kurun waktu pengumuman earnings dengan mengatasi berbagai kendala yang dihadapi

dalam penelitian.

Dalam penelitian ini, ditemukan tiga aspek yang berkaitan dengan disagreement investor

tersebut, dimana dua poin awal sama seperti yang dikemukan penelitian terdahulu. Bedanya ada

pada penambahan faktor perubahan variasi kepercayaan.

Pembuktian tentang hubungan antara berbagai aspek disagreement dan perdagangan diseputar

pengumuman earnings memiliki makna bagaimana disagreement dikaitan dengan konsekuensi

ekonomis, dalam hal ini keputusan investor dalam memperdagangkan sahamnya. Berbagai

penelitian menunjukkan kualitas laporan keuangan mempunyai berdampak kepada variasi

kepercayaan investor. Untuk itu, penelitian ini menunjukkan bahwa variasi tersebut berhubungan

dengan laporan keuangan yang akan mempunyai konsekuensi ekonomis dalam hal keputusan

investor untuk melakukan aksi jual beli di seputar pengumuman earnings. Bukti dalam penelitian

ini bermanfaat bagi pembuat kebijakan (policy maker) karena kebijakan pelaporan laporan

keuangan sejalan dengan tujuan untuk mengungkapkan ke publik bahwa para “pemain” di bursa

membatasi volume perdagangan dikarenakan mempunyai hak istimewa dalam memperoleh dan

memproses informasi (Morse;1980).