Ugefokus - Danske Bankfile/... · 2018. 11. 8. · Den græske premierminister Antonis Samaras mødes lørdag med Frankrigs præsident François Hollande for bl.a. at diskutere, om

www.danskeresearch.com

Investment Research

Fokus i den kommende uge

Jackson Hole-konferencen vil måske gøre os lidt klogere på, hvad der vil ske i

amerikansk og europæisk pengepolitik i den nærmeste fremtid.

Den græske premierminister Antonis Samaras mødes lørdag med Frankrigs præsident

François Hollande for bl.a. at diskutere, om Grækenland kan få mere tid til at opfylde

betingelserne i redningspakken.

Vi venter et lille fald i det tyske erhvervstillidsindeks ifo til trods for stigningen i

PMI-indekset for tysk industri.

Efter det overraskende fald i HSBC PMI-indekset for kinesisk industri er der også lagt

op til en skuffelse fra Kinas andet PMI-indeks NBS.

Vi venter uændret pengepolitik på ugens møde i den norske centralbank. Der vil især

være fokus på meldingerne om den fremtidige pengepolitik.

I Sverige får vi vigtigt nyt forud for det næste møde i Riksbanken, når der kommer tal

for detailsalget, handelsbalancen og erhvervs- og forbrugertilliden.

Ugen der gik

Opturen på finansmarkederne tabte noget af pusten i den forløbne uge, fordi

investorerne holder vejret, mens de venter på nyt om EU’s redningspakke til

Grækenland og om udsigterne til, at ECB intervenerer i det græske

obligationsmarked.

De foreløbige skøn for de globale PMI-indeks peger mod en stabilisering i USA og

Europa, men fortsat fald i Kina, og minder dermed investorerne om, hvor skrøbelig

situationen er.

I USA er der nu igen forventninger om flere kvantitative pengepolitiske lempelser

efter skuffende tal fra arbejdsmarkedet og forbrugertilliden.

PMI-indeksene stabiliserer sig Markederne tager en pause

Kilde: Reuters EcoWin Kilde: Reuters EcoWin

10 11 12 13

42.5

45.0

47.5

50.0

52.5

55.0

57.5

60.0

42.5

45.0

47.5

50.0

52.5

55.0

57.5

60.0Indeks Indeks

EU service

China fremst.

EU fremst.

US fremst.

24. august 2012

Redaktører Allan von Mehren +45 4512 8055 [email protected] Steen Bocian +45 45 12 85 31 [email protected]

Indhold

Fokus i den kommende uge .............................. 2 Ugen der gik ....................................................................... 5 Ugen der gik i Skandinavien ............................. 7 Læs mere ............................................................................. 8 Renter: Skift i momentum .................................. 9 Valuta: Fed sætter dollaren under pres ..................................................................................................... 10 EMEA Update.............................................................. 11 Råvarer: Stigninger på håb om lempelser, men Kina bekymrer fortsat ..................................................................................................... 12 Kredit: Flere udstedelser, tak...................... 13 Finansielle udsigter .............................................. 14 Makroprognose ........................................................ 16 Finansprognose ........................................................ 17 Kalender ........................................................................... 18

Ugefokus

Forsigtig – skrøbeligt gods

Financial views

Se side 17 19

Kilde: Danske Bank

Major indices

08-Jun 3M 12M

10yr EUR swap 1.78 1.75 2.20

EUR/USD 125 128 136

08-Jun 6M 12-24M

S&P500 1315 5%-10% 5%-10%

mailto:[email protected]

2 | 24. august 2012 www.danskeresearch.com

Uge

foku

s

Ugefokus


Globalt

I næste uge holder en del Fed-medlemmer tale i USA på den årlige centralbank-

konference i Jackson Hole. Formanden, Ben Bernanke, holder sin tale fredag. Den bør

blive særdeles interessant efter referatet fra det seneste FOMC-møde (se FOMC

minutes - more easing coming up), som tydede på, at mange af komiteens medlemmer

er klar til handling. Hvis Bernanke afstikker en blød linje, vil der være stor

sandsynlighed for yderligere pengepolitisk lempelse på mødet den 13. september.

Desuden kan Bernanke benytte lejligheden i Jackson Hole til at skitsere den

fremtidige kommunikation fra FOMC vedrørende komiteens holdning og især kursen

for Fed funds-renten. I det seneste år har Federal Reserve foretaget flere ændringer i

sin kommunikationsstrategi, og det ser ud til at være en løbende proces. Et andet

varmt emne er, hvilke instrumenter den amerikanske centralbank har tilbage i

værktøjskassen, og eventuelle kommentarer om dette kunne også være interessante.

Torsdag offentliggøres kerneinflationen. Den er Federal Reserves foretrukne

inflationsmål, og vi vil derfor være opmærksomme på, om inflationen stadig falder.

Vi venter en stigning på 0,1 % m/m og 1,7 % å/å, hvilket er pænt inden for Federal

Reserves komfortzone, og det giver centralbanken mulighed for at fokusere på sin

anden hovedopgave – beskæftigelsen.

Endelig forventer vi, at forbrugertilliden holder stand og forbliver stort set uændret, da

effekten fra de stigende oliepriser er blevet opvejet af de seneste aktiekursstigninger.

Vi forventer, at tilliden fra University of Michigan er uændret på 76,6. Tilliden fra

Conference Board ventes at falde moderat efter sidste måneds store fremgang og ligge

på 65,4. Tallet har ligget stabilt over 60 point i hele 2012, efter at have ramt en

historisk bund på 25 i begyndelsen af 2009. Det ligger dog stadig et godt stykke under

niveauet på ca. 100 fra før finanskrisen.

Grækenlands premierminister Antonis Samaras mødes med Francois Hollande

lørdag for at diskutere forlængelse af den græske redningspakke.

De tyske Ifo-forventninger mandag kan vise et lille fald trods stigningen i det tyske

PMI fremstilling. Vores Ifo-model indikerer et fald til 95,0 fra 95,6, og niveauet for

PMI fremstilling peger også på, at Ifo kan falde mere.

ECB’s offentliggørelse af den monetære udvikling for euroområdet, som kommer

tirsdag, vil vise, om udlånet er faldet igen. M3-pengemængdevæksten er på vej opad,

men er dog stadig på moderate niveauer.

De spanske tal for realkreditlån mandag og BNP-underkomponenterne tirsdag vil

sandsynligvis bekræfte den svage økonomiske udvikling i Spanien. De foreløbige

BNP-tal viste, at Spaniens BNP skrumpede 0,4 % i 2. kvartal. Underkomponenterne

vil formentlig afsløre, at den indenlandske efterspørgsel er hårdt ramt, mens

nettoeksporten bidrager positivt til væksten, da importen er faldet mere end eksporten.

Tysk inflation, som kommer onsdag, ventes at vise, at Tysklands inflation er under

kontrol, men inflationen for euroområdet vil fortsat ligger over målsætningen. EU-

Kommissionens tillidsindikatorer ventes at bekræfte, at tilliden stabiliserer sig på lave

niveauer.

Kerneinflationen stadig under kontrol

– giver plads til flere lempelser fra Fed

09 10 11 120.250.500.751.001.251.501.752.002.252.502.75

0.250.500.751.001.251.501.752.002.252.502.75

% %

comfort zone

3m ændring, ann.

Kerne PCE

Kilde: Reuters Ecowin

Ifo-forventningerne stabiliseres

måske ikke endnu


00 02 04 06 08 10 12

30

35

40

45

50

55

60

65

70

80

90

100

110

120Indeks

Indeks

<< Ifo forventninger

Euroland PMI industri >>

http://danskeanalyse.danskebank.dk/abo/FOMCminutes220812/$file/FOMCminutes_220812.pdf



Uge

foku

s

Ugefokus

Storbritanniens BNP for 2. kvartal vil formentlig blive opjusteret, når det statistiske

kontor (ONS) offentliggør sit andet estimat for aktiviteten i sidste kvartal. Men det

bliver ikke kønt; det bedste, vi kan forestille os, er en tilbagegang på 0,4 % i forhold

til det første estimat på -0,7 %. Dermed vil Storbritannien fortsat være i recession, og

det er uklart, hvornår økonomien bliver bedre. Vi tror fortsat, at Bank of England vil

annoncere flere kvantitative lempelser i november og nedsætte renten med 25bp til

0,25 %. Det bliver interessant at se, om huspriserne fra Nationwide for august viser, at

afmatningen nu også har bredt sig til boligmarkedet.

I Kina er hovedbegivenheden i næste uge PMI fremstilling for august fra NBS. Det

overraskende fald i det foreløbige PMI fremstilling fra HSBC til 47,8 fra 49,3 tyder

på, at NBS’ PMI for august også kan blive en skuffelse.

Næste uge bliver travl i Japan, hvor de fleste nøgletal for juli udsendes. De relativt

omfattende produktionsplaner tyder på, at Japans industriproduktion vil stige med

1,7 % m/m i juli. Det bliver især interessant at se produktionsplanerne for august og

september, som bliver udsendt i forbindelse med tallene for industriproduktionen, da

de er en markant indikator for den underliggende styrke i økonomien efter sidste uges

svage BNP-tal for 2. kvartal. Fredag får vi endnu en indikation af situationen i

fremstillingssektoren med PMI fremstilling fra Markit/JMMA for august.

Dertil kommer tal for Japans inflation. Efter en periode med sigende priser tidligere i

2012, ser det ud til, at deflationen er tilbage på menuen. Dette kombineret med en

stærk yen og en japansk økonomi, der tilsyneladende er ved at miste pusten, kan åbne

døren for yderligere økonomiske lempelser.

Skandinavien

I Danmark vil interessen i næste uge sandsynligvis være rettet imod regeringens

finanslovsudspil, og det politiske efterspil. Derudover byder ugen også på et par

meget interessante nøgletal. Onsdag offentliggøres nationalregnskabstal for 2. kvartal.

Her skønner vi at BNP stiger med 0,25 % både q/q og å/å. Privatforbruget ser ud til at

være faldet, men eksporten har klaret sig godt. Den store ukendte faktor er, om vi ser

effekten af regeringens ”kickstart”, der var helt fraværende i 1. kvartal. Yderligere

kommer der nye tal for arbejdsløsheden i juli måned. Her venter vi en stigning på

1.000 personer i forhold til juni måned.

I Sverige byder den kommende uge på en del interessante tal – de sidste før

Riksbankens rentebeslutning i begyndelsen af september. Ugen starter med

detailsalget for juli (mandag kl. 9.30), og der er risiko for flere skuffelser i lyset af det

foreløbige indeks for et par uger siden. Tirsdag (kl. 9.30) kommer handelsbalancen,

og vi venter fortsat en vis forringelse i betragtning af den svenske krone og den

skrøbelige situation på mange eksportmarkeder. Men J-kurve-effekten, hvor importen

straks er billigere pga. den stærkere svensk krone, kan betyde, at vi stadig er en måned

eller to for tidligt på den. Under alle omstændigheder skal vi se på eksport- og

importtallene hver for sig for at få en ide om, hvad de betyder for svensk økonomi

fremover. På onsdag (kl. 9.00) kommer der så forbruger- og erhvervstillid fra det

svenske konjunkturinstitut, og vi har en fornemmelse af, at de vil være stort set

uændrede.

Hvis alle tallene viser sig at være som ventet, kan det måske give indtryk af, at svensk

økonomi buldrer af sted. Det er dog langtfra nok til at ændre vores forventning om en

uændret stemmefordeling på det pengepolitiske møde den 5. september

(offentliggøres den 6. september). For at det skal ske, skal Riksbanken – helt ud af det

blå – begynde at lægge vægt på den udenlandske udvikling og tage højde for effekten

af den svenske krone. Næste uges tal vil ganske enkelt ikke være tilstrækkelige.

I den kommende uge holdes der rentemøde i Norge. Vi venter ingen renteændring på

dette møde, så spændingen vil være rettet mod, hvilke signaler Norges Bank udsender

om den videre rentefastsættelse. Siden den pengepolitiske rapport fra juni er de

udenlandske terminsrenter faldet, især i Europa, og det betyder, at markedet tror, at

det tager længere tid, før de udenlandske renter stiger. Samtidig er den norske

kronekurs p.t. noget stærkere end Norges Bank forventede i juli. Dette trækker i

HSBC peger på svækkelse af PMI fra

NBS


Industriproduktionen stiger igen

Kilde: Reuters Ecowin og det japanske økonomi-,

handels- og industriministerium

Vigtige tal, men ikke afgørende for

Riksbankens september-beslutning

Kilde: Sveriges Statistik, Danske beregninger

07 08 09 10 11 1237.540.0

42.5

45.0

47.5

50.0

52.5

55.0

57.5

60.0

37.540.0

42.5

45.0

47.5

50.0

52.5

55.0

57.5

60.0Indeks IndeksNBS PMI

HSBC PMI

03 05 06 07 08 09 10 11 12-75

-50

-25

0

25

50

75

100

1525

35

45

55

65

75

85

95

105Indeks % 3m, ann.

Industriproduktion >>

(grøn linie er produktionsplaner)

<< Japan, PMI new orders

11 12

-1

0

1

2

3

4

5

6

-7,5

-5,0

-2,5

0,0

2,5

5,0

7,5

10,0SEK mia. å/å % å/å

<< Handelsbalance

Retail sales >>


Uge

foku

s

Ugefokus

retning af lavere renter. Den økonomiske vækst i Norge ser ud til at holde sig oppe,

olieprisen er høj, og forbrugsvæksten er solid. Alt i alt har dette nok været omtrent

som ventet. På den anden side har større global risikoappetit givet lavere

pengemarkedspræmier og lavere kreditpræmier, især på boligobligationer. Det

trækker i retning af højere ledende renter. Vi tror derfor, at retorikken fra Norges

Bank vil være stort set som på mødet i juli, dvs. signal om, at renten skal op ”mellem

december og juni”. Hvis det skulle vise sig at være rigtigt, vil renten sandsynligvis

stige i den korte ende, og den norske krone blive styrket lidt. Vi venter, at detailsalget

i juli steg 0,2 % m/m efter et fald i juni. Det vil i så fald være i tråd med en

annualiseret vækst i privatforbruget på 2,5-3 % i 3. kvartal. På grund af det dårlige

vejr i juli er estimatet usikkert. Mange nordmænd holdt ferie i udlandet, men de, der

blev hjemme, havde ikke så meget andet at lave end at shoppe.

Solid vækst i privatforbruget

Kilde: Reuters EcoWin og Danske Markets


Kilde: Bloomberg og Danske Markets

09 10 11 12

118

120

122

124

126

128

130

118

120

122

124

126

128

130 3M m.a.

<< Detaljhandel, eks. bensinstasjoner

Global fokus Begivenhed Periode Danske Consensus Forrige

Man 27-aug 9:00 ESP Data for realkreditlån jun

10:00 DEM IFO - forventninger Indeks aug 95.2 95.3 95.6

18:15 USD Fed's Pianalto (stemmebr., neutral) taler

Tir 28-aug 9:00 ESP BNP, endelig k/k|å/å 2. kvartal -0.4%|-1.0%

10:00 EUR M3 pengemængde å/å jul 3.3% 3.3% 3.2%

16:00 USD Forbrugertillid Indeks aug 65.4 65.5 65.9

Ons 29-aug 14:00 DEM HICP, foreløbig m/m|å/å aug …|2.0% …|1.9% 0.4%|1.9%

Tors 30-aug 14:30 USD PCE kerne m/m|å/å jul 0.1%|1.7% 0.1%|1.7% 0.2%|1.8%

Fre 31-aug 1:15 JPY Markit/JMMA PMI fremstilling Indeks aug 47.9

1:30 JPY CPI - nationalt å/å jul -0.3% -0.2%

1:50 JPY Industriproduktion, foreløbig m/m|å/å jul 1.7%|1.8% 0.4%|-1.5%

11:00 EUR CPI estimat å/å aug 2.5% 2.4% 2.4%

16:00 USD Fed's Bernanke (stemmebr., neutral) taler i Jackson Hole

I løbet af ugen Lør 25 EUR Græsk Premierminister Samaras møder Hollande

Lør 01 CNY PMI fremstilling Indeks aug 49.8 50.1

Scandi fokus Begivenhed Periode Danske Consensus Forrige

Man 27-aug 9:30 SEK Detailsalg s.k. m/m|å/å jul -0.5%|1.3% 0.0%|… -0.4%|0.9%

10:00 DKK Regeringen offentliggør sit finanslovsforslag for 2013

Tir 28-aug 9:30 SEK Handelsbalancen mia. SEK jul 7.5 9.3

Ons 29-aug 9:00 DKK BNP, foreløbig k/k|å/å 2. kvartal 0.25%|0.25% -0.2%|-0.2% 0.4%|0.3%

14:00 NOK Norges Bank pengepolitiske møde % 1.50 1.50 1.50

Tors 30-aug 9:00 DKK Bruttoledighed s.k. 1.000 (%) jul 165.2|… … (6.4%) 164.2 (6.3%)

Fre 31-aug

I løbet af ugen


Uge

foku

s

Ugefokus

Ugen der gik

Euroområdet: Den politiske uro fortsætter

Der er to væsentlige problemstillinger i europæisk politik p.t.: Vil Grækenland få

udsættelse af sparekravene, og vil ECB sætte en øvre grænse på spanske og italienske

statsobligationsrenter? Det har ikke skortet på advarsler fra tyske politikere, der mener, at

der ikke er meget mening i at give grækerne flere penge. Det ser dog ud til, at Angela

Merkel er parat til at acceptere, at Grækenland får lempeligere vilkår, fx ved at nedsætte

renten på lånene. Onsdag mødtes den græske premierminister Samaras med

Eurogruppens formand Jean-Claude Juncker, hvilket ikke resulterede i nye løfter.

Ifølge en artikel i Spiegel i weekenden ville ECB på sit næste møde i Styrelsesrådet i

begyndelsen af september indføre et loft over statsobligationsrenterne og være parat til at

forsvare dette med ubegrænsede ressourcer, så længe landene bad Trojkaen om hjælp, og

EFSF begyndte at opkøbe deres obligationer. Efterfølgende kommentarer har lagt en

dæmper på forventningerne, men det tyske medlem af ECB’s direktion, Jörg Asmussen,

støtter tilsyneladende ideen.

Euroområdets PMI-indeks begyndte endelig at blive bedre som følge af den øgede

optimisme på finansmarkederne. Det var en behagelig overraskelse efter de triste PMI-tal

fra Kina. Frankrigs PMI-tal er bedst, mens Tyskland og euroområdet generelt viser et

mere blandet billede. PMI-tallene viser stadig tilbagegang i alle sektorer undtagen den

franske servicesektor. Både ordre-/lagerbalancen og vores 6-måneders fremadrettede

model tyder på yderligere bedring i PMI-indeksene i de kommende måneder, men det vil

afhænge af, om ECB og politikerne beslutter sig for ikke at skuffe. PMI-komponenten

nye ordrer signalerer klart, at ECB bør lempe yderligere.

EU-Kommissionens forbrugertillidsindikator ligger nu på det laveste niveau siden juni

2009 og sender et stærkt signal om, at forbrugerne er meget forsigtige i øjeblikket. Vores

model for privatforbruget viser en vækst på ca. -1 % å/å p.t.

USA: FOMC-referat tyder på flere lempelser

Den vigtigste nyhed fra USA i denne uge var referatet af FOMC-mødet, der sluttede den

1. august. Referatet antyder kraftigt, at FOMC vil lempe yderligere på det kommende

møde i september ”medmindre nye oplysninger peger mod en betydelig og varig styrkelse

af tempoet i den økonomiske fremgang”. De seneste amerikanske tal har klart været mere

optimistiske end i foråret, og detailsalget og jobvæksten stiger igen. Spørgsmålet er dog

stadig, om fremgangen har været markant nok til at udsætte yderligere pengepolitisk

lempelse. Med en ledighed på 8,3 % og et ISM-indeks under 50 mener vi stadig, at der er

påtrængende behov for en tredje runde kvantitative lempelser. Referatet indikerer, at vi i

hvert fald får en forlængelse af centralbankens renteforventninger til 2015. En anden

mulighed, der blev diskuteret på mødet, var at lade renteforventningen være afhængig af

den økonomiske udvikling. Men da ”kun få” medlemmer var for en sådan ændring,

tvivler vi på, at den bliver indført i september.

Efter en svag sommer på arbejdsmarkedet ser de seneste tal for førstegangsansøgere om

arbejdsløshedsunderstøttelse ud til at være stabiliseret på et lavere niveau på det seneste.

Selv om antallet af nye arbejdsløse er steget med 4.000 til 372.000, har tallene i de

seneste uger været omkring 15.000 lavere end gennemsnittet i juni. Det giver næring til

fornemmelsen af, at arbejdsmarkedet bevæger sig i den rigtige retning og giver mulighed

for en stigning i beskæftigelsen på 150.000 i august.

Europæisk PMI stabiliseret

Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets

ECB bør lempe yderligere

Kilde: Reuters Ecowin og Danske Markets

Claims-tal indikerer bedring på

arbejdsmarkedet

00 02 04 06 08 10 12

250

300

350

400

450

500

550

600

650700-1250

-1000

-750

-500

-250

0

250

500

750

1000Tusind Tusind (inverteret)

>>Arb.løs. understøttelse ansøgere, 4u MA

<<Ændring i beskæftigelsen, m/m


98 00 02 04 06 08 10 12

30

35

40

45

50

55

60

65

-6

-4

-2

0

2

4

6

8PMI industri >>

<< BNP vækst

% k/k ann. Indeks

99 01 03 05 07 09 11 13

28

33

38

43

48

53

58

63

68

-2.0

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0 %Indeks

<< Refi rente, 3 mdrs ændring

Samlet PMI, nye ordrer >>


Uge

foku

s

Ugefokus

Kina: Svagt PMI øger muligheden for flere lempelser

Det foreløbige PMI fremstilling fra HSBC faldt i august til 47,9, det laveste niveau i ni

måneder, fra 49,3. Det var en skuffelse, da konsensusforventningen var en beskeden

sæsonbetinget stigning. Underkomponenterne i indekset var heller ikke imponerende, idet

nye eksportordrer faldt til 44,7 fra 48,7 (det laveste siden marts 2009) og output-indekset

faldt til det laveste niveau i fem måneder og endte på 47,9. Hidtil er lempelserne fra de

kinesiske myndigheder ikke slået fuldt igennem på den økonomiske aktivitet. Kombineret

med faldende ekstern efterspørgsel er det aktuelle vækstbillede i Kina afdæmpet, og vi

venter en moderat BNP-vækst for 3. kvartal på 8 % k/k annualiseret. Fremadrettet

forventer vi dog, at stimuli fra både finans- og pengepolitiske lempelser vil øge

vækstraterne betydeligt i 4. kvartal, og at BNP-væksten vil overstige 9 %.

Kinesisk PMI trukket ned af svag

eksport


04 05 06 07 08 09 10 11 12

25

30

35

40

45

50

55

60

25

30

35

40

45

50

55

60Indeks

HSBC Flash PMI

Indeks

Nye eksport ordre, HSBC PMI


Uge

foku

s

Ugefokus

Ugen der gik i Skandinavien

Denmark –Stigning i ledigheden

I denne uge malede AKU-ledigheden et mere dystert billede af det danske arbejdsmarked

sammenlignet med den seneste opgørelse af den registerbaserede ledighed. Ifølge den

seneste offentliggørelse steg ledigheden med 9.000 personer imellem 1. og 2. kvartal i

2012, imod ”bare” 1.700 personer ifølge den registerbaserede ledighed. Desværre virker

det sandsynligt, at det første tal er tættere på virkeligheden, når man holder in mente, at

væksten i dansk økonomi blot var 0,3 % mellem 1. kvartal 2011 og 1. kvartal 2012. I

dette lys forekom de registerbaserede ledighedstal at være overraskende stabile. Den store

forskel mellem de to statistikker skyldes blandt andet, at AKU-ledigheden fanger de

personer, som ikke længere modtager offentlige ydelser.

Yderligere var forbrugertilliden stort set uændret fra juli til august - den faldt således fra

0,1 til 0,0, hvilket indikerer et nogenlunde uændret forbrug. Den stort set uændrede

forbrugertillid afspejler, at de danske forbrugere har et mere negativt syn på deres egen og

Danmarks økonomi generelt. Til gengæld er andelen, der mener, at det er bedre at vente

med at købe større forbrugsgoder, faldet.

Sverige – Stadig smult vande

Der har ikke været mange nyheder fra Sverige. Arbejdsmarkedsrapporten var gabende

uinteressant med en stabil ledighed (sæsonkorrigeret), og beskæftigelsen og antal

arbejdstimer ser ud til at være stabil til en smule højere. Riksbanken var også ude og tale

om den stærke krona og andet, men det korte af det lange er, at vi får mere af det samme i

forskellig indpakning. Altså: Svensk økonomi virker styrket, eksportindustrien og

markederne virker svagere, hvilket mere eller mindre opvejer hinanden. Konklusionen er,

at sidste uges tal og begivenheder ikke har budt på overbevisende argumenter mod vores

forventning om, at der ikke kommer en rentenedsættelse i september.

Norge – ingen tegn på afmatning

Med svag vækst og recession i de fleste andre vestlige lande fremstår Norge fortsat som

et land, der skiller sig ud. BNP-tallene, som kom i denne uge, viste, at fastlandsvæksten

var højere end trendvæksten for femte kvartal i træk! Som langt de fleste ved, er dette

stærkt knyttet til en oliedrevet økonomi. Det, mange imidlertid undervurderer, er, hvor

kraftig den afsmittende effekt er. Således ser det nu ud til, at privatforbruget vil vokse

med 3,5-4 % i år. Det sker parallelt med en stigning i opsparingskvoten, idet væksten i

den disponible realindkomst stiger endnu hurtigere. Samtidig er den stærke lønvækst

solidt forankret i lønsomheden i erhvervslivet. I løbet af 2012 vil lønomkostningernes

andel af den samlede værdiskabelse ganske vist stige noget, men den vil fortsat være et

stykke under niveauet fra 2008. Den eneste ubalance vedrører gældsvæksten, som kan

henføres til boliglån og faktisk er endnu højere end væksten i indkomsterne. Norge har

bestemt ikke brug for lave renter længe.

s

Stigende ledighed

Danmarks statistik

Ledigheden ligger stabilt

Kilde: Sveriges Statistik

Fastlands-BNP

Kilde: ReutersEcowin

507090

110130150170190210230250

19

96

19

97

19

98

19

99

20

00

20

01

20

02

20

03

20

04

20

05

20

06

20

07

20

08

20

09

20

10

20

11

20

12

Antal

07 08 09 10 11 12

5,0

6,0

7,0

8,0

9,0

10,0

5,0

6,0

7,0

8,0

9,0

10,0% %Actual

Seasonally adjusted


Uge

foku

s

Ugefokus

Læs mere

Seneste analyser fra Danske Research

23/ 8/12 Flash Comment: PMIs finally starting to turn better

PMI-indeksene i euroområdet er langt om længe begyndt at stige, nu hvor der er kommet

lidt mere optimisme på de finansielle markeder. Det kommer som en behagelig

overraskelse oven på de nedslående PMI-tal fra Kina.

22/ 8/12 Research Asia: Waiting for China to recover

Væksten er gået ned i gear over hele Asien, fordi eksporten til Europa og USA skranter,

og opsvinget i Kina ikke rigtigt er kommet i gang. Det får nu de asiatiske lande til at

træde på speederen og lempe finans- og pengepolitikken over en bred kam.

22/ 8/12 Flash Comment US: FOMC minutes - more easing coming up

Referatet af mødet i den amerikanske centralbank 31. juli – 1. august, tyder kraftigt på, at

Federal Reserve nu regner med at holde renten uændret helt ind 2015.

21/8 Flash Comment: Denmark names Lars Rohde new central bank governor

Vi venter, at Nationalbankens rolle vil være uændret, når Lars Rode erstatter Niels

Bernstein i chefstolen. Hjørnestenen i den danske pengepolitik vil fortsat være

fastkurspolitikken over for euroen.

21/ 8/12 Research euro area: No growth before 2013

Euroområdet vil fortsat være i recession i 3. kvartal, og vi skal helt frem til 2013, før der

igen kommer lidt gang i økonomien. Vi venter et fald i den økonomiske aktivitet på 0,4 %

i 2012 og en vækst på 0,5 % i 2013.

20/ 8/12 Research US: Growth stuck below trend

Nøgletallene har tegnet et mere dystert billede af amerikansk økonomi de seneste fire

måneder, end vi havde ventet.

20/ 8/12 Presentation: What to watch - Euro area and US key events in H2 2012

I denne analyse giver vi en oversigt over de vigtigste begivenheder i amerikansk og

europæisk økonomi i resten af 2012.

http://danskeresearch.danskebank.com/link/FlashCommentPMIflashAugust2012230812/$file/FlashComment_PMI_flash_August_2012_230812.pdf

http://danskeresearch.danskebank.com/link/ResearchAsia220812/$file/Research_Asia_220812.pdf

http://danskeresearch.danskebank.com/link/FOMCminutes220812/$file/FOMCminutes_220812.pdf

http://danskeanalyse.danskebank.dk/link/FlashCommentDenmark210812/$file/FlashComment_Denmark_210812.pdf

http://danskeresearch.danskebank.com/link/ResearchEuroland210812/$file/Research_Euroland_210812.pdf

http://danskeresearch.danskebank.com/link/ResearchUS200812/$file/Research_US_200812.pdf

http://danskeresearch.danskebank.com/link/Whattowatch200812/$file/Whattowatch_200812.pdf


Uge

foku

s

Ugefokus

Renter: Skift i momentum

Referat af Fed-møde understøtter lavere renter

Rentestigningerne på kernerentemarkederne er gået i stå de seneste par dage, og

risikoappetitten falder nu igen. Det skyldes, at PMI-tallene fra Kina og

arbejdsmarkedstallene fra USA har skuffet, samt en mere forsigtig tone i referatet af

Federal Reserves seneste møde end ventet, ny usikkerhed om den græske redningspakke,

og gevinsthjemtagning på aktiemarkederne. Investorerne går derfor nu igen efter de sikre

havne – i hvert fald midlertidigt.

Både de amerikanske og tyske 10-årige statsobligationer ligger stort set midt i det

interval, der har været gældende den seneste tid. Vi venter, at de aktuelle intervaller

holder nogen tid endnu. Hvis kursen på de tyske statsobligationer stiger 1-1½ kurspoint

mere, og renten nærmer sig 1,25 %, kan det begynde at se attraktivt ud at lægge sig til

højere renter via en “outright”-position. Man kan imidlertid allerede nu begynde at

overveje en mere forsigtig strategi, hvor man lægger sig til højere renter via optioner i

EUR-swaps, f.eks. ved at sælge lange receiver swaptions, der er “ude af pengene”.

Jackson Hole-konferencen slår tonen an

Ugen byder på taler af flere Federal Reserve-medlemmer, og derudover holdes den årlige

centralbankkonference i Jackson Hole i den kommende uge. Der vil blive lyttet

opmærksomt, når Federal Reserves direktør Ben Bernanke går på talerstolen på fredag–

især efter den ret bløde tone i referatet af det seneste Fed-møde, hvor der lægges op til en

yderligere lempelse af pengepolitikken såfremt data ikke bedres. Selv om vi har set en

lille bedring i nøgletallene i august, så er det formentlig ikke nok til at stille Federal

Reserve tilfreds. Vi venter, at Bernankes tale vil ligge på linje med udmeldingerne i det

seneste mødereferat. Givet bedringen i nøgletallene i august, vil det sandsynligvis blive

fortolket som en relativt forsigtig tone. Om det så får renterne til at falde yderligere,

afhænger af dynamikken i prisfastsættelsen forud for konferencen. Lige nu falder renterne

ret kraftig. Hvis den 10-årige amerikanske statsobligationsrente kommer ned under

1,60 % forud for Jackson Hole, skal der formentlig meget til, for at Bernanke kan

overraske markedet ved at melde endnu forsigtigere ud om pengepolitikken end ventet.

Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen +45 45 12 85 34 [email protected]



Uge

foku

s

Ugefokus

Valuta: Fed sætter dollaren under pres

I sidste uge udsendte vi vores nye kvartalspublikation, FX Trends. Vi argumenterer for, at

dollaren vil svækkes over for euroen og de cykliske valutaer i efteråret. Grundlæggende

bygger vores holdning på tre antagelser. 1) Federal Reserve vil formentlig anvende

kvantitative lempelser, hvilket ventes at påvirke dollaren negativt. 2) ECB ventes at

genoptage sit obligationsopkøbsprogram, og 3) Kina ventes at stimulere økonomien

yderligere.

Denne uges referat fra FOMC-mødet tydede kraftigt på, at FOMC vil lempe yderligere på

det kommende møde i september, ”medmindre nye oplysninger peger mod en betydelig

og varig styrkelse af tempoet i den økonomiske fremgang”. Således ser første antagelse i

vores pessimistiske syn på dollaren ud til at være blevet bekræftet, og EUR/USD er da

også steget (lavere USD/DKK) på baggrund af denne nyhed.

Hvad angår den anden antagelse, er intet afgjort endnu. Spanien diskuterer stadig, om

man skal fremsætte en formel anmodning om hjælp, hvilket er afgørende for genoptagelse

af ECB’s obligationsopkøb. Men hvis vi ser på markedets forventninger, overflødiggør

markedet muligvis intervention fra ECB. De 2-årige spanske og italienske

statsobligationsrenter er faldet mere end hhv. 300bp og 200bp siden det famøse citat –

”Tro mig, det vil være nok” – fra ECB’s chef Draghi den 26. juli i London. Således har

markedet frafaldet en hel del hale-risiko i euroen. Markedet frygter ikke længere i samme

grad for euroens liv.

Endelig vil tallene fra Kina fortsat skuffe (den 3. antagelse), og muligheden for yderligere

stimulerende initiativer fra de kinesiske beslutningstagere stiger for hver dag.

Så hvordan påvirker den seneste udvikling valutamarkedet? Der har allerede været en

betydelig stigning i EUR/USD (fald i USD/DKK) og i mindre grad i EUR/GBP (fald i

GBP/DKK), hvilket afspejler den blødere linje hos FOMC og den beskedne hale-risiko i

finansmarkedet på grund af frygt for euroens sammenbrud. Vi tror, at begge faktorer vil

understøtte endnu en bevægelse opad i begge valutapar i de kommende par måneder.

Den tredje antagelse – de kinesiske stimuli – er lidt sværere at vurdere. Den økonomiske

fremgang i Kina er stadig ikke bekræftet, og den seneste udvikling er klart negativ for

cykliske og råvarefølsomme valutaer. Således tegner de seneste nyheder fra Kina, alt

andet lige, ikke godt for AUD, NZD og CAD. Men vi har stadig en positiv holdning på 3-

måneders sigt, ikke mindst over for dollaren. Hvis Federal Reserve indfører en tredje

runde kvantitative lempelser, mener vi, at det vil løfte de cykliske valutaer i en grad, som

rigeligt vil opveje effekten af svage kinesiske nøgletal. Når Kina engang lemper sin

økonomiske politik, bør det løfte de cykliske valutaer yderligere.

Tid til at fastlåse indtægter i SEK og NOK

Både den norske og svenske krone har tabt lidt af pusten i de seneste to uger. En af

årsagerne er formentlig, at nogle af strømmene til ´sikker havn’ er tørret ud, i takt med at

stemningen på de finansielle markeder er blevet bedre. Men også stigende spekulation

om, at de nordiske centralbanker vil begynde at slå igen, kan have spillet en rolle. Norges

Bank har en lang tradition for at forsøge at påvirke den norske krone, men i denne uge har

vi også set et betydeligt pres på Riksbanken fra den svenske industrisektor for at nedsætte

renten med henblik på at mildne apprecieringspresset på den svenske valuta. Måske

virker dette pres rent faktisk efter hensigten. På en konference arrangeret af Danske

Markets i Stockholm udtalte Riksbank-medlemmet Kerstin af Jochnick, at den kraftige

styrkelse af den svenske krone bør tages i betragtning. Generelt anbefaler vi ikke-svenske

og ikke-norske kunder at fastlåse indtægter/aktiver i norske og svenske kroner.

USD/DKK er steget lidt igen

Kilde: Reuters EcoWin

NOK og SEK har tabt lidt af pusten


Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen +45 45 12 85 32 [email protected]

http://danskeresearch.danskenet.net/link/FXforecastupdateAugust/$file/FX_forecast_update_August.pdf



Uge

foku

s

Ugefokus

EMEA Update

Nedsættelse eller ej – MNB’s svære valg

Den mest interessante begivenhed på dagsordenen i EMEA-regionen i næste uge er den

ungarske centralbanks rentebeslutning. Ser man på udviklingen i Ungarns økonomiske

vækst, burde valget være let – centralbanken (MNB) skal nedsætte renten markant – men

det er mere kompliceret end som så.

Vækstsituationen i Ungarn er en stor udfordring, og BNP-tallene for 2. kvartal viser, at

landet er sunket endnu dybere ned i recession i år. Selv om renten fortsat er den højeste i

regionen, er væksten i pengemængden gået i stå, og på det seneste er den ungarske forint

styrket betydeligt. Alt dette taler stærkt for at lempe pengepolitikken.

Så hvorfor har MNB endnu ikke foretaget sig noget? Det er der tre vigtige grunde til. For

det første ligger inflationen fortsat et godt stykke over MNB’s inflationsmål på 3 %. For

det andet har MNB været bekymret for, at en pengepolitisk lempelse kunne udløse frasalg

af forint, hvilket kunne true den finansielle stabilitet. Og for det tredje har den betydelige

usikkerhed med hensyn til finansieringen af de offentlige finanser og den politiske uro

presset MNB til at føre en hårdere linje.

Vi forventer, at MNB nu føler sig i stand til omsider at nedsætte den ledende rente med

25bp til 6,75 % ved næste uges møde i det pengepolitiske råd, men

konsensusforventningen er, at MNB vil holde renten uændret.

Hvis MNB virkelig nedsætter renten i næste uge, venter vi, at forinten svækkes en smule.

Når det er sagt, regner vi ikke med, at det vil påvirke stemningen i markedet.

Væksten i Polen falder yderligere

At dømme efter den generelle stemning i Polen kunne man få det indtryk, at landet er på

vej ud i dyb recession, men ser man på de faktiske polske nøgletal, er det svært at være så

negativ. Jo, den polske vækst er aftaget, men den polske økonomi er stadig i langt bedre

form end de fleste økonomier i Europa. I næste uge kommer der polske BNP-tal for 2.

kvartal. Vi regner med en nedgang i væksten til 2,8 % å/å i 2. kvartal fra 3,5 % å/å i 1.

kvartal. Det er næppe noget at fejre, men det er bestemt heller ingen katastrofe. Det er

imidlertid en påmindelse til den polske centralbank om, at den snart bør bevæge sig i

retning af en lempelse af pengepolitikken, hvis den vil forhindre, at afmatningen går over

i recession.

Chefanalytiker Lars Christensen +45 45 12 85 30 [email protected]


Uge

foku

s

Ugefokus

Råvarer: Stigninger på håb om lempelser, men Kina

bekymrer fortsat

Olieprisen er faldet en smule efter stigningerne i sidste uge. Faldet skyldes spekulationer,

om Det Internationale Energiagentur (IEA) måske vil frigive olie fra sine nødlagre, men

spændingerne i Mellemøsten og fortsat træk på de amerikanske råolielagre sætter pt en

grænse for, hvor meget prisen kan falde. Kornprisen er steget igen, da høsten fortsat går

trægt. Desuden var der endelig lidt bevægelse på metalmarkederne, hvor kobber i ugens

løb tangerede det højeste niveau i en måned med en pris på USD 7.700 pr. ton.

Denne uges referat fra Federal Reserve bekræftede for os, at den pengepolitiske komité er

parat til yderligere lempelsestiltag, medmindre nøgletallene begynder at pege mod en

’betydelig og holdbar styrkelse’ af den økonomiske aktivitet (se Flash: FOMC minutes:

more easing coming up fra 22. august), og det underbyggede vores prognose om, at

yderligere pengepolitiske lempelser vil påvirke råvarepriserne positivt i 2. halvår (se

Commodities Quarterly fra 6. august).

Nøgletallene fra Kina skuffer imidlertid stadig. I forrige uge kom der skuffende tal for

industriproduktion og detailhandel samt en dyster handelsrapport, som viste fald i både

import- og eksportvæksten, og i denne uge afspejledes den svage globale efterspørgsel i

flash PMI for fremstillingssektoren fra HSBC for august. Kina har således stadig ikke

leveret den stabilisering, vi firventer at se i 2. halvår. Men inflationspresset er fortsat

aftagende på trods af den seneste stigning i kornpriserne. Myndighederne har dog

betydeligt råderum, og derfor tror vi fortsat, at det blot er et spørgsmål om tid, før frygten

for en hård landing i Kina er dulmet.

Stigningen i både kobber og guld på i kølvandet på referatet fra Federal Reserve og de

kinesiske nøgletal viser, at markederne i stadig højere grad er positive på forventningen

om, at både USA og Kina vil gennemføre lempelser, men af forskellige grunde: Kobber

er steget ved udsigten til, at lempelser vil øge risikoappetitten, og ved håbet om yderligere

finanspolitiske tiltag i Kina, hvorimod guld er steget ved udsigten til en længere periode

med lavere renter samt en svagere dollar. Alt dette holder måske stik på kort sigt, men det

vil formentlig være som et midlertidigt fix. De fleste råvaremarkeder er gearet til

overskud (kobber er den vigtigste undtagelse på lang sigt og hvede på kort sigt), og derfor

vil markedet sandsynligvis til syvende og sidst vågne op til velforsynede markeder næste

år. Det er værd at bemærke, at væksten i Kinas produktion af cement har fulgt PMI-

indeksene ned i 1. halvår, mens stålproduktionen har holdt sig godt oppe, hvilket tyder på,

at der er store lagre af nogle materialer, og at disse lagre skal nedbringes, inden Kina

fremstår som en væsentlig køber af metal.

På baggrund af udsigten til lageropbygning synes IEA’s lodrette afvisning af at frigive

olie fra sine nødlagre rimelig. Mens Obama-administrationen efter sigende har undersøgt

muligheden for frigivelse fra USA’s strategiske reserve af råolie, har IEA gjort det klart,

at der ’ikke er behov for at frigive’. IEA’s retningslinjer for brug af nødlagrene, som skal

kunne dække mindst 90 dages nettoimport, fastslår, at lagrene skal bruges til at ’afbøde

den negative virkning af en pludselig knaphed på olie’, og at ’priserne ikke kan udløse en

fælles reaktion, da priserne kan afhænge af andre faktorer, og målet med en reaktion er at

udligne en reel fysisk knaphed’. Sidste gang IEA frigav fra nødlagrene, var sidste

sommer, da Libyens produktion faldt brat som følge af krigen mod Gaddafi. Dette

dæmpede for en kort stund stigningen i olieprisen. Den geopolitiske risikopræmie

forsvandt dog ikke fra markedet, fordi Irans konflikt med det internationale samfund på

grund af landets nukleare program betød, at der stadigvæk er risiko for

produktionsforstyrrelser på længere sigt. Det er en afgørende faktor for det nuværende

dårlige investeringsklima i OPEC-regionen, som forbrugernes fremtidige forsyninger

afhænger er mere og mere af.

Ugentlige ændringer

Kilde: Bloomberg, Danske Markets

Kinas produktion

07 08 09 10 11 12

37.5

40.0

42.5

45.0

47.5

50.0

52.5

55.0

57.5

60.0

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

70

<< Cementproduktion

<< Stålproduktion

% å/å indexKina NBS PMI

fremstillingssektoren >>

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Markets

USA’s strategiske oliereserver og WTI

09 10 11 12

65

70

75

80

85

90

95

100

105

110

115

690

695

700

705

710

715

720

725

730

735

740

mio tønder USD/tønde

<< USA strategisk petroleumsreserve

WTI råolie >>

Kilde: Reuters EcoWin, Danske Markets

Senioranalytiker Christin Tuxen +45 4513 7867 [email protected]

-2 0 2 4

ICE Brent

API2 kul

Aluminium

Kobber

Guld

LIFFE hvede

Seneste fem dage, %



http://danskeanalyse.danskebank.dk/abo/CommoditiesQuarterly060812/$file/CommoditiesQuarterly_060812.pdf



Uge

foku

s

Ugefokus

Kredit: Flere udstedelser, tak

Markedskommentar

Det har været en meget stille uge på finansmarkederne, og volatiliteten er stadig for

nedadgående. VIX-indekset er faldet til det laveste niveau set længe, og CDS-indeksene

indsnævres også (se graf). Den væsentligste risiko på kort sigt er, at ECB ikke leverer den

støtte til finansmarkederne, som den har stillet i udsigt. Obligationsrenterne falder fortsat,

og så længe renten på ’sikker havn’-statsobligationer er tæt på nul, vil investorerne

formentlig jagte det ekstra afkast, som kreditmarkedet kan tilbyde. Det er i så fald til

størst fordel for kreditobligationer med relativt lav rating.

VIX og iTraxx Europe Cash-spænd (EUR)

Kilde: Bloomberg, Danske Markets Kilde: iBoxx, Danske Markets

På grund af de rigelige midler, som investorerne skal investere, er der et stort ønske om

nye udstedelser til at dække behovet. I den situation er der rigtig gode muligheder i

primærmarkedet. Derfor burde investorerne interessere sig stærkt for den pipeline for

udstedelser, vi forventer i de næste måneder. Normalt er præmierne højest til at begynde

med. Efter nogen tid er det generelle mønster, at udstederne bliver mere grådige og

forsøger at indsnævre emissionsspændene. Derfor er det vores fornemmelse, at den bedste

taktik er at involvere sig stærkt i de næste par uger, hvor udstedelsesaktiviteten ventes at

tiltage.

Denne pointe illustreres af udstedelsen fra ikke-ratede AP Møller Maersk, som gik i

markedet i den forløbne uge. Det 7-årige obligationslån på EUR 750 mio. skabte stor

investorinteresse og sluttede på en kurs på +200bp over swaps. Efterfølgende er

kreditspændet blevet lavere. Vi venter flere af den slags tilfælde i de kommende uger.

0

50

100

150

200

250

-

10

20

30

40

50

60

Jan-2011 Jul-2011 Jan-2012 Jul-2012

VIX iTraxx Europe, right axis

0

100

200

300

400

500

600

2007 2008 2009 2010 2011 2012

bpNon-financials A Non-financials BBB

iTraxx Europe (investment grade)


iTraxx Crossover (high yield)


Senioranalytiker Henrik Arnt +45 45 12 85 04 [email protected]

0

50

100

150

200

250

Mar/09 Sep/09 Mar/10 Sep/10 Mar/11 Sep/11 Mar/12

bp iTraxx Europe

0

200

400

600

800

1,000

1,200

Mar/09 Sep/09 Mar/10 Sep/10 Mar/11 Sep/11 Mar/12

bp



Uge

foku

s

Ugefokus

Finansielle udsigter

Aktier

Vi sænker vores kortsigtede (3-måneders) performance-målsætning for globale aktier fra

+5-10 % til -5 %- +5 %. Vi har fået ret i vores forventning om kursstigninger oven på

tilbageslaget fra marts til maj, men da den amerikanske risikopræmie nu stort set er

normaliseret, og volatiliteten i markedet er på det laveste niveau siden 2008, forventer vi,

at aktiemarkedet vil forlange at se stærkere makronøgletal, før kurserne skal stige igen.

Vi ser en række faktorer, der kan skabe ny optimisme på kort sigt. Det gælder ECB’s

direkte intervention i euroområdets statsobligationsmarkeder, en overraskende stor

stigning i den private beskæftigelse i USA, en løsning på de automatiske finanspolitiske

opstramninger i USA i begyndelsen af 2013, der ellers vil kunne trække den økonomiske

vækst kraftigt ned, og muligheden for et nyt opsving i Kina. På 12 måneders sigt tror vi

stadig på, at kursstigningerne på aktiemarkedet fortsætter på baggrund af a) en for høj

værdiansættelse af risikofrie aktiver, b) en aftagende eurokrise og c) udsigten til lavvækst,

men ikke recession i den globale økonomi. Vi anbefaler nu overvægt af europæiske og

undervægt af amerikanske aktier.

Fixed income

Både de amerikanske og tyske 10-årige statsobligationer ligger stort set midt i det

handelsinterval, der har været gældende den seneste tid. Vi venter, at de lange renter

vil forblive lave, fordi ukonventionelle pengepolitiske lempelser og den rigelige

likviditet vil modvirke effekten af en stabilisering i makronøgletallene og stigende

risikosøgning. De aktuelle handelsintervaller ventes derfor at holde nogen tid endnu.

Vi overvægter Skandinavien mod euroområdet.

Kredit

Cash-spændene kører fortsat ind, hvilket afspejler den rigelige likviditet og jagt på

totalafkast. Desuden nyder investment grade-obligationer stadig godt af, at de udgør en

relativt sikker havn, samtidig med at de giver et bedre afkast end statsobligationer.

Den høje efterspørgsel fra investorerne betyder, at vores hovedscenarie er, at spændene

fortsætter med at køre ind i resten af 2012. Vi ser dog ikke noget betydeligt potentiale

for lavere spænd i forhold til det aktuelle niveau. Givet den relativt stejle kreditkurve

ser vi størst værdi i løbetider over 3-4 år.

Valuta

Euroen har fået støtte i de sidste par uger, efter at ECB-chefen Mario Draghi den 26. juli

udtalte de berømte ord: “Tro mig, det bliver tilstrækkeligt”. Siden da har markedet sendt

de korte statsobligationsrenter i Italien og Spanien betydeligt ned, og “hale-risikoen” på

euroen er faldet kraftigt. Vi venter, at ECB griber beslutsomt og effektivt ind, og det

ventes i kombination med pengepolitiske lempelser i Kina og USA at medføre en fortsat

nedlukning af lange dollarpositioner og en stigning i EUR/USD til 1,27, når vi nærmer os

4. kvartal. Usikkerheden er imidlertid stadig høj på grund af eurokrisen, og lavvæksten i

den globale økonomi indikerer, at en eventuel styrkelse af euroen vil være midlertidig. Vi

venter derfor igen et nedadgående pres på EUR/USD i 2012, jf. FX Trends.

Vores hovedscenarie er, at de skandinaviske valutaer skal performe i år, og det er

blevet realiseret i juli og august. Især den svenske krone har klaret sig godt. Det

skyldes stærke økonomiske nøgletal, samtidig med at Riksbanken har anlagt en

“relativt” stram pengepolitisk linje, og at udlandet har opkøbt svenske

statsobligationer i stor stil. Vores modeller kan imidlertid ikke helt forklare faldet i

EUR/SEK, og en korrektion er sandsynlig på kort sigt, men det ser fortsat ud til, at

Aktier og 10-årig rente i USA


EUR/USD og USD/JPY


Kreditspænd


jan10

maj sep jan11

maj sep jan12

maj

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

1000105011001150120012501300135014001450 Indeks %

<< S&P500

US 10 års statsobl. >>

maj10

sep jan11

maj sep jan12

maj

75.0

77.5

80.0

82.5

85.0

87.5

90.0

92.5

95.0

115

120

125

130

135

140

145

150

155

C

h

r

i

s

t

m

a

s

C

h

r

i

s

t

m

a

s

C

h

r

i

s

t

m

a

s

<<EUR/USD

USD/JPY>>

08 09 10 11 12

2.02.53.03.54.04.55.05.56.06.5

2.55.07.5

10.012.515.017.520.022.525.0 % point % point

<< Eur "high yield" spænd

US kreditspænd (Baa) >>

http://danskeanalyse.danskebank.dk/abo/FXTrendsAugust2012/$file/FX_Trends_August2012.pdf


Uge

foku

s

Ugefokus

EUR/SEK skal endnu længere ned i de kommende tre måneder. Den norske krone har

også klaret sig godt, men i knapt så høj grad som den svenske, da den norske krone i

forvejen er relativt dyr. Vi venter et lille fald i EUR/NOK i 2012. EUR/DKK er

fortsat med at stige i takt med, at valutaindstrømningen er aftaget.

Råvarer

Olieprisen vil fortsat være understøttet af de geopolitiske spændinger og de ventede

pengepolitiske lempelser i 2. halvår. Basismetallerne ligger stadig i venteposition,

mens investorerne afventer nye meldinger fra Kina. Når meldingerne kommer, vil de

sandsynligvis understøtte basismetallerne i de kommende måneder. Der vil fortsat

være en risikopræmie på korn som følge af vejrforholdene fremover, men vi venter en

normalisering næste år

Råvarepriser


aug11

okt dec12

feb apr jun aug

3000

3200

3400

3600

3800

4000

75

80

85

90

95

100

105

110 USD/tønde Indeks

LME metal priser >>

<< Olie (WTI)


Uge

foku

s

Ugefokus

Makroprognose

Kilde: OECD og Danske Bank. 1) % å/å. 2)%-bidrag til BNP-vækst. 3) % af arbejdsstyrken. 4) % af BNP.

Makroprognose, Skandinavien

Danmark 2011 0,8 -0,8 -1,3 0,2 0,3 7,0 5,2 2,8 6,2 -1,8 46,5 6,62012 0,9 1,3 0,0 3,0 0,0 1,2 1,9 2,4 6,2 -3,7 45,1 4,72013 1,2 1,3 0,7 0,7 -0,1 2,5 2,0 2,1 6,2 -2,5 42,4 5,2

Sverige 2011 3,9 2,0 1,8 6,2 0,7 6,9 6,3 3,0 7,5 0,1 38,4 7,02012 0,3 1,8 0,2 5,5 -1,8 0,1 -0,1 1,0 7,5 -0,5 38,4 6,92013 1,0 2,4 1,2 1,7 -0,4 2,4 3,5 0,8 7,6 -0,6 38,6 6,6

Norge 2011 2,4 2,4 1,5 6,4 0,3 -0,4 3,5 1,2 3,3 13,8 49,5 -2012 3,3 3,5 1,5 8,3 -0,6 2,0 1,2 1,1 3,1 13,6 49,5 -2013 3,5 3,8 2,1 8,8 -0,1 2,7 5,0 1,6 3,0 12,5 49,5 -

Makroprognose, Euroland

Euroland 2011 1,5 0,2 -0,3 1,6 0,2 6,4 4,2 2,7 10,2 -4,1 88,0 0,12012 -0,4 -0,6 0,0 -2,9 -0,7 1,3 -1,6 2,5 11,2 -3,4 91,9 0,52013 0,5 0,0 -0,4 0,2 0,0 2,3 1,2 1,8 11,7 -3,2 92,9 0,8

Tyskland 2011 3,1 1,4 1,1 8,1 -0,1 8,4 7,9 2,5 7,1 -1,0 81,2 5,12012 0,9 0,7 1,3 -2,4 0,1 2,5 1,3 2,0 6,9 -1,1 82,4 4,52013 1,4 0,6 0,7 3,0 0,0 3,5 3,1 1,8 6,9 -0,8 81,1 4,3

Frankrig 2011 1,7 0,2 0,2 3,5 0,0 5,5 5,2 2,3 9,6 -5,2 85,8 -2,72012 0,1 -0,2 1,0 0,5 0,4 2,4 0,9 2,1 10,2 -4,7 90,8 -2,52013 0,4 0,4 0,1 0,8 -0,1 2,9 3,1 1,7 10,4 -4,0 92,8 -2,2

Italien 2011 0,5 0,2 -0,9 -1,2 0,0 6,3 1,0 2,9 8,3 -4,1 120,1 -3,12012 -2,1 -2,9 -0,9 -7,1 -1,0 0,9 -6,5 3,0 8,8 -2,4 124,2 -2,52013 -0,3 -1,0 -0,5 0,2 0,0 3,5 2,4 2,0 9,0 -1,3 122,3 -1,5

Spanien 2011 0,7 -0,1 -2,2 -5,2 -0,5 9,0 -0,1 3,0 21,7 -8,5 68,5 -3,52012 -1,2 -1,5 -4,2 -8,2 0,5 -0,6 -6,4 1,9 24,8 -6,0 84,5 -2,82013 -0,8 -1,3 -2,0 -1,3 0,0 2,4 1,1 1,7 26,4 -5,5 92,0 -1,8

Finland 2011 2,9 3,3 0,8 4,6 - -0,8 0,1 3,4 7,8 -0,5 48,6 -0,52012 0,5 2,2 0,8 -1,0 - -1,5 0,0 2,8 7,9 -1,0 51,0 -0,92013 1,5 1,5 0,5 1,5 - 1,5 1,0 2,4 8,0 -0,5 51,5 -0,6

Makroprognose, Global

USA 2011 1,8 2,5 -3,1 6,6 -0,2 6,7 4,8 3,1 8,9 -8,6 97,0 -3,12012 2,2 1,9 -2,1 9,5 0,2 4,4 4,4 2,3 8,2 -7,7 102,0 -3,32013 2,0 1,7 -1,0 6,8 0,0 7,4 5,6 1,5 7,9 -6,3 106,0 -3,3

Japan 2011 -0,7 0,0 2,1 0,6 0,1 0,0 5,8 -0,3 4,5 -10,1 229,7 3,52012 2,3 1,6 2,1 4,4 0,0 6,2 4,7 -0,2 4,3 -9,2 235,0 2,22013 1,6 1,0 1,1 2,1 - 6,8 5,2 0,1 4,2 -8,0 240,6 2,7

Kina 2011 9,2 - - - - - - 5,4 4,3 -1,2 33,0 2,82012 8,0 - - - - - - 2,7 4,3 -1,5 26,0 2,52013 9,0 - - - - - - 2,9 - -1,0 22,2 2,9

UK 2011 0,7 -0,8 0,3 -2,0 1,1 4,2 2,0 4,5 8,5 -8,3 82,5 -2,02012 -0,2 0,3 0,5 2,0 1,3 -0,4 3,3 2,7 8,8 -8,0 88,4 -1,52013 1,2 1,0 -1,1 2,0 1,3 2,0 3,5 2,0 8,5 - - -1,2

år

Betal.

bal4

BNP 1

Privat-

forb.1

Off.

forb.1

Faste

inv.1

Lager-

inv.2

Eks-

port1

Import1

Infla-

tion1

Ledig-

hed3

Off.

budget4

Off.

gæld4

Import1

Import1

Infla-

tion1

Ledig-

hed3

Off.

gæld4

Off.

budget4

år BNP 1

Privat-

forb.1

Off.

forb.1

Faste

inv.1

Lager-

inv.2

år BNP 1

Privat-

forb.1

Off.

forb.1

Faste

inv.1

Lager-

inv.2

Eks-

port1

Eks-

port1

Betal.

bal4

Betal.

bal4

Infla-

tion1

Ledig-

hed3

Off.

budget4

Off.

gæld4


Uge

foku

s

Ugefokus

Finansprognose

Kilde: Danske Bank

Penge-, obligations- og valutamarkedet

Valutaover for USD

Valutaover for DKK

USD 24-aug - 594,1

+3m - 586

+6m - 610+12m - 621

EUR 24-aug 125,4 744,7

+3m 127 744,0

+6m 122 744,0+12m 120 745,0

JPY 24-aug 78,7 7,55

+3m 83 7,09

+6m 84 7,29+12m 85 7,30

GBP 24-aug 158,4 941,2

+3m 157 919

+6m 156 954+12m 156 955

CHF 24-aug 95,8 620,1

+3m 94 620

+6m 98 620+12m 100 621

DKK 24-aug 594,1 -

+3m 586 -

+6m 610 -+12m 621 -

SEK 24-aug 661,0 89,9

+3m 630 93,0

+6m 672 90,7+12m 700 89

NOK 24-aug 584,2 101,7

+3m 559 104,8

+6m 594 102,6+12m 604 102,8

Aktiemarkedet

Regioner

Pris trend12 mdr.

Anbefaling

USA Defensiv profil 5%-10% Underweight

Emerging markets (USD) Afventer fremgang i Kina 5%-10% Neutral

Europa (ekskl. Nordiske) (EUR) Aftagende Euroland krise 10%-15% OverweightNordiske Stærke makrobalancer 5%-10% Neutral

Råvarer

K1 K2 K3 K4 K1 K2 K3 K4 2012 2013

NYMEX WTI 103 93 94 94 94 94 92 94 96 94

ICE Brent 118 109 110 108 106 104 100 100 111 103

Kobber 8.329 7.829 7.700 7.900 8.000 8.100 8.200 8.300 7.940 8150

Zink 2.042 1.932 1.850 1.875 1.865 1.855 1.845 1.835 1.925 1850

Nikkel/1000 19.709 17.211 16.500 16.750 16.850 16.950 17.050 17.150 17.542 17000

Stål 522 457 400 410 405 400 395 390 489 398Aluminium 2.219 2.019 1.925 1.950 1.940 1.930 1.920 1.910 2.028 1925Guld 1.690 1.612 1.650 1.675 1.700 1.725 1.750 1.775 1.657 1738Matif Mill Hvede 210 212 250 245 235 225 215 205 229 220CBOT Hvede 643 641 850 846 825 802 766 731 745 781CBOT Majs 641 618 775 765 755 745 735 725 700 740

CBOT Sojabønner 1.272 1.426 1.600 1.575 1.525 1.475 1.425 1.375 1.468 14501.740

0,43 0,44 1,77 125,40,25

0,25 0,40 0,40 2,05

10-års swaprente

0,25 0,45 0,45 1,85 127

Ledenderente

3 måneders rente

2-års swaprente

Valutaover for EUR

1220,25 0,40 0,40 2,25 120

0,75 0,30 0,50 1,75 -

0,75 0,25 0,60 1,90 -

0,75 0,25 0,65 1,95 -0,75 0,25 0,65 2,05 -

0,10 0,19 0,30 0,82 98,6

0,10 0,20 0,30 0,80 105

0,10 0,20 0,30 0,90 1020,10 0,20 0,30 1,05 102

0,50 0,69 0,84 1,97 79,1

0,25 0,65 0,85 2,00 81,0

0,25 0,60 0,85 2,20 78,00,25 0,60 0,85 2,40 78,0

0,00 0,05 0,07 0,93 120,1

0,00 0,05 0,05 1,00 120

0,00 0,05 0,10 1,05 1200,00 0,05 0,15 1,15 120

0,20 0,31 0,52 1,78 744,7

0,20 0,20 0,55 1,90 744

0,20 0,20 0,60 1,95 7440,20 0,20 0,60 2,05 745

1,50 1,97 1,73 2,24 828,6

1,50 2,00 1,70 2,20 800

1,25 1,75 1,60 2,10 8201,00 1,50 1,80 2,35 840

1,50 2,04 2,25 3,14 732,3

1,50 2,10 2,35 3,30 710

1,75 2,35 2,50 3,60 7252,00 2,60 2,70 3,70 725

Risiko profil3 mdr.

Pris trend3 mdr.

Medium -5% to +5%

Medium -5% to +5%

High -5% to +5%-5% to +5%Medium

1.862

114

264

365

1.905

813

Gennemsnit

24-aug

96

16

7.685

2012 2013

879

1.665


Uge

foku

s

Ugefokus

Kalender

Kilde: Danske Bank

Periode Danske Bank Konsensus Seneste

9:00 DKK Salg af nye biler, s.k. (Husholdninger) (juni & juli) jul

9:00 ESP Data for realkreditlån jun

9:30 SEK PPI m/m|å/å jul -0.9%|-0.9% 0.2%|0.4%

9:30 SEK Detailsalg s.k. m/m|å/å jul -0.5%|1.3% 0.0%|… -0.4%|0.9%

10:00 DKK Regeringen offentliggør sit finanslovsforslag for 2013

10:00 DEM IFO - erhvervsklima Indeks aug 102.9 102.8 103.3

10:00 DEM IFO - nuværende situation Indeks aug 111.2 111.0 111.6

10:00 DEM IFO - forventninger Indeks aug 95.2 95.3 95.6

12:00 USD Fed's Evans (ikke stemmebr., due) taler

18:15 USD Fed's Pianalto (stemmebr., neutral) taler


7:00 JPY Erhvervstillid for små virksomheder Indeks aug 46.6

8:00 DEM GfK Forbrugertillid Indeks sep 5.9 5.9

9:00 ESP BNP, endelig k/k|å/å 2. kvartal -0.4%|-1.0%

9:30 SEK Handelsbalancen mia. SEK jul 7.5 9.3

10:00 EUR M3 pengemængde å/å jul 3.3% 3.3% 3.2%

11:15 EUR ECB offentliggør likviditetstildeling på 7-dags (MRO)

13:00 EUR ECB offentliggør likviditetstildeling på 7-dags indskud

16:00 USD Forbrugertillid Indeks aug 65.4 65.5 65.9


- EUR Merkel og Monti mødes

8:45 FRF Erhvevstillid Indeks aug 92 90

9:00 CHF KOF ledende indikator Indeks aug 1.43

9:00 DKK BNP, foreløbig k/k|å/å 2. kvartal 0.25%|0.25% -0.2%|-0.2% 0.4%|0.3%

9:00 SEK Forbrugertilliden Indeks aug 5.6 5.6

9:00 SEK Erhvervstillid, fremstilling Indeks aug -3 -2

9:00 SEK Økonomiske tendenser (barometer) Indeks aug 96.0 96.1

11:00 EUR ECB offentliggør likviditetstildeling på 7-dags (USD)

11:15 EUR ECB offentliggør likviditetstildeling på 3-måneds (LTRO)

13:00 USD MBA ansøgninger om boliglån -7.4%

14:00 DEM HICP, foreløbig m/m|å/å aug …|2.0% …|1.9% 0.4%|1.9%

14:00 NOK Norges Bank pengepolitiske møde % 1.50 1.50 1.50

14:30 USD BNP, anden offentliggørelse k/k ann. 2. kvartal 1.7% 1.5%

14:30 USD Privatforbrug, anden offentliggørelse k/k ann. 2. kvartal 1.5%

16:00 USD Verserende salg af boliger m/m jul 1.0% 1.0% -1.4%

20:00 USD Fed's beige book


1:50 JPY Detailhandel m/m|å/å jul -0.5%|-0.1% -1.2%|0.2%

1:50 JPY Detailsalg (stormagasiner) å/å jul -3.2% -2.6%

9:00 DKK Bruttoledighed s.k. 1.000 (%) jul 165.2|… … (6.4%) 164.2 (6.3%)

9:00 DKK Konjunkturbarometer for industrien s.k. Indeks aug 5

9:00 ESP HICP, foreløbig å/å aug 2.2%

9:30 SEK Betalingsbalancen mia. SEK 2. kvartal 69.5

9:30 SEK Lønninger (timelønnede/funktionærer) å/å jun 2.7%

9:55 DEM Ledighed % aug 6.8% 6.8% 6.8%

10:00 NOK Arbejdsløshed % aug 2.6% 2.6% 2.7%

10:30 GBP Tilsagn om realkreditlån 1.000 jul 46.0 44.2

10:30 GBP Pengemængde M4 m/m|å/å jul -1.6%|-5.2%

11:00 EUR Forbrugertillid, endelig Nettotal aug -25.5 -24.6

11:00 EUR Bred tillidsindikator Indeks aug 88.2 87.5 87.9

11:00 EUR Erhvervstillid (industri) Nettotal aug -14.6 -16.0 -15.0

11:00 EUR Erhvervstillid (service) Nettotal aug -8.6 -9.0 -8.5

11:00 ITL Erhvervstillid Indeks aug 87.1

14:30 USD Privatforbrug mia. USD jul 0.5% 0.5% 0.0%

14:30 USD Personlig indkomst m/m jul 0.2% 0.3% 0.5%

14:30 USD PCE inflation m/m|å/å jul 0.1%|1.4% 0.1%|1.5% 0.1%|1.5%

14:30 USD Ansøgere til arb.løs.understøttelse 1000

14:30 USD PCE kerne m/m|å/å jul 0.1%|1.7% 0.1%|1.7% 0.2%|1.8%

Mandag den 27. august 2012

Tirsdag den 28. august 2012

Onsdag den 29. august 2012

Torsdag den 30. august 2012


Uge

foku

s

Ugefokus

Kalender - fortsat

Kilde: Danske Bank


- DKK Husprisindeks m/m|å/å jun -1.2%|-7.4%

1:01 GBP Gfk Forbrugertillid Indeks aug -28 -29

1:15 JPY Markit/JMMA PMI fremstilling Indeks aug 47.9

1:30 JPY Ledighedsprocent % jul 4.3% 4.3%

1:30 JPY Forhold mellem ledige stillinger og ansøgere jul 0.83 0.82

1:30 JPY Husholdningernes Forbrug å/å jul 1.2% 1.6%

1:30 JPY CPI - nationalt å/å jul -0.3% -0.2%

1:30 JPY CPI - nationalt ekskl. friske fødevarer å/å jul -0.3% -0.2%

1:30 JPY CPI - Tokyo å/å aug -0.7% -0.8%

1:30 JPY CPI - Tokyu ekskl. friske fødevarer å/å aug -0.6% -0.6%

1:50 JPY Industriproduktion, foreløbig m/m|å/å jul 1.7%|1.8% 0.4%|-1.5%

7:00 JPY Nybyggerier å/å jul -10.3% -0.2%

10:00 NOK Detailsalg, s.k. m/m|å/å jul 0.2%|… -1.1%|7.4%

11:00 EUR CPI estimat å/å aug 2.5% 2.4% 2.4%

11:00 EUR Ledighed % jul 11.3% 11.3% 11.2%

11:00 ITL HICP, foreløbig m/m|å/å aug -1.7%|3.6%

14:30 CAD BNP (månedlig) m/m|å/å jun 0.1%|2.2% 0.1%|2.4%

14:30 CAD BNP k/k ann. 2. kvartal 1.6% 1.9%

15:55 USD Uni. of Michigan forbrugertillid, endelig Indeks aug 73.6 73.6 73.6

16:00 USD Fed's Bernanke (stemmebr., neutral) taler i Jackson Hole

16:00 USD Chicago PMI Indeks aug 54.0 53.5 53.7

20:30 USD IMF's Lagarde taler i Jackson Hole


Lør 25 EUR Græsk Premierminister Samaras møder Hollande

Tir 28 - 31 CNY Ledende indeks Indeks jul 99.28

Tir 28 - 31 GBP Nationwide huspriser m/m|å/å aug 0.1%|-2.2% -0.7%|-2.6%

Tor 30 - 05 DEM Detailsalg m/m|å/å jul -0.1%|2.9%

Tor 30 - 31 DEM Merkel møeds med kinesiske ledere i Beijing

Lør 01 - 10 NOK Forbrugertillid nettotal 3. kvartal 22.4

Lør 01 CNY PMI fremstilling Indeks aug 49.8 50.1

Fredag den 31. august 2012

I løbet af ugen


Uge

foku

s

Ugefokus

Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Markets Research, som er en afdeling i Danske Markets, en division af

Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet.

Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede

analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske

Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse,

der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens

Compliance-afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til

Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede

regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne

modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med direkte tilknytning til specifikke corporate finance- eller

kredittransaktioner.

Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og den

danske børsmæglerforenings anbefalinger.

Risikoadvarsel

Væsentlige risikofaktorer i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne i denne analyse, herunder en

følsomhedsanalyse med relevante forudsætninger, er angivet i analysen

Planlagte opdateringer af analysen

Ugefokus er en ugentlig publikation, der som udgangspunkt udgives hver fredag.

Offentliggørelse af analysen

Se forsiden af denne analyse for datoen for offentliggørelse

Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt,

udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra

Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge

værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og

retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed,

ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på

baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre

forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter

eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i

publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den

pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til

brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Markets er en division af Danske Bank

A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante

myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S

underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Services Authority (FSA). Enkeltheder

vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright © Danske Bank A/S. Danske

Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden

forudgående tilladelse.

Documents

Ugefokus - Danske Bankfile/... · 2018. 11. 8. · Den græske premierminister Antonis Samaras mødes lørdag med Frankrigs præsident François Hollande for bl.a. at diskutere, om