Error! Bookmark not defined. of www.danskeresearch.com

Investeringsanalyse — generelle markedsforhold

Fokus i den kommende uge

USA’s centralbank ændrer næppe renten i denne uge, men kan meget vel

signalere, at der er flere renteforhøjelser på vej, end markedet lige nu regner med.

Heller ikke Bank of England ventes at ændre renten, og signalet fra den er, at den

har mindre travlt end amerikanerne med at komme i gang.

Norges Bank forventes at nedsætte renten med 0,25 procentpoint på grund af

afmatningen i økonomien.

Vi regner med stigende vækst i Kinas industriproduktion i år, men det kan godt

blive svært at se i februartallet.

Svenske tal for inflation og arbejdsmarkedet kan være meget positive og styrke

den svenske krone.

Makro og finans på tværs

ECB har skiftet fokus fra valutakursen til bankernes udlån. Det er fornuftigt, men

spørgsmålet er nu, om de nye midler vil vise sig mere effektive.

ECB’s nye indgreb vil især komme aktie- og kreditmarkederne til gode, og det

understøtter vores forventning om, at euroen – og den danske krone – skal styrkes

mod dollaren i 2016.

De nye lempelser vil give fladere rentekurver på kerneobligationsmarkederne.

Med ECB’s signaler er der ikke grund til at forvente dansk rentenedsættelse.

Tema

ECB’s easing package and markets zig-zag

Research: Is Brazil heading into an IMF programme?

11. marts 2016

Redaktører Allan von Mehren +45 4512 8055 alvo@danskebank.dk Las Olsen +45 45 12 85 36 laso@danskebank.dk

Indhold

Fokus i den kommende uge .... 2

Makro og finans på tværs ....... 5

Ugen der gik i Skandinavien ... 7

Læs mere ........................................... 8

Makroprognose ............................. 9

Finansprognose .......................... 10

Kalender .......................................... 11

Kalender (fortsat) ...................... 12

Ugefokus

ECB overrasker, hvad gør kollegerne i USA, UK og Norge?

Finansprognose

Læs mere på side 10

Kilde: Danske Bank

Følg os på Twitter hvor vi kommenterer på

makroøkonomiske forhold og udviklingen i

finansmarkederne:

@Danske_Research

Negative renter ingen garanti for

kreditvækst

Bunden nær i Kinas produktionsvækst

Kilde: BIS Kilde: Macrobond

Hovedindikatorer

11-mar 3M 12M

10yr EUR swap 0,63 0,55 0,95

EUR/USD 112 108 116

ICE Brent oil 41 40 48

11-mar 6M 12-24M

S&P500 1989,57 0-3% 5-8%

2 | 11. marts 2016 www.danskeresearch.com

Ugefo

kus

Ugefokus

Fokus i den kommende uge

Globalt

I USA er næste uges vigtigste begivenhed det to dage lange møde i Federal Reserve,

der slutter onsdag. Vi venter, at den amerikanske centralbank holder fed funds-renten

uændret på 0,25-0,50 %. Da dette i vid udstrækning er ventet blandt både analytikere

og markedsdeltagere, vil fokus hurtigt skifte mod bankens opdaterede prognoser og

især på FOMC-medlemmernes forventninger til fed funds-renten (de såkaldte ’dots’).

Fed ventes at springe marts over, og det vil i sig selv medføre en reduktion i

middelværdien af ’dots’ på mindst 25 bp i år. Dog behøver kun de to medlemmer,

som ventede fire renteforhøjelser i december, at nedjustere deres individuelle ’dots’

med mere end 25bp, før middelværdien af ’dots’ for 2016 falder fra fire

renteforhøjelser til to renteforhøjelser. Desuden bliver prognoserne for PCE-

kerneinflationen interessant, da den har overrasket opadtil i de seneste måneder. I sin

erklæring fra mødet i januar fjernede Fed formuleringen om, at man var ”forholdsvis

sikker på”, at inflationen ville nå 2 %, og spørgsmålet er, om Fed vil genindsætte

denne formulering, nu hvor inflationen er højere end ventet. Vores hovedscenarie er,

at Fed vil forholde sig afventende frem til september, men sandsynligheden for en

renteforhøjelse allerede i juni er øget på grund af øget optimisme, fortsat bedring på

arbejdsmarkedet og stigende PCE-kerneinflation. I betragtning af at markederne kun

forventer en enkelt renteforhøjelse både i år og næste år, mener vi, at Fed formentligt

bliver fortolket mere som høge end duer.

Der udsendes desuden mange vigtige nøgletal onsdag, hvor forbrugerprisindekset for

februar er det vigtigste. Der kommer også februartal for det påbegyndte boligbyggeri,

byggetilladelserne, industri- og fremstillingsproduktionen samt kapacitetsudnyttelsen.

Fredag får vi den foreløbige forbrugertillidsindikator fra University of Michigan.

I euroområdet er der ikke meget i nøgletalskalenderen for næste uge. Mandag

kommer der tal for industriproduktionen for januar, og vi venter en stor månedlig

stigning på linje med den seneste uges tyske tal, som viste den største månedlige

stigning i flere år. Dog kan der være en sæsonmæssig effekt i tallene, da vi ikke har

set en lignende stigning i andre aktivitetsindikatorer.

Fredag udsendes lønomkostningerne for 4. kvartal 2015 for euroområdet, og de bliver

interessante, da ECB er bekymret for den lave lønvækst, som er med til at holde

inflationen nede. Det skal i den forbindelse bemærkes, at næste uges

lønomkostningstal er fra Eurostat, mens ECB anvender sine egne officielle tal som

mål for lønvæksten.

I Storbritannien venter vi ingen større ændringer i forbindelse med mødet i Bank of

England (BoE) på torsdag, og vi forventer, at BoE fastholder den ledende rente og

obligationsopkøbene på hhv. 0,50 % og 375 mia. pund. Ved sit seneste møde gjorde

BoE det klart, at den bestemt ikke er en light udgave af Federal Reserve, da der er

mange grunde til, at BoE vil forholde sig afventende i lang tid, såsom afdæmpet

lønvækst, ECB’s lempelseskurs og usikkerhed om Brexit for bare at nævne nogle af

dem. Vi venter den første renteforhøjelse i 1. kvartal 2017, se også BoE Review: BoE

is not ‘Fed light’ – we now expect first hike in Q1 17 fra 4. februar 2016.

Opmærksomheden vil også være rettet mod arbejdsmarkedsrapporten for januar, som

udsendes onsdag. Vi venter, at både ledigheden (3 måneders gennemsnit) og væksten

i de gennemsnitlige ugentlige lønninger, ekskl. bonusser (3 måneders gennemsnit) var

uændrede i januar på hhv. 5,1 % og 2,0 % å/å. Efter vores vurdering har væksten i

økonomien nået bunden og vil gradvist stige fra det nuværende niveau på grund af det

strammere arbejdsmarked. Når det er sagt, er det sandsynligt, at beskæftigelses-

Federal Reserve holder renten

uændret på mødet i næste uge

Kilde: Federal Reserve

Tysk industriproduktion var meget høj

i januar

Kilde: Deutsche Bundesbank, Eurostat, Danske

Bank Markets

Den ledige kapacitet på det britiske

arbejdsmarked er faldet betydeligt

Kilde: ONS

3 | 11. marts 2016 www.danskeresearch.com

Ugefo

kus

Ugefokus

væksten aftager i 1. halvår 2016 grundet aftagende økonomisk vækst på baggrund af

usikkerheden om Brexit.

I Japan vil centralbankmødet tirsdag næste uge blive fulgt tæt. Vi har ændret vores

forventning og tror nu, at centralbanken holder renten uændret i marts. Tidligere

ventede vi en nedsættelse af den ledende rente på 20 bp til -0,3 %. Finansmarkederne

har imidlertid stabiliseret sig, og frygten for recession i USA er aftaget betragteligt i

den seneste måned, og det har lettet presset på centralbanken for at lempe igen. Vi

venter, at centralbanken signalerer stor vilje til at lempe yderligere, samtidig med at

den nøje følger effekterne af den negative rente, som blev implementeret 16. februar

(beslutningen blev annonceret 29. januar).

Japans BNP faldt 0,3 % k/k i 4. kvartal 2015, og vi ser stor risiko for teknisk recession

i perioden 4. kvartal til 1. kvartal med fortsat negativ vækst i 1. kvartal. Desuden lå

inflationen på 0,0 % å/å i januar og vil formentlig fortsat være beskeden på grund af

kombinationen af faldende oliepris og styrkelse af yennen, som er steget mere end 5

% målt på den handelsvægtede nominelle effektive valutakurs ÅTD. Dermed vil de

svage vækst- og inflationsudsigter efter vores mening i sidste ende udløse yderligere

lempelse fra centralbanken. P.t. venter vi, at Japans centralbank nedsætter den ledende

rente med 20 bp til -0,3 % i juli og fastholder de kvantitative lempelser på 80 billioner

yen pr. måned.

De fleste analytikere venter, at centralbanken fastholder sin politik i næste uge, og

markedets forventninger indebærer også en meget lille sandsynlighed for lempelser i

marts. Det kan ikke udelukkes, at centralbanken igen overrasker markedet, og i lyset

af de meget lave forventninger om lempelser, er risikoen formentlig let øget for

japanske aktier og en svagere yen.

De vigtigste offentliggørelser i Kina bliver februartal for industriproduktionen,

detailsalget, og anlægsinvesteringerne, der alle kommer lørdag denne uge. Væksten i

Kinas industri har stabiliseret sig på et lavt niveau i de seneste seks måneder, og vi

venter en moderat fremgang i løbet af året, som vil være drevet af byggesektoren.

Tallene for februar vil dog være skævvredet af det kinesiske nytår, og samtidig kan

industrien have været ramt af usikkerheden i januar. Derfor venter vi, at

produktionsvæksten har været afdæmpet i februar. Detailsalget er gået moderat frem i

de seneste seks måneder og steg 10,7 % å/å i januar. Det lå formentlig på samme

niveau i februar.

Skandinavien

I Danmark har vi en stille uge foran os på datafronten. På torsdag offentliggør

Realkreditforeningen m.fl. boligmarkedsstatistikken for 4. kvartal 2015. Det

interessante ved tallene er ikke så meget prisudviklingen på landsplan (den kender

vi allerede fra Danmarks Statistik), men derimod den geografiske udvikling. Med

tallene fra Realkreditforeningen m.fl. kan vi dykke ned i udviklingen helt på

kommuneniveau. 2015 blev året, hvor fremgangen på boligmarkedet så småt blev

mere geografisk bredt funderede, og det bliver interessant at se, om det fortsatte i 4.

kvartal.

Nationalbanken offentliggør desuden deres Kvartalsoversigt for 1. kvartal 2016 om

onsdagen. Her vil de give deres syn på sundhedstilstanden og fremtidsudsigterne for

dansk økonomi.

I Sverige byder den kommende uge på afgørende information til billedet af svensk

økonomi, nemlig inflationen (tirsdag kl. 9.30) og arbejdskraftundersøgelsen (torsdag

kl. 9.30). Vi venter, at inflationen ligger en anelse højere end Riksbankens seneste

Industriproduktion i Kina stabiliserer

sig på et lavt niveau

Kilde: China National Bureau of Statistics

Fremgang på boligmarkedet i 2015

Kilde: Danmarks Statistik

4 | 11. marts 2016 www.danskeresearch.com

Ugefo

kus

Ugefokus

prognose, og især den hyppigt refererede underliggende inflation (KPIF) ekskl.

energi, som ikke omfatter renter og energi, kan ligge højere end Riksbankens seneste

prognose. Med hensyn til arbejdsmarkedet har vi gentagne gange anført, at vi – i lyset

af den store volatilitet i ledighedstallene – er mere interesseret i, om tendensen i

beskæftigelsen, antal arbejdstimer etc. er intakt. Det tror vi, den er. Hvis vi har ret,

kan den svenske krone endelig (?!) blive styrket, især på kort sigt i betragtning af den

nyfundne rygrad hos beslutningstagerne i Riksbanken.

Vi venter, at Norges Bank nedsætter renten med 25 bp på rentemødet på torsdag.

Desuden forventer vi, at rentebanen bliver sænket med 7-8 bp mod slutningen af

2016, så den vil indebære en sandsynlighed på lidt over 50 % for endnu en

rentenedsættelse i løbet af året. På rentemødet i december antydede Norges Bank, at

der var ca. 60 % sandsynlighed for en rentenedsættelse på mødet i marts, og siden da

er de globale terminsrenter faldet, kredit- og pengemarkedspræmierne er steget, og

prognosen for olieinvesteringerne er nedjusteret. Samtidig blev væksten sidste år

nedjusteret, hvilket kan medføre et større output gab i 2016. Sandsynligheden for en

rentenedsættelse er derfor øget til 80-90 %, hvilket vi tror vil resultere i en

rentenedsættelse i denne omgang. Den største usikkerhed er derfor knyttet til, hvilke

signaler der udsendes om renteudviklingen fremover, især om hvorvidt Norges Bank

vil sige noget om muligheden for nulrente eller negative renter. Som vi ser det, vil det

give mening at give sig selv så meget spillerum som muligt, så centralbanken kommer

næppe til hverken at bekræfte eller udelukke det. Vi mener, at markedets forventning

op til mødet virker fornuftig og venter derfor kun mindre markedsreaktioner efter

mødet. Ugen bringer desuden ledighedstal fra NAV for marts om fredagen, hvor vi

venter en uændret ledighed på 3,3 %, mens bruttoledigheden er steget med 1.000

personer. Det sidste skyldes hovedsageligt, at februartallene var unaturligt lave som

følge af vinterferie i store dele af landet, og at der kommer en lille korrektion opad i

marts. Under alle omstændigheder vil tallene vise, at ledigheden stiger betydeligt

langsommere i 2016 end for 6-9 måneder siden.

Værd at bemærke i Sverige

Kilde: Sveriges Statistik, Danske Banks

beregninger

Lavere renter i udlandet lægger pres

på Norges Bank

Kilde: Macrobond Financial AB

Fokus i den kommende uge

Kilde: Makrobond og Danske Bank

Global fokus Begivenhed Periode Danske Consensus Forrige

I løbet af ugen Tor 10 - 16 CNY Møde i Kinas nationale Folkekongres

Lør 12 CNY Faste investeringer å/å feb 9.3% 10.0%

Lør 12 CNY Industriproduktion å/å feb 5.6% 6.1%

Lør 12 CNY Detailsalg å/å feb 11.0% 10.7%

Tir 15-mar - JPY BoJ årlig stigning i pengebasen 80 80 80

- JPY BoJ's styringsrente % -0.1% -0.1% -0.1%

13:30 USD Detailsalg, kontrolgruppe m/m feb 0.2% 0.6%

Ons 16-mar 10:30 GBP Gns. ugelønninger ekskl. Bonusser (3 mdr. glis. Gns.) å/å jan 2.0% 2.1% 2.0%

13:30 USD CPI - kerne m/m|å/å feb 0.1%|2.2% 0.3%|2.2%

19:00 USD FOMC møde % 0.50% 0.50% 0.50%

19:00 USD FOMC økonomiske prognoser

Tors 17-mar 9:30 CHF 3m LIBOR mål (midt) -0.75% -0.75% -0.75%

13:00 GBP BoE annoncerer mål for opkøbsprogram mia. GBP mar 375 375 375

13:00 GBP BoE annoncerer rentesats % 0.50% 0.50% 0.50%

13:00 GBP BoE mødereferat

Fre 18-mar 2:30 CNY Ejendomspriser å/å

14:00 USD Fed's Dudley (stemmebr., due) taler

19:00 USD Fed's Bullard (stemmebr., høg) taler

Scandi fokus

Tir 15-mar 9:30 SEK Underliggende inflation CPIF m/m|å/å feb 0.2%|0.3% -0.4%|1.6%

Ons 16-mar 8:00 SEK Prospera inflationsforventninger

10:30 DKK Kvartalsoversigt K1 fra Nationalbanken 1. kvartal

Tors 17-mar 10:00 NOK Norges Banks pengepolitiske møde % 0.50% 0.50% 0.75%

Fre 18-mar 10:00 NOK Arbejdsløshed % mar 3.3% 3.3% 3.3%

5 | 11. marts 2016 www.danskeresearch.com

Ugefo

kus

Ugefokus

Makro og finans på tværs

ECB melder sig ud af valutakrigen

Den Europæiske Centralbank annoncerede et interessant skifte i pengepolitikken

efter mødet i går. På pressekonferencen efter mødet sagde ECB’s direktør Mario Draghi,

at det formentlig nu var slut med rentenedsættelserne, og at man i stedet vil fokusere på

ukonventionelle pengepolitiske midler. Helt i denne ånd øgede ECB opkøbene af

statsobligationer til 80 mia. euro om måneden, og vil man nu også opkøbe

virksomhedsobligationer samt lancere en ny serie af ekstraordinære lån til bankerne i

form af de såkaldte TLTRO II-midler (læs mere om dette i ECB’s easing package and

markets zig-zag, 11. marts 2016.) Draghi har ganske vist tidligere sagt, at de

pengepolitiske renter havde nået bundgrænsen, og så alligevel nedsat dem senere, men vi

mener alligevel, at signalet fra gårsdagens møde er klart. Lavere renter er en direkte

måde, man kan påvirke valutakursen på, så ECB har indtil videre meldt sig ud af

valutakrigen, som den gik ind i i juni 2014, og satser nu i stedet på at få mere gang i

bankernes udlån.

Fokusskiftet fra valutakursen til kreditvæksten er efter vores vurdering fornuftigt.

Negative pengepolitiske renter slår kun i begrænset omfang igennem i husholdningernes

indlånsrenter, jf. figur 1. Som Bank for International Settlements (BIS) har påpeget, har

det faktisk medført højere realkreditrente f.eks. i Schweiz. Det er efter vores vurdering

ikke sikkert, at en større rentenedsættelse ville have hjulpet meget, da det ville have været

et signal om, at mulighederne for at stimulere økonomien via pengepolitikken nu var

udtømt. ECB’s negative renter har ikke fyret op under bankernes udlånsvækst, og

minusrenten har udhulet indtjeningen i banksektoren, jf. figur 2. Euroen er i bund og

grund undervurderet, hvilket gør det sværere og sværere for ECB at svække valutakursen.

Vil de nye initiativer fra ECB så løfte væksten og inflationsforventningerne i

euroområdet? Vi er enige i, at man bør fokusere på kreditvæksten, da de små og

mellemstore virksomheder, der udgør grundstammen i europæisk økonomi, er afhængige

af bankerne. Det er imidlertid ikke givet, at et større kreditudbud fra bankernes side vil

hjælpe meget, da de faktiske udlån vil afhænge af efterspørgslen efter banklån. Problemet

er ikke et for lille kreditudbud, men derimod manglende efterspørgsel. Når vi taler om

metaltræthed hos centralbankerne er det derfor ikke et spørgsmål om manglende

vilje til at gøre mere, som gårsdagens indgreb fra ECB ifølge Mario Draghi også er

et bevis på, men snarere et spørgsmål om centralbankernes evne til at påvirke

væksten og inflationen.

Efter vores vurdering er der behov for en fortsat lempelig finanspolitik kombineret med

strukturreformer for bedre vækstudsigterne i euroområdet på lang sigt. Desuden vil en

styrket euro ende med at skabe nye problemer for ECB, som vil få svært ved at nå målet

om en kerneinflation på 1,1 % i 2016.

Hovedpunkter

ECB har skiftet fokus fra

valutakursen til bankernes udlån.

Skiftet er efter vores vurdering

fornuftigt, da ECB’s minusrente

ikke ser ud til at have fyret op

under bankernes udlån.

Spørgsmålet er så, om de nye

midler vil være bedre.

ECB’s indgreb er især positivt for

aktie- og kreditmarkederne.

Ændringen i pengepolitikken

understøtter vores forventning

om, at euroen (og dermed den

danske krone) skal styrkes i 2016.

ECB’s nye lempelser trækker i

retning af fladere rentekurver på

kernelandenes

obligationsmarkeder.

Figur 2: Minusrente har ikke fyret op

under bankernes udlånsvækst

Kilde: BIS

Chefanalytiker Thomas Harr +45 45 13 67 31 thhar@danskebank.dk

6 | 11. marts 2016 www.danskeresearch.com

Ugefo

kus

Ugefokus

Øget risikovillighed, stærkere euro og fladere rentekurver

ECB’s nye indgreb vil være godt for aktier og andre mere risikobetonede aktiver, da

centralbanken som nævnt nu fokuserer på at få mere gang i bankernes udlån og dermed

den økonomiske vækst i stedet for at fokusere på valutakursen. Det seneste indgreb vil

altså give aktie- og kreditmarkederne en ny vitaminindsprøjtning. Indgrebet vil

desuden styrke euroen mod andre lavrente-valutaer som dollaren, pundet og den japanske

yen. Vi venter fortsat, at EUR/USD skal ligge i et interval på 1,05-1,15, hvor opsiden er

begrænset af, at FED’s meldinger vil være til den stramme side. ECB’s udtræden af

valutakrigen understøtter imidlertid vores forventning om, at euroen (og den danske

krone) skal styrkes betydeligt mod dollaren i 2016, og euroen ventes derfor på sigt at

bryde gennem EUR/USD1,15.

De nye pengepolitiske lempelser i euroområdet vil formentlig betyde en gradvis

udfladning af rentekurverne på kernelandenes obligationsmarkeder, samtidig med

at den korte ende af kurven vil være relativt fast forankret. Investorerne, bankerne og

de øvrige markedsdeltagere vil gradvist skulle søge længere ud på rentekurven. Risikoen

er, at dette kan ses som ECB’s sidste skud i bøssen, hvilket kan føre til rentestigninger i

den lange ende af kurven, men det er ikke vores hovedscenarie.

ECB ser stadig for lyst på udsigterne

for kerneinflationen

Kilde: ECB, Eurostat, Danske Bank

Udsigter for de globale finansmarkeder på 3-6 måneders sigt

Kilde: Danske Bank Markets

Aktivklasse Primære faktorer

Aktier

Kort sigt: Køb på tilbagefald i aktiekurserne

Mellemlang sigt: Moderat positiv

Obligationer

Kernelande: Tyske renter tæt på bunden, op på mellemlangt sigt Mere QE + nye lån til banker = jagten på afkast fortsætter, men det er slut med rentenedsættelser, og renter op i USA.

Rentespænd USA-euroområdet: Kører ud Den pengepolitiske divergens er stadig tydelig, da markedet indregner for få renteforhøjelser i USA.

Rentespænd i periferien kører yderligere ind ECB køber stater, bedre fundamentals og jagt på afkast. Men følsom over for risikostemning og politisk usikkerhed.

Kreditspænd neutralt Rigelig likviditet, og ECB opkøber virksomhedsobligationer.

Valuta

EUR/USD - interval på kort sigt, op på længere sigt Fundamentale faktorer giver støtte på mellemlang til lang sigt; risikostemning og renter i USA styrer på kort sigt.

USD/JPY - i interval med en vis sandsynlighed for stigning Undervurderet JPY følsom over for global risikostemning, BoJ mindre tolerant over for fortsat JPY-styrkelse.

EUR/SEK - i interval på 9,10-9,50 på kort sigt, ned på mellemlang sigt Tvekamp ml. Riksbanken og markedet i første omgang. EUR/SEK ned på sigt pga. stærk svensk økonomi.

EUR/NOK - op på kort sigt, så ned når konjunkturerne vender Oliens sammenhæng med risikostemning kan trække op, fundamentale forhold peger på lavere EUR/NOK i H2 2016.

Råvarer

Oliepris - små bevægelser på kort sigt, forsigtig stigning i 2016 Prisstøtte fra OPEC er væk; afventer nu reduktion i non-OPEC-udbud og svagere dollar.

Metalpriser - fortsat lave Opbremsning i kinesisk industri holder priserne nede. Konsolidering i mineindustrien lægger bund under priserne.

Guldpriser – uændrede på kort sigt Renteforhøjelser i USA priset ud af markedet - det giver støtte på kort sigt.

Landbrugspriser – pilen peger fortsat opad Opmærksomheden er skiftet til risiko for ekstremt vejr (La Niña) i 2. halvår 2016.

Bekymringen over væksten i Kina er rykket ned på markedernes dagsorden, og vi mener, at aktiemarkederne ser for negativt på USA's vækstudsigter. Der er ikke optræk til en større europæisk bankkrise, men Italien og Portugal vil fortsat være under pres. Råvarepriserne ser nu endelig ud til at stabilisere sig. Indtjeningsbilledet ser stadig pænt ud.

7 | 11. marts 2016 www.danskeresearch.com

Ugefo

kus

Ugefokus

Ugen der gik i Skandinavien

Danmark – Nationalbanken holdt renten uændret trods nye

lempelser fra ECB

På trods af en større ECB-pakke end markederne havde forventet, forblev Nationalbanken

på sidelinjen og holdt sit rentekrudt tørt. Dermed blev renteforskellen mellem ECB og

Nationalbanken yderligere indsnævret oven på Nationalbankens selvstændige

renteforhøjelse i januar. Mario Draghis udtalelser om, at renten ikke bliver lavere,

fjernede presset for en stærkere krone og dermed behovet for en dansk rentenedsættelse,

og der er ikke grund til at tro, at det vil ændre sig i de kommende måneder. Når det er

sagt, regner vi fortsat med, at Nationalbanken vil fortsætte sit normale reaktionsmønster

med at valutaudstrømning i omegnen af 10-20 mia. kr. om måneden vil give anledning til

en selvstændig renteændring.

Tal fra Danmarks Statistik viser, at vareeksporten faldt med 2 % fra december 2015 til

januar 2016, når man korrigerer for sæson. Et fald på 2,0 % på en enkelt måned lyder

voldsomt, men forklaringen var især prisfald, og der er store udsving fra måned til måned.

Når det er sagt, så var eksporten den helt store skuffelse i dansk økonomi i 2015, og man

kan derfor med rette være bekymret for, at denne udvikling vil fortsætte i 2016. Eksporten

er primært drevet af den økonomiske vækst i udlandet, ikke mindst i euroområdet. Der er

ikke meget, der tyder på, at den globale vækst vil accelerere, og dermed kan vi nok godt

indstille os på, at eksporten ikke vil give anledning til jubelscener i 2016.

Vi har også fået tal for inflationen, som var 0,3 % i februar. Det var forventet, at

inflationen ville være lav som følge af faldet i benzinprisen. Vores forventning er, at

inflationen kommer op på 0,6 % for hele 2016.

Sverige – ’Famous last words’

Ud fra et statistisk perspektiv har den seneste uge være lige så begivenhedsløs, som man

kunne vente. Det var dog interessant, at vicedirektør Cecilia Skingsley fra Riksbanken

offentligt ændrede sin holdning til den fremtidige pengepolitik i et interview med Svenska

Dagbladet, idet hun antydede, at hun var ved at være træt af rentenedsættelser og andre

økonomiske stimuli. Nye stimuli vil ifølge Skingsley kræve ”en betragtelig justering af

udsigterne for inflationen og svensk økonomi”. Den svenske krone blev faktisk styrket på

baggrund af denne udmelding, men hvis Riksbanken ikke reagerer på flere tiltag fra ECB,

der risikerer at gøre den svenske krone endnu stærkere, tror vi, at der er en betydelig

risiko for en kovending hos Skingsley og co.

Norge – Svag vækst, men ingen spredning

Norges Banks regionale netværk steg moderat fra -0,01 i november til 0,11 i februar.

Tallene indikerer dermed fortsat vækst omkring 0 i norsk økonomi i det kommende år.

Dette var i tråd med vores forventninger og er heller ikke langt fra Norges Banks

forventning i den pengepolitiske rapport fra december. De enkelte tal fra det regionale

netværk var noget mere opmuntrende end de samlede tal. Det vigtigste er, at der fortsat

ikke er mange tegn på, at nedturen i oliebranchen for alvor er ved at sprede sig uden for

oliesektoren og Sørvestlandet. Det reducerer risikoen for betydelige anden- og

tredjerundeeffekter, som kan gøre nedturen i norsk økonomi både alvorligere og mere

langvarig. Også virksomhedernes forventninger til investeringerne steg og er nu på det

højeste niveau i to år. Der var mindre ændringer i løn-, beskæftigelses- og

lønsomhedsforventningerne. Samlet set var tallene langt fra stærke nok til at forhindre en

rentenedsættelse i næste uge, men der er heller intet i tallene, som tilsiger, at der kommer

nulrenter i Norge.

Renteforskellen indsnævres

Kilde: Danmarks Statistik

Fremgang i det regionale netværk

Kilde: Macrobond

8 | 11. marts 2016 www.danskeresearch.com

Ugefo

kus

Ugefokus

Læs mere

Udpluk af ugens analyser fra Danske Bank Markets

11/3 Research: Is Brazil heading into an IMF programme?

Brasilien står ikke over for betalingsbalanceproblemer, men snarere en begyndende

gældskrise.

11/3 ECB's easing package and markets zig-zag

ECB har igen annonceret en stor ’lempelsespakke’, som i første omgang blev positivt

modtaget i markedet, men risikoappetitten vendte under spørgerunden, da Draghi sagde,

at han ikke venter flere rentenedsættelser.

10/3 Denmark: DN stays put despite ECB easing package

Danmarks Nationalbank meddelte torsdag, at man holder renten i ro.

8/3 Chinese exports not as weak as they seem

Kinas eksport trak overskrifter tirsdag, da tallene viste et fald på 20,6 % å/å i februar.

Bloomberg skrev, at ‘Kinas eksportnedgang er blevet dybere’, og vi har set andre meget

negative kommentarer, men tallene tegner ikke det fulde billede.

7/3 China: growth target confirmed, capital outflows ease

Kina har bekræftet, at vækstmålet for 2016 bliver 6,5-7 %. En plan for at reducere

overkapaciteten i stålindustrien har drevet den seneste stigning i råvarepriserne.

4/3 US Employment Report: A positive mix for risk sentiment

Efter vores mening er en stærk jobvækst, moderat løninflation og stigende deltagelse i

arbejdsstyrken den perfekte blanding for risiko-markederne.

9 | 11. marts 2016 www.danskeresearch.com

Ugefo

kus

Ugefokus

Makroprognose

Kilde: OECD og Danske Bank. 1) % å/å. 2)%-bidrag til BNP-vækst. 3) % af arbejdsstyrken. 4) % af BNP.

Makroprognose, Skandinavien

Danmark 2015 1,2 2,2 1,0 0,2 -0,4 -0,7 -1,2 0,5 4,7 -2,0 40,0 7,22016 1,5 2,3 0,6 2,1 0,3 1,7 2,8 0,6 4,4 -2,2 37,6 7,22017 1,8 2,2 0,1 2,7 0,0 4,2 4,2 1,6 4,1 -1,4 38,1 7,2

Sverige 2015 3,7 2,4 2,1 7,3 0,0 5,0 4,6 0,0 7,4 -1,1 44,5 7,02016 3,3 2,1 3,6 4,3 0,0 5,5 5,2 0,8 7,2 -1,3 44,8 7,32017 2,5 1,6 2,5 3,1 0,0 4,6 4,0 0,9 7,1 -1,1 45,0 6,9

Norge 2015 1,0 2,0 1,8 -3,2 0,1 2,3 0,6 2,2 3,0 - - -2016 1,3 1,6 3,1 -1,4 -0,3 2,5 1,6 2,7 3,3 - - -2017 2,0 2,0 2,6 1,0 0,0 1,0 2,2 2,4 3,3 - - -

Makroprognose, Euroland

Euroland 2015 1,5 1,7 1,3 2,6 - 4,9 5,6 0,1 10,9 -2,1 91,8 3,72016 1,5 1,3 1,6 2,6 - 3,4 4,1 0,1 10,1 -1,7 90,6 3,62017 1,8 1,2 1,1 3,9 - 4,3 4,5 1,4 9,5 -1,5 89,5 3,4

Tyskland 2015 1,5 1,9 2,5 1,7 - 5,2 5,6 0,1 4,6 0,9 71,5 8,72016 2,3 1,6 2,1 4,3 - 4,6 5,0 0,5 4,5 0,5 68,2 8,62017 2,3 1,6 1,0 6,1 - 4,5 5,3 1,7 4,5 0,4 65,0 8,4

Frankrig 2015 1,1 1,5 1,5 -0,2 - 5,6 5,7 0,1 10,6 -3,8 96,4 -1,32016 1,1 1,0 0,9 2,2 - 3,4 4,3 0,4 10,6 -3,4 97,1 -1,62017 1,4 1,0 0,8 4,0 - 3,5 4,1 1,3 10,3 -3,0 97,3 -2,2

Italien 2015 0,7 0,9 0,3 0,6 - 4,0 5,4 0,1 11,9 -2,6 133,1 2,22016 1,3 1,0 0,4 2,7 - 3,5 3,9 0,8 10,6 -2,2 132,0 1,92017 1,4 0,8 0,4 4,1 - 4,2 4,1 1,5 10,0 -1,5 129,5 1,9

Spanien 2015 3,2 3,0 2,4 6,3 - 6,0 7,8 -0,6 22,2 -4,5 100,4 1,42016 2,8 2,5 0,9 6,2 - 5,4 6,4 0,0 20,5 -3,5 101,4 1,32017 2,4 1,8 0,4 6,1 - 4,2 4,9 1,3 19,0 -2,5 100,4 1,4

Finland 2015 0,0 1,1 0,0 -2,5 - -1,0 -1,5 -0,2 9,4 -3,4 62,7 0,22016 0,6 0,4 -0,2 2,0 - 2,0 2,0 1,0 9,8 -3,1 65,0 0,22017 1,1 0,5 -0,5 3,5 - 4,0 3,5 1,2 9,5 -2,8 67,0 0,5

Makroprognose, Global

USA 2015 2,4 3,1 0,7 4,0 0,2 1,1 4,9 0,1 5,3 -4,1 101,0 -2,32016 2,0 2,7 0,9 3,0 -0,3 2,7 3,5 1,3 4,8 -2,9 104,0 -2,52017 2,3 2,2 0,8 5,0 0,0 4,9 5,0 0,0 4,5 -2,6 103,0 -2,6

Kina 2015 6,8 - - - - - - 1,7 4,2 -0,8 41,8 2,42016 6,7 - - - - - - 2,3 4,2 -0,8 42,8 2,32017 6,6 - - - - - - 2,0 4,3 -1,0 43,5 2,5

UK 2015 2,2 2,9 1,6 4,5 -0,4 5,3 5,7 0,0 5,4 -3,9 87,1 -4,52016 2,4 3,1 0,8 4,4 -0,2 3,1 3,6 0,7 5,1 -2,5 86,5 -4,0

2017 2,3 2,6 0,1 4,3 0,0 4,1 4,2 1,9 4,8 -1,3 84,8 -3,5

Eks-

port1

Eks-

port1

Betal.

bal4

Betal.

bal4

Infla-

tion1

Ledig-

hed3

Off.

budget4

Off.

gæld4

år BNP 1

Privat-

forb.1

Off.

forb.1

Faste

inv.1

Lager-

inv.2

år BNP 1

Privat-

forb.1

Off.

forb.1

Faste

inv.1

Lager-

inv.2

Infla-

tion1

Ledig-

hed3

Off.

budget4

Off.

gæld4

Import1

Import1

Infla-

tion1

Ledig-

hed3

Off.

gæld4

Off.

budget4

år

Betal.

bal4

BNP 1

Privat-

forb.1

Off.

forb.1

Faste

inv.1

Lager-

inv.2

Eks-

port1

Import1

10 | 11. marts 2016 www.danskeresearch.com

Ugefo

kus

Ugefokus

Finansprognose

Kilde: Danske Bank

Penge-, obligations- og valutamarkedet

Valutaover for USD

Valutaover for DKK

USD 11-mar - 668,8

+3m - 690,3

+6m - 677,7+12m - 642,7

EUR 11-mar 111,6 746,0

+3m 108,0 745,5

+6m 110,0 745,5+12m 116,0 745,5

JPY 11-mar 113,6 5,88

+3m 116,0 5,95

+6m 119,0 5,70+12m 119,0 5,40

GBP 11-mar 142,7 954,5

+3m 135,0 931,9

+6m 148,7 1007,4+12m 158,9 1021,2

CHF 11-mar 98,6 679,1

+3m 100,0 690,3

+6m 100,9 671,6+12m 99,1 648,3

DKK 11-mar 668,8 -

+3m 690,3 -

+6m 677,7 -+12m 642,7 -

SEK 11-mar 836,8 79,9

+3m 861,1 80,2

+6m 845,5 80,2+12m 784,5 81,9

NOK 11-mar 848,9 78,8

+3m 898,1 76,9

+6m 854,5 79,3+12m 784,5 81,9

Aktiemarkedet

Regioner

Kursudvikling12 mdr.

Anbefaling

USA (USD) Høj indenlandsk efterspørgsel, stærk USD, lav oliepris 5-8% Overvægt

Emerging markets (lokal valuta) Råvarer og Kina stabbiliserer sig 0-3% Neutral

Japan Reflation, høj indtjeningsvækst, BoJ lemper, svagere JPY 8-10% Overvægt

Europa (ekskl. Nordiske) Brexit, politisk usikkerhed, lav vækst, svag EUR 5-8% UndervægtNordiske Indtjeningsvækst, overvurderet prisfastsættelse 5-8% Overvægt

Råvarer

K1 K2 K3 K4 K1 K2 K3 K4 2016 2017

NYMEX WTI 33 33 40 44 46 48 50 52 38 49

ICE Brent 34 34 40 44 46 48 50 52 38 49

Kobber 4.550 4.550 4.800 5.000 5.100 5.200 5.300 5.400 4.725 5.250

Zink 1.600 1.600 1.700 1.800 1.850 1.900 1.950 2.000 1.675 1.925

Nikkel 8.500 8.500 10.000 11.000 11.200 11.400 11.600 11.800 9.500 11.500Aluminium 1.500 1.500 1.600 1.700 1.750 1.800 1.850 1.900 1.575 1.825Guld 1.150 1.250 1.250 1.250 1.225 1.200 1.175 1.150 1.225 1.188Matif Mill Hvede 165 175 180 180 185 180 180 180 175 181Raps 360 390 400 390 395 385 385 390 385 389CBOT Hvede 460 460 480 500 520 530 535 540 475 531

CBOT Majs 365 365 390 400 405 410 415 420 380 413CBOT Sojabønner 870 870 900 910 915 920 925 930 888 923

Gennemsnit

11-mar

39

8.755

4.890

2016 2017

154

1.560

364

472

1.270

1.766

41

350

0,50 0,90 1,10 2,00 940,00,50 0,90 1,10 2,30 910,0

0,75 1,02 0,85 1,62 947,1

0,50 0,90 1,00 1,90 970,0

-0,50 -0,50 -0,40 1,10 930,0-0,50 -0,50 -0,40 1,25 910,0

-0,50 -0,47 -0,40 1,16 933,6

-0,50 -0,50 -0,40 1,00 930,0

0,05 -0,13 0,15 0,95 745,50,05 -0,13 0,10 1,20 745,5

0,05 -0,08 0,16 1,02 746,02

0,05 -0,13 0,10 0,90 745,5

-0,75 - - - 111,0-0,75 - - - 115,0

-0,75 -0,78 -0,77 -0,09 109,9

-0,75 - - - 108,0

0,50 0,59 1,10 1,85 74,00,75 0,86 1,50 2,10 73,0

0,50 0,59 0,81 1,50 78,2

0,50 0,59 0,90 1,70 80,0

-0,30 0,20 - - 130,9-0,30 0,20 - - 138,0

-0,10 0,00 -0,11 0,17 126,8

-0,30 0,15 - - 125,3

0,00 -0,23 -0,10 0,65 -0,00 -0,23 -0,10 0,95 -

1,14 1,65 2,25 116,0

0,00 -0,23

10-års swaprente

0,50 0,62 0,85 1,65 108,0

Ledenderente 3 måneders rente

2-års swaprente

Valutaover for EUR

-0,15 0,55 -

Risikoprofil3 mdr.

Kursudvikling3 mdr.

883

0,63 0,98 1,77 111,60,50

0,50 0,78 1,40 2,00

0,00 -0,23 -0,13 0,63 -

110,01,00

Høj -3 - +3%0-3%Medium

Medium 0-3%

Høj -3 -+3%

Høj 0-3%

11 | 11. marts 2016 www.danskeresearch.com

Ugefo

kus

Ugefokus

Kalender

Kilde: Danske Bank

Periode Danske Bank Konsensus Seneste

Tor 10 - 16 CNY Møde i Kinas nationale Folkekongres

Lør 12 CNY Faste investeringer å/å feb 9.3% 10.0%

Lør 12 CNY Industriproduktion å/å feb 5.6% 6.1%

Lør 12 CNY Detailsalg å/å feb 11.0% 10.7%

Tor 17 - 18 EUR EU topmøde i Bruxelles

Mandag den 14. marts 2016 Periode Danske Bank Konsensus Seneste

0:50 JPY Maskinordrer m/m|å/å jan 1.9%|-3.8% 4.2%|-3.6%

11:00 EUR Industriproduktion m/m|å/å jan 1.7%|… 1.6%|1.5% -1.0%|-1.3%

Tirsdag den 15. marts 2016 Periode Danske Bank Konsensus Seneste

- JPY BoJ årlig stigning i pengebasen 80 80 80

- JPY BoJ's indlånsrente - 'basic balance rate' % 0.1% 0.1%

- JPY BoJ's indlånsrente - 'macro add-on balance rate' % 0.0% 0.0%

- JPY BoJ's styringsrente % -0.1% -0.1% -0.1%

- JPY Bank of Japan offentliggør rentebeslutning

5:30 JPY Industriproduktion, endelig m/m|å/å jan 3.7%|-3.8%

5:30 JPY Tertiært industri indeks m/m jan 0.4% -0.6%

8:45 FRF HICP inflation, final m/m|å/å feb 0.3%|-0.1% 0.3%|-0.1%

9:30 SEK Forbrugerpriser m/m|å/å feb 0.2%|1.0% 0.3%|0.4% -0.3%|0.8%

9:30 SEK Underliggende inflation CPIF m/m|å/å feb 0.2%|0.3% -0.4%|1.6%

10:00 ITL HICP inflation, final m/m|å/å feb ...|-0.2% ...|-0.2%

11:00 EUR Beskæftigelse k/k|å/å 4. kvartal 0.3%|1.1%

13:30 USD Detailsalg m/m feb -0.1% 0.2%

13:30 USD Detailsalg ekskl. biler m/m feb -0.2% 0.1%

13:30 USD Detailsalg ekskl. biler og benzin m/m feb 0.2% 0.4%

13:30 USD Detailsalg, kontrolgruppe m/m feb 0.2% 0.6%

13:30 USD PPI m/m|å/å feb -0.1%|0.1% 0.1%|-0.2%

13:30 USD PPI ekskl. fødevarer og energi m/m|å/å feb 0.1%|1.2% 0.4%|0.6%

13:30 USD Empire fremstillings PMI Indeks mar -10.0 -16.6

15:00 USD NAHB boligmarkedsindeks Indeks mar 59.0 58.0

21:00 USD TICS internationalt kapitalflow, Net inflow mia. USD jan -114.0

Onsdag den 16. marts 2016 Periode Danske Bank Konsensus Seneste

8:00 SEK Prospera inflationsforventninger

10:00 NOK Handelsbalance mia. NOK feb 16.9

10:30 DKK Kvartalsoversigt K1 fra Nationalbanken 1. kvartal

10:30 GBP Arbejdsløshedsprocent (3M) % jan 5.1% 5.1% 5.1%

10:30 GBP Gns. ugelønninger ekskl. Bonusser (3 mdr. glis. Gns.) å/å jan 2.0% 2.1% 2.0%

10:30 GBP Gns. ugelønninger (3 mdr. glid. gns.) å/å jan 2.0% 1.9%

12:00 USD MBA ansøgninger om boliglån % 0.2%

13:30 USD Udstedelse af byggetilladelser 1000 (m/m) feb 1201 1202.0 (-0.2%)

13:30 USD Påbegyndt privat boligbyggeri 1000 (m/m) feb 1150 1099.0 (-3.8%)

13:30 USD CPI m/m|å/å feb -0.2%|0.9% 0.0%|1.4%

13:30 USD CPI - kerne m/m|å/å feb 0.1%|2.2% 0.3%|2.2%

14:15 USD Kapacitetsudnyttelse % feb 76.9% 77.1%

14:15 USD Industriproduktion m/m feb -0.2% 0.9%

14:15 USD Fremstillingsproduktion m/m feb 0.0% 0.5%

15:30 USD DOE U.S. råolielager K 3880

19:00 USD FOMC møde % 0.50% 0.50% 0.50%

19:00 USD FOMC økonomiske prognoser

22:45 NZD GDP k/k|å/å 4. kvartal 0.7%|2.1% 0.9%|2.3%

I løbet af ugen

12 | 11. marts 2016 www.danskeresearch.com

Ugefo

kus

Ugefokus

Kalender (fortsat)

Kilde: Danske Bank

Torsdag den 17. marts 2016 Periode Danske Bank Konsensus Seneste

- EUR EU topmøde i Bruxelles

0:50 JPY Eksport å/å (%) feb -3.0 -12.9

0:50 JPY Import å/å (%) feb -15.8 -17.8

0:50 JPY Handelsbalance, s.k. mia. JPY feb 235 119.4

1:30 AUD Ændring i beskæftigelse 1000 feb 12 -7.5

9:00 DKK Huspriser (Realkreditrådet) k/k|å/å 4. kvartal -0.6%|7.1%

9:30 CHF 3m LIBOR mål (midt) -0.75% -0.75% -0.75%

9:30 SEK Ledighed (i.s.k.|s.k.) % feb 7.5%|7.0% 7.4% 7.5%|7.0%

10:00 NOK Norges Banks pengepolitiske møde % 0.50% 0.50% 0.75%

11:00 EUR CPI inflation, final m/m|å/å feb …|-0.2% 0.1%|-0.2% -1.4%|-0.2%

11:00 EUR CPI - kerneinflation, final % feb 0.7% 0.7% 0.7%

11:00 EUR Handelsbalance mia. EUR jan 20 21

13:00 GBP BoE annoncerer mål for opkøbsprogram mia. GBP mar 375 375 375

13:00 GBP BoE annoncerer rentesats % 0.50% 0.50% 0.50%

13:00 GBP BoE mødereferat

13:30 USD Betalingsbalance mia. USD 4. kvartal -114.5 -124.1

13:30 USD Nye modtagere af arb.løs.understøttelse 1000 259

Fredag den 18. marts 2016 Periode Danske Bank Konsensus Seneste

- EUR S&P publicerer muligvisPortugals gældsrating

- EUR S&P publicerer muligvis Finlands gældsrating

- EUR S&P publicerer muligvis Østrigs gældsrating

- EUR EU topmøde i Bruxelles

2:30 CNY Ejendomspriser å/å

10:00 NOK Arbejdsløshed % mar 3.3% 3.3% 3.3%

11:00 EUR Arbejdsomkostninger k/k|å/å 4. kvartal 1.1%

11:30 RUB Den russiske centralbank rentebeslutning % 11.0% 11.0% 11.0%

13:30 CAD CPI m/m|å/å feb …|1.4% 0.2%|2.0%

13:30 CAD Detailsalg m/m jan 0.8% -2.2%

14:00 USD Fed's Dudley (stemmebr., due) taler

15:00 USD Tillidsindikator (Uni. of Michigan), foreløbig Indeks mar 92.2 91.7

16:00 USD Fed's Rosengren (stemmebr., due) taler

19:00 USD Fed's Bullard (stemmebr., høg) taler

13 | 11. marts 2016 www.danskeresearch.com

Ugefo

kus

Ugefokus

Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Bank Markets, en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn

af Finanstilsynet.

Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede

analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske

Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse,

der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens

Compliance afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske

Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede

regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne

modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med tilknytning til specifikke corporate finance- eller

kredittransaktioner.

Analytikernes erklæring

Hver enkelt analytiker, som er ansvarlig for indholdet af denne analyse, erklærer, at de synspunkter, der udtrykkes

i analysen, nøjagtigt afspejler analytikerens personlige vurdering af de finansielle instrumenter og udstedere, der

er omfattet af analysen. Hver enkelt ansvarlig analytiker erklærer desuden, at ingen del af analytikerens aflønning

har været, er eller vil være direkte eller indirekte relateret til de specifikke anbefalinger, der udtrykkes i analysen.

Regulering

Danske Bank er godkendt af og underlagt tilsyn af Finanstilsynet samt underlagt de regler og bestemmelser, der

er udstedt af de relevante tilsynsmyndigheder i alle andre jurisdiktioner, hvor Danske Bank har aktiviteter.

Danske Bank er underlagt begrænset tilsyn af det britiske finanstilsyn, Financial Conduct Authority og Prudential

Regulation Authority. Nærmere oplysninger om omfanget af Financial Conduct Authority og Prudential

Regulation Authoritys tilsyn kan fås ved henvendelse til Danske Bank.

Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og Den

danske Børsmæglerforenings anbefalinger.

Finansielle modeller og/eller metoder anvendt i denne analyse

Beregninger og præsentationer i denne analyse er baserede på standard økonometriske modeller og metoder såvel

som på offentligt tilgængelige data på alle værdipapirer, udstedere og/eller lande. Dokumentation kan fremskaffes

ved henvendelse til analysens forfattere.

Risikoadvarsel

Væsentlige risikofaktorer i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne i denne analyse, herunder en

følsomhedsanalyse af relevante forudsætninger, er angivet i analysen.

Første offentliggørelsesdato

Se forsiden af denne analyse for første dato for offentliggørelse.

Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Bank Markets alene til orientering. Publikationen vil kunne

underbygge kortsigtede investeringsstrategier, som afviger fra bankens anbefalinger ifølge andre

analysepublikationer. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer,

valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken

påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken

heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af

publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have,

etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde

have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske

Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den

analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne publikation er ikke beregnet til brug for detailkunder i

Storbritannien eller til personer i USA. Danske Bank Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank

A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre

retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn

af det engelske finanstilsyn, Financial Conduct Authority og Prudential Regulation Authority. Enkeltheder

vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright © Danske Bank A/S. Danske

Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden

forudgående tilladelse.