Verðmat fyrirtækja Haraldur Yngvi Pétursson Eignastýring Arion banka Almennt um verðmat, helstu aðferðir og ferli

Verðmat fyrirtækja

Haraldur Yngvi PéturssonEignastýring Arion banka

Almennt um verðmat, helstu aðferðir og ferli

Að nemendur þekki:

tilganginn með verðmati fyrirtækja

algengustu aðferðir við gerð verðmats

samspil ólíkra þátta við gerð verðmats

það ferli sem felst í gerð verðmats

helstu þætti sem hafa áhrif á niðurstöðu verðmats

Að nemendur geti:

lagt sjálfstætt mat á verðmat unnið af öðrum

sett upp og unnið einfalt verðmat

Markmið

Til grundvallar fjárfestingu

Sameining fyrirtækja

Fyrir stjórnendur

Sækja fjármagn - Hlutafjárútboð- Lánsfé

Skráning á markað

Samanburður á sambærilegum félögum

Verðmat fyrirtækja- af hverju?

...til að unnt sé að verðmeta fyrirtæki?Upplýsingar

Rekstrarsaga

Ársreikningar og árshlutareikningar

Viðskiptaáætlun

Mat á framtíðarumhverfi félagsins og

Áætlun um framtíðarsjóðsflæði

Hvað þarf að vera til staðar...

Ársskýrslur

Hæfni og orðspor stjórnenda

Upplýsingar um laun og eftirlaunaréttindi stjórnenda

Fasteignaverð

Leigusamningar

Árferði á verðbréfamörkuðum

Hagsveifla

Upplýsingar um eigendaskiptingu

Skattaskýrslur

Dæmi um gögn sem stuðst er við

Oftast notaðar þrjár aðferðir við “fundamental” verðmat:

Sjóðstreymisgreining (FCFF, FCFE og DDM)

Kennitölusamanburður

Endurmetið eigið fé

Einnig getur verðmat verið byggt á mati á markaðsaðstæðum, annað hvort skynjun á framboði og eftirspurn eða “technical” greiningu

Aðferðir við verðmat

Aðferðafræði við verðmat

7

•Lýsing:

•Kostir:


• Samanburður á lykil fjárhagslegum mælikvörðum við sambærileg félög,

- Nýleg viðskipti eða skráð félög

• Algengt og auðvelt í framkvæmd

• Ber saman fyrirtæki við önnur sambærileg í eða utan greinar

• Oft notað í viðræðum um verð

• Meta þarf vel réttu margfaldarana sem nota á og hvað þeir gefa til kynna sem heild fyrir sanngjarnt verð fyrir fyrirtæki. Ekki til sambærilegt fyrirtæki

Sjóðstreymisgreining

• Reiknar núvirði framtíðarsjóðstreymis auk hrakvirðis

• Mest notaða aðferðin hérlendis• Mælir virði

framtíðarsjóðsstreymis félags yfir tiltekið tímabil

• Fræðilega gefur þessi aðferð besta mælikvarðann á virði fyrirtækja

• Háð viðamiklum framtíðaráætlunum

• Gerir kröfu á rétta ávöxtunarkröfu

• Tímafrekari en aðrar aðferðir• Gerir kröfu um mikla þekkingu

á fyrirtækinu

•Gallar:


• Endurmat á eignum og skuldum fyrirtækis til markaðsvirðis

• Tiltölulega auðvelt í framkvæmd

• Mikið notað hér á landi, sér í lagi á sjávarútvegsfyrirtæki

• Þarfnast ekki mikillar áætlanagerðar

• Þarfnast athugunar og sannprófunar á ársreikningi auk þekkingar á markaðsvirði eigna

Aðferðafræði við verðmat

8

Lykil-þættir: • Samanlagt núvirði alls áætlaðs framtíðar-sjóðstreymis

• Algengasta verðmatsaðferðin• Almennt við mat á virði eigna• Þegar tímarammi verkefnis

leyfir

• Tekju margfaldarar• EBITDA margfaldarar• EBIT margfaldarar• Hagnaðar margfeldi (P/E)• Margfeldi bókfærðs virðis

(P/B)

• Sem fljótleg skírskotun til að ákveða markaðsverð

Hvenær á að nota:

• Markaðsvirði eigna og skulda, duldar & óáþreifanlegar eignir


• Við upplausn fyrirtækja• Þegar eignasterk fyrirtæki eiga í

rekstrarvanda• Mikið notað hér á landi

SjóðstreymisgreiningKennitölusamanburður


Hvað felst í endurmati á eigin fé?

10

Stig 1:

Stig 2:

Niðurstaða:Heildarvirði fyrirtækis

Greining ársreiknings

Endurmat á eignum og skuldum út frá

markaðsverði

Samanburður á endurmetnu og bókfærðu verði

Stig 3:

Klárlega “vitlausust” fundamental aðferðanna við mat á “going concern” ft.

Felst í endurmati eigna og skulda m.v. markaðsverð

Endurmat eigna segir takmarkað um aflahæfi eignanna

Hefur mikið verið notuð við mat á sjávarútvegsfyrirtækjum en er nú á hröðu undanhaldi


Fyrirtæki sem skila ekki arðsemi af eigin fé og auðvelt er að skipta upp í einingar

Ársskýrsla - milliuppgjör

Endurmeta eignir m.v. markaðsvirði

Við upplausn borgar fyrirtækið hluthöfum þann sjóð sem það stendur uppi með

Greitt í samræmi við hlutafjáreign

Upplausnarvirði

Upplausnarvirði - útreikningur

Eigið fé

Aðlögun bókfærða verðmæta að markaðsvirði

Frádráttur óseljanlegra eigna (Viðskiptavild)

Endurmetið verðmæti

Frádráttur vegna skattaálags við upplausn

Verðmæti

= ______________

+/- ______________

- ______________

= ______________

- ______________

= ______________


Hvað felst í kennitölusamanburði?

15

Stig 1:

Stig 2:

Niðurstaða:Heildarvirði fyrirtækis

fyrir eigendur og lánadrottna

Velja sambærileg skráð félög til viðmiðunar

Velja margfaldar a og ákvarða

yfir/undirverð samnings

16

• Svipuð uppbygging

- Atvinnugrein

- Arðsemi

ROE, ROA

- Áhætta

skuldir/heildarfjármagn

- Vöxtur

Vöxtur tekna

Vöxtur hagnaðar

• Tekjur

- Markaðsv./tekjur

• EBITDA

- Virði/EBITDA

• EBIT margfald.

- Virði/EBIT

• Hagnaðarmargfald. (P/E)

- Markaðsv.eigin fjár./hagnaður

• Margfeldi eigin fjár (P/B)

- Markaðsverð eigin fjár/bókfært verð eigin fjár

• Skráð félög- Flest þegar fáanlegt- Markaðsv., tekjur, EBIT,

EBITDA og hagnaður til staðar

• Nýleg viðskipti

- Skráð félög

Reikna markaðsv. bæði með lokaverði degi fyrir tilkynningu og tilboð

- Óskráð félög

Getum þurft að nota tekju-margfaldara því erfitt getur verið að ákveða EBIT, EBITDA og hagnað

Sambærileg félög valin Val á viðmiðumÚtreikningur og

samanburður

Mikið notaðar við mat á hlutabréfum í raunveruleikanum

Mat á fjárfestingarkostum

Verðmat fyrirtækja

Greining markaða

Ótölulegur grúi til en við lítum aðeins á nokkrar hér, sem snúa að verði bréfa á markaði

Margfaldarar - kennitölur

V/I hlutfall = Markaðsvirði/Eigið fé

Arðsemi eigin fjár = Hagnaður eftir skatta/Eigið fé

V/H hlutfall = Virði félags/Hagnaður

H/V hlutfall = Hagnaður/Virði félags

EV/EBITDA = Heildarvirði/EBITDA

EV/Sala = Heildarvirði/Tekjur

Eiginfjárhlutfall = Eigið fé/Skuldir og eigið fé

Síðan kennitölur sem hvíla á hugarburði...

Nokkrar kennitölur



20

Calculate cash flow

Gera spá um framtíðar

rekstrarárangur

Áætla fjármagns-kostnað

Reikna framtíðar-sjóðstreymi

Reikna hrakvirði

Reikna heildar sjóðstreymi

Reikna NPV og túlka niðurstöður

Sjóðstreymisgreining- algeng uppsetning miðað við rekstrarfélag + Tekjur - Gjöld (án afskrifta) = EBITDA - afskriftir = EBIT - Skattar á EBIT = Hagnaður skuldlauss fyrirtækis + afskriftir = Brúttó sjóðsstreymi - breyting í rekstrartengdum E&S - fjárfesting - keypt eigin hlutabréf = Frjálst sjóðsstreymi

--------> NPV frjálst sjóðsstreymi + NPV terminal value + Eignarhlutar í öðrum félögum + Bankainnstæður - Langtímaskuldir = Virði / hlutafé að nafnverði = Gengi

Fræðilega réttasta matsaðferðin

Byggir á núvirðingu frjáls sjóðstreymis (Discounted Cash Flow Analysis)

Megintilgangurinn að áætla fjármagnsmyndunina í fyrirtækinu

Frjálst sjóðstreymi = Sjóðstreymi félags að teknu tilliti til fjárfestingaþarfar

Forsendurnar sem maður gefur sér eru mikilvægasti hlutinn af sjóðstreymisgreiningu...


Cashflow to firm (FCFF)

Cashflow to equity (FCFE)

Arðgreiðslulíkan (DDM)

Mjög mikilvægt að nota sömu aðferðir fyrir ofan og neðan strik

Nafnvöxtur -> Nafnávöxtunarkrafa

Raunvöxtur -> Raunávöxtunarkrafa

To firm -> WACC

To equity -> Ávöxtunarkrafa eigin fjár

DDM -> Ávöxtunarkrafa eigin fjár

Aðferðir sjóðstreymisgreiningar

Hverjir eru ákvarðandi þættir frjáls sjóðstreymis?Hver er eðlileg afvöxtunarkrafa? Hvernig er fjárhagsskipan háttað?Hvað er eðlilegt áætlunartímabil?Hvaða forsendur gilda að því loknu, t.d. um hrakvirði eða áframhaldandi rekstur?Hvernig eru markaðsaðstæður?Vaxtarmöguleikar í greininni?

Forsendur sjóðstreymisgreiningar

Ákvarðandi þættir frjáls sjóðstreymis

Dæmi:

Er þrýstingur á söluverð vegna aukinnar samkeppni?

Mun innkaupsverð hækka eða lækka á næstu árum og verður hægt að koma hækkun út í söluverð?

Hversu mikil verður þörfin fyrir fjárfestingar á komandi árum?

Breyting á fjármagnsskipan með tíma breytir WACC

Sjóðstreymisgreining, frh.

Eðlilegt áætlunartímabil

Oftast þykir ekki verjandi að skoða skemmri tíma en 4 ár.

Mjög algengt 4 til 8 ár

Hvaða forsendur gilda að loknu tímabili?

Hér er hætta á að framtíðarvirði sé ofmetið

Oft ákveðið eitthvert “hrakvirði” eða lokavirði félagsins á síðasta ári áætlunartíma, sem er t.d. margfeldi af sjóðstreymi þess árs


1. Skref: Áætla fjármagnskostnað

27

Reikna NPV og túlka

niður-stöður

Reikna heildar sjóð-streymi til að

núvirða

Reikna framtíðar-

sjóðstreymi

Reikna hrakvirði

• Áætla kostnað af lánsfjármögnun

• Áætla ávöxtunarkröfu á eigið fé

• Reikna veginn meðalfjármagnskostnað (WACC) (ef þarf)

Gera spá um framtíðar rekstrar-árangur

Áætla fjármagns-

kostnað

Fjármagnskostnaður

28

• Áhættumeiri fjárfestingarkostir þurfa að alla jöfnu að gefa hlutfallslega hærri ávöxtun ef þeir eiga að teljast áhugaverðir (líta má svo á að fjárfestar fá auka þóknun fyrir að taka áhættu)

• Ef tveir fjárfestingarkostir gefa sömu ávöxtun, en eru misáhættumiklir, velja flestir áhættuminni kostinn

Mat á "réttri" ávöxtunarkröfu

Innlend félög:Verðtryggðir vextir. = 4,2%Verðbólguálag (áætlað) = 2,5%Markaðsálag = 4,8%Beta gildi = ?

Sjóðstreymi á að afvaxtast með viðeigandi vöxtum

Meta fyrirtækin líkt og sambærileg fyrirtæki

Áhættulausir vextir vegnir eftir starfssvæðum félags (tekjumyndun)

Mörg íslensk félög með tekjur í erlendri mynt s.s Össur og Marel

Viðmiðunarvextir í sömu mynt og tekjustreymið

Vextir endurspegla mismunandi áhættu fjárskuldbindingar í mismunandi myntum

Ávöxtunarkrafa í erlendri mynt

Eðlileg afvöxtunarkrafa:

Yfirleitt m.v. WACC hjá rekstrarfélögum:

(D/S)*COD*(1-t) + E/S*COE

D = Markaðsvirði vaxtaberandi skulda

COD = Vaxtakostnaður skuldanna

t = Skatthlutfall

E = Markaðsvirði hlutafjár

COE = Ávöxtunarkrafa til hlutafjár

S = Markaðsvirði fyrirtækisins

Ávöxtunarkrafa hlutfjár er oft metin út frá CAPM

COE=Rf+(Rm-Rf)*beta

Yfirleitt notað í tilfelli banka


2. Skref: Áætlun

34

Calculate NPV and interpret

results

Calculate total cash flows to

discount

Calculate cash flow

Calculate average terminal

value

Forecast performance

Estimate cost of capital

• Greina sögulegan árangur með notkun lykilhlutfalla

• Skilja stefnu og stöðu fyrirtækisins

• Útbúa sviðsmyndir

• Spá fyrir um einstaka liði (rekstur, sjóðst. og efnahagsreikning)

• Fara vel yfir forsendur að spá m.t.t. sannsýni


niður-stöður


núvirða

Reikna framtíðar-

sjóðstreymi

Reikna hrakvirði

Gera spá um framtíðar rekstur

Áætla fjármagns-

kostnað

Venjulega horft á rekstrarsögu

Áætlanir fyrirtækis

Ýmsar opinberar skýrslur

Vöxtur hjá sambærilegum fyrirtækjum

Eilífðarvöxtur= Hagvöxtur + verðbólguálag + sérstakt álag?

Tekjuvöxtur

Geta skipt miklu um framtíðar rekstrarhæfi

Óáþreifanlegar eignir; viðskiptavild, vörumerki, mannauður, aðgangur að auðlind

Verðmæti óáþreifanlegar eignar liggur einkum í hæfi til að ná umframarðsemi

Aðferðir til útreiknings til en hæpnar, erfitt að leggja tölulegt mat á

Mat á óáþreifanlegum eignum

3. Skref: Útreikningur á sjóðstreymi

37


results


discount


value



• Ýmsar aðferðir til

• FCFF

• FCFE

• DDM


results


discount

Calculate cash flow


value




niður-stöður


núvirða

Reikna framtíðar-

sjóðstreymi

Reikna hrakvirði


Áætla fjármagns-

kostnað

4. Skref: Útreikningur lokavirðis

38

Calculate cash flow

• Útreikningur á meðal lokavirði út frá mögulegum aðferðum með tilliti til eðlis verkefnis/ fyrirtækis:

- Growing perpetuity

- P/E ratio

- Book value



results


discount


value




results


discount

Calculate cash flow


value




niður-stöður


núvirða

Reikna framtíðar-

sjóðstreymi

Reikna hrakvirði


Áætla fjármagns-

kostnað

Hrakvirði /lokavirði

39

Með lokavirði er leitast við að meta núvirði sjóðstreymis í fjarlægri framtíð, sem skiptir verulegu máli þar sem flest verkefni enda ekki heldur teygja sig inn í framtíðina

• Sjóðstreymi halda yfirleitt áfram eftir að spá tímabili lýkur

Spá /áætlun Sjóðstreymi til framtíðar

Lokavirði

• Stór hluti af virði fjárfestingar er falinn í lokavirði

• Þess vegna, hættir núvirði til að vera mjög viðkvæmt fyrir forsendum og útreikningum á lokavirði. Þegar haft er í huga hve erfitt það er að reikna sjóðstreymi næstu ára, hvað þá í fjarlægri framtíð, kemur ekki á óvart mikilvægi þess að ígrunda og skoða vel allar undirliggjandi forsendur

Hugtakið:

Mikilvægi:

+

M&A Handout 40

Calculate cash flow

• Bætið lokavirði (ekki núvirt) við áætlað sjóðstreymi á lokaári




results


discount


value



5. Skref: Útreikningur á sjóðstreymi


results


discount

Calculate cash flow


value




niður-stöður


núvirða

Reikna framtíðar-

sjóðstreymi

Reikna hrakvirði


Áætla fjármagns-

kostnað

41

Calculate cash flow



• Núvirðing samanlagðs sjóðstreymis með viðeigandi ávöxtunarkröfu

• Prófun á niðurstöðum

• Túlkun niðurstöðu innan ákvörðunarramma

Calculate cash flow



results


discount


value



6. Skref: Reikna NPV og niðurstöðu


results


discount

Calculate cash flow


value




niður-stöður


núvirða

Reikna framtíðar-

sjóðstreymi

Reikna hrakvirði


Áætla fjármagns-

kostnað

Documents

Verðmat fyrirtækja Haraldur Yngvi Pétursson Eignastýring Arion banka Almennt um verðmat, helstu aðferðir og ferli