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Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 2 -
Gliederung (1)
1 Grundlagen
1.1 Gegenstand und Grundprobleme
1.2 Forschungsansätze der Finanzwirtschaft
2 Management der Kapitalverwendung (Investition)
2.1 Strategiewahl als Investitionsobjekt
2.2 Methoden der Investitionsrechnung
2.3 Integration der Besteuerung
2.4 Bestimmung von Investitionsprogrammen
2.5 Das Problem der Unsicherheit
2.6 Grundlagen der Wertpapierbewertung
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 3 -
Gliederung (2)
3 Management der Kapitalbeschaffung (Finanzierung)
3.1 Grundlagen
3.2 Systematisierung der Finanzierungsformen
3.3 Bedeutung der Kapitalstruktur
4 Neuere Entwicklungen zur Investitions- und Finanzierungstheorie
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 4 -
Literaturhinweise (1)
Allgemein:
Brealey, R. A. / Myers, S. T.: Principles of Corporate Finance, 10. Aufl., Boston 2011.
Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 16. Aufl., München 2012.
Schmidt, R. H. / Terberger, E.: Grundzüge der Investitions- und Finanzierungstheorie, 4. Aufl., Wiesbaden 2006. Süchting, J.: Finanzmanagement, 6. Aufl., Wiesbaden 1995.
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 5 -
Literaturhinweise (2) zum Thema Investition:
insbesondere Fisher-Separation:
Franke, G. / Hax, H.: Finanzwirtschaft des Unternehmens und Kapitalmarkt, 6. Aufl., Berlin 2009.
Investitionsrechnung:
Rolfes, B.: Moderne Investitionsrechnung, 3. Auflage, München-Wien 2003.
Blohm, H. / Lüder, K.: Investition, 10. Aufl., München 2012.
Götze, U.: Investitionsrechnung, 6. Aufl., Berlin et al. 2008.
Kruschwitz, L.: Investitionsrechnung, 13. Aufl., München 2011.
Olfert, K. / Reichel, C.: Investition, 11. Aufl., Ludwigshafen, 2009.
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 6 -
Literaturhinweise (3)
Investitionsrechnung, insbesondere vollständige Finanzpläne:
Grob, H. L.: Investitionsrechnung mit vollständigen Finanzplänen, München 1989.
Grob, H. L.: ZP-Stichwort: Methode der vollständigen Finanzpläne, in: Zeitschrift für Planung, o. Jg. (1995), S. 389-394.
zum Thema Finanzierung:
Wöhe, G. / Bilstein, J.: Grundzüge der Unternehmensfinanzierung, 10. Aufl., München 2009.
Übelhör, M. / Warns, C.: Grundlagen der Finanzierung, 3 .Aufl., 2004.
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 7 -
Prof. Dr. Rainer Elschen
Investition und Finanzierung - Vorlesung 1 15.10.2013 -
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 8 -
1 Grundlagen
1.1 Gegenstand und Grundprobleme
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 9 -
Die Unternehmung als Marktteilnehmer
Ab
satz
märkte
fü
r pro
duzie
rte G
üte
r
Finanzmarkt = Geld- und Kapitalmarkt
Einzahlung Auszahlung
Güterstrom
Geldstrom
Beschaffung Lagerung Produktion Lagerung Absatz
Auszahlung Einzahlung
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 10 -
Allgemeiner Investitions- und Finanzierungsbegriff
• Investieren heißt: Wirtschaftliche Ressourcen (Finanzmittel, aber auch allein oder damit verbundene Arbeit, Zeit, Informationen, Güter) in neue Verwendungen lenken.
• Finanzieren heißt: Wirtschaftliche Ressourcen nach ihrer Herauslösung aus einer früheren Verwendung (Desinvestition) für eine neue wirtschaftliche Verwendung ein neues Investment bereitzustellen.
Zwei Hauptfragen sind zu beantworten:
(1) Auswahl der Investitionsobjekte • Einzelobjekte • Investitionsprogramme
(2) Finanzierung der Investitionen • Innen- oder Außenfinanzierung • Eigen- oder Fremdfinanzierung
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 11 -
Investitions- und Finanzierungsleistungen
Investitionen und Finanzierungen bestehen regelmäßig aus einem Bündel von:
– Finanzleistungen
– Arbeits- und Dienstleistungen
– Informationsleistungen
– Güterwirtschaftlichen Leistungen
Geld allein trägt keine Früchte!!!
Sind z.B. mit der pekuniären Finanzierung auch Dienst- und Informationsleistungen verknüpft, so spricht man von
„smart capital“. Reduziert sich die Finanzierung auf die reine Finanzleistung, so
redet man von „stupid money“.
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen
Finanzwirtschaftliche Entscheidungskriterien
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• Fähigkeit des Unternehmens den zukünftigen und bestehenden Zahlungsverpflichtungen nachzukommen
Liquidität
• Wertsteigerung
• Verhältnis von Ergebnis zum eingesetzten Kapital
Rentabilität
• Risiko einer Kapitalanlage
• Zukunftsorientierung und Unsicherheit
Chance-/ Risiko-Balance
• Entscheidungen unabhängig von Einflüssen Dritter
• Aufnahme neuen Kapitals bedeutet die Schaffung neuer Mitspracherechte
Unabhängigkeit/ Bindung
• langfristige Folgen
• Bedeutung für die Stakeholder
Nachhaltigkeit & soziale Verantwortung
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 13 -
1 Kreditrückzahlung / Investitionsauszahlung / Barkauf und Lagerung von Material
2 Barkauf und Verbrauch von Material in der gleichen Periode / Zinsausgaben
3 Verbrauch von früher bezahlten Gütern / Zahlungsziel im Einkauf / Abschreibungen (1)
4 Zweckfremd (z.B. Spenden) / periodenfremd (z.B. Nachzahlung von Pensionszusagen) / außergewöhnlich (z.B. Katastrophen)
5 Aufwands- / kostenidentisch bewerteter Verbrauch von Gütern
6 Anderskosten / Zusatzkosten
1´Kreditaufnahme / Vorkasse / Barkauf gelagerter Güter (Anschaffungsherstellungskosten)
2´Barverkauf periodisch hergestellter / bei gelagerten Gütern der Überschuss über die Anschaffungs- / Herstellungskosten hinaus
3´Lieferung von in Vorkasse bezahlten Produkten 1 / Zahlungsziel im Verkauf ( 1´)
4´Zweckfremd (z.B. Mieterträge) / periodenfremd (z.B. Verkauf früher entwickelter Patente)
5´Verkauf von in der Periode hergestellten Produkten
6´Selbst erstellte immaterielle Güter
Auszahlung
Aufwand
Kosten
1 2 3
4 5 6
Ebene der Finanzströme
Ebene des bilanziellen Erfolgs
Leistung
Ertrag
Einzahlung
1´ 2´ 3´
4´ 5´ 6´
Ebene des kalkulatorischen
Erfolgs
Gegenstand betrieblicher Finanzprozesse sind Zahlungsströme
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 14 -
Investitionsbegriffe...
Investitionen als Kapitalbindungsvorgang mit quantitativ/qualitativer Veränderung der Unternehmenskapazität (Produktion/Absatz)*
Investitionsobjekte
Sachanlagever-
mögen
(Grundstücke,
Bauten,
Maschinen,
Rechte usw.)
Finanzanlagever-
mögen
(Beteiligungen,
langfristige
Ausleihungen,
Wertpapiere des
Anlagevermögens)
Umlaufvermögen
(Vorräte,
Forderungen,
Kassenreserven)
Ausgaben für
Forschung und
Entwicklung, für
geringwertige,
aber dauerhafte
Wirtschaftsgüter
u. dgl.
Laufende
Produktions-,
Vertriebs- und
Verwaltungskosten
Typische Dauer der
Kapitalbindungkurzfristig langfristig kurzfristig
Investition im
engsten Sinn
Investition im weiten bilanzorientierten Sinn
Investition im weitesten Sinn
Umfang alternativer
Investitionsbegriffe
langfristig
Nichtaktivierungsfähige (-pflichtige)
kapitalbindende Ausgaben
Investition im erweiterten bilanzorientierten Sinn (einschließlich
langfristiger "Off-Balance-sheet"-Investitionen)
Investition im engen
bilanzorientierten Sinn
Aktivierungspflichtige (-fähige) kapitalbindende
Ausgaben
* Im Gegensatz dazu könnten auch kapitalentziehende Ausgaben wie z.B. Gewinnausschüttungen als Investition angesehen werden.
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 15 -
Arten der Investitionsentscheidung
Investitionen sind echte Alternativen
Nein Ja
Programmentscheidungen Einzelentscheidungen
Verwendungsdauer der Investitionsobjekte liegt fest
Wahlentscheidungen
Nein Ja
Investitionsdauerentscheidungen
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 16 -
Investitionsauswahlverfahren (Überblick)
Merkmal Merkmalsausprägung Methoden
Zielsetzung Einfach / mehrfach
ökonomisch / nicht ökonomisch
einfacher Vorteilhaftigkeitsvergleich Methoden für Mehrfachzielsetzungen,
z. B. Scoring-Modelle
Periodenbezug einperiodig / mehrperiodig
statische – dynamische Methoden, zeitpunkt- und zeitraumbezogene
Methoden
Vollständigkeit des Entscheidungsmodells
vollständig /
nicht vollständig
implizite – explizite Prämissen, exakte – pauschale Annahmen,
mit und ohne Steuern laufzeitkonforme Finanzierung
Daten- und Ergebnissicherheit
einwertige Erwartungen / mehrwertige Erwartungen
Risikoberücksichtigung: vorsichtige Schätzung, Risikozuschlag,
Sensitivität, Zusatzkriterien?
Gegenstand der Entscheidung
Einzel- oder Programmentscheidung
Auswahl- oder Nachfolgeentscheidung
Kapitalwertrate, Portfoliomodelle, zeitliches
Kapitalwertmaximum
Entscheidungstyp Simultane Entscheidung / isolierte Entscheidung
lineare und nicht-lineare Programmierung, Dean-Modell
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen
1.2 Forschungsansätze der Finanzwirtschaft
- 17 -
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 18 -
Forschungsansätze der Finanzwirtschaft
Forschungsansätze
Klassische Finanzierungslehre
Moderne (entscheidungsorientierte)
Investitions- und Finanzierungslehre
Neoklassische
(kapitalmarktorientierte)
Finanzierungstheorie
Neoinstitutionalistische
(institutionenorientierte)
Finanzierungstheorie
Literaturhinweis: Schmidt / Terberger, Kapitel 2; Perridon / Steiner, Kapitel
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 19 -
Die klassische Finanzierungslehre
Hilfsfunktion für den Leistungsbereich
• Merkmale:
– bilanzorientierte Betrachtung
– güterwirtschaftliche Orientierung
– große Realitätsnähe
– kein Marktbezug
• Vier Forschungsschwerpunkte:
(1) Deskriptive Formenlehre
(2) Projektorientierter Ansatz
(3) Finanzanalyse
(4) Finanzplanung
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 20 -
Neoklassische Finanzierungstheorie (1)
• Merkmale:
– zahlungsstrombezogene Betrachtung
– Finanzmarktorientierung
– zum Teil sehr starke Abstraktion (Informationen, Reaktionsgeschwindigkeit etc.)
• Entwickelte Theorien:
(1) Portfoliotheorie von MARKOWITZ Durch eine optimale Risikostreuung können bessere Renditen bei
niedrigerem Risiko erzielt werden.
(2) Capital Asset Pricing Modell (CAPM) von SHARPE/LINTNER/MOSSIN Zusammenhang zw. erwarteter Rendite und dem Risiko einer Anlage
(3) Arbitrage Pricing Theory (APT) von ROSS
Methode zur Bestimmung der Eigenkapitalkosten
(4)Irrelevanzthesen von MODIGLIANI/ MILLER
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 21 -
Neoklassische Finanzierungstheorie (2)
Annahme eines vollständigen und vollkommenen Kapitalmarktes...
• löst das Problem objektiver, präferenzunabhängiger Bewertung ein allgemein anerkannter Wert statt mehrerer möglicher Wertansätze
• ermöglicht getrennte Betrachtung von Investitions- und Finanzierungsentscheidungen
„FISHER - SEPARATION“
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 22 -
Literaturhinweise zu Vorlesung 1
• Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 16. Aufl., München 2012.
• Schmidt, R. H. / Terberger, E.: Grundzüge der Investitions- und Finanzierungstheorie, 4. Aufl., Wiesbaden 2003.
• Süchting, J.: Finanzmanagement, 6. Aufl., Wiesbaden 1995.
• Übelhör, M. / Warns, C.: Grundlagen der Finanzierung, 3 .Aufl., 2004.
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 23 -
Prof. Dr. Rainer Elschen
Investition und Finanzierung - Vorlesung 2 22.10.2013 -
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen
Vollkommener und vollständiger Markt
Vollkommener Markt: Markt mit homogenen Gütern sowie keinen
– zeitlichen,
– persönlichen oder
– örtlichen Präferenzen.
Es kann zudem sofort reagiert werden (Devisenmarkt).
Ein (Kapital-)Markt wird als vollständig bezeichnet, wenn jeder beliebige Zahlungsstrom gehandelt werden kann, ganz gleich, welche Höhe, welche zeitliche Struktur und welche Unsicherheit er aufweist.
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Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 25 -
Die Fisher-Separation
Aussage: Unter der Modellprämisse (vollkommener und vollständiger Kapitalmarkt) können Investitionsentscheidungen getrennt von Finanzierungsentscheidungen und Konsumplan getroffen werden. Zu einem einheitlichen Zinssatz können fehlende Beträge aufgenommen und überschüssige Beträge angelegt werden.
Zahlung t1
46.400
25.000
20.000 43.364
Zahlung t0
O
35.700
10.000
Ausgangsbeispiel:
Zeitpunkt 0 1
Zahlung + 20.000 + 25.000
Zinssatz 7,00 %
Zur Nachbereitung: Franke / Hax; Brealey / Myers; Schmidt / Terberger
Steigung Isobarwertlinie:
- (1+ i) /1, d.h. – 1,07
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 26 -
Folgerungen aus dem Separationstheorem
(bei Gültigkeit der Prämissen)
• Die Anleger können unabhängig von den Investitions-entscheidungen ihre Konsumpräferenzen durch Anlage oder Kreditaufnahme am Kapitalmarkt realisieren.
• Ein professionelles Management kann unabhängig von den Präferenzen der Anteilseigner entscheiden.
• Damit ermöglicht es die Trennung von Eigentum der Anteilseigner und Verfügungsmacht der Manager.
real dagegen: Liquiditätsprobleme, Präferenz- und Informationsabhängigkeit, „Corporate Governance“
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 27 -
Neoinstitutionalistische Finanzierungstheorie (1)
• Merkmale:
– Abgehen von rein finanzieller Betrachtung
– Institutionen als Folge unvollkommener Märkte
– Reduktion der Abstraktion
• Ausgangsfrage:
Warum existieren Institutionen (z.B. Banken) trotz der entstehenden Kosten?
• Ursachen:
– Marktunvollkommenheit, vor allem Informationsasymmetrie
– uneinheitliche Preise und Werte
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 28 -
Neoinstitutionalistische Finanzierungstheorie (2)
• Folgen:
– „Moral Hazard“
Risiko, dass durch die Nutzung der Möglichkeit verborgenen
Handelns nach Vertragsschluss dem Kapitalgeber Nachteile entstehen
– Gefahr der „Adverse Selection“
Bsp.: Bei Unsicherheit über die Qualität eines Gutes und keine
Möglichkeit diese abzubauen wird von einer Durchschnittsqualität
ausgegangen und zu Durchschnittspreisen bewertet. Anbieter mit
Gütern hoher Qualität nehmen diese vom Markt, weil sie keinen
angemessenen Preis erzielen können.
– Bildung von Institutionen zur Verringerung der Informations-asymmetrie
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen
Wiederholungsfragen Kapitel 1
• Wodurch unterscheiden sich Investition und Finanzierung?
• Welche Gemeinsamkeiten besitzen Investition und Finanzierung?
• Was versteht man unter „smart capital“ und „stupid money“?
• Welche Finanzwirtschaftlichen Entscheidungskriterien gibt es? Erläutern Sie diese.
• Wodurch unterscheiden sich die klassische Finanzierungslehre und die neoklassische Finanzierungstheorie?
• Was ist ein vollkommener Markt? Nennen Sie ein Beispiel.
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Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 30 -
2 Management der Kapitalverwendung (Investition)
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 31 -
Der verengte Investitionsbegriff
Der verengte Investitionsbegriff
finanzwirtschaftlich leistungswirtschaftlich
kombinations- bestimmt
vermögens- bestimmt
zahlungs- bestimmt
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 32 -
Der weiter verengte (zahlungsorientierte) Investitionsbegriff
Die Investition ist eine Handlung (oder Bündel von Handlungen), die einen (längerfristigen) Zahlungsstrom auslöst, der mit einer Auszahlung beginnt und in späteren Zeitpunkten zu Einzahlungen und evtl. weiteren Auszahlungen führt.
t0 t1 t2 t3
A -500 +50 +50 +550
B -400 +200 +300
Investitionsalternativen Zeitpunkte
Zwei untereinander verbundene Probleme sind zu lösen:
– Wie bewerte ich unterschiedliche Zahlungszeitpunkte?
– Wie entscheide ich mich zwischen unterschiedlichen Zahlungsströmen?
Typische Darstellung als Zahlungsreihe
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 33 -
Zielsetzung
• Erhöhung des Unternehmenswertes (Shareholder Value) unter Beachtung von weiteren Zielen und Nebenbedingungen
Shareholder value:
Im Mittelpunkt unternehmerischer Tätigkeiten steht der shareholder (Eigentümer, Anteilseigner), für den ein ausschließliches Interesse an der Verbesserung seiner Einkommensposition und damit an der Wertentwicklung seines Unternehmens unterstellt wird.
• Weg zum Ziel:
Wert der Investition (Finanzierung) muss höher sein als die
(Finanzierungs-)Kosten der Investition oder die Opportunitätskosten
• Problem:
Bewertung der Investition bzw. der Finanzierung
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen
Investitionsarten (1)
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Sachanlageinvestitionen
Grundstücke und Gebäude, technische Anlagen, Betriebsausstattung, Vorräte
Finanzanlageinvestitionen
Beteiligungen, Wertpapiere, Forderungen
nach:
Art des Vermögensgegenstandes
Immaterielle Investitionen
Patente und Lizenzen, F&E, Aus- und Weiterbildung,
Werbung
Ergänzungsinvestitionen
Erweiterungs-, Sicherungs-, Rationalisierungs- und Umstellungsinvestitionen
nach:
Investitionsanlass
Laufende Investitionen
Ersatzinvestitionen, Großreparaturen
Errichtungsinvestitionen
Betriebsgründung, Errichtung einer
Niederlassung
Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen
Investitionsarten (2)
objektbezogene Investitionen
wirkungsbezogene
Investitionen
Sonstige Investitionen
1. Sachinvestitionen: Ermöglichen den Leistungs- prozess oder sind daran beteiligt 2. Finanzinvestitionen: Finanzanlagevermögen, Forderungsrechte wie Bank- vermögen und festverzins- liche WP oder Beteiligungs- rechte wie Aktien 3. Immaterielle Investitionen: Dienen zur Stärkung der Wettbewerbsfähigkeit z.B.: Investitionen in F&E
4. Nettoinvestitionen: Werden erstmals in Unter- nehmen vorgenommen wie z.B. Gründungsinvestitionen 5. Reinvestitionen: Wiederauffüllen eines durch Verbrauch oder Gebrauch geminderten Bestandes wie z.B. Ersatzinvestitionen 6. Bruttoinvestitionen: Gesamtheit der Netto- und Reinvestitionen 7. Hierarchiebezogene Investitionen: strategisch: langfristig taktisch: mittelfristig operativ: kurzfristig
8. Investorbezogene Investitionen: Unternehmen, öffentliche Hand und private Haushalte 9. Umschlagbezogene Investitionen: Unterscheidung nach schnell, mittelfristig oder langsam umschlagender Investition 10. Häufigkeitsbezogene Investitionen: Einzelinvestition und In- vestitionsfolgen oder -ketten 11. Abhängigkeitsbezogene Investitionen: isolierte und interdependente Investitionen
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Investition und Finanzierung
Prof. Dr. Rainer Elschen - 36 -
Literaturhinweise zu Vorlesung 2
• Franke, G. / Hax, H.: Finanzwirtschaft des Unternehmens und Kapitalmarkt, 6. Aufl., Berlin 2009.
• Bleis, C.: Grundlagen Investition und Finanzierung, 2012.
• Götze, U.: Investitionsrechnung, 6. Aufl., Berlin et al. 2008.
• Kruschwitz, L.: Investitionsrechnung, 13. Aufl., München 2011.
• Perridon, L. / Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 16. Aufl., München 2012.
• Schmidt, R. H. / Terberger, E.: Grundzüge der Investitions- und Finanzierungstheorie, 4. Aufl., Wiesbaden 2003.