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2013년 7월 26일 금요일

Global Radar

남아공, 가장 싼 이머징 중 하나

- 남아공 금융시장은 최악을 지나 하반기 반등가능성 커지고 있음

- 유럽과 이머징으로의 경기회복 확산 신뢰가 커지며 1)달러약세 유도되고, 2)원자재 가격 반등하며, 3) 위험선호 확대되

어 미국 내 채권에서 주식으로의 Great Rotation보다 미국채에서 이머징 자산으로의 Greater Rotation 기대

- 대내적으로 경상수지 적자 감소하고 외국인 직접투자 확대 수혜 예상. 또한 물가안정되고 있어 기준금리 인상 가능성

낮아 외국자금 유입 지속될 듯. 남아공 투자의 지속적 위험인 파업도 7월 광산 임금협상 이후 진정될 것으로 보임

이은주 769.3091 [email protected]

산업 및 종목 분석

삼성전기: 2분기 최대 실적 시현!

- 투자의견 ‘매수(BUY)’ 및 6개월 목표주가 125,000원 유지

- 3Q13 갤럭시S4 효과는 낮아짐. 그러나 전년동기대비 수익성 호전에 초점

- 2013년 연간 매출과 영업이익은 전년대비 14.4%, 22.7%씩 증가할 전망

박강호 769,3087 [email protected]

모두투어: 상반기: 다사다난, 하반기: 점입가경

- 상반기: 영업이익 2개 분기 연속 감익 - 1분기 전세기 손실 영향, 2분기 중국 조류독감, 원화약세 영향 - 하반기: 2개 분기 영업이익 감익에서 벗어나 3분기부터 최대 실적 랠리 재개될 것으로 예상

- 투자의견 매수, 목표주가 36,000원 제시

김윤진 769,3398 [email protected]

대우인터내셔널: 영업실적, 가스전 모두 시장의 기대치를 충족

- 기업가치의 레벨업 진행 중, 투자의견 매수 유지

- 2분기 실적, 시장 기대치를 충족

- 적정 기업가치를 평가받을 수 있는 여건 조성 중

정연우 769,3076 [email protected]

현대중공업 : 2분기 실적, 낮아진 실적 기대치를 충족

- 2분기 영업이익 낮아진 눈높이를 충족

- 상선 매출 비중이 높은 현대중공업, 선가 상승 시 가장 큰 수혜

- 주가 상단을 결정하는 요인은 선가 상승폭

선가는 연말까지 상승을 지속하는 4% 내외 정도의 상승을 예상

이 정도의 선가 상승으로는 2015년까지 실적 상향 조정여지 낮음

전재천 769,3082 [email protected]

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두산중공업 : 2 분기 실적 양호. 하반기, 2014 년으로 갈수록 수주 Pool 증가

- 발전 사업부 선별 수주로 수주 모멘텀은 약해졌으나 영업이익 호실적 지속

영업이익 생각 보다 양호한 것은 완공단계의 원전에서 정산이익 발생했기 때문

세전 이익 부진은 기말환율 상승에 따라 파생, 외환손실 때문이며 문제되지 않음

- 상반기 수주는 부진했으나 하반기, 2014년으로 갈수록 수주 Pool 증가할 것

기대하는 수주 : 국내, 해외 원전 / 2014년에는 담수 Project Pool 증가 / 2014년에 국내 1GW 석탄 발전 발주 Pool(6

기 내외 발주) 크게 증가

특히, 현재 원전 비리 등으로 원전 수주에 대한 기대감 낮아지고 있으나 연말로 갈수록 원전 수주 기대감 커질 것

전재천 769,3082 [email protected]

두산건설: 영업적으로는 턴어라운드 개막

- 대신증권 리서치센터 추정치를 상회하는 매출액, 영업이익 시현

- 주택사업 축소의 영향으로 건설 부문 신규수주 부진

- 턴어라운드의 가능성을 보여준 2분기 실적

- 투자의견 시장수익률 유지

조윤호. 769,3079 [email protected]

GS건설: 갈 길이 멀다

- 월초 대비 낮아진 컨센서스 수준의 2분기 실적

- 비교적 양호한 해외 신규수주

- 서두를 필요는 없다


삼성물산: 눈높이를 낮출 필요가 있다

- 2분기 실적, 시장 기대치 하회

- 건설부문 수익성에 대한 기대감을 낮추자

- 상사부문 매출 감소, 그리고 원가율 하락

- 신규수주 호조세 지속, 연간 수주는 목표치를 넘어서는 13~14조원대 추정

- 투자의견 매수, 목표주가 76,000원 유지


S-Oil: 하반기 PX 마진 반등 기대

- 2Q13 Review: 영업이익 996억원으로 컨센서스를 하회

- 3Q13 Preview: 영업이익 PX 마진 재차 확대되며 전분기 대비 개선될 전망

- 하반기 PX 마진 반등에 주목할 필요. 투자의견 BUY(유지), TP 90,000원(유지)

윤재성. 769,3362 [email protected]

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Global Radar

남아공, 가장 싼 이머징 중

하나

이은주 02.769.3091 [email protected]

하반기, 이머징 금융시장 반등 수혜국 남아공

- 남아공 금융시장은 최악을 지나 하반기 반등가능성 커지고 있음

- 연초대비 남아공 랜드화는 주요 신흥국 통화 중 가장 큰 폭 절하 경험. 신흥국 평균 5.7% 절하된 반

면 남아공 랜드화는 13.5% 절하. 이머징 금융시장 반등 가능성이 높아진 상황에서, 남아공은 가장 싼

이머징 중 하나

- 대부분 이머징 화폐가치가 연준이 양적완화 축소를 시사한 5월 22일 이후 크게 하락한 반면 남아공

랜드화 가치는 연초부터 하락. 특히 5월초부터 하락세 본격화

- 남아공 금융시장 약세는 대내적 불안요인 확대와 채산성 악화 영향을 더 많이 받았다고 할 수 있음

- 대표적인 악재는 1월 10일 Fitch사의 신용등급 강등(BBB+에서 BBB. 전망은 안정적 유지)과 4월 중

순 이후 금가격 하락, 5월 광산파업으로 인한 생산 차질우려가 있었음. 그러나 광산파업 우려는 7월

임금협상이 마무리되며 줄어들 것으로 보임

대외요인: 달러약세, 경기회복 확산, 원자재 가격반등

- 강한 부양책 펼쳤던 미국과 일본 중심의 경기회복에서 유럽과 이머징으로의 경기회복 확산 신뢰가 커

지며 1)달러약세 유도되고, 2)원자재 가격 반등하며, 3) 위험선호 확대되어 미국 내 채권에서 주식으

로의 Great Rotation보다 미국채에서 이머징 자산으로의 Greater Rotation 기대

- 원자재 가격반등은 남아공 수출 견인하고 광산업체 마진확대에 기여해 노사갈등 완화에 도움

대내요인: 경상수지 적자 감소, FDI 확대, 물가안정

- 1분기 경상수지 적자, GDP 5.8%로 개선. 랜드화 약세로 인한 무역 적자 축소와 외국인 관광객 증가

에 따른 서비스 수지 적자가 축소되었기 때문

- 경기회복과 함께 남아공으로의 외국인직접투자(FDI) 확대 예상. 다른 이머징과 달리 광업 외 금융, 제

조업, 관광 등 다양한 분야에서 FDI 이루어지고 있어 수혜 클 것으로 보임

- 브라질과는 달리 남아공 물가상승률은 하향 안정화되고 있어 공격적인 금리인상 가능성도 낮음

- 남아공 투자의 지속적 위험요소인 파업은 7월 임금교섭 후 진정 예상

그러나 장기적 남아공 아웃퍼폼 기대하긴 어려움

- 글로벌 금융시장 환경이 이머징 시장에 유리하게 조성되고 단기적인 악재가 해소되었다 하더라도 남

아공이 다른 이머징 시장을 장기적으로 아웃퍼폼 할 것으로 기대하기는 어려움

- 구조적인 경상수지 적자는 외국자본에 대한 의존도를 높이는데 외자는 대부분 포트폴리오 투자를 통

해 유입되어 향후 글로벌 금융시장 불안시 외국 자금 유출로 인한 타격이 클 수 있음

- 또한 강성노조의 임금인상 이슈는 단기적으로 진정되었다 하더라도 과거대비 광산업 채산성이 낮아

져 원자재 가격 상승 수혜 제한받을 수 있음

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삼성전기 (009150)

2분기 최대 실적 시현!

박강호 769.3087 [email protected]

박기범 (RA) 769.2956 [email protected]

투자의견 BUY 매수, 유지

목표주가 125,000 유지

현재주가

(13.07.25) 84,900

가전 및 전자부품업종

투자의견 ‘매수(BUY)’ 및 6개월 목표주가 125,000원 유지

- IFRS 연결기준으로 2Q13 영업이익(2,224억원)은 당사(2,041억원) 및 시장 추정치(2,023억원)를 큰 폭으로 상회. 삼성전자 갤럭시S4 출시로 모바일 부품의 매출 증가와 평균공급단가(ASP) 상승이 이루어지면서 영업이익률은 기판(ACI)과 카메라모듈(OMS)부문 중심으로 확대된 것으로 분석. 전체 매출은 2조 3,846억원으로 전분기대비 16% 증가, 순이익도 1,647억원(73% qoq) 기록함

- 3Q13 스마트폰 및 태블릿PC 신모델 출시가 본격화되면서 적층세라믹콘덴서(MLCC), FC CSP의 출하량 증가세가 지속되는 점을 감안하면, 2H13년 영업이익은 전년동기대비 증가할 것으로 추정

- 13년 EPS, 역사적 하단부분의 밸류에이션(P/E 11배 수준)으로 판단, 삼성전기에 대한 투자의견은 ‘매수(BUY)’ 및 목표주가는 125,000원을 유지

3Q13 갤럭시S4 효과는 낮아짐. 그러나 전년동기대비 수익성 호전에 초점

- 3Q13 영업이익은 1,901억원으로 전분기대비 14.6% 감소할 전망. 이는 갤럭시S4향 부품 가격 하향 및 물량 증가가 당초 예상대비 낮이졌기 때문. 그러나 전년동기대비 3.3% 증가한 수준이며, 삼성전자의 스마트폰 출하량 증가세가 글로벌 경쟁사대비 높을 것으로 예상하고 있어서 견조한 수익성 흐름 예상

- MLCC는 계절적인 성수기 진입과 4Q13 이후에 FC CSP 물량 증가도 예상되는 등 글로벌 점유율 높은 IT 부품 중심으로 매출, 이익 증가세가 유지될 전망. 또한 일본 엔화 약세의 우려도 연초대비 낮아진 상태이며, 삼성전기의 기술 경쟁력 우위를 바탕으로 프리미엄 시장의 선점이 유지될 전망

2013년 연간 매출과 영업이익은 전년대비 14.4%, 22.7%씩 증가할 전망

- 13년 매출은 9조 541억원(14.4% yoy), 영업이익은 7,122억원(22.7% yoy)으로 추정. 삼성전자가 스마트폰 시장에서 점유율 증가 지속되는 가운데 MLCC, FC CSP 등 글로벌 경쟁력 제품의 M/S 확대로 14년 영업이익은 7,373억원으로 증가할 전망

- 14년 전체 매출은 9조 6,694억원으로 전년대비 6.8% 증가할 전망, 15년에 베트남 공장의 신규 가동으로 높은 성장세의 추이는 유지될 것으로 추정

(단위: 십억원, %)

구분 2Q12 1Q13 2Q13 3Q13

Consensus 직전추정 잠정치 YoY QoQ 당사추정 YoY QoQ

매출액 1,908 2,044 2,426 2,374 2,385 25.0 16.7 2,305 5.6 -3.3

영업이익 157 113 202 204 222 42.0 96.6 190 3.3 -14.6

순이익 135 95 152 157 165 21.8 73.3 144 3.6 -12.5

구분 2011 2012 2013(F) Growth

Consensus 직전추정 당사추정 조정비율 2012 2013(F)

매출액 6,032 7,913 9,557 9,509 9,054 -4.8 31.2 14.4

영업이익 278 580 708 738 712 -3.5 108.9 22.7

순이익 349 441 533 582 549 -5.8 26.1 24.4

자료: 삼성전기, WISEfn, 대신증권 리서치센터

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모두투어 (080160)

상반기: 다사다난 하반기: 점입가경

김윤진 769.3398 [email protected]



현재주가

(13.07.25) 29,400

엔터테인먼트업종

상반기 리뷰: 다사다난

- 2분기 매출액 301억원(+6% YoY), 영업이익 25억원(-11% YoY) - 2013년 들어와서 영업이익 2개 분기 연속 감익 - 1분기 전세기 손실 영향, 2분기 중국 조류독감, 원화약세 영향 - 핵심지표 패키지 송출객 상반기 +10% YoY 증가를 기록하면서 최대 송출객 기록 중 - 1~2분기에는 개별 악재로 최대 송출객이 최대 실적으로 이어지지 않았으나, 3분기부터

최대 실적 랠리 재개될 것으로 예상 - 낮아진 기대감에 주가는 연초 수준. 3분기 최대 실적이 가시화 된다면 주가 박스권 돌파

가능할 것으로 예상

하반기 전망: 갈수록 좋아지는 그림

- 무리한 단독 전세기 추진 리스크 해소: 하나투어와 호텔앤에어 지분을 5:5로 가지고 가면 전세기를 무리하게 단독으로 가지고 갈 필요 없어짐. 1분기 실적 우려 내용 해소

- 중국, 환율 영향 벗어남: 중국 성수기인 2분기에 조류독감이 발생해 영업수익률을 훼손 시켰으나 중국 조류독감 리스크 해소. 2분기 원화약세 또한 영업수익률에 불리한 구조였으나 상품가격이 이미 원화약세를 반영하여 출시되기 시작했음. 최근 원화강세는 긍정적인 부분. - 2개 분기 영업이익 감익에서 벗어나 3분기부터 최대 실적 랠리 재개될 것으로 예상 - 3Q13 매출액 434억원(+12% YoY), 영업이익 100억원(+27% YoY) 전망 - 4Q13 매출액 356억원(+9% YoY), 영업이익 58억원(+27% YoY) 예상. - 1Q14 부터 올해 낮은 베이스 때문에 이익 성장이 크게 보일 것으로 추정 [표1 참조]

투자의견 매수, 목표주가 36,000원 제시

- 투자의견 매수: 1)소득대비 여행상품 가격 하락과 레저 수요 증가로 아웃바운드 성장 이어질 것으로 예상, 2)다양한 항공 공급 증가는 성장성과 수익성에 긍정적, 3)M/S 확대로 시장 지배력 강화

- 목표주가 연결 FWD EPS 2,030원에 목표 PER 18배 적용한 36,000원


구분 2Q12 1Q13 2Q13 3Q13


매출액 28.5 35.9 30.8 31.4 30.1 5.7 -16.2 44.4 13.2 47.5

영업이익 2.4 5.6 2.8 2.2 2.5 3.0 -55.1 10.0 32.1 295.0

순이익 2.3 4.7 2.5 2.1 2.4 5.3 -48.5 8.1 25.1 232.9

구분 2011 2012 2013(F) Growth


매출액 121.0 132.8 150.5 150.6 146.0 -3.1 9.7 9.9

영업이익 16.6 21.2 22.9 23.8 23.9 0.3 27.1 12.8

순이익 13.3 17.3 19.0 20.1 20.2 0.3 30.2 16.8

자료: 모두투어, WISEfn, 대신증권 리서치센터

6

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대우인터내셔널 (047050)

영업실적, 가스전 모두 시장의 기대치를 충족

정연우 769.3076 [email protected]

박주희 769.3821 [email protected]



현재주가

(13.07.25) 37,500

유통업종

기업가치의 레벨업 진행 중, 투자의견 매수 유지

- 대우인터내셔널 목표주가 46,000원 유지 - 매크로 경기 부진에 따라 트레이딩 부문에 대한 불안감이 있었지만, 이번 실적을 통해 그 우려가

해소되었고 미얀마 가스전도 4분기부터는 가시적인 이익 기여가 가능해지면서 적정 기업가치로 평가받을 수 있는 여건 조성 중

- 목표주가는 미얀마 가스전(5.0조원), 트레이딩 부문(1.5조원), 순차입금(1.4조원)을 감안해서산정, 현주가는 PER 기준 40배 이상으로 높아보이지만 미얀마 가스전이 정상 가동되는 시점 기준으로는 7.6배 수준까지 낮아짐

2분기 실적, 시장 기대치를 충족

- 2분기 실적은 시장 기대치를 상회한 양호한 수준 발표 - 전년 대비로는 매출액, 영업이익 모두 감소되었지만, 경기침체 요인을 감안한다면 동사의 높은

영업 경쟁력이 다시 한번 확인된 것으로 평가 - 전년 대비 세전이익의 큰 폭 감소는 지난해 교보생명 지분법이익 차이 및 CB평가손 환입 등 일

회성 요인 때문으로 펀드멘탈에는 영향 없음 - 3분기는 비수기여서 전분기 대비 영업이익이 소폭 감소되겠지만, 4분기 이후부터는 미얀마 가스

전 이익이 반영되면서 큰 폭의 실적 개선이 전망됨

적정 기업가치를 평가받을 수 있는 여건 조성 중

- 이번 실적을 통해 경기침체에도 상사 트레이딩 부문에서만 매분기 500억원 이상의 이익 달성이 가능한 것으로 확인

- 4분기 이후 미얀마 가스전으로부터의 이익이 가시화될텐데, 아직 100% 가동이 아니어서 2013년에는 319억원, 2014년에는 2,012억원의 이익이 발생할 것으로 추정하고 있음. 하지만 2015년 이후 초기 5~6년간은 5,000억원 이상의 이익 기여가 가능할 것으로 판단

- 2014년 미얀마 신규 광구 및 동해 광구 탐사가 예정되어 있고 향후 쉐일 가스/유전 부문에 대한 투자도 전망된다는 점에서 적정 기업가치로 평가받을 수 있는 여건이 조성되고 있음


구분 2Q12 1Q13 2Q13 3Q13


매출액 4,580 4,071 4,330 4,226 4,032 -12.0 -1.0 3,835 -9.5 -4.9

영업이익 60 44 46 46 53 -11.1 21.6 44 23.4 -17.4

순이익 96 26 29 33 26 -72.7 -0.4 13 -90.1 -50.8

구분 2011 2012 2013(F) Growth


매출액 19,457 17,571 17,754 16,677 15,990 -4.2 -9.7 -9.0

영업이익 165 152 227 249 220 -11.6 -8.1 44.8

순이익 213 212 162 173 101 -41.6 -0.5 -52.5

주: 2013년 연간 실적 추정치 하향은 가스전의 초기 정상 가동율 예상치를 조정했기 때문임 자료: 대우인터내셔널, WISEfn, 대신증권 리서치센터

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현대중공업 (009540)

2분기 실적 : 낮아진 실적 기대치를 충족

전재천 769.3082 [email protected]

이지윤 769.3429 [email protected]



현재주가

(13.07.25) 208,500

조선업종

1) 투자 포인트

- 2분기 영업이익 낮아진 눈높이를 충족

- 상선 매출 비중이 높은 현대중공업, 선가 상승 시 가장 큰 수혜

- 주가 상단을 결정하는 요인은 선가 상승폭

선가는 연말까지 상승을 지속하는 4% 내외 정도의 상승을 예상

이 정도의 선가 상승으로는 2015년까지 실적 상향 조정여지 낮음

2) 2분기 영업이익 : 낮아진 실적 기대치를 충족

- 2분기 실적 : 매출 13,091십억원(yoy -0.5%), 영업이익 289십억원(yoy -32%), 순이익 69십억원(yoy -4%)

- 1분기 대비 정유사업부를 제외하고 전반적으로 실적 개선

조선사업부는 Drillship 등 특수선종 매출 인식 증가로 매출 증가와 영업이익 개선

해양사업부는 사양변경(Change Order) 발생으로 영업이익 1분기 대비 크게 개선 (영업이익율 1분기 6.7% -> 2분기 9.0%~10%로 추정)

정유사업부는 정제마진 하락으로 영업이익 크게 감소(1분기 3.6% -> 2분기 1.1%)

3) 상선 발주 증가+ 선가 상승의 수혜. 선가 상승 가능 폭을 감안 시, 상승 여력은 제한적

- 현대중 주가 상승에 긍정적 환경 : 상선 선가 상승 + 수주 증가에 따른 잔량 증가(2분기 말 기준 1.7년 수준으로 상승) + 2013년 4분기~2014년 LNG선 발주 증가 시 수혜 예상

- 현대중 주가 상승을 제한하는 요인 : 연간 영업이익 2014년까지 하락 + 선가 상승 폭 제한적

-2013년 상반기 상선 발주 증가로 2013년 7월초 상선 선가 Index 처음으로 상승

- 조선+해양 매출에서 조선 매출 비중이 큰(55%~60%) 현대중공업 상선 선가 상승 시, 대형3사 중 가장 큰 수혜

- 다만, 상선 선가 상승 가능 폭을 감안 시, 상승 여력은 제한적

상선 선가는 연말까지 상승 지속 예상

다만 상승 여력은 4% 내외로 제한적일 것

선가 상승폭 크지 않을 것으로 보는 이유 : 상선 발주량이 전세계 건조 능력 대비 낮고(30% 가량) + 운임 상승이 크게 나타나지 않고 있기 때문


구분 2Q12 1Q13 2Q13 3Q13


매출액 13,700 13,143 13,512 13,635 13,091 -4.4 0.0 13,163 -0.3 -3.5

영업이익 359 378 238 243 289 -19.5 -0.2 355 -40.3 45.9

8

Issue & News

두산중공업(034020)

2분기 실적 양호. 하반기, 2014년으로 갈수록 수주 Pool 증가

전재천 769.3082 [email protected]

이지윤 769.3429 [email protected]



현재주가

(13.07.25) 45,300

기계업종

1) 투자포인트 : - 발전 사업부 선별 수주로 수주 모멘텀은 약해졌으나 영업이익 호실적 지속

영업이익 생각 보다 양호한 것은 완공단계의 원전에서 정산이익 발생했기 때문

세전 이익 부진은 기말환율 상승에 따라 파생, 외환손실 때문이며 문제되지 않음

- 상반기 수주는 부진했으나 하반기, 2014년으로 갈수록 수주 Pool 증가할 것

기대하는 수주 : 국내, 해외 원전 / 2014년에는 담수 Project Pool 증가 / 2014년에 국내 1GW 석탄 발전 발주 Pool(6기 내외 발주) 크게 증가

특히, 현재 원전 비리 등으로 원전 수주에 대한 기대감 낮아지고 있으나 연말로 갈수록 원전 수주 기대감 커질 것

- 자회사 두산인프라코어 실적 저점을 통과하며 향후 실적 개선에 기여할 것

- Risk : 터빈 원천 기술 보유 업체인 Ansaldo 인수와 관련된 자금 부담

2) 2분기 실적 : 발전사업부 호실적으로 영업이익 기대치 상회

- 2분기 실적 : 매출 2,205십억원(yoy -8%), 영업이익 149십억원(yoy -0.5%), 순이익 21.1십억원(yoy -82%)

- 2011년 수익성 위주의 수주로 수주 금액은 감소했으나 수익성은 양호

- 부문별 실적 특이 사항

발전 부문 : 12.3% 기록하며 1분기 대비 2.8%pt 개선(건설중 원전 마무리되며 정산이익 발생)

산업 : 1분기가 일회성 요인(5십억원/소송 이겨 충당금 환입)이 있었다는 점을 감안하면 정상 마진 기록(연간 기대 OPM : 5%~6% (1분기 일시 이익 요인 빼고))

엔진 : 선박용 Crankshaft의 수익성 하락으로 적자 지속

- 하반기 실적 : 발전사업부 호실적 지속으로 상반기 영업이익율 6.4% 수준 유지

4분기 자체 건설사업부에 충당금 80십억원~100십억원 적립 예상

이 같은 충당금 적립에도 하반기 영업이익율 6.4% 수준 유지

3) 상반기 수주는 부진했으나 하반기, 2014년으로 갈수록 수주 Pool 증가할 것

- 기대하는 수주 : 국내, 해외 원전 / 2014년에는 담수 Project Pool 증가 / 2014년에 국내 1GW 석탄 발전 발주 Pool(6기 내외 발주) 크게 증가

- 특히, 현재 원전 비리 등으로 원전 수주에 대한 기대감 낮아지고 있으나 연말로 갈수록 원전 수주 기대감 커질 것

- 실적 양호한 상황에서 수주 증가 시, 주가 상승 예상

- 다만, 매출 성장성 감안 시, 5만원 초반까지의 상승 예상

- 향후, 해외 원전 수주 성공 시, 추가 상승 여력 발생


구분 2Q12 1Q13 2Q13 3Q13


매출액 2,456 1,962 3,327 2,205 2,205 -10.2 12.4 2,225 1.3 0.9

영업이익 170 119 190 150 150 -12.1 26.1 132 16.5 -12.1

순이익 127 32 83 74 58 -54.8 79.9 73 88.4 27.3

9

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두산건설 (011160)

영업적으로는 턴어라운드 개막

조윤호 769.3079 [email protected]

투자의견 Marketperform 시장수익률, 유지


현재주가

(13.07.24) 2,630

건설업종

대신증권 리서치센터 추정치를 상회하는 매출액, 영업이익 시현

- 2분기 영업이익은 37십억원으로 대신증권 리서치센터 추정치 상회 (yoy +52.6%, qoq +192.9%)

- 기자재 부문 (메카텍, HRSG) 수익성 개선으로 인한 원가율 개선 - 턴어라운드는 순조롭게 진행 중, 향후 이자비용의 감소 추이를 주목할 필요 있음 - 영업이익이 순금융비용을 부담할 수 있는 수준까지는 개선된 실적 (순금융비용 38십억원) - 공모형PF사업 타절(에콘힐사업으로 추정, 지분 159억원)로 인한 영업외비용 발생으로 세전

이익은 적자 시현

주택사업 축소의 영향으로 건설 부문 신규수주 부진

- 상반기 누적 신규수주 537십억원 (yoy -45.3%), 목표치(2.2조원) 대비 부진한 실적 - 기자재 부문의 상반기 신규수주는 387십억원으로 목표치(1조원)의 38% 달성 - 건설 부문보다는 기자재 부문의 하반기 신규수주 추이가 중요

턴어라운드의 가능성을 보여준 2분기 실적

- 기자재 부문 매출이 확대될수록 이자보상배율은 높아질 전망 - 중동발 플랜트 발주 감소로 인해 메카텍의 수주 성장성은 하락할 가능성 있음 - 반면, 복합화력발전 발주 증가로 인해 HRSG의 성장성은 높아질 전망 - 외형 성장보다는 재무구조 개선을 통한 이자비용 감소가 중요하다고 판단됨 투자의견 시장수익률 유지 - 현 시점에서는 PBR 1.0배 이상으로 거래되어야할 근거는 희박 - 이자보상배율이 높아지기 위해서는 기자재 부문의 매출 확대 필요 : 회전율이 빠른 기자재 사업의 특성 상 하반기부터 신규수주를 얼마나 확보하느냐에 따라

턴어라운드 강도가 결정될 전망 - 과거 두산건설의 투자포인트가 재무적 리스크의 탈피였다면 이제부터는 실적개선 추이에 주목


구분 2Q12 1Q13 2Q13 3Q13


매출액 566 566 634 635 619 9.3 9.3 621 12.2 0.3

영업이익 14 13 28 31 37 157.6 194.5 32 흑전 -14.9

순이익 -17 6 4 -8 -13 적지 적전 -4 적지 적지

구분 2011 2012 2013(F) Growth


매출액 2,783 2,377 2,615 2,666 2,666 0.0 -14.6 12.2

영업이익 -309 -449 106 121 130 7.8 적지 흑전

순이익 -294 -654 56 24 17 -28.7 적지 흑전

자료: 두산건설, WISEfn, 대신증권 리서치센터

10

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GS건설 (006360)

갈 길이 멀다


투자의견 Marketperform 시장수익률, 유지


현재주가

(13.07.25) 30,250

건설업종

월초 대비 낮아진 컨센서스 수준의 2분기 실적

- 대신증권 리서치센터 추정치 및 시장 추정치를 소폭 상회하는 실적 - 매출총이익 및 영업이익 적자 지속 - 연내 영업이익이 (+)로 전환되기는 어려울 것으로 예상 - 1분기 적자의 원인이었던 저수익 5개 현장에서 추가 공사손실이 발생된 것으로 추정 - 해외 플랜트 원가율은 123.3%, 기타 해외 공종의 원가율은 정상화 - 도급감액 효과로 인해 매출액 가이던스(10.5조원) 달성은 불가능

: 대신증권 리서치센터는 9조원 대 초반의 매출 예상

비교적 양호한 해외 신규수주

- 누적 해외 신규수주 2,139십억원, 목표치 대비 달성률은 34.2% - 카자흐스탄 에탄크래커(20억불), 태국 수처리사업(7억불), 모잠비크 발전(4억불), 베네수엘라 가

스처리시설(20~30억불) 등 하반기 수주 기대 - 경쟁 입찰을 통한 수주가 감소하면서 향후 수익성 개선의 기반이 될 전망 - 국내부문 신규수주 부진 지속, 하반기 해외 수주와 관계사 수주 호조세 이어가면서 가이

던스(12조원) 수준의 신규수주 예상

서두를 필요는 없다

- 저수익공사의 준공시점이 2013년 하반기부터 2014년 상반기까지 펼쳐져있기 때문에 추가 손실에 대한 우려를 벗어나기 어려움

- 영업이익의 흑자 전환시점은 2014년 1분기 이후로 추정 - 점진적인 실적 개선 기대감을 고려하더라도 현 시점의 매수는 빠른 것으로 판단 - 투자의견 시장수익률, 목표주가 29,000원 유지


구분 2Q12 1Q13 2Q13 3Q13


매출액 2,355 1,709 2,391 2,645 2,285 -3.0 33.7 2,453 2.1 7.3

영업이익 71 -544 -161 -168 -150 적전 적지 -116 적전 적지

순이익 72 -415 -150 -198 -150 적전 적지 -138 적전 적지

구분 2011 2012 2013(F) Growth


매출액 9,052 9,290 9,520 9,924 9,085 -8.5 2.6 -2.2

영업이익 431 160 -848 -771 -832 적지 -62.8 적전

순이익 424 102 -681 -697 -734 적지 -75.9 적전

자료: GS건설, WISEfn, 대신증권 리서치센터

11

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삼성물산 (000830)

눈높이를 낮출 필요가 있다




현재주가

(13.07.25) 55,100

건설업종

2분기 실적, 시장 기대치 하회 - 대신증권 리서치센터 추정치보다 매출액은 하회(상사부문 매출 부진이 원인), 영업이익 부합 - 건설부문 원가율이 추정치보다 높게 형성되면서 영업이익 부진

상사부문이 예상보다 양호한 원가율을 기록하면서 영업이익 전망치에 부합 - 2분기 건설부문 원가율 91.4%, 상사부문 원가율 94.5% - 온타리오 태양광사업 지분 매각차익 62십억원 발생 : 예상치 40십억원을 넘어서면서 순이익은 추정치를 상회했음 건설부문 수익성에 대한 기대감을 낮추자 - 그룹 하이테크 공사 제외시 공사 원가율은 91~92% 수준으로 전망하는 것이 합리적 - 그룹 공사 매출이 증가하는 시점에 수익성이 개선되겠으나, 해외 공사 매출이 대폭

증가하면서 기여도는 낮아질 전망 - 해외 공사 매출이 증가하면서 수익성 하락은 불가피 : 수익성 하락하더라도 매출이 급증하면서 이익의 절대 규모가 늘어날 것으로 예상 상사부문 매출 감소, 그리고 원가율 하락 - 저수익 품목에 대한 트레이딩이 감소하면서 매출 감소 - 반면 수익성이 개선되면서 향후에도 분기당 10십억원 내외 영업이익 기대 신규수주 호조세 지속, 연간 수주는 목표치를 넘어서는 13~14조원대 추정 - 수익성 개선을 기대하기 어렵기 때문에 외형 성장을 이끌 수 있는 수주에 주목 - 상반기 누적 해외 신규수주 9,482십억원(yoy +307.4%), 목표치의 81.7% 달성 - 수익성 위주의 선별적 수주가 가능해지면서 성장성과 수익성이라는 두마리 토끼를

모두 잡을 수 있는 기회요인 발생 투자의견 매수, 목표주가 76,000원 유지 - 수익성 개선에 대한 눈높이를 낮출 필요는 있음 - 원가율 상승으로 인한 실적 부진은 이미 주가에 반영되어 있다고 판단됨 - 투자 포인트는 매출 성장에 따른 절대이익 규모의 확대 - 그룹 공사 매출 확대 시점의 수익성 개선은 "덤" - 중장기적으로 확고한 자기만의 길을 가진 건설사 - : 하반기까지 실적에 대한 부담은 있으나, 중장기적으로 여전히 매력적인 회사


구분 2Q12 1Q13 2Q13 3Q13


매출액 6,496 6,702 7,206 7,273 6,993 7.6 4.3 7,182 18.8 2.7

영업이익 139 68 129 99 99 -28.9 46.9 112 116.0 13.4

순이익 263 57 99 92 114 -56.8 100.0 98 284.0 -13.7

구분 2011 2012 2013(F) Growth


매출액 21,546 25,326 29,048 29,336 28,236 -3.7 17.5 11.5

영업이익 351 490 541 441 380 -13.8 39.7 -22.4

순이익 402 451 408 364 359 -1.4 12.1 -20.4

자료: 삼성물산, WISEfn, 대신증권 리서치센터

12

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S-Oil (010950)

하반기 PX 마진 반등 기대

윤재성 769.3362 [email protected]



현재주가

(13.07.25) 74,600

정유업종

2Q13 Review: 영업이익 996억원으로 컨센서스를 하회

- 2Q13 영업이익은 996억원(QoQ -69.5%, YoY 흑전) 기록. 시장 컨센서스(1,150억원)를 13% 하회. 당사 기존 추정치(880억원) 대비 13% 상회. 4월 초 이후 유가하락에 따른 정제마진 감소 및 주요 설비 정기보수로 인한 물량 감소효과 등의 영향

- 정유부문: 영업이익 -594억원(QoQ 적전, YoY 적지) 시현. 1) 난방유 수요시즌 종료 및 유가하락 등 영향으로 정제마진 감소, 2) 주요정제설비(NO.3 CDU 32만b/d, NO.1 RHDS) 정기보수로 인해 전분기 대비 물량 감소 효과 9.1% 발생, 3) 재고평가손실 약 400억원 가량 발생한 영향

- 석유화학부문: 영업이익 1,095억원(QoQ -39.7%, YoY -41.8%) 기록. 1) PX 마진 전분기평균(559$/톤) 대비 10% 감소, 2) NO.2 Aromatics 정기보수로 인한 물량감소 효과 발생 영향

- 윤활기유부문: 영업이익 495억원(QoQ +248.6%, YoY -59.3%) 시현. 1) 드라이빙 시즌 전 수요확대로 인한 윤활기유 Spread 상승, 2) 미국향 물량 증대 등 영향

3Q13 Preview: 영업이익 PX 마진 재차 확대되며 전분기 대비 개선될 전망

- 3Q13 영업이익 2,830억원(QoQ +184.2%, YoY -45.5%) 추정. 드라이빙 시즌 도래 및 중동의 발전수요 증대로 정제마진 호조 전망. 하반기 PX 반등을 전망. PX 반등의 최대 수혜

- 정유부문: 영업이익 744억원(QoQ 흑전, YoY -69%) 전망. NO.1 CDU(8.5~9만b/d) 정기보수가 있으나 Capa 크지 않아 물량 감소효과는 제한적일 것. 1분기 물량 소폭 하회 예상

- 석유화학부문: 영업이익 1,551억원(QoQ +41.6%, YoY -23.8%) 예상. 당사는 하반기 화섬수요 증대로 인한 PX 마진 반등을 전망함. 이로 인한 실적개선세 전망

- 윤활기유부문: 영업이익 536억원(QoQ +8.2%, YoY -28.8%) 예상. 드라이빙 시즌 효과 일부 반영으로 전분기와 유사한 수준의 마진 유지 가능할 것

하반기 PX 마진 반등에 주목할 필요. 투자의견 BUY(유지), TP 90,000원(유지)

- 당사는 최근 중국 내 화섬수요 증대 및 유럽향 의류 수출 증대로 인한 화섬원료 수요 증대를전망함. PX의 5월 누적기준 중국 수입량은 YoY +50% 증대. 하반기 수요 증대로 PX 수입량은 더욱 늘어날 전망. PX 가격 및 마진의 반등을 전망

- 신규 투자로 인한 배당감소 우려는 과도함. 투자의견 BUY(유지), TP 90,000(유지)


구분 2Q12 1Q13 2Q13 3Q13


매출액 8,798 8,014 7,657 7,066 6,975 -20.7 -13.0 7,444 -12.5 6.7

영업이익 -150 327 115 88 100 흑전 -69.5 283 -45.5 184.2

순이익 -165 147 63 120 -22 적지 적전 258 -43.4 흑전

구분 2011 2012 2013(F) Growth


매출액 31,914 34,723 31,764 30,830 30,721 -0.4 8.8 -11.5

영업이익 1,698 782 1,035 995 1,044 5.0 -53.9 33.5

순이익 1,191 585 721 785 823 4.8 -50.9 40.6

자료: S-Oil, WISEfn, 대신증권 리서치센터

13

매매 및 자금 동향

▶ 투자주체별 매매동향 (유가증권시장: 순매수 금액) (단위: 십억원)

구분 7/25 7/24 7/23 7/22 7/19 07월 누적 13년 누적

개인 -78.6 -202.3 -332.2 -151.6 24.2 -1,003 1,101

외국인 159.2 188.8 312.1 22.1 -107.2 400 -9,588

기관계 -73.4 17.8 30.4 143.9 70.0 600 9,043

금융투자 -40.1 -32.9 -17.4 -3.0 -4.5 111 1,949

보험 -39.9 3.1 -21.6 33.4 0.1 58 1,056

투신 -85.3 22.3 -38.7 52.8 12.8 -378 -445

은행 -8.6 -20.4 -33.9 -49.0 2.9 -258 -309

기타금융 -4.2 0.7 2.2 -0.6 1.5 -3 -382

연기금 104.7 33.3 114.7 76.8 68.7 914 5,317

사모펀드 0.0 10.0 20.1 29.0 -12.0 75 352

국가지자체 -0.1 1.7 5.0 4.5 0.5 82 1,505

자료: Bloomberg

▶ 종목 매매동향

유가증권 시장 (단위: 십억원)

외국인 기관

순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액

삼성전자 42.5 LG 전자 13.7 현대모비스 15.8 SK 하이닉스 38.0

NHN 37.7 삼성엔지니어링 12.2 기아차 15.3 NHN 38.0

현대차 20.5 현대모비스 8.4 LG 디스플레이 14.8 LG 상사 25.2

LG 화학 13.3 하나금융지주 5.7 롯데케미칼 12.4 삼성전자 15.0

SK 하이닉스 11.6 CJ CGV 5.6 OCI 8.7 LG 전자 14.1

롯데케미칼 11.3 현대중공업 4.6 현대중공업 8.5 한국타이어 12.0

SK 텔레콤 10.5 KB 금융 4.0 LG 화학 8.0 한국전력 9.3

POSCO 9.6 SK 이노베이션 3.7 삼성SDI 7.4 대한항공 8.6

현대상선 9.2 OCI 3.3 두산중공업 7.3 제일모직 6.8

삼성테크윈 6.3 CJ 제일제당 2.9 하나금융지주 6.7 SK 텔레콤 5.5

자료: KOSCOM

코스닥 시장 (단위: 십억원)

외국인 기관

순매수 금액 순매도 금액 순매수 금액 순매도 금액 셀트리온 8.4 파트론 6.6 파트론 1.4 KG ETS 5.8

CJ 오쇼핑 5.6 삼천리자전거 1.9 성광벤드 1.2 AP 시스템 4.4

다음 1.5 와이지엔터테인먼트 1.3 와이지엔터테인먼트 1.0 CJ 오쇼핑 2.4

미디어플렉스 1.0 포스코 ICT 1.3 포스코 ICT 1.0 코나아이 2.3

성광벤드 0.8 컴투스 1.2 태웅 1.0 젬백스 1.5

마크로젠 0.5 고영 0.7 GS 홈쇼핑 0.9 다음 1.2

에스에프에이 0.5 서부T&D 0.7 실리콘웍스 0.8 위메이드 1.2

하이록코리아 0.5 비아트론 0.7 쎌바이오텍 0.8 비아트론 1.2

솔브레인 0.5 인터플렉스 0.7 디엔에프 0.7 씨티씨바이오 1.2

옵트론텍 0.5 이화전기 0.6 코텍 0.7 삼천리자전거 1.0

자료: KOSCOM

14

▶ 최근 5일 외국인 및 기관 순매수, 순매도 상위 종목

외국인 (단위: %, 십억원) 기관 (단위: %, 십억원)

순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률 순매수 금액 수익률 순매도 금액 수익률

현대차 116.5 1.4 OCI 41.2 0.9 현대중공업 121.4 4.5 SK하이닉스 98.4 0.7

삼성전자 106.7 3.3 LG디스플레이 38.6 6.8 롯데케미칼 63.6 14.4 한국타이어 78.1 -3.1

한국타이어 79.5 -3.1 하나금융지주 33.6 4.7 KB 금융 50.2 3.3 삼성전자 67.4 3.3

삼성SDI 70.5 2.5 현대중공업 26.8 4.5 LG 디스플레이 49.9 6.8 현대모비스 61.5 0.2

LG 화학 51.0 5.0 강원랜드 23.0 -1.9 하나금융지주 49.6 4.7 NHN 59.6 -1.1

기아차 43.8 0.2 두산 22.3 6.5 OCI 47.9 0.9 현대차 47.2 1.4

삼성테크윈 32.6 2.5 KT 18.4 1.3 LG 화학 44.5 5.0 제일모직 43.1 -4.4

현대모비스 31.9 0.2 삼성엔지니어링 15.8 10.3

KT 39.2 1.3 벽산건설 39.5 55.1

한국전력 28.2 -1.2 한국타이어월드와이드 14.9 5.1 현대제철 30.1 8.3 LG상사 24.4 -3.4

엔씨소프트 25.8 -1.7 SK이노베이션 14.9 0.0 두산중공업 29.0 1.9 삼성테크윈 20.4 2.5

자료: KOSCOM 자료: KOSCOM

▶ 아시아증시의 외국인 순매수 (단위: 백만달러)

구분 7/25 7/24 7/23 7/22 7/19 07월 누적 13년 누적

한국 132.3 176.8 288.7 28.4 -106.9 435 -7,600

대만 146.3 120.2 384.6 81.8 -101.5 2,303 2,439

인도 -- -65.8 37.0 -64.1 66.8 -1,027 12,315

태국 -- 0.0 17.7 0.0 -6.4 97 -2,427

인도네시아 -- 8.3 31.1 -31.4 -5.4 -380 -435

필리핀 -1.3 -1.5 4.2 -0.4 163.0 173 1,669

베트남 -1.3 -8.3 1.1 2.5 2.4 -10 171 주: 대만 외국인 투자자 순매수 현황은 TWSE(Taiwan Stock Exchange) + GTSM(Gre Tai Securities Market)의 합산 데이터임. GTSM은 우리나라의 코스닥에 해당되는 General Board와 프리보드 역할을

하는 이머징 스탁 마켓 등으로 구분. 이머징 스탁 마켓은 General Board로 건너가기 위한 가교 역할을 수행 자료: Bloomberg, 각국 증권거래소

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