2019년 글로벌전략: G1file.mk.co.kr/imss/write/20181107110504__00.pdf · 2018-11-07 · 2018년 11월 7일(수) MERITZ Strategy Daily 전략공감 2.0 Meritz Research 2 Strategy

2018년 11월 7일(수) MERITZ Strategy Daily 전략공감 2.0

Meritz Research 2

Strategy Idea

2019년 글로벌전략: G1

▲ 글로벌전략

Analyst 이수정 02. 6098-6660 [email protected]

국제정치학개론: 미국 경제 호조 및 그에 따른 금리 인상 기조가 중국 부채 리스크 자극

현재는 ICT 혁명이 일으킨 5차 파동의 전환점(Turning Point)

투자전략: 1H19 강달러와 인플레이션, 2H19 Disinflationary Boom으로의 회귀

G2에서 G1으로

1770년 이래로 다섯 번의 기술혁명이 있었다. 1) 영국을 세계 패권국으로 만든

역사상 최초의 산업혁명, 2) 기업가 중산층을 형성한 증기·철도 혁명, 3) 독일·

미국의 부상과 국제 교역을 가능케 한 강철·중공업 혁명, 4) 포드 모델 T와 함께

자동차/고속도로·석유/플라스틱·전기의 일반화에 성공한 미국의 대량생산 혁명,

5) 인텔 마이크로프로세서의 탄생으로 시작된 ICT 혁명이다.

기술경제 패러다임 전환 과정에서 반복되는 규칙이 있다. 각 시기는 명확한 두 단

계 즉 장착(installation)기와 배치(deployment)기로 구분되며 그 사이 거품이 붕

괴되거나 경기가 침체되는 전환점이 존재한다는 사실이다.

그림1 기술혁명과 경제발전 역사

자료: Carlota Perez, 메리츠종금증권 리서치센터

장착기 배치기

1771산업혁명영국

1829증기와 철도의 시대영국

1875강철과 중공업 시대영국/미국/독일

1908석유, 자동차, 그리고 대량생산의 시대미국

1971ICT 혁명미국

전환점

운하 열풍영국

철도 열풍영국

런던금융글로벌시장인프라스트럭처 건설

(아르헨티나, 호주, 미국)

광기의 20년대미국

자동차, 주택, 라디오, 비행, 전기

인터넷 열풍, 통신1990년대. 신흥시장

글로벌 금융 카지노 및 주택 2000년대

대영제국

빅토리아 호황

벨에포크(유럽)진보 시대(미국)

전후 황금기

글로벌 지속 가능한‘황금기’

1793~1797

1848~1850

1890~1895

유럽 1929~1933미국 1929~1943

2008~?

‘00

~’0

3

연도. 혁명주요 국가 ‘도금 시대’ 거품 침체 황금기 성숙/쇠퇴

우리는 여기에

1

2

3

4

5

자본주의 장기파동이론


Meritz Research 3

장착기는 슘페터의 창조적 파괴가 일어나는 격동의 시간이다. 격렬한 경쟁과 자유

방임 이데올로기가 지배적이다. 금융자본은 기업이 신기술의 거대한 잠재력을 탐

색하는 데 필요한 자금을 공급하며 인프라 과잉투자를 유발한다.

새로운 패러다임의 확산은 구기술의 대대적 대체로 인해 신산업과 구산업 간 소득

양극화로 이어진다. 디트로이트 파산과 실리콘밸리 테크 붐의 대비는 석유·자동

차 시대에서 ICT 시대로 이행하는 장착기의 전형적인 모습이다.

옛날 방식을 폐기하고 새로운 방식을 옹호하는 자유시장은 경제적 불안정을 야기

한다. 금융자본은 점점 더 투기적으로 변해 마침내 생산에 대한 투자를 벗어난다.

주식시장의 종이경제는 결국 재화·서비스의 실물경제를 이탈해 자신이 대표하는

회사의 성과와 분리된다. 이제 탐욕스러운 자본을 만족시키기 위한 신종 금융상품

이 범람한다. 과거 모든 장착기는 이러한 대규모 거품으로 정점을 장식했다.

전환점에서의 붕괴는 실업 및 소득 불평등 문제를 드러내 다음 시대를 위한 정치

적 조건을 확립한다. 즉 배치기는 거품 호황 때보다 더 조화로운 성장을 추구하게

된다. 침체기 적나라하게 드러난 양극화를 역전시키는 경향 속에서 번영이 확산되

며 황금기가 전개된다.

금융은 규제 하에서 다시 생산적 경제에 봉사한다. 그러나 붕괴 직후의 민간자본

은 위험회피적이어서 투자에 소극적이다. 결국 국가가 시장경제에 개입해 적극적

인 역할을 수행해야만 한다. 작은 정부 대신 큰 정부가 들어서게 된다.

우리는 1930년대처럼 전환점에 서있다. 케인즈, 루즈벨트, 베버리지와 같은 새로

운 정책, 브레튼우즈 합의와 같은 과감한 결단이 필요한 시점이다. 따라서 트럼프

의 등장은 많은 시사점을 제공한다.

그림2 소득 분포의 진자 운동: 미국 납세자 상위 10%의 소득 비중(1917~2011)

자료: Carlota Perez(2012), Piketty and Saez, 메리츠종금증권 리서치센터

30

32

34

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40

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1917 1922 1927 1932 1937 1942 1947 1952 1957 1962 1967 1972 1977 1982 1987 1992 1997 2002 2007 2012

(%)

장착기 전환점 배치기(황금기) 장착기 전환점

양극화

역전

양극화

역전

기술 발전 사이클


Meritz Research 4

미국 입장에서 보호무역주의는 지난 장착기 심화된 글로벌 불균형을 해소하려는

노력이다. 트럼프가 아니었어도 미국의 대중 압박은 강해질 수밖에 없었다. 중국이

미국의 패권 기반인 경제와 기축통화 지위를 모두 위협하기 때문이다.

특히 지난 3월 중국의 위안화 표시 원유 선물 거래 개시는 페트로달러 메커니즘에

대한 도전이다. 달러 패권은 1975년 미국과 사우디가 원유 결제를 달러로만 하는

데 합의하면서 더욱 강력해졌다. 금태환 중단으로 인해 줄어든 달러 수요가 독점

적 원유 결제 및 유가 상승에 힘입어 확대되기 시작했기 때문이다. 과거 이란, 이

라크, 리비아 등 페트로달러를 부정한 국가는 모두 미국의 제재 혹은 군사행동의

대상이었다.

표1 세계 산업 생산 국가별 비중

1750 1800 1830 1880 1900 1913 1953 1980

Great Britain 1.9 4.3 9.5 22.9 18.5 13.6 8.4 4.0

Habsburg Empire 2.9 3.2 3.2 4.4 4.7 4.4 - -

France 4.0 4.2 5.2 7.8 6.8 6.1 3.2 3.3

German States/Germany 2.9 3.5 3.5 8.5 13.2 14.8 5.9 5.3

Italian States/Italy 2.4 2.5 2.3 2.5 2.5 2.4 2.3 2.9

Russia 5.0 5.6 5.6 7.6 8.8 8.2 10.7 14.8

Europe as a Whole 23.2 28.1 34.2 61.3 62.0 56.6 26.1 22.9

U.S.A 0.1 0.8 2.4 14.7 23.6 32.0 44.7 31.5

Japan 3.8 3.5 2.8 2.4 2.4 2.7 2.9 9.1

Third World 73.0 67.7 60.5 20.9 11.0 7.0 6.5 12.0

China 32.8 33.3 29.8 12.5 6.2 3.6 2.3 5.0

India/Parkistan* 24.5 19.7 17.6 2.8 1.7 1.4 1.7 2.3

주: *1913년부터 인도만 포함

자료: P. Bairoch, 「International Industrialization Levels from 1750 to 1980, 메리츠종금증권 리서치센터

그림3 전세계 GDP에서의 비중(PPP 기준) 그림4 전세계 GDP에서의 비중(명목 달러 기준)

자료: IMF WEO(October 2018), 메리츠종금증권 리서치센터 자료: IMF WEO(October 2018), 메리츠종금증권 리서치센터

0

5

10

15

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'80 '83 '86 '89 '92 '95 '98 '01 '04 '07 '10 '13 '16 '19 '22

(%) 중국

일본

미국

0

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'80 '83 '86 '89 '92 '95 '98 '01 '04 '07 '10 '13 '16 '19 '22

(%) 중국

일본

미국

미국 패권 기반=경제+기축통화

페트로달러에 대한 도전


Meritz Research 5

그림5 페트로달러의 재순환(recycling of petro dollar)

자료: 메리츠종금증권 리서치센터

표2 국제통화제도의 변천 과정

시기 제도 환율제도 내용

1880~1914년 금본위제도 고정환율제도 1819년 영국에서 금본위제 시작. 각국 화폐를 금에 고정된 비율로 자유롭게 태환(화폐의 금태환성 보장)

금본위제의 자체 결함 및 영국의 지도력 상실로 인해 1차 세계대전 발발 이후 각국이 금본위제를 포기하며 붕괴

1918~1939년 과도기 변동환율제도 (1919~26년)

전후 복구를 위해 필요한 재정을 통화증발을 통해 조달. 독일 등 전쟁배상금 지급국은 인플레이션에 시달리게 됨

고정환율제도 (금환본위제도, 1927~31년)

초인플레이션으로 인해 영국, 프랑스, 이탈리아, 일본 등은 1922년 제노바회담에서 금본위제로 복귀

그러나 1931년 영국이 금에 고정되었던 파운드의 교환비율을 파기하며 고정환율제도 붕괴

영국의 지위 약화도 원인. 신흥 강대국 미국은 지도자 역할 수행의 의지가 없었으며 영국은 능력이 없었음

관리변동환율제도 (1932~39년)

고정환율제도 붕괴 이후 각국의 근린궁핍화 정책 추진. 보호무역주의로 자국의 금유출방지, 경쟁적인 환율 평가절하

1920년대와 달리 외국환평형기금(exchange equilibrium fund)의 조정을 통한 환율 관리

지역블록화: 영국은 스털링, 미국은 달러, 프랑스는 골드블록 형성

1945~1971년 브레튼우즈 체제

조정 가능 고정환율제도

2차 세계대전 이후 안정적인 국제통화제도 필요 증가

미국의 패권행사(능력+의지)로 금환본위제도(=금달러본위제), 고정환율제, 달러기축통화제도 성립

달러화를 금에 고정시키고 그 외에 다른 통화들은 달러화 고정. 외환시장 개입과 외환보유고를 위한 통화로 달러 사용. 사실상 달러화본위제(dollar standard)

달러화는 기축통화에 요구되는 유동성 공급 역할과 신뢰도 유지 문제 사이에 딜레마에 직면(Triffin dilemma)

1971년 스미소니언 협정

조정 가능 고정환율제도

1971년 8월 15일 미국 닉슨 대통령, 금태환 중지 선언 이후 스미소니언 협정 추진

국제통화질서 안정을 위해 달러화를 대외준비자산으로 보유한 국가들이 금태환을 요구하지 않고 가치가 하락한 달러화를 보유한다는데 동의 → 미국에게 유리한 조건으로 브레튼우즈 체제 유지

결국 1973년 고정환율제도의 붕괴, 변동환율체제로의 이행으로 귀결

1973년 이후 킹스턴 체제 변동환율제도 1976년 킹스턴 체제는 스미소니언 협정 이후 현실화된 변동환율제를 공식화, 금의 폐화조치(demonetization of gold) 단행. 금달러본위제를 특별인출권 본위로 전환

1) 비협조체제(1985년 이전): 여전히 국제 거래에서 달러가 주로 통용, 각국 중앙은행의 준비자산도 달러가 주종을 이룸

2) 협조체제(1985년 이후): 플라자 협정 이후 외환시장 개입에 소극적이었던 미국은 달러화 가치 변동을 방지를 위해 적극적으로 개입. 플라자 합의는 환율을 더 이상 시장기능에만 맡겨두지 않고 선진국들이 상호협조와 조정을 통한 환율시장 운영을 구체화함


사우디(산유국)

미국(기축통화국)

신흥국(석유 수요)

석유 공급·미 국채 구입

경제적·군사적 지원


Meritz Research 6

달러는 기축통화에 요구되는 국제유동성 공급 역할과 기축통화로서의 신뢰도 유지

문제 사이에서 태생적 딜레마를 갖고 있다. 국제 기축통화인 동시에 미국의 국내

통화이기 때문에 발생하는 문제다.

딜레마를 해결하기 위해서는 미국에서 유출된 달러가 미국에 재투자되는 리사이클

링(dollar recycling)이 필요하다. 그러나 세계 경제에서 미국이 차지하는 비중이

줄어드는 가운데 오일·아시아머니의 보유자산은 다변화하고 있다. 기존의 시스템

이 한계에 직면해 결단이 필요한 상황이다.

그림6 미국 달러 정책의 변화

자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터

표3 브레튼우즈 체제 이후 달러 위기와 해결

브레튼우즈 체제 붕괴 플라자합의 역플라자합의 현재

연도 1971 1985 1995년 2009년 이후

원인 베트남 전쟁, 유럽 경제 부활 레이거노믹스(감세, 재정적자), 일본 경제 부상

엔 초강세, 달러 약세에도 미국 경상수지 적자 지속

금융위기, 중국 경제 부상

국제수지 전쟁 및 냉전 비용 과다 지출, 유럽으로의 자본 유출

경상수지 적자 경상수지 적자 경상수지 적자

흑자국 유럽 일본 한국을 비롯한 신흥국 중국, 산유국

해결책 금태환 불가 선언 (고정환율 → 변동환율)

플라자합의 (달러 절하, 주요통화가치 절상)

역플라자합의 (달러 절상, 주요통화가치 절하)

보호무역주의


0

40

80

120

160

200

'67 '72 '77 '82 '87 '92 '97 '02 '07 '12 '17

(pt)

'79년

볼커 연준의장 금리인상,

레이건 행정부 강달러 정책

'85년

플라자합의

'88-'94

종합무역법에 의한

환율조작국 지정

'95년

역플라자합의,

미국 경제 호황,

클린턴 행정부 강달러 정책

‘97~’99년

미국 닷컴 호황

아시아 외환위기

러시아 모라토리엄

'00년

닷컴 버블 붕괴

’15년~

미국 경제 회복,

교역촉진법에 의한

관찰대상국 지정,

트럼프 행정부의

보호무역주의

’08년

금융위기,

대규모 재정적자,

중국 경제 부상

트리핀 딜레마

(Triffin’s dilemma)

달러 리사이클링

(dollar recycling) 약화


Meritz Research 7

미국의 첫 번째 대응은 레이거노믹스의 재연이다. 트럼프 행정부는 미국 경제가

나쁘지 않은데도 불구하고 레이건 시대와 같은 대규모 감세 및 재정지출로 GDP

갭을 플러스 전환시켰다. 트럼프뿐만 아니라 그의 대항마였던 버니 샌더스 역시

현대화폐이론(Modern Money Theory)을 근거로 적극적인 재정적자를 주장한다.

2008년 금융위기 이후, 즉 기술혁명의 전환점에서 나타나는 변화의 모습이다.

그림7 OECD 추정 2017~19년 주요국 재정정책 완화 강도

그림8 미국 GDP갭: 트럼프 감세 및 확대 재정정책의 경기부양 효과로 플러스 전환

자료: OECD, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: CBO, FRB, 메리츠종금증권 리서치센터

그림9 정부 지출에 대한 기존 주류 경제학의 생각 그림10 현대화폐이론(Modern Money Theory)의 정부 지출 개념

자료: J. D. Alt, 「DIAGRAMS & DOLLARS: modern money illustrated」 자료: J. D. Alt, 「DIAGRAMS & DOLLARS: modern money illustrated」

-2.5

-2.0

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

미국 유로존 일본

(잠재GDP 대비 %p)

긴축

완화

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

'81 '86 '91 '96 '01 '06 '11 '16

(%)(%p) 미국 GDP갭 (CBO)

미국 연방금리 (우)

정부 차입금의 원금 및 이자 정부 지출

정부 차입세금

정부

민간 부문

국채 계정

통화 발행기

정부

민간 부문

정부 지출정부차입금의이자

세금 공공재

미국의 대응 1) 레이거노믹스


Meritz Research 8

두 번째 대응은 제2의 플라자 합의를 통한 위안화 절상이다. 이는 현재로서는 실

패다. 미국의 대중 통상압력이 오히려 위안화 약세를 심화시키고 있다. 중국 정부

입장에서도 위안화 추가 약세는 부담이나 실물경제 안정, 시중 유동성 부족에 따

른 기업 자금난 및 부도 확산 방지를 위해 지준율 인하가 불가피하다.

그림11 미국 금리 인상 vs. 중국 지준율 인하 그림12 중국 기업 채무 불이행 규모

자료: FRB, 중국 인민은행, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: U.S. Department of the Treasury, 메리츠종금증권 리서치센터

환율 조정의 실패로 트럼프 행정부는 무역불균형을 직접 조정하려 한다. 미국은

과거에도 재정·무역적자가 심화되거나 경기가 침체되는 등 경제여건이 어려울 때

마다 보호무역정책 기조를 강화했었다.

표4 미국 보호무역조치

시기 및 조치 배경 내용

1930년 스무트홀리법 제정 경제대공황 타개를 위한 자국산업 보호 반덤핑법, 상계관세법, 불공정수입제재 등 수입규제법 제정

평균관세율 최대 59.1%까지 인상

1971년 닉슨 신경제정책 베트남 전쟁으로 인한 경기부진, 무역 수지 적자 전환(1971년) 등에 따른 달러가치 하락 방지

달러 금태환 중지, 모든 수입품에 10% 관세부과

1974년 통상법 제정 (일반301조, 201조)

오일쇼크로(1973)로 인한 스태그 플레이션 심화, 무역수지적자 타개

외국의 불공정무역에 대한 보복가능(일반 301조)

국내산업 보호를 위한 긴급수입제한조치(세이프가드, 201조)

1981~1983년 대일통상압력 강화 달러강세, 독일 및 일본경제 부상으로 인한 미국의 산업경쟁력 악화, 쌍둥이적자

일본 자동차 수출자율규제, 오토바이 수입관세 인상 등 마르크화 및 엔화가치 절상

수입제재 등 보복위협을 통해 무역 상대국들의 시장개방유도

무역상대국에 대한 강력한 보복조치가능 (슈퍼301조, 90년까지 한시적용),

지적재산권 보호 강화(스페셜301조)

1985년 플라자합의

1988년 종합무역법 제정 (슈퍼301조, 스페셜301조)

1990년대 슈퍼301조 부활 (94~95,9 6~97, 99~01년)

자동차산업을 중심으로 경상수지 적자폭 확대

한국(97년), 일본(95년)을 대상으로 한시적 발동(양국간 협상타결로 실제 보복조치는 이루어지지 않음)

2015년 무역특혜연장법 2013년 이후 경상수지적자 심화 개선 반덤핑, 상계관세 부과시 조사당국 제량권 강화

자료: 한국은행, 메리츠종금증권 리서치센터

5.0

5.5

6.0

6.5

7.0

7.5

8.0

8.5-3

-2

-1

0

1

2

3

4

'06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18

(위안/달러)(%p) 중-미 5년물 금리차

위안화 환율 (우, 역축)

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

200

250

300

350

400

450

500

'14 '15 '16 '17 '18

(십억위안)(bp) 연간 채권 디폴트 (우)

2018년 채권 디폴트(우)

AA- 5년 크레딧 스프레드

미국의 대응 2) 환율 조정

→ 실패

미국의 대응 3) 대중 무역불균형

직접 조정


Meritz Research 9

현재 미국의 대중국 통상압력조치는 과거 사용빈도가 낮았던 자국 통상법을 적극

활용하고 있다. 또한 2016년 이전 조사된 반덤핑, 상계관세 등의 무역구제조치는

대부분 민간기업 청원에 의해 실시되었으나 최근의 보호무역조치는 정부 주도로

시행돼 대상 품목과 요구사항이 광범위하다. 이번 중간선거에서 민주당이 하원을

차지하더라도 트럼프 행정부의 대중 관세 부과는 지속될 수 있다.

표5 트럼프 행정부 주요 대중 통상압력

발표일자 품목 및 조치 비고

2017.4.20. 수입 철강과 알루미늄에 대한 무역 확장법 232조 조사개시

2017.8.1 중국 지적재산권 침해여부 및 강제 기술이전요구에 대한 통상법 301조 조사개시

2017.11.28. 26년 만에 최초로 중국산 알루미늄에 대한 상무부의 반덤핑 직권조사 실시

2018.1.22. (18.2.7.) 세탁기(최대 50%), 태양광 패널(최대 30%) 세이프가드 발동

2018.3.8. (18.3.23.) 232조 조사결과(17.4월)에 따라 철강(25%), 알루미늄(10%) 추가관세 부과 무역확장법

232조에 근거 2018.5.23.

수입자동차와 부품에 대한 무역확장법 232조 조사 개시* *개시 후 270일까지 완료 필요

2018.3.22.

통상법 301조 조사결과 발표, 중국의 지적재산권 침해 등 불공정한 무역관행에 대한 보복조치로 수입품 관세 부과 및 투자제한 발표

일반 301조 (통상법 301~309조)에

근거

2018.6.15. (18.7.6.) 기계류 등 813개 중국 제품 25% 추가관세 (350억달러 규모)

2018.6.15. (18..7.6.) 합성수지, 철강 등 279개 중국제품 25% 추가관세 (160억달러 규모)

2018.9.18. (18.9.24.)

소비재 등 중국 수입품에 대해 10% 추가관세 부과 (2,000억달러 규모, 2019.1월부터 25%로 관세율 인상 예정)

2018.9.7. 2,670억 달러 규모 중국 수입품에 대한 관세부과 예고

주: 괄호는 관세부과 시행일자

자료: Office of the United States Trade Representative(USTR), 한국은행, 메리츠종금증권 리서치센터

대중 압박의 기반은 역시 미국 경제의 견조한 성장세다. 과거에는 미국 경제가 둔

화 혹은 침체기여서 분쟁 장기화 여력이 제약적이었다. 현재 미국 연간 GDP는 약

20조 달러로 관세 부과금액의 규모는 상대적으로 미미하다. 사실 관세 자체보다는

관세율이 높아지면서 기업 투자가 위축되거나 민간 소비가 둔화될 경우 성장에 미

칠 부정적 영향이 관건이다.

이러한 관점에서 10월 미국 증시 조정은 전세계 성장이 둔화돼도 미국은 독보적

이라는 ‘미국 예외주의(American exceptionalism)’가 깨진 사건으로서 의미가 있

다. 양국의 갈등은 단순한 무역전쟁(trade war)이 아닌 신냉전(new cold war)에

가깝다. 그러나 성장에 대한 의구심이 커질수록 잠정적 합의에 도달할 확률도 높

아진다.

자국 중심의 공급망 재편

미국의 대중 압박은 언제까지?


Meritz Research 10

그림13 미국 경제와 보호무역정책

자료: U.S. Bureau of Economic Analysis, Federal Reserve Bank of St. Louis, IMF, 메리츠종금증권 리서치센터

그림14 미-중 무역분쟁 확대 시 미국 성장률 감소충격 추정 그림15 미-중 무역분쟁 확대 시 중국 성장률 감소충격 추정

자료: IMF WEO(October 2018), 메리츠종금증권 리서치센터 자료: IMF WEO(October 2018), 메리츠종금증권 리서치센터

지금 당장은 중국을 비롯한 신흥국에 좀더 경계적 시각이 필요하다. 역사적으로

글로벌 금융위기는 미국 금리 상승과 직간접적으로 연관돼 발생했다. 중국은 과거

일본처럼 과잉 유동성 및 부동산 버블이 존재한다. 정책여력도 많지 않은 상황이

다. 눈높이가 많이 낮아졌지만 좀더 낮은 곳을 봐야 한다.

신흥국 리스크는 오히려 호재가 될 개연성도 있다. 제시 리버모어는 월스트리트에

새로운 것은 없다는 말을 남겼다. 현재는 미국 경제가 침체 없이 둔화되는 가운데

아시아 금융위기, 러시아 모라토리엄 선언이 연준의 금리 인상 기조를 늦춰 결국

닷컴버블을 만든 역사를 연상시킨다. 현재는 2000년이 아니라 1998년에 가깝다

는 판단이다.

-10

-5

0

5

10

'60 '70 '80 '90 '00 '10

(%) 경제성장률

재정수지/GDP

경상수지/GDP’71 닉슨

신경제정책

’74 무역법

’85 플라자 합의

’88 종합무역법

’94-95, '96-97, '99-01

슈퍼301조 부활

'15 무역특혜연장법

-1.2

-1.0

-0.8

-0.6

-0.4

-0.2

0.02017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

Long

term(%)

Baseline미국의 추가 2,670억달러, 25% 관세 부과 & 중국의 보복

자동차 및 부품으로 관세품목 확대 & 중국의 보복시장 자신감 영향 추가시장 반응 추가

-2.0

-1.6

-1.2

-0.8

-0.4

0.02017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

Long

term(%)

Baseline

미국의 추가 2,670억달러, 25% 관세 부과 & 중국의 보복

자동차 및 부품으로 관세품목 확대 & 중국의 보복

시장 자신감 영향 추가

시장 반응 추가

High Risk, High Chance


Meritz Research 11

그림16 미국 금리 상승과 금융시장 위기

자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터

그림17 미∙중 경제성장 둔화에 따른 주요국 GDP (-) 영향

주: 1) 미·중 간 500억 달러 규모의 25% 관세 부과 주: 2) 미국 GDP는 0.1%, 중국은 0.2% 감소 가정

자료: 세계산업연관표(WIOD, World Input-Output Database) 2014, 한국무역협회

0

2

4

6

8

10

12

'85 '90 '95 '00 '05 '10 '15

(%) Black Monday저축대부조합

(S&L) 위기일본 버블 붕괴

닷컴 버블 붕괴서브프라임

모기지 사태

유럽 재정 위기긴축 발작

멕시코 데킬라 위기

?

아시아, 러시아, LTCM

0.019

0.014

0.002 0.001

0.005

0.0090.006 0.005 0.004

0.002 0.003 0.002 0.002

0.005

0.005

0.0130.013

0.008 0.001

0.0030.002

0.0020.003 0.001 0.002 0.002

0.025

0.018

0.0160.014

0.012

0.010 0.009

0.0070.007

0.005 0.004 0.004 0.003

0.00

0.01

0.02

0.03

대만 한국 캐나다 멕시코 아일랜드 호주 독일 러시아 일본 영국 브라질 이탈리아 인도

(%) 미국 영향

중국 영향


Meritz Research 12

2019 투자전략

Baseline 전망 1) 2019년 하반기로 갈수록 미국 금리 상승세는 경기 궤적을 따라

둔화된다. 2) 인플레이션 압력 역시 고조된 후 완화된다. 3) 미 달러 강세는 성장

률 격차 감소로 둔화된다.

그림18 미국 실질 GDP 증가율

자료: US BEA, Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터

그림19 미국 소비자 물가지수 및 WTI YoY 등락률

자료: Bloomberg, US BLS, 메리츠종금증권 리서치센터

표6 IMF 주요국 성장률 전망: 대부분 2019년 성장세 둔화

2017년 예상치

(A) 2017년 실제치

(B)

(B) – (A) 2018년 예상치

(C)

(C) - (A) 2019년 예상치

(D)

(D) - (C)

미국 2.20% 2.30% 0.1%p 2.90% 0.6%p 2.50% -0.4%p

유로존 1.50% 2.40% 0.9%p 2.00% -0.4%p 1.90% -0.1%p

영국 1.10% 1.70% 0.6%p 1.40% -0.3%p 1.50% 0.1%p

일본 0.60% 1.70% 1.1%p 1.10% -0.6%p 0.90% -0.2%p

중국 6.20% 6.90% 0.7%p 6.60% -0.3%p 6.20% -0.4%p

자료: IMF WEO(October 2018), 메리츠종금증권 리서치센터

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

4.0

4.5

'10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19 '20

(% YoY, %)

미국 실질 GDP 성장률

미 국채 10년물 전망치

-1

0

1

2

3

4

5

6

-80

-40

0

40

80

120

'00 '02 '04 '06 '08 '10 '12 '14 '16 '18 '20

(% YoY)(% YoY) WTI (80달러 가정)

WTI (90달러 가정)

미국 CPI (우) 전망치

Baseline 전망 세 가지


Meritz Research 13

상반기에는 현재의 강달러, 인플레이션 트렌드가 연장된다. 주식은 약세장이다.

표7 [1H19 ETF 투자전략] 강달러와 인플레이션

투자전략 티커 이름 구분 자산($) 평균 거래량 가격($) 4주(%) YTD(%)

Long 미국 달러 UUP Invesco DB US Dollar Index Bullish Fund Currency 543,832,500 908,391 25.65 1.5 6.7

일본 주식 EWJ iShares MSCI Japan ETF Equity 16,642,795,100 8,642,151 53.97 -10.4 -9.3

금 GLD SPDR Gold Trust Commodity 29,729,674,100 7,092,544 116.77 3.6 -5.6

원유 USO United States Oil Fund Commodity 1,755,279,600 19,332,457 14.33 -7.7 19.3

Theme 1 저변동 주식 SPLV Invesco S&P 500® Low Volatility ETF Equity 7,172,825,800 2,166,888 47.20 -4.5 0.6

Theme 2 브라질 주식 EWZ iShares MSCI Brazil ETF Equity 6,823,166,100 33,799,453 40.04 18.7 0.6

러시아 주식 RSX VanEck Vectors Russia ETF Equity 1,420,726,600 9,648,602 20.29 -5.9 -4.3

인도 주식 INDA iShares MSCI India ETF Equity 4,108,077,200 5,303,885 29.36 -9.6 -18.5

터키 주식 TUR iShares MSCI Turkey ETF Equity 475,946,000 1,676,876 23.57 -1.0 -44.0

주: ‘18.10.26 기준


하반기 또는 2분기를 기점으로 Disinflationary Boom으로 회귀하면서 증시 상승

이 재개된다.

표8 [2H19 ETF 투자전략] Disinflationary Boom으로의 회귀

투자전략 티커 이름 구분 자산($) 평균 거래량 가격($) 4주(%) YTD(%)

Long 미국 주식 SPY SPDR S&P 500 ETF

Equity 250,426,955,90

0 81,541,57

8 265.3

3 -8.7 0.7

신흥국 주식 EEM iShares MSCI Emerging Markets ETF

Equity 27,774,503,600 74,347,78

9 38.67 -9.9 -17.4

장기 채권 TLT iShares 20+ Year Treasury Bond ETF

Bond 7,909,334,300 8,522,597 114.9

9 -1.7 -7.6

Theme 1 고베타 주식 SPHB Invesco S&P 500® High Beta ETF Equity 125,128,800 93,970 37.89 -15.7 -9.8

Theme 2 미-중 성장주 XT iShares Exponential Technologies ETF Equity 2,212,324,200 175,368 34.36 -11.3 -2.3

DTEC ALPS Disruptive Technologies ETF Equity 46,083,800 19,455 24.93 -16.0 -1.1

BOTZ Global X Robotics & Artificial

Intelligence Thematic ETF Equity 1,672,795,300 786,195 18.77 -18.0 -20.8

ARKK ARK Innovation ETF Equity 1,190,134,000 342,270 40.90 -13.6 10.3

ARKG ARK Genomic Revolution

Multi-Sector ETF Equity 269,509,300 165,227 26.60 -20.4 8.6

IBUY Amplify Online Retail ETF Equity 376,427,700 127,888 42.52 -18.1 4.0

KWEB KraneShares CSI China Internet ETF Equity 1,366,607,500 1,676,686 40.86 -16.3 -30.3

CQQQ Guggenheim China Technology ETF Equity 393,764,000 215,064 39.43 -17.9 -35.0

QQQC Global X NASDAQ China Technology

ETF Equity 23,937,100 9,238 21.85 -18.1 -29.3

주: ‘18.10.26 기준


1H19 ETF 투자전략

2H19 ETF 투자전략


Meritz Research 14

그림20 S&P 500 주간 캔들 차트

자료: Stockcharts.com, 메리츠종금증권 리서치센터

Baseline 전망의 위험 요인은 미국 성장률 및 물가의 서프라이즈 리스크다. 완전

고용에 근접한 상태에서 대규모 감세, 확대 재정지출은 경기 과열 및 물가 상승으

로 이어질 위험이 있다. 이 경우 연준의 긴축은 예상보다 훨씬 강도 높게 진행된

다. 고금리, 강달러, 미국 주식 강세장의 조합이 강렬하게 나온 후 조기 종료되는

그림이다.

그림21 Inflation: Impact on economy

자료: Google Image

Baseline 전망의 위험 요인

미국 성장률, 물가 Surprise risk


Meritz Research 15

2019년에도 핵심은 기술혁명이다. 대불황(1873~95년)을 거치며 영국과 프랑스

의 노후한 자본주의는 독일과 미국의 새로운 자본주의에 추월 당했다. 미국이 4차

산업혁명을 선도하면 미국의 패권이 유지된다. 중국이 따라잡으면 중국 패권시대

가 시작된다. 결국 성장주에 대한 투자는 계속되어야 한다. `산업혁명은 일어나는

것이 아니라 일으키는 것이다.

그림22 영국 헤게모니의 종언: 기업가정신과 혁신정신의 쇠퇴

긴 불황이 끝난 뒤 영국 농업은 그 가장 오랜 경작 방법들을 수정함으로써 겨우 존속했다.

그러나 이제 영국 농업은 자국 식량 수요의 40퍼센트 이상을 충족시킬 수 없게 되었다.

그리하여 농업소득의 실질적 감소를 경험하지는 않았지만, 2차적 지위로 물러나 정부의 보조를

기대하지 않을 수 없게 되었다. 그러나 정부 보조금은 전쟁 기간에만 겨우 받을 수 있었으며

1921년 이후에는 중단되었다.

대규모 기초산업은 점점 더 기존 기술에 의지해 극히 유망한 기술혁신에 냉담했다.

제강업자들은 베세머-지멘스 제강법에만 유달리 충실했고 면 생산업자들도 1900년 이후의 회전

직기, 그리고 그 이후 자동기계의 채택에 주조했다.

화학공업, 전기, 고무, 자전거, 자동차 등의 새로운 기업들은 극히 완만한 속도로 발전하게 된다.

자료: R. Marx, Le déclin de l'économie britannique(1870~1929),p.8; A. Siegfried, La crise britannique au XXe siècle 참조

그림23 카를로타 페레즈(Carlota Perez) 기술 발전 사이클

자료: Carlota Perez, 메리츠종금증권 리서치센터

동 자료는 작성일 현재 사전고지와 관련한 사항이 없습니다. 당사는 동 자료에 언급된 종목과 계열회사의 관계가 없으며 2018년 11월 7일 현재 동 자료에 언급된 종목의 유가증권(DR, CB, IPO, 시장조성 등) 발행 관련하여 지난 6개월 간 주간사로 참여하지 않았습니다. 당사는 2018년 11월 7일 현재 동 자료에 언급된 종목의 지분을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. 당사의 조사분석 담당자는 2018년 11월 7일 현재 동 자료에 언급된 종목의 지분을 보유하고 있지 않습니다. 본 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다.(작성자: 이수정)

동 자료는 투자자들의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 동 자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터의 추정치로서 오차가 발생할 수 있으며 정확성이나 완벽성은 보장하지 않습니다. 동 자료는 과거의 자료를 기초로 한 투자참고 자료로서 향후 주가 움직임은 과거의 패턴과 다를 수 있습니다. 동 자료를 이용하시는 분은 동 자료와 관련한 투자의 최종 결정은 자신의 판단으로 하시기 바랍니다.

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GestationPeriod C

Time

1. Irruption

2. Frenzy

TurningPoint

3. Synergy

4. MaturityMaturity A 20~30 years 20~30 years

Installation Deployment

Big BangB

Collapse Recovery Big BangC

기술혁명 배치기(deployment)

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2019년 글로벌전략: G1file.mk.co.kr/imss/write/20181107110504__00.pdf · 2018-11-07 · 2018년 11월 7일(수) MERITZ Strategy Daily 전략공감 2.0 Meritz Research 2 Strategy