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Was ist mein Unternehmen wert? Teil 1
AK Nord 1 / Volker Reitstätter
Controlling norddeutsch – Kurs halten
29. Oktober 2011, Stade
Folie 2
1. Zur Person: Vorstellung Referent
2. Zur Sache: Methoden der Unternehmensbewertung
2.1 Impuls für diesen Vortrag
2.2 Methoden der Unternehmensbewertung
2.2.1 Discounted Cash Flow (Ertragswert) (Teil 1)
2.2.2 Multiplikatorverfahren (Teil 2)
2.3 Resumée
Inhaltsverzeichnis
Folie 3
Was ist mein Unternehmen wert?Teil 1
Volker Reitstätter
Berufliche Stationen:• Finanzen und Personal:
Bernostiftung – katholische Stiftung für Schule undErziehung in Mecklenburg und Schleswig-Holsteinwww.bernostiftung.de
• Revision und Projekte: Erzbistum Hamburgwww.erzbistum-hamburg.de
• Controlling: Weinmann Geräte für Medizin
• Sanierungsberatung: Ebner Stolz Mönning
• Konzernrechnungswesen: Silgan White Cap
Europe/Asia
• Revision: Philips Electronics
• Wirtschaftsprüfung: Ebner Stolz & Partner
Folie 4
1. Zur Person: Vorstellung Referent
2. Zur Sache: Methoden der Unternehmensbewertung
2.1 Impuls für diesen Vortrag
2.2 Methoden der Unternehmensbewertung
2.2.1 Discounted Cash Flow (Ertragswert)
2.2.2 Multiplikatorverfahren
2.3 Resumée
Inhaltsverzeichnis (Teil 1)
Folie 5
Impuls für diesen Vortrag
b) Ja Chef?a) FrauControllerin?
c) Haben sie auchUnternehmens-
bewertung gelernt?d) Klar!
e) Dann gucken Sie sichdoch mal die
x-GmbH etwas näher an.
Impuls für diesen Vortrag
Folie 6
Impuls für diesen Vortrag
a) Bitte Chef. DerErgebnisbericht.
b) Was kommtdenn raus?
c) 15! d) Mist!
Nicht mehr?
Na ja
Trotzdem Danke!
e) Und was mache ichjetzt mit meinem
Bericht?
Impuls für diesen Vortrag
Folie 7
1. Zur Person: Vorstellung Referent
2. Zur Sache: Methoden der Unternehmensbewertung
2.1 Impuls für diesen Vortrag
2.2 Methoden der Unternehmensbewertung
2.2.1 Discounted Cash Flow (Ertragswert)
2.2.2 Multiplikatorverfahren
2.3 Resumée
Inhaltsverzeichnis (Teil 1)
Folie 8
Methoden der Unternehmensbewertung | Synopsis
ErtragswertWas verdiene ich?
Substanzwert
Amortisationszeitraum
Vergleichen(Multiplikator)
Irgendein Simpel hat Weichspüler indas Badewasser geschüttet
Und das Geld fließt und fließt
Was man hat,
das hat man
Methoden der UnternehmensbewertungSynopsis
Folie 9
Methoden der Unternehmensbewertung | Synopsis
Substanz-
wert
Ertragswert/
DCF
Multiplikator-
methode
Wesen Erfassung undBewertung der Assetseines Unternehmens;
Abzug derVerbindlichkeiten
Kapitalwert zukünftigerzielbarer Erträge/Cash-Flows abgezinst mit
RisikoadäquatenKapitalkostensätzen
Vergleichende Bewertung einesUnternehmens mit Blick aufbestimmte, geeigneteEinzelunternehmen, den Markt
bzw. die Branche oder spezifischeGrößen (Multiplikatoren)
Prinzip Einzelbewertung Gesamtbewertung Gesamtbewertung
Stärke Einfache Handhabung,geeignet fürLiquidation
Zukunftsperspektive, breiteAkzeptanz, Einbeziehung desindividuellenUnternehmensrisikos
Handhabung, „objektive“Marktbewertung (Analysten)
Schwäche Vergangenheitspers-pektive, daher alsGrundlage für
Entscheidungswerteungeeignet
Im Kern eine statischeMethode,
Unternehmen sind nur begrenztvergleichbar, irrationaleMarktbewertung möglich
Methoden der UnternehmensbewertungSynopsis
Folie 10
Problem: unsichereDatenbasis
Problem: unsichereDatenbasis
Methoden der Unternehmensbewertung | Herangehensweise
Bewerten heißt vergleichen: Als Vergleichsobjekt dient eine Alternativezum Bewertungsobjekt, entweder repräsentiert durch denKalkulationszinsfuß oder ein Vergleichsunternehmen
EKm = m * EBIT – FKCF = ZahlungsstromER = Ewige Rentei = Zinssatz der Alternativanlage
m = EBIT MultipleEKm = Eigenkapital des Unternehmens (Börsenpreis)
Methoden der UnternehmensbewertungHerangehensweise
Folie 11
1. Zur Person: Vorstellung Referent
2. Zur Sache: Methoden der Unternehmensbewertung
2.1 Impuls für diesen Vortrag
2.2 Methoden der Unternehmensbewertung
2.2.1 Discounted Cash Flow (Ertragswert)
2.2.2 Multiplikatorverfahren
2.3 Resumée
Inhaltsverzeichnis (Teil 1)
Folie 12
Die „überschaubaren“ Jahre (Phase 1) werden geplant.
Für alles danach (Phase 2) wird ein nachhaltig erzielbarer Zahlungsstrom geschätzt.
Detaillierte Phase 1 (CF) Ewige Rente (ER)
Ewige Rente
3.300+
1. Cashflow planen – ewige Rente abschätzen
2. Diskontierungsfaktor inklusive Risikoaufschlag ermitteln
UW
Discounted Cash Flow | Übersicht Modell
t1 t2 t3 t4 t5
+ + + +
380 400 440 420 440
Discounted Cashflow-Methode (od. Ertragswert)Übersicht Modell
Die „überschaubaren“ Jahre (Phase 1) werden geplant.
Für alles danach (Phase 2) wird ein nachhaltig erzielbarer Zahlungsstrom geschätzt.
1. Cashflow planen – ewige Rente abschätzen
2. Diskontierungsfaktor inklusive Risikoaufschlag ermitteln
Folie 13
Zahlen aus der Buchhaltung verwenden.
Cashflow nur wenn Investitionen eine Rolle spielen.
Discounted Cash Flow | Phase 1
GuV IST IST IST FC SP SP SP
Alle Werte in '000Euro 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Umsatzerlöse 2.944 3.840 4.305 4.127 4.600 5.000 5.600
Bestandsveränderung 25 15- 109 - - - -
Sonstige betriebliche Erträge 369 403 406 600 400 400 400
Gesamtleistung 3.338 4.228 4.820 4.727 5.000 5.400 6.000
Materialaufwand 429- 677- 1.449- 1.341- 1.450- 1.500- 1.600-
Rohertrag 2.909 3.551 3.371 3.386 3.550 3.900 4.400
Personalaufwand 1.736- 2.161- 2.105- 2.210- 2.342- 2.648- 3.011-
Abschreibungen 125- 76- 65- 65- 70- 70- 120-
Sonstige betriebliche Aufwendungen 868- 971- 868- 681- 688- 708- 730-
Betriebsergebnis (EBIT) 180 343 333 430 450 474 539
- Steuern auf EBIT (o. tax shield) 40- 65- 64- 80- 84- 88- 100-
+ Abschreibungen 125 76 65 65 70 70 120
-/+ Investitionen in das Working Capital 58 22- 59 50 75
+/- sonstige nicht zahlungswirks. Aufw.
-/+ Investitionen in das AV 60- 60- 60- 90- 70- 140- 100-
Free Cash Flow (FCF) 205 294 332 303 425 365 534
GuV IST IST IST FC SP SP SP
Alle Werte in '000Euro 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Umsatzerlöse 2.944 3.840 4.305 4.127 4.600 5.000 5.600
Bestandsveränderung 25 15- 109 - - - -
Sonstige betriebliche Erträge 369 403 406 600 400 400 400
Gesamtleistung 3.338 4.228 4.820 4.727 5.000 5.400 6.000
Materialaufwand 429- 677- 1.449- 1.341- 1.450- 1.500- 1.600-
Rohertrag 2.909 3.551 3.371 3.386 3.550 3.900 4.400
Personalaufwand 1.736- 2.161- 2.105- 2.210- 2.342- 2.648- 3.011-
Abschreibungen 125- 76- 65- 65- 70- 70- 120-
Sonstige betriebliche Aufwendungen 868- 971- 868- 681- 688- 708- 730-
Betriebsergebnis (EBIT) 180 343 333 430 450 474 539
- Steuern auf EBIT (o. tax shield) 40- 65- 64- 80- 84- 88- 100-
+ Abschreibungen 125 76 65 65 70 70 120
-/+ Investitionen in das Working Capital 58 22- 59 50 75
+/- sonstige nicht zahlungswirks. Aufw.
-/+ Investitionen in das AV 60- 60- 60- 90- 70- 140- 100-
Free Cash Flow (FCF) 205 294 332 303 425 365 534
Discounted Cashflow-MethodePhase 1
Folie 14
Discounted Cash Flow | Phase 1
Verhältniskennzahlen IST IST IST FC SP SP SP
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Wachstumsrate Umsatzerlöse 30,4% 12,1% -4,1% 11,5% 8,7% 12,0%
Materialaufwand 14,6% 17,6% 33,7% 32,5% 31,5% 30,0% 28,6%
Rohertrag 98,8% 92,5% 78,3% 82,0% 77,2% 78,0% 78,6%
Personalaufwand 59,0% 56,3% 48,9% 53,5% 50,9% 53,0% 53,8%
Wachstum Personalaufwand 24,5% -2,6% 5,0% 6,0% 13,0% 13,7%
Abschreibungen 4,2% 2,0% 1,5% 1,6% 1,5% 1,4% 2,1%
Sonstige betriebliche Aufwendungen 29,5% 25,3% 20,2% 16,5% 15,0% 14,2% 13,0%
Betriebsergebnis (EBIT) 6,1% 8,9% 7,7% 10,4% 9,8% 9,5% 9,6%
Free Cash Flow (FCF) 7,0% 7,7% 7,7% 7,3% 9,2% 7,3% 9,5%
Steuerquote 22,2% 19,0% 19,2% 18,6% 18,6% 18,6% 18,6%
Verhältniskennzahlen IST IST IST FC SP SP SP
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Wachstumsrate Umsatzerlöse 30,4% 12,1% -4,1% 11,5% 8,7% 12,0%
Materialaufwand 14,6% 17,6% 33,7% 32,5% 31,5% 30,0% 28,6%
Rohertrag 98,8% 92,5% 78,3% 82,0% 77,2% 78,0% 78,6%
Personalaufwand 59,0% 56,3% 48,9% 53,5% 50,9% 53,0% 53,8%
Wachstum Personalaufwand 24,5% -2,6% 5,0% 6,0% 13,0% 13,7%
Abschreibungen 4,2% 2,0% 1,5% 1,6% 1,5% 1,4% 2,1%
Sonstige betriebliche Aufwendungen 29,5% 25,3% 20,2% 16,5% 15,0% 14,2% 13,0%
Betriebsergebnis (EBIT) 6,1% 8,9% 7,7% 10,4% 9,8% 9,5% 9,6%
Free Cash Flow (FCF) 7,0% 7,7% 7,7% 7,3% 9,2% 7,3% 9,5%
Steuerquote 22,2% 19,0% 19,2% 18,6% 18,6% 18,6% 18,6%
Die Verhältniskennzahlen sichern die Planzahlen ab, helfenzu verproben und die Planung kritisch zu hinterfragen.
Fazit Phase 1: Die Planungsrechnung für den überschaubaren Horizont istnachvollziehbar.
Discounted Cashflow-MethodePhase 1 – Verprobung der Planzahlen
Folie 15
Abschätzung des nachhaltig erzielbaren Gewinns bzw. Cashflows(ewige Rente) ggf. unter Berücksichtigung von Konjunkturzyklen
Discounted Cash Flow | Phase 2
GuV IST IST IST FC SP SP SP
Alle Werte in '000Euro 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Umsatzerlöse 2.944 3.840 4.305 4.127 4.600 5.000 5.600
Bestandsveränderung 25 15- 109 - - - -
Sonstige betriebliche Erträge 369 403 406 600 400 400 400
Gesamtleistung 3.338 4.228 4.820 4.727 5.000 5.400 6.000
Materialaufwand 429- 677- 1.449- 1.341- 1.450- 1.500- 1.600-
Rohertrag 2.909 3.551 3.371 3.386 3.550 3.900 4.400
Personalaufwand 1.736- 2.161- 2.105- 2.210- 2.342- 2.648- 3.011-
Abschreibungen 125- 76- 65- 65- 70- 70- 120-
Sonstige betriebliche Aufwendungen 868- 971- 868- 681- 688- 708- 730-
Betriebsergebnis (EBIT) 180 343 333 430 450 474 539
- Steuern auf EBIT (o. tax shield) 40- 65- 64- 80- 84- 88- 100-
+ Abschreibungen 125 76 65 65 70 70 120
-/+ Investitionen in das Working Capital 58 22- 59 50 75
+/- sonstige nicht zahlungswirks. Aufw.
-/+ Investitionen in das AV 60- 60- 60- 90- 70- 140- 100-
Free Cash Flow (FCF) 205 294 332 303 425 365 534
GuV IST IST IST FC SP SP SP
Alle Werte in '000Euro 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Umsatzerlöse 2.944 3.840 4.305 4.127 4.600 5.000 5.600
Bestandsveränderung 25 15- 109 - - - -
Sonstige betriebliche Erträge 369 403 406 600 400 400 400
Gesamtleistung 3.338 4.228 4.820 4.727 5.000 5.400 6.000
Materialaufwand 429- 677- 1.449- 1.341- 1.450- 1.500- 1.600-
Rohertrag 2.909 3.551 3.371 3.386 3.550 3.900 4.400
Personalaufwand 1.736- 2.161- 2.105- 2.210- 2.342- 2.648- 3.011-
Abschreibungen 125- 76- 65- 65- 70- 70- 120-
Sonstige betriebliche Aufwendungen 868- 971- 868- 681- 688- 708- 730-
Betriebsergebnis (EBIT) 180 343 333 430 450 474 539
- Steuern auf EBIT (o. tax shield) 40- 65- 64- 80- 84- 88- 100-
+ Abschreibungen 125 76 65 65 70 70 120
-/+ Investitionen in das Working Capital 58 22- 59 50 75
+/- sonstige nicht zahlungswirks. Aufw.
-/+ Investitionen in das AV 60- 60- 60- 90- 70- 140- 100-
Free Cash Flow (FCF) 205 294 332 303 425 365 534
Phase 1
Phase 2: Nachhaltig erzielbarer CF zwischen 400 und 550 T€ realistisch.
Discounted Cashflow-MethodePhase 2 – Abschätzung der ewigen Rente
Folie 16
Welchen Ertrag sollte ihre Investition in das Unternehmen bringen?
Welche Rendite würden sie erwarten als externen Investor?
Discounted Cash Flow | Zins
Den Risikoaufschlag (Eigenkapitalkosten) intuitiv anwenden:i EK = i f + Risikoprämie
Meist hat der Inhaber bereits eine Vorstellung von seinen gefordertenEigenkapitalkosten.
Discounted Cashflow-MethodeDiskontierungsfaktor schätzen
Folie 17
Der Cashflow steht in voller Höhe den Eignern zur Verfügung.
Der Risikoaufschlag (Eigenkapitalkosten) wurde intuitiv angewendet:i EK = i f + Risikoprämie
Beispielhafte Annahme: Vollständige Eigenkapitalfinanzierung und eingeforderter Eigenkapitalkostensatz von 15% -> U-Wert = 2,9 Mio €.
Discounted Cash Flow | Fazit
DCF 2011 2012 2013 Ewige Rente
1 2 3 4
Eigenkapitalkosten 15%
Cash-Flow 425 365 534 500
Diskontiert 370 276 351 1.906
Unternehmenswert 2.903
DCF 2011 2012 2013 Ewige Rente
1 2 3 4
Eigenkapitalkosten 15%
Cash-Flow 425 365 534 500
Diskontiert 370 276 351 1.906
Unternehmenswert 2.903
Discounted Cashflow-MethodeUnternehmenswert – erster Anhaltspunkt
Folie 18
Je lukrativer die Alternativanlage i(EK) desto geringer derUnternehmswert.
Bewerten heißt vergleichen!
Eine Sensitivätsanalyse vermittelt ein Gefühl über den möglichenKorridor des Unternehmenswertes (Herantasten).
Discounted Cash Flow | Fazit
i(EK) \ ER 400 450 500 550
17% 2.219 2.376 2.533 2.690
15% 2.522 2.712 2.903 3.094
13% 2.920 3.156 3.391 3.627
11% 3.466 3.765 4.064 4.364
9% 4.259 4.652 5.046 5.439
i(EK) \ ER 400 450 500 550
17% 2.219 2.376 2.533 2.690
15% 2.522 2.712 2.903 3.094
13% 2.920 3.156 3.391 3.627
11% 3.466 3.765 4.064 4.364
9% 4.259 4.652 5.046 5.439
Discounted Cashflow-MethodeSensitivitätsanalyse verschafft Überblick
Folie 19
Anpassungen
Nicht betriebsnotwendiges Vermögen wie z.B. Grundstücke sindgesondert als Wert hinzuzurechnen oder sind ohnehin nicht Gegenstandder Verhandlungsmasse.
Bei teilweiser Fremdfinanzierung
ist der Marktwert des Fremdkapitals abzuziehen (=verzinslicher Teilder Fremdkapitals – später mehr).
sind anstelle der EK-Kosten (i EK) die durchschnittlichenKapitalkosten (i WACC) zu verwenden.
Discounted Cash Flow | Fazit
Discounted Cashflow-MethodeAnpassungen an den Unternehmenswert
Folie 20
Plausibilitätsprüfung
Plausibilisierung der Planungsrechnung (Cashflows) anhand dertatsächlich erzielten Werte in der Vergangenheit
Gegebenfalls Bereinigung um Einmaleffekte („Normalisierung“)
Analyse der Planungsprämissen anhand der Verhältniskennzahlen.Beispiel: Stimmen Wachstum, Materialquote usw.
Vergleich mit Kennzahlen anderer Unternehmen sofern verfügbar.
Abgleich mit aktuellen Marktentwicklungen
Discounted Cash Flow | Fazit
Die Plausibilitätsprüfung und damit die Validierung der Cashflows sinddie wichtigste Aufgabe im Rahmen der Unternehmensbewertung nachdem DCF-Verfahren (beim Ertragswertverfahren ist es die Gewinngröße).
Discounted Cashflow-MethodeAbschließende Plausibilitätsprüfung
Folie 21
ENDE TEIL 1
Folie 22
Bewerten heißt vergleichen
Ermittlung der Datenbasis
Plausibilisieren
Unternehmenswert könnte im Bsp zwischen 3,0 und 3,5 Mio €liegen
Weitere Vergleich anstellen, z.B:
Wie schnell amortisiert sich die Investition für den Käufer?
Angenommen er kann 400 T€ p.a. nach Steuern an Cashflowgenerieren würde sich seine Investition innert 7 ½ und 8 ¾ Jahrenamortisiert haben.
Was würde ein Käufer akzeptieren? 3 Jahre könnten ein kurzer, 10Jahre ein eher langer Zeitraum sein.
Resumée
vs
Resumée
Folie 23
Resumée
“Managers and investors alike must understand that accounting numbers are thebeginning, not the end, of business valuation”
Warren Edward Buffett
Irgendein Simpel hatWeichspüler in das
Badewasser geschüttet
Und das Geld fließtund fließt
Was manhat,
das hat man
Resumée
Was man hat,
das hat man
Folie 24
Resumée
Gute Basis
Hierauf könnenwir aufbauen!
Resumée
Folie 25
Danke für Ihre Aufmerksamkeit