Upload
others
View
2
Download
0
Embed Size (px)
Citation preview
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
PENGARUH DIVIDEND POLICY TERHADAP DEBT POLICY DENGAN
FREE CASH FLOW SEBAGAI VARIABEL INTERVENING
SKRIPSI
Diajukan untuk Melengkapi Tugas-tugas dan Memenuhi Syarat-syarat untuk Mencapai Gelar
Sarjana Ekonomi Jurusan Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Sebelas Maret
Oleh:
MUCHAMMAD AGUNG LAKSONO
NIM.F0306055
FAKULTAS EKONOMI
UNIVERSITAS SEBELAS MARET
SURAKARTA
2010
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
iv
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
v
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
vi
MOTTO
“Man Jadda Wa Jada”
“La Tahzan Wa La Takhouf Innallaha Ma’ Ana”
“Sebaik-baiknya Manusia Adalah Yang Bermanfaat Bagi Orang Lain”
“You’ll Never Walk Alone”
“Sungguh bersama kesulitan itu ada kemudahan, karenanya jika kamu telah
selesai (dari suatu urusan) kerjakanlah sungguh-sungguh (urusan yang lain).
Dan kepada Tuhanmulah kamu berharap”
(Q.S. Alam Nasyrah : 6-8)
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
vii
PERSEMBAHAN
Skripsi ini kupersembahkan dengan segenap
hati kepada:
1. Bapak dan Ibuku tercinta
2. Bunda Harsha, Adik-adikku
Sandhy & Icha
3. Sahabat-sahabatku
4. Almamaterku
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
viii
KATA PENGANTAR
Puji dan syukur penulis ucapkan kepada Allah swt atas limpahan rahmat dan
karunia-Nya sehingga penulis dapat menyelesaikan penyusunan skripsi dengan judul
PENGARUH DIVIDEND POLICY TERHADAP DEBT POLICY DENGAN FREE
CASH FLOW SEBAGAI VARIABEL INTERVENING.
Adapun skripsi ini disusun untuk memenuhi persyaratan dalam mencapai Gelar
Sarjana Ekonomi pada Program S1 Jurusan Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas
Sebelas Maret. Penulis menyadari bahwa skripsi ini tidak akan selesai tanpa adanya
bantuan dari berbagai pihak, untuk itu dengan segala kerendahan dan ketulusan hati
penulis ingin menyampaikan rasa terima kasih kepada:
1. Bapak Prof. Dr. Bambang Sutopo, M.Com., Ak. selaku Dekan Fakultas Ekonomi
Universitas Sebelas Maret.
2. Bapak Drs. Jaka Winarna, M.Si., Ak. selaku Ketua Jurusan Akuntansi Fakultas
Ekonomi Universitas Sebelas Maret.
3. Ibu Christiyaningsih Budiwati, S.E., M.Si., Ak. selaku pembimbing akademik atas
saran-saran dan arahannya.
4. Bapak Dr. Bandi, M.Si., Ak. selaku dosen pembimbing yang telah berkenan
meluangkan waktu, tenaga dan pikiran untuk mengarahkan dalam penulisan skripsi
ini.
5. Bapak Drs. Subekti Djamaluddin, M.Si., Ak. dan Drs. Santosa Tri Hananta, M.Si.,
Ak. selaku tim penguji skripsi.
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
ix
6. Pak Timin, Pak Taufik dan Bu Tetri atas bantuan dan kemudahannya selama ini.
7. Pak Man & Pak Pur. Matur suwun nggih pak jasa-jasa, doa dan dukungannya.
8. Keluarga Bule’ Tati di Solo. Makasih banyak buat doa dan nasihatnya.
9. Teman-teman kontrakan. Galih, Yoga, Yono & Mufid. Tetep kompak Bro.
10. Budak Edun (Kris, Wida, Tita). Makasih atas ke-gokil-annya selama ini.
11. Buat Denny dan Mora. Makasih hadiahnya, hehehe ...
12. Yach Kent dan Ujo. Sorry uda banyak curcol ya ...
13. Buat anak-anak Jakarta yang di UNS. Thanks!
14. Buat Adiet. Makasih Dit diskusinya, sangat membantu lho.
15. Accounting Society ’06 atas kebersamaan dan kisah-kisahnya selama ini. Kalian
memang “The Best”.
16. Sahabat-sahabatku di Jakarta. Asep, Aldi, Maul. Ayo nge-PIM lagi Sob ... hehe.
17. Dan semua pihak yang tidak dapat penulis sebut satu per satu.
Penulis menyadari bahwa skripsi ini jauh dari sempurna, untuk itu kritik dan
saran yang membangun sangat penulis harapkan. Semoga skripsi ini bermanfaat bagi
pembaca.
Surakarta, 19 Oktober 2010
Penulis
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
x
DAFTAR ISI
HALAMAN
JUDUL ......................................................................................................... i
ABSTRAK ................................................................................................... ii
ABSTRACT ................................................................................................. iii
PERSETUJUAN .......................................................................................... iv
PENGESAHAN ........................................................................................... v
MOTTO ....................................................................................................... vi
PERSEMBAHAN ....................................................................................... vii
KATA PENGANTAR ................................................................................. viii
DAFTAR ISI ................................................................................................ x
DAFTAR TABEL ........................................................................................ xii
DAFTAR GAMBAR ................................................................................... xiii
BAB
I. PENDAHULUAN
A. Latar Belakang .................................................................................. 1
B. Rumusan Masalah ............................................................................. 6
C. Tujuan Penelitian .............................................................................. 8
D. Manfaat Penelitian ............................................................................ 8
II. TINJAUAN PUSTAKA DAN PENGEMBANGAN HIPOTESIS
A. Teori Keagenan ................................................................................ 10
B. Dividen ............................................................................................. 12
C. Free Cash Flow ............................................................................... 15
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xi
D. Kebijakan Hutang ............................................................................ 17
E. Variabel Intervening ........................................................................ 22
F. Penelitian Terdahulu ........................................................................ 23
G. Kerangka Pemikiran dan Hipotesis .................................................. 28
III. METODE PENELITIAN
A. Desain Penelitian ............................................................................. 33
B. Populasi, Sampel dan Teknik Pengumpulan Data ........................... 33
C. Data dan Metode Pengumpulan Data .............................................. 34
D. Definisi Operasional Variabel dan Pengukuran Variabel ................ 35
E. Metode Analisis Data ....................................................................... 37
IV. HASIL DAN PEMBAHASAN
A. Hasil Pengumpulan Data .................................................................. 45
B. Statistik Deskriptif ........................................................................... 46
C. Pengujian Hipotesis ......................................................................... 48
D. Pembahasan ..................................................................................... 61
V. PENUTUP
A. Kesimpulan ...................................................................................... 64
B. Keterbatasan Penelitian ................................................................... 65
C. Saran ................................................................................................ 65
DAFTAR PUSTAKA .................................................................................. 67
LAMPIRAN
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xii
DAFTAR TABEL
Tabel IV.1 Hasil Pengambilan Sampel ....................................................... 46
Tabel IV.2 Hasil Statistik Deskriptif .......................................................... 46
Tabel IV.3 Hasil Uji Normalitas Data 1 ..................................................... 48
Tabel IV.4 Hasil Uji Multikolinearitas 1..................................................... 49
Tabel IV.5 Hasil Uji Runs Test 1................................................................ 50
Tabel IV.6 Hasil Uji Heteroskedaktisitas 1................................................. 51
Tabel IV.7 Hasil Uji Signifikansi-F 1......................................................... 52
Tabel IV.8 Hasil Uji Signifikansi-t 1........................................................... 52
Tabel IV.9 Hasil Uji Normalitas Data 2...................................................... 53
Tabel IV.10 Hasil Uji Multikolinearitas 2..................................................... 54
Tabel IV.11 Hasil Uji Runs Test 2................................................................ 55
Tabel IV.12 Hasil Uji Heteroskedaktisitas 2................................................. 56
Tabel IV.13 Hasil Uji Signifikansi-F 2.......................................................... 57
Tabel IV.14 Hasil Uji Signifikansi-t 2........................................................... 57
Tabel IV.15 Hasil Regresi Pengujian Hipotesis............................................. 59
Tabel IV.16 Hasil Regresi Pengujian Hipotesis............................................. 59
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xiii
DAFTAR GAMBAR
Gambar II.1 Kerangka Pemikiran .............................................................. 29
Gambar III.1 Model Analisis Jalur (Path Analysis) .................................... 42
Gambar IV.1 Pengaruh Dividend Policy Terhadap Debt Policy dengan Free Cash Flow Sebagai Variabel Intervening...................... 60
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xiv
PENGARUH DIVIDEND POLICY TERHADAP DEBT POLICY DENGAN
FREE CASH FLOW SEBAGAI VARIABEL INTERVENING
Muchammad Agung Laksono F0306055
ABSTRAK
Penelitian ini bertujuan untuk menguji secara empiris pengaruh kebijakan dividen terhadap kebijakan hutang perusahaan dengan arus kas bebas sebagai variabel intervening. Populasi terdiri atas seluruh perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia. Ada 91 perusahaan manufaktur yang dipilih sebagai sampel dalam penelitian ini. Data diperoleh dari laporan tahunan dan laporan keuangan pada periode 2006 dan 2007, dengan purposive sampling.
Hasil penelitian menunjukkan bahwa kebijakan dividen secara signifikan berpengaruh terhadap arus kas bebas dan kebijakan hutang. Namun demikian, hasil penelitian menunjukkan bahwa arus kas bebas tidak signifikan sebagai variabel intervening terhadap kebijakan dividen dan kebijakan hutang. Kata kunci: kebijakan dividen, arus kas bebas, kebijakan hutang. Ketersediaan data: idx.co.id; ICMD; JSX Statistics 2006; IDX Statistics 2007.
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xv
PENGARUH DIVIDEND POLICY TERHADAP DEBT POLICY DENGAN
FREE CASH FLOW SEBAGAI VARIABEL INTERVENING
Muchammad Agung Laksono F0306055
ABSTRACT
This study aims to examine empirically the effect of dividend policy on debt policy with free cash flow as an intervening variable. The population consists of all the listed company of Indonesian Stock Exchange. There are 91 manufacturing firms are choosen as a sample in this study. Data are collected from annual and financial reports in period 2006 and 2007, with puposive sampling.
The results show that the dividend policy significantly affect to free cash flow and debt policy. However, the result shows that free cash flow is not significant as intervening variable on dividend policy and debt policy. Keywords: dividend policy, free cash flow, debt policy. Data Availability: idx.co.id; ICMD; JSX Statistics 2006; IDX Statistics 2007.
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xvi
BAB I
PENDAHULUAN
A. Latar Belakang
Selama beberapa dekade para peneliti belum dapat mengerti sepenuhnya
tentang faktor-faktor yang memengaruhi kebijakan dividen. Bahkan dividen
termasuk satu dari sepuluh masalah penting yang tak terpecahkan dalam keuangan.
Penelitian Bhattacharyya et al. (2008) menyebutkan bahwa signalling theory
menggambarkan bagaimana para manajer menggunakan dividen sebagai tanda
informasi pribadi mereka kepada investor, sedangkan free cash flow hypothesis
menjelaskan bahwa peningkatan dalam dividen disukai para investor karena hal
tersebut menggambarkan para manajer akan memiliki kas relatif sedikit yang dapat
digunakan untuk investasi dalam proyek yang tak berguna.
Perusahaan perlu mempertimbangkan pengawasan kinerja perusahaan agar
dapat berjalan dengan baik sehingga perusahaan mampu berkompetisi dalam dunia
bisnis yang semakin pesat sekarang ini. Seiring dengan pertumbuhan ekonomi yang
semakin pesat tersebut, telah menuntut berbagai perusahaan baik manufaktur,
dagang, maupun jasa untuk bersaing dan mengembangkan usahanya dalam berbagai
kondisi. Persaingan yang semakin ketat dalam dunia usaha menuntut kinerja
manajemen yang baik untuk tetap mempertahankan eksistensi perusahaan dan
tujuan internal perusahaan.
Tujuan perusahaan adalah untuk memperoleh laba sehingga dapat
meningkatkan nilai perusahaan dengan beberapa cara, yakni keputusan pendanaan
(struktur modal perusahaan), keputusan investasi dan kebijakan dividen yang
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xvii
tercermin dalam harga saham perusahaan di pasar modal. Untuk mencapai tujuan
tersebut, para profesional ditempatkan sebagai manajer dan komisaris yang pemilik
modalnya menyerahkan pengelolaannya kepada pihak manajer dan komisaris
tersebut. Akan tetapi dalam mencapai tujuannya seringkali muncul masalah di
antara manajer (sebagai agen) dengan pemilik modal (sebagai prinsipal) serta
kreditur (sebagai pemberi pinjaman), penyebabnya adalah pihak manajemen
terkadang mempunyai tujuan lain yang bertentangan dengan tujuan utama
perusahaan sehingga timbul konflik antara manajemen dan pemilik modal yang
kemudian dinamakan sebagai agency problem.
Wahidahwati (2002) menyatakan penyebab terjadinya konflik kepentingan
antara manajemen dengan pemegang saham di antaranya adalah pembuatan
keputusan yang berkaitan dengan aktivitas pencarian dana (financing decision) dan
pembuatan keputusan yang berkaitan dengan bagaimana dana yang diperoleh
tersebut diinvestasikan. Dalam menjalankan operasinya, setiap perusahaan
menghadapi masalah sumber pendanaan dan untuk apa dana tersebut digunakan.
Salah satu alternatif cara untuk memenuhi dana tersebut adalah dengan
menggunakan hutang.
Masalah keagenan menurut Jensen dan Meckling (1976) terbagi dalam tiga
kelompok, yaitu antara pemilik dengan manajer, manajer dengan debtholder, dan
antara manajer dan shareholder dengan debtholder. Manajer cenderung berusaha
mengutamakan kepentingan pribadi seperti melakukan ekspansi untuk
meningkatkan status, gaji, dan pembangunan gedung serta mobil dinas yang
mewah. Sementara itu, pemegang saham tidak menyukai kepentingan pribadi
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xviii
manajer karena hal tersebut akan menambah biaya bagi perusahaan sehingga akan
mengurangi jumlah keuntungan yang akan diterima oleh perusahaan.
Beberapa faktor yang memengaruhi kebijakan hutang pada perusahaan
menurut Murni dan Andriana (2007) adalah insider ownership, institutional
investor, dividend payment, dan firm growth. Sementara itu, Susilaningtyas (2008)
menyatakan bahwa faktor-faktor yang memengaruhi kebijakan hutang meliputi
struktur kepemilikan, profitabilitas, pertumbuhan aktiva dan ukuran perusahaan.
Wibowo (2008) menyatakan bahwa faktor-faktor yang memengaruhi kebijakan
hutang adalah kepemilikan manajerial, free cash flow, dan ukuran perusahaan.
Meningkatkan kebijakan dividen merupakan salah satu cara untuk
mengurangi agency problem, dengan demikian tidak tersedia cukup banyak free
cash flow dan manajemen terpaksa mencari pendanaan dari luar (hutang) untuk
membiayai investasinya (Wahidahwati, 2002). Peningkatan hutang akan
menurunkan besarnya konflik antara pemegang saham dengan manajemen. Di
samping itu hutang juga akan menurunkan excess cash flow yang ada dalam
perusahaan sehingga menurunkan kemungkinan pemborosan yang akan dilakukan
oleh manajemen (Jensen, 1986).
Laporan arus kas semakin penting bagi investor dalam menilai suatu
perusahaan dan memiliki artikulasi dengan dua laporan keuangan utama lainnya,
yaitu neraca dan laba rugi. Tujuan laporan arus kas adalah untuk menyediakan
informasi yang relevan mengenai penerimaan dan pengeluaran kas dalam suatu
entitas untuk satu periode. Salah satu unsur yang penting dalam penilaian
perusahaan adalah free cash flow yang menggambarkan seberapa besar kas tersedia
untuk dibagikan kepada investor. Ross et al. (2000) mendefinisikan free cash flow
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xix
sebagai kas perusahaan yang dapat didistribusikan kepada kreditor atau pemegang
saham yang tidak diperlukan untuk modal kerja atau investasi aktiva tetap. Free
cash flow menyebabkan perbedaan kepentingan di antara kedua belah pihak, yaitu
pemegang saham yang menginginkan sisa dana tersebut dibagikan untuk
meningkatkan kesejahteraannya sedangkan manajer menginginkan dana tersebut
digunakan untuk investasi pada proyek yang menguntungkan karena pada masa
mendatang akan menambah insentif bagi manajer. Apabila free cash flow dibagikan
kepada investor, maka manajemen harus mencari sumber pendanaan yang lain dari
hutang. Sumber pendanaan dari hutang mengandung risiko kegagalan karena
berhubungan dengan kemampuan membayar kepada pihak eksternal.
Kebijakan hutang dalam penelitian ini diproksikan dengan leverage.
Leverage menggambarkan kemampuan perusahaan menggunakan aktiva atau dana
yang mempunyai beban tetap untuk memperbesar tingkat penghasilan bagi pemilik
perusahaan. Tingkat leverage terlihat dari besarnya hutang yang digunakan. Hutang
adalah instrumen yang paling sensitif terhadap perubahan nilai perusahaan. Jika
perusahaan memperoleh manfaat yang lebih besar dari penggunaan hutang
dibandingkan dengan biaya yang ditimbulkannya, maka akan meningkatkan nilai
perusahaan tersebut namun jika manfaat yang diperoleh lebih kecil dibandingkan
dengan biaya yang ditimbulkannya, maka akan menurunkan nilai perusahaan
tersebut. Para pengusaha lebih suka perusahaan menciptakan hutang pada tingkat
tertentu untuk menaikkan nilai perusahaan. Jensen (1986) berpendapat bahwa
dengan hutang maka perusahaan melakukan pembayaran periodik atas bunga dan
prinsipal. Hal ini juga dapat mengurangi keinginan manajer untuk menggunakan
free cash flow guna membiayai kegiatan-kegiatan yang tidak optimal. Ketika
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xx
perusahaan mempunyai kesempatan investasi rendah, perusahaan dengan free cash
flow besar cenderung akan mempunyai level hutang yang tinggi untuk menurunkan
agency cost dan meningkatkan investasinya. Sebaliknya, perusahaan dengan free
cash flow rendah akan mempunyai level hutang rendah, karena tidak mengandalkan
hutang sebagai mekanisme untuk menurunkan agency cost.
Penelitian ini menguji kembali variabel dividend policy dengan
menambahkan variabel intervening berupa free cash flow (arus kas bebas) sebagai
faktor yang dapat memengaruhi debt policy perusahaan. Penambahan free cash flow
sebagai variabel intervening dikarenakan jumlah free cash flow perusahaan
merupakan indikator jumlah dana yang tersedia untuk didistribusikan kepada
kreditor atau pemegang saham yang tidak diperlukan untuk modal kerja atau
investasi aktiva tetap. Jika perusahaan memiliki dividend policy tinggi yang berarti
kas yang dibayarkan perusahaan kepada pemegang saham cenderung besar, maka
akan menurunkan free cash flow perusahaan sehingga perusahaan membutuhkan
jumlah kas yang cukup dan mempunyai kecenderungan besar untuk menambah
hutang dalam rangka menjaga ketersediaan kas bagi perusahaan. Begitu pula
sebaliknya, jika perusahaan memiliki dividend policy kecil yang berarti kas yang
dibayarkan perusahaan kepada pemegang saham cenderung lebih kecil, maka akan
menaikkan free cash flow perusahaan yang artinya perusahaan memiliki jumlah kas
yang cukup sehingga tidak perlu melakukan kebijakan hutang.
Debt policy dipengaruhi oleh free cash flow. Jika perusahaan mempunyai
free cash flow besar mengindikasikan bahwa perusahaan mempunyai ketersediaan
kas yang cukup sehingga menurunkan kemungkinan perusahaan untuk menambah
jumlah hutangnya, dan sebaliknya jika perusahaan mempunyai free cash flow kecil
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxi
mengindikasikan bahwa perusahaan mempunyai ketersediaan kas yang buruk
sehingga memperbesar kemungkinan perusahaan untuk menambah jumlah hutang.
Berdasar pada latar belakang masalah tersebut, maka penulis tertarik untuk
melakukan penelitian dengan judul ”Pengaruh Dividend Policy Terhadap Debt
Policy dengan Free Cash Flow Sebagai Variabel Intervening.”
B. Rumusan Masalah
Jensen (1986) menyatakan bahwa semakin tinggi dividen maka akan
menyebabkan semakin berkurangnya free cash flow dalam perusahaan sehingga
menghindari adanya alokasi pada tindakan yang tidak menguntungkan. Levi dan
Sarnat (1990) berpendapat bahwa perusahaan yang memiliki peluang investasi lebih
memilih untuk memiliki dividend payout ratio yang rendah atau bahkan tidak
membayar dividen sama sekali agar mempunyai jumlah arus kas yang cukup untuk
mendanai investasi sehingga perusahaan tidak bergantung pada pendanaan eksternal
(hutang).
Chen dan Steiner (1999) serta Murni dan Andriana (2007) membuktikan
bahwa kebijakan dividen berpengaruh signifikan terhadap kebijakan hutang
perusahaan. Hasil berbeda ditunjukkan oleh Wahidahwati (2002) serta Putri dan
Nasir (2006) yang menemukan bahwa kebijakan dividen tidak berpengaruh
terhadap kebijakan hutang perusahaan.
Kesimpulan berbeda yang ditunjukkan oleh para peneliti di atas
memunculkan salah satu masalah dalam penelitian ini sehingga variabel free cash
flow diharapkan dapat memediasi hubungan kebijakan dividen terhadap kebijakan
hutang secara tidak langsung dengan memperhatikan kondisi free cash flow setelah
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxii
perusahaan melakukan kebijakan pembayaran dividen. Hal tersebut berdasarkan
pada penelitian Tarjo dan Jogiyanto (2003), Putri dan Nasir (2006) serta Wibowo
(2008) yang membuktikan bahwa free cash flow berpengaruh signifikan terhadap
kebijakan hutang perusahaan.
Pertimbangan menjadikan free cash flow (FCF) sebagai variabel intervening
karena perusahaan dengan free cash flow berlebih akan memiliki kinerja yang lebih
baik dibandingkan perusahaan lainnya sebab mereka dapat memperoleh keuntungan
atas berbagai kesempatan yang mungkin tidak dapat diperoleh perusahaan lain.
Perusahaan dengan free cash flow tinggi bisa diduga lebih survive dalam situasi
yang buruk, sedangkan free cash flow negatif berarti sumber dana internal tidak
mencukupi untuk memenuhi kebutuhan investasi perusahaan sehingga memerlukan
tambahan dana eksternal baik dalam bentuk hutang maupun penerbitan saham baru.
Free cash flow dikatakan mempunyai kandungan informasi bila free cash flow
memberi signal bagi pemegang saham. Dapat dikatakan pula bahwa free cash flow
yang mempunyai kandungan informasi menunjukkan bahwa free cash flow mampu
mempengaruhi hubungan antara dividend policy dengan debt policy perusahaan.
Dari masalah penelitian yang dirumuskan berdasarkan latar belakang
tersebut, maka dapat dikemukakan pertanyaan penelitian sebagai berikut.
1. Apakah kebijakan dividen berpengaruh terhadap free cash flow perusahaan
manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI)?
2. Apakah kebijakan dividen berpengaruh terhadap kebijakan hutang perusahaan
manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI)?
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxiii
3. Apakah free cash flow memediasi pengaruh kebijakan dividen terhadap
kebijakan hutang perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia
(BEI)?
C. Tujuan Penelitian
Penelitian ini dilakukan dengan tujuan yang dapat diuraikan seperti berikut
ini.
1. Memperoleh bukti empiris tentang pengaruh kebijakan dividen terhadap free
cash flow perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI).
2. Memperoleh bukti empiris tentang pengaruh kebijakan dividen terhadap
kebijakan hutang perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI).
3. Memperoleh bukti empiris tentang pengaruh mediasi free cash flow atas
pengaruh kebijakan dividen terhadap kebijakan hutang perusahaan yang
terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI).
D. Manfaat Penelitian
Penelitian ini dilakukan dengan harapan dapat memperoleh hasil yang
kemudian dapat dimanfaatkan pihak-pihak seperti berikut ini.
1. Bagi investor dan kreditur
Hasil penelitian dapat digunakan sebagai dasar pengambilan keputusan
untuk melakukan investasi dan kredit pada perusahaan emiten terutama yang
terkait dengan kebijakan hutang, arus kas bebas dan kebijakan dividen
perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI).
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxiv
2. Bagi emiten
Hasil penelitian dapat digunakan oleh emiten dalam mengambil
keputusan terkait kebijakan hutang dan kebijakan dividen guna meningkatkan
nilai perusahaan dalam kemakmuran bagi pemegang saham.
3. Bagi penelitian berikutnya
Hasil penelitian dapat digunakan sebagai referensi dan acuan awal untuk
melakukan penelitian-penelitian berikutnya terutama penelitian yang terkait
dengan kebijakan hutang, free cash flow, dan kebijakan dividen.
BAB II
TINJAUAN PUSTAKA DAN PENGEMBANGAN HIPOTESIS
A. Teori Keagenan
Tujuan utama perusahaan adalah meningkatkan nilai perusahaan melalui
peningkatan kemakmuran pemilik atau para pemegang saham (Brigham et al.,
1996), namun pihak manajemen atau manajer perusahaan sering mempunyai tujuan
lain yang bertentangan dengan tujuan utama tersebut sehingga timbul konflik
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxv
kepentingan antara manajer dan pemegang saham. Teori keagenan menurut Jensen
dan Meckling (1976) menyatakan bahwa perusahaan yang memisahkan fungsi
pengelolaan dengan fungsi kepemilikan akan rentan terhadap konflik keagenan.
Semakin besar suatu perusahaan akan semakin berpotensi timbulnya agency
problem.
Jensen dan Meckling (1976) menyatakan bahwa agency problem akan
terjadi bila proporsi kepemilikan manajer atas saham perusahaan kurang dari 100%
sehingga manajer cenderung bertindak untuk mengejar kepentingan dirinya dan
sudah tidak berdasar maksimalisasi nilai dalam pengambilan keputusan pendanaan.
Mereka menyatakan bahwa kondisi tersebut merupakan konsekuensi dari
pemisahaan fungsi pengelola dengan fungsi kepemilikan.
Penyebab timbulnya konflik keagenan karena para pengambil keputusan
tidak perlu menanggung risiko sebagai akibat adanya kesalahan dalam pengambilan
keputusan bisnis. Risiko tersebut sepenuhnya ditanggung oleh para pemilik,
sedangkan manajer tidak menanggung risiko bila perusahaan mengalami
kebangkrutan. Hanya saja manajer terancam kehilangan posisinya sebagai manajer
bila sampai terjadi kebangkrutan pada perusahaan yang dikelolanya. Oleh karena itu
manajemen cenderung melakukan pengeluaran yang bersifat konsumtif dan tidak
produktif untuk kepentingan pribadinya, seperti peningkatan gaji dan status.
Menurut Jensen dan Meckling (1976) terdapat beberapa mekanisme untuk
mengatur konflik keagenan, yakni sebagai berikut.
1. Meningkatkan kepemilikan saham perusahaan oleh manajemen. Manajer akan
merasakan langsung manfaat dari keputusan yang diambil. Selain itu, manajer
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxvi
juga menanggung risiko apabila ada kerugian yang timbul sebagai konsekuensi
dari pengambilan keputusan yang salah. Penambahan kepemilikan manajerial
memiliki keuntungan untuk mensejajarkan kepentingan manajer dan pemegang
saham.
2. Meningkatkan dividend payout ratio. Peningkatan dividen yang dibagikan
kepada pemegang saham menyebabkan tidak tersedia cukup banyak free cash
flow dan manajemen terpaksa mencari pendanaan dari luar untuk membiayai
investasinya. Pembayaran dividen adalah bagian dari monitoring perusahaan, ini
berarti perusahaan cenderung untuk membayar dividen yang tinggi jika manajer
memiliki proporsi saham yang lebih rendah. Pembayaran dividen pada
pemegang saham akan mengurangi sumber-sumber dana yang dikendalikan
manajer sehingga mengurangi kekuasaan manajer dan membuat pembayaran
dividen mirip dengan monitoring capital market yang terjadi jika perusahaan
memperoleh modal baru.
3. Meningkatkan pendanaan melalui hutang. Peningkatan hutang akan menurunkan
besarnya konflik antara pemegang saham dengan manajemen. Di samping itu
hutang juga akan menurunkan excess cash flow yang ada dalam perusahaan
sehingga menurunkan kemungkinan pemborosan dilakukan oleh manajemen.
4. Adanya kepemilikan institusional sebagai monitoring agent. Kepemilikan
pemegang saham dari luar yaitu kepemilikan institusional seperti perusahaan
asuransi, bank, perusahaan investasi dan kepemilikan institusi lain akan
mendorong peningkatan pengawasan yang lebih optimal terhadap kinerja
manajemen. Monitoring agent memainkan peranan secara aktif dan konsisten di
dalam melindungi investasi saham yang mereka pertaruhkan di dalam
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxvii
perusahaan. Mekanisme monitoring tersebut akan menjamin peningkatan
kesejahteraan pemegang saham sehingga diharapkan dapat meminimalisir
timbulnya konflik keagenan.
B. Dividen
1. Pengertian dividen
Dividen merupakan bentuk distribusi laba yang diberikan perusahaan
pada pemegang saham sesuai dengan proporsi lembar saham yang dimilikinya.
Bagi seorang investor, dividen merupakan komponen return selain capital gain.
Besar kecilnya dividen akan sangat bergantung pada besar kecilnya laba yang
diperoleh serta proporsi laba yang akan dibagikan kepada pemegang saham atau
yang disebut dividend payout ratio (DPR).
2. Kebijakan dividen
a. Pengertian kebijakan dividen
Kebijakan dividen menurut Westri (2009) adalah keputusan apakah
laba yang diperoleh perusahaan akan dibagikan kepada pemegang saham
sebagai dividen atau akan ditahan dalam bentuk laba ditahan guna
pembiayaan investasi di masa mendatang. Budiarsi (2007) menyatakan
bahwa kebijakan dividen sebagai masalah yang menyangkut penggunaan
laba yang menjadi hak para pemegang saham. Pada dasarnya, laba tersebut
bisa dibagi sebagai dividen atau ditahan untuk diinvestasikan kembali.
b. Pendekatan dalam kebijakan dividen
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxviii
Kebijaksanaan perusahaan untuk membagi keuntungan kepada
pemegang saham membawa arti dalam dua hal (Westri, 2009) yakni:
1) dana yang dibagikan kepada para pemegang saham melalui pembayaran
dividen, dan
2) dana yang digunakan untuk membelanjai kebutuhan perkembangan
usaha yang tercermin dalam rencana pada pos laba yang ditahan.
c. Kebijakan dividen yang optimal
Kebijakan dividen yang optimal didefinisikan oleh Brigham dan
Houston (2001) sebagai kebijakan dividen yang menciptakan keseimbangan
di antara dividen saat ini dan pertumbuhan di masa mendatang yang
memaksimumkan harga saham. Perusahaan harus menentukan berapa
banyak jumlah uang kas yang akan dibagi kepada pemegang saham sebagai
dividen dan berapa banyak yang akan dialokasikan pada laba ditahan
perusahaan. Rasio pembayaran dividen harus didasarkan pada preferensi
pemegang saham atas dividen dengan keuntungan modal apakah pemegang
saham lebih menyukai jika perusahaan membagikan laba sebagai dividen
tunai atau lebih menyukai jika perusahaan menggunakan kembali laba yang
diperoleh untuk kebutuhan operasional dan investasi perusahaan.
3. Dividend Payout Ratio
Manajemen mempunyai dua alternatif perlakuan terhadap laba bersih
sesudah pajak atau Earnings After Tax (EAT) yang diperoleh dari operasi
usahanya. Dua alternatif tersebut yaitu dibagi kepada para pemegang saham
perusahaan dalam bentuk dividen atau diinvestasikan kembali ke perusahaan
sebagai laba ditahan. Dalam perusahaan pada umumnya, sebagian EAT dibagi
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxix
dalam bentuk dividen dan sebagian lagi diinvestasikan kembali, artinya
manajemen harus membuat keputusan tentang besarnya EAT yang dibagi
sebagai dividen dan besarnya EAT yang ditahan. Persentase antara EAT yang
dibagi dibandingkan dengan EAT yang ditahan disebut dengan dividend payout
ratio (DPR).
Kebijakan dividen merupakan masalah tentang penggunaan laba yang
menjadi hak para pemegang saham. Permasalahannya yaitu dengan adanya
alternatif pendanaan dari luar, apakah perusahaan harus membagi dividen atau
tidak dan berapa proporsi dividen yang harus dibagikan dengan EAT yang
diperoleh. Permasalahan yang lain yaitu menyangkut dalam bentuk apa dividen
akan dibagikan, apakah dalam bentuk tunai atau kas ataukah dalam bentuk
saham.
Pada umumnya pembayaran dividen dilakukan dalam bentuk tunai
(Husnan, 1996). Bagi perusahaan di Amerika Serikat keputusan untuk membagi
dividen berada di tangan Board of Director (BOD), sedangkan di Indonesia
keputusan untuk membagi dividen pada dasarnya berada di tangan Rapat Umum
Pemegang Saham (RUPS).
C. Free Cash Flow
Aliran kas bebas (free cash flow) adalah cash flow yang tersedia untuk
dibagikan kepada investor setelah perusahaan melakukan investasi pada fixed asset
dan working capital yang diperlukan untuk mempertahankan kelangsungan
usahanya (Sartono, 2001), dengan kata lain aliran kas bebas adalah kas yang
tersedia di atas kebutuhan investasi yang menguntungkan. Free cash flow
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxx
merupakan aliran kas yang tersedia untuk didistribusikan pada investor setelah
perusahaan memperhitungkan keseluruhan investasi dalam aktiva tetap dan modal
kerja yang dibutuhkan untuk menopang kelangsungan aktivitas perusahaan.
Free cash flow digunakan untuk membayar bunga dan hutang kepada
kreditur, membayar dividen pada pemegang saham dan membeli kembali saham
perusahaan dan saham di pasar saham, jika tidak ada kepastian yang besar dalam
peramalan free cash flow maka yang terbaik adalah bersikap konservatif dan
menetapkan dividen tunai masa berjalan yang rendah. Nilai operasi perusahaan
ditentukan oleh aliran kas yang akan dihasilkan sekarang dan masa mendatang, nilai
dari operasi perusahaan bergantung pada aliran kas bebas yang diharapkan terjadi,
nilai ini merupakan laba operasi sesudah pajak dikurangi nilai investasi fixed asset
dan working capital yang diperlukan untuk mempertahankan operasi perusahaan.
Jensen (1986) mendefinisikan free cash flow sebagai kelebihan aliran kas
yang diperlukan untuk mendanai semua proyek yang memiliki net present value
positif setelah membagi dividen. Ross et al. (2000) mendefinisikan aliran kas bebas
sebagai kas perusahaan yang dapat didistribusikan kepada kreditur atau pemegang
saham yang tidak digunakan untuk modal kerja atau investasi pada aktiva tetap.
Budiarsi (2007) menjelaskan bahwa jika arus kas negatif maka kekurangan tersebut
harus ditutupi dengan pembiayaan tambahan dari hutang atau sekuritas.
Adanya free cash flow ini biasanya sering menimbulkan konflik antara
manajer dan pemegang saham. Penyebabnya terjadi perbedaan kepentingan antara
manajer dengan pemegang saham. Manajer lebih menginginkan dana tersebut
diinvestasikan pada proyek-proyek yang menghasilkan keuntungan. Penggunaan
free cash flow untuk membiayai investasi pada proyek-proyek yang menguntungkan
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxxi
tersebut mempunyai tujuan untuk mengurangi penggunaan dana dari eksternal.
Tujuan lainnya adalah untuk meningkatkan keuntungan dari investasi tersebut
sehingga akan meningkatkan insentif yang diterima oleh manajer, namun dipihak
lain para pemegang saham menentang hal itu. Mereka mengharapkan sisa dana
tersebut dibagikan sehingga akan meningkatkan kesejahteraan pemegang saham.
Akibat adanya perbedaan kepentingan antara manajer dan pemegang saham
mengenai pengelolaan free cash flow maka timbul adanya agency problems.
Beberapa alternatif untuk mengurangi agency problems pada free cash flow, yaitu
(1) dengan penggunaan hutang (debt). Peningkatan hutang akan mengurangi cash
flow sehingga tidak ada cash flow dalam perusahaan yang dimanfaatkan oleh
manajemen untuk melakukan tindakan-tindakan menyimpang yang merugikan
shareholder yang dengan sendirinya mengurangi risiko munculnya konflik
keagenan (Jensen, 1986), (2) dengan meningkatkan saham oleh manajemen (Jensen
dan Meckling, 1976). Proporsi kepemilikan saham yang dikontrol oleh manajer
dapat mempengaruhi kebijakan perusahaan dan (3) menggunakan free cash flow
untuk membayar dividen kas, dimana semakin tinggi dividen akan menyebabkan
semakin berkurangnya free cash flow dalam perusahaan sehingga menghindari
adanya alokasi pada tindakan yang tidak menguntungkan (Jensen, 1986).
D. Kebijakan Hutang
1. Pengertian kebijakan hutang
Hutang perusahaan merupakan salah satu mekanisme untuk menyatukan
kepentingan manajer dengan pemegang saham, hutang memberikan sinyal
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxxii
tentang status kondisi keuangan perusahaan untuk memenuhi kewajibannya.
Menurut Baridwan (1997) hutang didefinisikan sebagai pengorbanan manfaat
ekonomi di masa mendatang yang mungkin terjadi akibat kewajiban suatu badan
usaha pada masa kini untuk memindahkan aktiva atau menyediakan jasa pada
badan usaha lain di masa yang akan datang sebagai akibat adanya transaksi atau
kejadian di masa lalu.
Perusahaan yang sedang berkembang memerlukan modal yang dapat
diperoleh dari hutang maupun ekuitas. Dalam menjalankan operasinya, setiap
perusahaan menghadapi masalah dari mana dana diperoleh dan untuk apa dana
tersebut digunakan. Sumber dana perusahaan dapat dilihat dari sisi pasiva pada
neraca perusahaan, sedangkan penggunaan dana dapat dilihat dari sisi aktiva
dari neraca perusahaan. Seorang manajer memiliki tugas untuk memenuhi
kebutuhan dana tersebut.
Manajer dalam menjalankan tugasnya dihadapkan dengan adanya suatu
siklus dalam pembelanjaan, dalam arti kadang perusahaan lebih baik
menggunakan dana yang bersumber dari hutang dan suatu saat lebih baik
menggunakan dana yang bersumber dari modal sendiri. Kebijakan yang
berkaitan dengan pendanaan merupakan salah satu hal yang menyebabkan
timbulnya konflik keagenan antara manajer dengan pemegang saham.
Keputusan pendanaan ini berhubungan dengan keputusan manajer dalam
menentukan sumber-sumber pendanaan apakah didanai dari modal internal atau
modal eksternal. Modal internal berasal dari laba ditahan sedangkan modal
eksternal berasal dari modal sendiri atau melalui hutang. Hutang dalam hal ini
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxxiii
adalah keseluruhan hutang yang dimiliki oleh perusahaan, baik hutang lancar
maupun hutang jangka panjang.
Perusahaan yang profitable umumnya meminjam dalam jumlah sedikit,
sedangkan perusahaan yang memiliki profitable rendah akan cenderung
mempunyai hutang yang lebih besar. Hal tersebut disebabkan oleh dua alasan,
yakni dana internal yang tidak cukup dan hutang yang merupakan sumber dana
eksternal yang lebih disukai. Perusahaan yang mempunyai profitabilitas tinggi
mengurangi hutang dan akan lebih mengutamakan penggunaan modal internal
sebagai biaya investasi dan untuk menghindari kemungkinan kebangkrutan dan
risiko finansial.
Kebijakan hutang dalam penelitian ini diproksikan dengan leverage.
Leverage menggambarkan kemampuan perusahaan menggunakan aktiva atau
dana yang mempunyai beban tetap untuk memperbesar tingkat penghasilan bagi
pemilik perusahaan. Tingkat leverage terlihat dari besarnya hutang yang
digunakan. Hutang merupakan instrumen yang sangat sensitif terhadap nilai
perusahaan. Menurut Sholiha dan Taswan (2002) nilai perusahaan sangat
ditentukan oleh struktur modal, semakin tinggi hutang maka semakin tinggi pula
harga saham, namun pada titik tertentu akan menurunkan nilai perusahaan
karena manfaat dari penggunaan hutang lebih kecil dibandingkan dengan biaya
yang ditimbulkannnya. Struktur pendanaan yang berasal dari penggunaan
hutang dengan beban bunga memiliki keuntungan dan kelemahan bagi
perusahaan. Menurut Brigham dan Houston (2001) keuntungan penggunaan
hutang yang pertama adalah bunga yang dibayarkan dapat dipotong untuk tujuan
pajak sehingga menurunkan biaya efektif dari hutang. Kedua, pemegang hutang
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxxiv
(debtholder) mendapat pengembalian yang tetap sehingga pemegang saham
tidak perlu mengambil bagian laba mereka ketika perusahaan dalam keadaan
prima.
Selain keuntungan, penggunaan hutang juga mempunyai beberapa
kelemahan, yang pertama adalah semakin tinggi rasio hutang (debt ratio) maka
semakin tinggi pula risiko perusahaan sehingga suku bunganya mungkin akan
lebih tinggi. Kedua, apabila sebuah perusahaan mengalami kesulitan keuangan
dan laba operasi tidak mencukupi untuk menutup beban bunga, maka pemegang
sahamnya harus menutup kekurangan itu dan perusahaan akan mengalami
kebangkrutan apabila tidak sanggup menutup beban bunga tersebut (Brigham
dan Houston, 2001). Semakin tinggi hutang dapat menghambat perkembangan
perusahaan dan juga dapat menyebabkan investor enggan untuk menanamkan
modalnya. Penggunaan hutang tersebut diharapkan dapat mengurangi konflik
keagenan. Penambahan hutang dalam struktur modal dapat mengurangi
penggunaan saham sehingga mengurangi biaya keagenan ekuitas. Perusahaan
memiliki kewajiban untuk mengembalikan pinjaman dan membayar beban
bunga secara periodik. Kondisi ini menyebabkan manajer bekerja keras untuk
meningkatkan laba sehingga dapat memenuhi kewajiban dari penggunaan
hutang.
Sebagai konsekuensi dari kebijakan ini, perusahaan menghadapi biaya
keagenan hutang dan risiko kebangkrutan (Amilia dan Silvy, 2006). Kebijakan
hutang sering ditunjukan dengan rasio hutang terhadap total aktiva atau disebut
dengan debt ratio. Rasio ini memberikan persentase total dana yang disediakan
oleh kreditur, dimana yang termasuk dalam hutang ini adalah hutang lancar dan
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxxv
hutang jangka panjang (Brigham dan Houston, 2001). Apabila perusahaan
memilih untuk menerbitkan saham, maka perusahaan mempunyai kewajiban
untuk memberikan return kepada investor.
Seorang investor yang menanamkan modalnya kepada suatu perusahaan
akan mengharapkan return yang akan diperolehnya dari investasi yang telah
dilakukannya. Seorang manajer harus cermat dalam menentukan kebijakan
hutang, yaitu dalam penentuan proporsi yang tepat antara hutang dan ekuitas.
Penggunaan hutang yang terlalu tinggi akan memperbesar risiko kebangkrutan,
selain itu risiko ini juga menggambarkan kemampuan perusahaan untuk
memenuhi semua hutang-hutangnya saat jatuh tempo. Struktur modal dan
struktur keuangan merupakan keputusan manajemen dalam menentukan
kebijakan hutang. Menurut Bringham dan Houston (2001) beberapa faktor yang
berpengaruh terhadap struktur modal adalah stabilitas penjualan, struktur aktiva
perusahaan, leverage keuangan, tingkat pertumbuhan, profitabilitas, pajak,
pengendalian, sikap manajemen, sikap pemberi pinjaman dan lembaga penilai
peringkat, kondisi pasar, kondisi internal perusahaan dan fleksibilitas keuangan.
2. Debt Ratio
Debt ratio adalah total hutang (baik hutang jangka pendek maupun
hutang jangka panjang) dibagi dengan total aktiva (baik aktiva lancar maupun
aktiva tetap). Rasio ini menunjukkan besarnya hutang yang digunakan untuk
membiayai aktiva yang digunakan oleh perusahaan dalam rangka menjalankan
aktivitas operasionalnya. Semakin besar rasio akan menunjukkan semakin besar
tingkat ketergantungan perusahaan terhadap pihak eksternal (kreditur) dan
semakin besar pula beban biaya hutang (biaya bunga) yang harus dibayar oleh
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxxvi
perusahaan. Hal ini berdampak terhadap profitabilitas (earnings after tax)
semakin berkurang karena sebagian digunakan untuk membayar bunga maka
hak para pemegang saham (dividen) juga semakin berkurang atau menurun.
Semakin tinggi rasio ini maka semakin besar risiko yang dihadapi, dan investor
akan meminta tingkat keuntungan yang semakin tinggi. Rasio yang tinggi juga
menunjukkan proporsi modal sendiri yang rendah untuk membiayai aktiva
(Sartono, 2001). Debt ratio atau umumnya disebut dengan rasio hutang,
mengukur persentase total dana yang berasal dari kreditur hutang termasuk
hutang lancar dan semua obligasi.
Menurut Brigham dan Houston (2001) pembiayaan dengan hutang
memiliki tiga implikasi penting, yaitu sebagai berikut.
a. Memperoleh dana melalui hutang membuat pemegang saham dapat
mempertahankan pengendalian atas perusahaan dengan investasi yang
terbatas.
b. Kreditur melihat ekuitas atau dana yang disetor pemilik untuk memberikan
marjin pengaman sehingga jika pemegang saham hanya memberikan
sebagian kecil dari total pembiayaan, maka risiko perusahaan sebagian besar
ada pada kreditur.
c. Jika perusahaan memperoleh pengembalian yang lebih besar atas investasi
yang dibiayai dengan dana pinjaman dibanding pembayaran bunga, maka
pengembalian atas modal pemilik akan lebih besar.
Jensen dan Meckling (1976) berpendapat bahwa menggunakan hutang
merupakan suatu mekanisme lain yang bisa digunakan untuk mengurangi
konflik keagenan. Selain itu, dengan hutang maka perusahaan harus melakukan
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxxvii
pembayaran periodik atas bunga dan prinsipal. Hal ini bisa mengurangi
keinginan manajer untuk menggunakan free cash flow guna membiayai
kegiatan-kegiatan yang tidak optimal.
E. Variabel Intervening (Mediasi)
Indriantoro dan Supomo (2002) menyebutkan bahwa variabel mediasi
adalah tipe-tipe variabel yang mempengaruhi hubungan antara variabel-variabel
independen dengan variabel-variabel dependen menjadi hubungan yang tidak
langsung. Variabel mediasi merupakan variabel yang terletak di antara variabel
independen dengan variabel dependen sehingga variabel independen tidak langsung
menjelaskan atau mempengaruhi variabel dependen. Adapun variabel intervening
yang digunakan dalam penelitian ini adalah free cash flow.
F. Penelitian Terdahulu
Ada beberapa alternatif untuk mengurangi agency cost, yaitu sebagai
berikut.
1) Meningkatkan kepemilikan saham perusahaan oleh manajemen, dimana manajer
akan merasakan langsung manfaat dari keputusan yang diambil dan juga apabila
ada kerugian yang timbul sebagai konsekuensi dari pengambilan keputusan
yang salah. Kepemilikan ini akan mensejajarkan kepentingan manajemen
dengan pemegang saham (Jensen dan Meckling, 1976). Oleh karena itu,
kepemilikan saham oleh manajemen merupakan insentif bagi para manajer
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxxviii
untuk meningkatkan kinerja perusahaan dan manajer akan menggunakan hutang
secara optimal sehingga akan meminimumkan biaya keagenan.
2) Meningkatkan dividend payout ratio, dengan demikian tidak tersedia cukup
banyak free cash flow dan manajemen terpaksa mencari pendanaan dari luar
untuk membiayai investasinya.
3) Meningkatkan pendanaan dengan hutang. Pendanaan dari luar akan menurunkan
besarnya konflik antara pemegang saham dengan manajemen di samping itu
hutang juga akan menurunkan excess cash flow yang ada dalam perusahaan
sehingga menurunkan kemungkinan pemborosan yang dilakukan manajemen
(Jensen, 1986).
Dividen adalah pembagian kepada pemegang saham perusahaan yang
sebanding dengan jumlah lembar yang dimiliki. Ketika perusahaan menaikkan
risiko pembagian dividen, kenaikan ini akan mengakibatkan harga saham naik.
Namun jika dividen meningkat, maka akan berakibat dana yang tersedia untuk
reinvestasi semakin sedikit sehingga tingkat pertumbuhan yang diharapkan untuk
masa yang akan datang rendah. Jadi, setiap perubahan dalam kebijakan pembagian
akan mempunyai pengaruh yang saling bertentangan. Oleh karenanya kebijakan
dividen yang optimal adalah kebijakan yang menciptakan keseimbangan di antara
dividen saat ini dan pertumbuhan di masa yang akan datang.
Wahidahwati (2002) memperoleh bukti empiris bahwa dividen merupakan
bagian dalam proses monitoring perusahaan dan bahwa perusahaan cenderung
membayar dividen yang tinggi ketika proporsi managerial ownership rendah.
Pembayaran dividen akan mengurangi sumber dana yang dikendalikan oleh
manajer, dividen merupakan biaya modal ekuitas sehingga jika struktur kepemilikan
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xxxix
modal internal rendah maka debt ratio rendah. Kemudian ia juga menyatakan
bahwa dividend payment mempunyai pengaruh yang signifikan dan berhubungan
negatif terhadap kebijakan hutang perusahaan.
Putri dan Nasir (2006) meneliti tentang analisis persamaan simultan
kepemilikan manajerial, kepemilikan institusional, risiko, kebijakan hutang dan
kebijakan dividen dalam perspektif teori keagenan. Hasilnya menunjukkan bahwa
terdapat hubungan interdependensi antar semua variabel endogen, walaupun pada
beberapa variabel terdapat hubungan yang signifikan, namun adanya arah yang
bersesuaian antar masing-masing variabel. Penelitian tersebut menunjukkan bahwa
free cash flow secara statistik berpengaruh negatif signifikan terhadap kebijakan
hutang, dalam penelitian tersebut dijelaskan pula bahwa setelah krisis manajer
berusaha untuk meningkatkan kestabilan perusahaan dengan cara menggunakan free
cash flow untuk membayar hutang karena hutang yang terlalu tinggi meningkatkan
resiko kebangkrutan.
Sementara itu, Wibowo (2008) meneliti tentang pengaruh kepemilikan
manajerial, free cash flow dan ukuran perusahaan terhadap kebijakan hutang pada
perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEJ (sekarang BEI). Hasil penelitiannya
menunjukkan bahwa secara simultan (bersama-sama) dan parsial variabel-variabel
yang diteliti dalam penelitian ini yaitu kepemilikan manajerial, free cash flow dan
ukuran perusahaan berpengaruh signifikan terhadap kebijakan hutang perusahaan-
perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta. Murni dan Andriana
(2007) meneliti tentang pengaruh insider ownership, institutional investor, dividend
payments, dan firm growth terhadap kebijakan hutang perusahaan (studi kasus pada
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xl
perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEJ). Hasilnya menunjukkan bahwa secara
simultan semua variabel berpengaruh terhadap kebijakan hutang, sedangkan secara
parsial tidak semua variabel dominan sebagai instrumen pendukung kebijakan
hutang perusahaan.
Ismiyanti dan Hanafi (2003) menganalisis kepemilikan manajerial,
kepemilikan institusional, risiko, kebijakan hutang dan kebijakan dividen dalam
analisis persamaan simultan. Penelitian dilakukan terhadap 136 perusahaan
manufaktur yang terdaftar di BEJ antara tahun 1998-2001. Hasil yang diperoleh
adalah kepemilikan manajerial dan kepemilikan institusional sama-sama
mempunyai hubungan yang positif signifikan terhadap kebijakan hutang. Dalam
penelitiannya terhadap kebijakan dividen, kepemilikan manajerial berhubungan
negatif tidak signifikan demikian pula dengan kepemilikan institusional
berhubungan positif tetapi tidak signifikan.
Penelitian Wahyudi dan Pawestri (2006) menyatakan bahwa kepemilikan
manajerial yang tinggi menyebabkan dividen yang dibayarkan pada pemegang
saham rendah. Penetapan dividen rendah disebabkan manajer memiliki harapan
investasi di masa yang akan datang yang dibiayai dari sumber internal. Karena
adanya sumber internal perusahaan yang tinggi maka akan mengurangi penggunaan
hutang untuk pembiayaan.
Chen dan Steiner (1999) menguji bagaimana kepemilikan manajerial
berhubungan dengan risiko, kebijakan hutang, dan kebijakan dividen perusahaan.
Sampel yang digunakan adalah perusahaan-perusahaan yang terdaftar di New York
Stock Exchange pada tahun 1994. Hasil penelitian ini membuktikan bahwa
kepemilikan manajerial, kebijakan dividen, Resource and Development (R and D)
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xli
dan Return on Asset (ROA) berpengaruh negatif pada kebijakan hutang perusahaan
tetapi hanya kepemilikan manajerial dan kebijakan dividen yang berpengaruh
signifikan, sedangkan total aktiva memiliki pengaruh positif pada kebijakan hutang
perusahaan.
Penelitian yang dilakukan oleh Murni dan Andriana (2007) bertujuan untuk
menguji pengaruh dari insider ownership, institutional ownership, dividend
payments dan firm growth terhadap kebijakan hutang perusahaan pada 42
perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta selama tahun 1999-
2002. Hasil penelitian ini membuktikan bahwa insider ownership tidak berpengaruh
signifikan terhadap kebijakan hutang perusahaan, sedangkan institutional
ownership, dividend payments dan firm growth berpengaruh signifikan terhadap
kebijakan hutang perusahaan.
Makmun (2003) dalam penelitiannya menganalisis faktor-faktor yang dapat
mampengaruhi kebijakan hutang. Faktor-faktor yang dianalisis adalah insider
ownership, kebijakan dividen, keuntungan (profit) dan pertumbuhan total aktiva.
Populasi penelitian adalah 139 perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEJ
periode 1992-2001. Hasil penelitian ini adalah bahwa kebijakan dividen dan profit
berpengaruh negatif terhadap kebijakan hutang, pertumbuhan aktiva berpengaruh
positif terhadap kebijakan hutang, sedangkan insider ownership tidak berpengaruh
terhadap kebijakan hutang.
Dharmastuti et al. (2003) melakukan penelitian untuk menganalisis
hubungan dividen dan kebijakan hutang pada perusahaan yang terdaftar di Jakarta
Stock Exchange pada tahun 2000-2002. Hasil penelitiannya menunjukkan bahwa
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xlii
terdapat hubungan interdependensi antara kebijakan dividen dan kebijakan hutang
perusahaan. Secara parsial ditunjukkan bahwa dividen dan pertumbuhan perusahaan
berpengaruh negatif dan signifikan pada kebijakan hutang, sedangkan profitabilitas
dan volatilitas pendapatan berpengaruh positif dan signifikan pada kebijakan hutang
perusahaan.
Wahidahwati (2002) menganalisis bagaimana kepemilikan manajerial
berhubungan dengan risiko, kebijakan hutang dan kebijakan dividen pada
perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta tahun 1993-1996. Hasil
penelitiannya membuktikan bahwa kepemilikan manajerial dan risiko berpengaruh
positif dan signifikan terhadap kebijakan hutang perusahaan, sedangkan kebijakan
dividen berpengaruh negatif dan tidak signifikan terhadap kebijakan hutang
perusahaan.
Putri dan Nasir (2006) menganalisis hubungan antara kepemilikan
manajerial, kepemilikan institusional, kebijakan dividen, kebijakan pengambilan
risiko, free cash flow, profitabilitas dan kebijakan hutang. Penelitian ini
menggunakan perusahaan-perusahaan yang terdaftar di Jakarta Stock Exchange dari
tahun 2000 sampai dengan tahun 2004 sebagai sampelnya. Hasil penelitian ini
menunjukkan bahwa kepemilikan manajerial, kepemilikan institusional, dan
kebijakan dividen berpengaruh positif terhadap kebijakan hutang perusahaan tetapi
hanya kepemilikan manajerial yang berpengaruh signifikan. Sementara itu,
kebijakan pengambilan risiko, free cash flow dan profitabilitas memiliki arah
koefisien negative, tetapi hanya variabel kebijakan pengambilan risiko dan free cash
flow yang berpengaruh signifikan terhadap kebijakan hutang perusahaan.
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xliii
Suhartono (2004) meneliti simultanitas antara kebijakan dividen dan
kebijakan hutang pada 20 perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEJ periode
1993-1996. Hasil penelitian menunjukkan bahwa terdapat interdependensi antara
kebijakan hutang dan kebijakan dividen. Net organizational capital, beta, dan
growth secara negatif berhubungan dengan kebijakan dividen. Earning volatility
dan profitabilitas secara negatif berhubungan dengan kebijakan hutang, namun net
organizational capital dan growth tidak berhubungan dengan kebijakan hutang.
G. Kerangka Pemikiran dan Hipotesis
1. Kerangka pemikiran
Penelitian ini bertujuan untuk menguji pengaruh kebijakan dividen
terhadap kebijakan hutang perusahaan. Selain itu, penelitian ini juga menguji
kemampuan arus kas bebas dalam memediasi pengaruh kebijakan dividen
terhadap kebijakan hutang perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
Atas beberapa paparan sebelumnya tersebut yang mendasari penyusunan
kerangka pikir dalam penelitian ini yang dapat dijelaskan sebagai berikut.
Gambar II.1 Kerangka Pemikiran
(-) (-)
(+)
2. Hipotesis
a. Pengaruh kebijakan dividen terhadap free cash flow.
Free Cash Flow
Debt Policy Dividend Policy
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xliv
Aggarwal dan Zong (2005) membuktikan bahwa kebijakan dividen
yang tinggi berkecenderungan pada perusahaan untuk melakukan pendanaan
eksternal melalui hutang. Hal ini dilakukan karena berkurangnya jumlah free
cash flow dan kesempatan investasi perusahaan. Kebijakan dividen tunai
tersebut diambil oleh manajer dalam rangka memberikan kemakmuran yang
nyata pada para pemegang saham sehingga manajer akan memperoleh
penilaian yang lebih baik dari para pemegang saham atas kinerja
perusahaan. Levi dan Sarnat (1990) berpendapat bahwa perusahaan yang
memiliki peluang investasi lebih memilih untuk memiliki dividend payout
ratio yang rendah atau bahkan tidak membayar dividen sama sekali agar
mempunyai jumlah arus kas yang cukup untuk mendanai investasi sehingga
perusahaan tidak bergantung pada pendanaan eksternal (hutang). Lebih jauh
dijelaskan bahwa pendanaan internal lebih murah dibanding dengan
pendanaan eksternal dan oleh karenanya diharapkan dapat meningkatkan
nilai perusahaan.
Bhattacharyya et al. (2008) menyebutkan dalam free cash flow hypothesis
bahwa peningkatan dividen disukai para investor karena hal tersebut
menggambarkan para manajer akan memiliki kas relatif sedikit yang dapat
digunakan untuk investasi dalam proyek yang tak berguna. Oleh karena itu
kebijakan dividen yang tinggi dapat mengurangi jumlah free cash flow perusahaan.
Tingginya rasio kebijakan dividen perusahaan mengindikasikan
bahwa perusahaan yang membayarkan dividen dalam jumlah besar kepada
para pemegang sahamnya akan menghasilkan arus kas bebas yang
cenderung kecil karena arus kas bebas sendiri adalah arus kas sisa yang
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xlv
diperoleh dari arus kas yang dihasilkan (digunakan) oleh aktivitas
operasional perusahaan pada akhir periode dikurangi dengan arus kas yang
dihasilkan (digunakan) oleh aktivitas investasi perusahaan pada akhir
periode yang sama. Jensen (1986) menyatakan bahwa semakin tinggi
dividen maka akan menyebabkan semakin berkurangnya free cash flow
dalam perusahaan sehingga menghindari adanya alokasi pada tindakan yang
tidak menguntungkan.
Berdasarkan uraian tersebut maka dapat dikembangkan hipotesis
sebagai berikut.
H1: Terdapat pengaruh kebijakan dividen terhadap free cash flow
perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia
(BEI).
b. Pengaruh kebijakan dividen terhadap kebijakan hutang.
Chen dan Steiner (1999) menemukan bahwa kebijakan dividen
berpengaruh negatif dan signifikan pada perusahaan yang terdaftar di New
York Stock Exchange. Sementara itu, Wahidahwati (2002) menyatakan
bahwa dividend payment mempunyai pengaruh yang signifikan dan
berhubungan negatif terhadap kebijakan hutang perusahaan. Murni dan
Andriana (2007) juga menunjukkan bukti bahwa dividend payment
berpengaruh secara signifikan terhadap kebijakan hutang perusahaan
manufaktur di Indonesia.
Berbeda dengan hasil penelitian Chen dan Steiner (1999), Murni dan
Andriana (2007) serta Wahidahwati (2002), penelitian yang dilakukan oleh
Ismiyanti dan Hanafi (2003) menganalisis mengenai kepemilikan
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xlvi
manajerial, kepemilikan institusional, risiko, kebijakan hutang dan kebijakan
dividen dalam analisis persamaan simultan, hasil yang diperoleh adalah
kepemilikan manajerial dan kepemilikan institusional sama-sama
mempunyai hubungan yang positif signifikan terhadap kebijakan hutang.
Dalam penelitian mereka terhadap kebijakan dividen, kepemilikan
manajerial berhubungan negatif tidak signifikan demikian pula dengan
kepemilikan institusional berhubungan positif tetapi tidak signifikan.
Berdasarkan uraian tersebut maka dapat dikembangkan hipotesis
sebagai berikut.
H2: Terdapat pengaruh kebijakan dividen terhadap kebijakan hutang
perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia
(BEI).
c. Kemampuan free cash flow dalam memediasi pengaruh kebijakan dividen
terhadap kebijakan hutang.
Jensen (1986) menyatakan bahwa hutang dapat mengurangi
keleluasaan manajemen menggunakan free cash flow untuk kegiatan yang
bersifat non maximizing value. Semakin besar aliran kas bebas perusahaan,
maka semakin besar pula kemungkinan terjadinya pemborosan yang
dilakukan oleh manajer sehingga diperlukan tingkat hutang yang tinggi pula
sebagai mekanisme yang digunakan untuk mengontrol tindakan manajer
yang cenderung discretionary dan non maximizing value. Hal ini
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xlvii
menunjukkan hubungan yang positif antara free cash flow dengan kebijakan
hutang yang dilakukan oleh manajer.
Penelitian yang dilakukan oleh Tarjo dan Jogiyanto (2003)
menemukan hubungan yang positif dan signifikan antara free cash flow
dengan kebijakan hutang. Sementara itu Wahidahwati (2002) menyatakan
bahwa meningkatkan kebijakan dividen merupakan salah satu cara untuk
mengurangi agency problem, dengan demikian tidak tersedia cukup banyak
free cash flow dan manajemen terpaksa mencari pendanaan dari luar untuk
membiayai investasinya.
Berdasarkan uraian tersebut maka dapat dikembangkan hipotesis
sebagai berikut.
H3: Free cash flow dapat memediasi pengaruh kebijakan dividen
terhadap kebijakan hutang perusahaan manufaktur yang terdaftar di
Bursa Efek Indonesia (BEI).
BAB III
METODE PENELITIAN
A. Desain Penelitian
Jenis penelitian ini merupakan pengujian hipotesis (hypothesis testing study)
yaitu menjelaskan sifat hubungan-hubungan tertentu atau menetapkan perbedaan-
perbedaan antara dua faktor (kelompok) independen atau lebih dalam sebuah situasi
(Sekaran, 2003). Penelitian ini berusaha menjelaskan pengaruh kebijakan dividen
yang diproksikan oleh dividend payout ratio (DPR) terhadap kebijakan hutang
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xlviii
perusahaan yang diproksikan oleh debt ratio (DR) yang dimediasi oleh arus kas
bebas (FCF).
B. Populasi, Sampel dan Teknik Pengumpulan Data
Populasi merupakan kelompok orang, kejadian atau peristiwa yang menjadi
perhatian para peneliti untuk diteliti (Sekaran, 2003). Populasi yang digunakan
sebagai sampel penelitian ini adalah seluruh perusahaan manufaktur yang telah go
public di Indonesia. Populasi dalam penelitian ini perusahaan manufaktur yang
terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) dengan alasan bahwa industri perusahaan
manufaktur merupakan kelompok industri yang terbesar di BEI sehingga
diharapkan dengan menggunakan perusahaan manufaktur dapat diperoleh jumlah
sampel yang representatif. Selain itu pemilihan populasi perusahaan manufaktur
untuk mengurangi pengaruh industri (industry effect).
Sampel adalah bagian atau anggota dari populasi (Sekaran, 2003). Sampel
merupakan beberapa anggota yang diambil dari populasi. Sampel penelitian ini
adalah perusahaan manufaktur yang diteliti selama tahun 2006 dan tahun 2007 yang
menyediakan data yang dibutuhkan dalam penghitungan, pengukuran dan penilaian
variabel. Pemilihan sampel dilakukan dengan menggunakan metode purposive
sampling. Purposive sampling dalam memilih anggota populasi yaitu pemilihan
anggota sampel dengan mendasarkan pada beberapa kriteria tertentu. Adapun
kriteria yang digunakan untuk menjadi anggota sampel adalah sebagai berikut.
1. Perusahaan manufaktur yang telah go public setelah 31 Desember 2005 karena
laporan keuangan yang diamati dalam penelitian ini adalah laporan keuangan
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
xlix
yang telah dipublikasikan tanggal 1 Januari 2006 sampai tanggal 31 Desember
2007.
2. Perusahaan manufaktur yang menerbitkan laporan keuangan tahunan dengan
memuat seluruh data dan informasi yang dibutuhkan dalam pengukuran variabel
dan analisis data.
3. Perusahaan manufaktur yang melakukan kebijakan dividen tunai selama kurun
waktu 2006-2007.
C. Data dan Metode Pengumpulan Data
Data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder, yaitu
informasi yang diperoleh dari pihak lain (Sekaran, 2003). Alasan menggunakan data
sekunder dengan pertimbangan bahwa data ini mudah untuk diperoleh dan memiliki
waktu yang lebih luas.
Adapun data yang dibutuhkan terdiri dari data berikut ini.
1. Daftar perusahaan manufaktur yang listing di Bursa Efek Indonesia.
2. Daftar perusahaan manufaktur yang membagi dividen tunai tahun 2006 dan
2007.
3. Laporan keuangan tahunan perusahaan manufaktur tahun 2006 dan 2007.
Data tersebut diperoleh dengan melalui cara dokumentasi dari publikasi
Bursa Efek Indonesia baik melalui website resmi yaitu www.idx.co.id maupun
publikasi melalui pojok BEI UNS dan Indonesian Capital Market Directory
(ICMD).
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
l
D. Definisi Operasional Variabel dan Pengukuran Variabel
Penelitian ini terdapat tiga variabel yang akan diuji secara sistematis, yaitu
seperti berikut ini.
1. Variabel Independen (Variabel Bebas)
Kebijakan dividen merupakan keputusan yang diambil oleh manajemen
perusahaan untuk membagi dividen tunai dengan mempertimbangkan jumlah
laba ditahan dan ketersediaan kas perusahaan (Nuringsih, 2005). Variabel ini
menggunakan proksi dividend payout ratio, yaitu perbandingan dividen per
lembar saham dengan laba per lembar saham. Untuk menentukan variabel ini
dirumuskan sebagai berikut ini.
DPR =
2. Variabel Dependen (Variabel Terikat)
Kebijakan hutang diproksikan dengan nilai debt ratio (DR) yang
merupakan pembagian antara total hutang (baik hutang jangka pendek maupun
hutang jangka panjang) dengan total aktiva (baik aktiva lancar maupun aktiva
tetap). Rasio ini menunjukkan besarnya hutang yang digunakan untuk
membiayai aktiva yang digunakan oleh perusahaan dalam rangka menjalankan
aktivitas operasionalnya. Variabel debt ratio diberi simbol DR. Untuk
menentukan nilai DR dapat digunakan rumus seperti berikut ini.
DR =
3. Variabel Intervening
Total Hutang Total Aktiva
Dividend per share Earnings per share
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
li
Aliran kas bebas (free cash flow) adalah cash flow yang tersedia untuk
dibagikan kepada investor setelah perusahaan melakukan investasi pada fixed
asset dan working capital yang diperlukan untuk mempertahankan
kelangsungan usahanya (Sartono, 2001), dengan kata lain aliran kas bebas
adalah kas yang tersedia di atas kebutuhan investasi yang menguntungkan.
Besarnya arus kas bebas diperoleh dari selisih antara arus kas yang
dihasilkan (digunakan) oleh aktivitas operasional perusahaan pada akhir periode
dengan arus kas yang dihasilkan (digunakan) oleh aktivitas investasi perusahaan
pada akhir periode yang sama. Variabel ini diberi simbol FCF, yang dihitung
dengan menggunakan rumus (Jensen, 1986) sebagai berikut.
FCFt = Arus kas operasionalt – Arus kas investasit
E. Metode Analisis Data
Penelitian ini menggunakan analisis regresi linier sederhana dan regresi
linear berganda serta analisis jalur (path analysis) yang digunakan untuk
menganalisis uji hipotesis penelitian. Analisis dan pengujian dilakukan untuk
mengetahui pengaruh kebijakan dividen terhadap kebijakan hutang dengan free
cash flow sebagai variabel intervening. Persamaan regresi yang digunakan dalam
penelitian ini dapat dirumuskan seperti berikut ini.
Sesuai dengan kerangka pemikiran dan pengajuan hipotesis di atas maka
hipotesis akan diuji dengan persamaan regresi seperti berikut ini.
LN_FCF = β1 DPR + e1……………....... (1)
DR = β1 DPR + β2 LN_FCF + e2……….. (2)
Keterangan:
DR = Debt ratio;
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lii
β1, β2 = Konstanta;
DPR = Dividend payout ratio;
LN_FCF = Logaritma Natural Free cash flow, dan
e1,e2 = Error term.
Adapun langkah dan tahapan pengujian hipotesis dalam penelitian ini adalah
seperti berikut ini.
1. Uji Asumsi Klasik
a. Uji Normalitas
Tujuan dari pengujian ini adalah untuk menguji apakah dalam model
regresi, variabel independen dan dependen memiliki distribusi normal atau
tidak. Data yang baik adalah data yang berdistribusi normal. Model regresi
yang baik adalah model yang memiliki distribusi data normal atau
mendekati normal. Pengujian ini dilakukan dengan memakai uji
Kolmogorov-Smirnov. Level of Significant yang digunakan adalah 0,05. Jika
nilai p-value lebih besar dari 0,05 maka data berdistribusi normal, begitu
pula sebaliknya.
b. Uji Multikolinieritas
Merupakan uji yang dilakukan dengan tujuan menguji apakah model
regresi terdapat korelasi antar variabel independen (Ghozali, 2006). Model
regresi yang baik seharusnya tidak terdapat korelasi di antara variabel
independen Jika terjadi korelasi antar variabel independen maka dikatakan
terjadi problem multikolinieritas. Untuk mendeteksi ada tidaknya
multikolonieritas dalam model regresi, peneliti akan melihat nilai Tolerance
dan Variance Inflation Faktor (VIF) dengan alat bantu program SPSS 16.
Tolerance mengukur variabilitas variabel independen yang terpilih yang
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
liii
tidak dijelaskan oleh variabel independen lainnya. Nilai tolerance yang
rendah sama dengan nilai VIF tinggi (karena VIF= 1/ tolerance). Nilai cutoff
yang dipakai adalah nilai tolerance < 0.10 atau sama dengan nilai VIF > 10.
Jika tidak ada variabel independen yang memiliki nilai tolerance kurang dari
0.10 dan tidak ada variabel independen yang memiliki nilai VIF lebih dari
10, maka tidak terjadi problem multikolinieritas.
c. Uji Autokorelasi
Uji autokorelasi merupakan pengujian yang dilakukan untuk
mengetahui apakah di dalam model regresi linear ada korelasi antara
kesalahan pengganggu pada periode t dengan kesalahan pengganggu pada
periode sebelumnya (t-1). Autokorelasi terjadi ketika adanya kesalahan
pengganggu tidak bebas dari satu observasi ke observasi lainnya.
Menurut Ghozali (2006), model regresi yang baik adalah regresi
yang bebas dari autokorelasi. Untuk menguji ada tidaknya masalah
autokorelasi, penelitian akan menggunakan uji runs test dengan alat bantu
SPSS. Apabila asymp. Sig. lebih besar dari 5%, maka tidak terjadi gejala
autokorelasi dan begitu pula sebaliknya.
d. Uji Heteroskedaktisitas
Uji heterokedaktisitas bertujuan untuk menguji apakah dalam model
regresi terjadi ketidaksamaan variance dari residual satu pengamatan ke
pengamatan yang lain. Jika variance dari residual satu pengamatan ke
pengamatan yang lain tetap, maka disebut homoskedastisitas dan jika
berbeda disebut heterokedastisitas. Model regresi yang baik adalah
homoskedastisitas atau tidak terjadi heterokedastisitas. Kebanyakan data
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
liv
cross section mengandung situasi heterokedastisitas karena data ini
menghimpun data yang mewakili berbagai ukuran baik kecil, sedang
maupun besar (Ghozali, 2006).
Untuk mendeteksi ada atau tidaknya heterokedastisitas dalam model,
peneliti akan menggunakan uji Glejser dengan bantuan program SPSS.
Apabila koefisien parameter beta > 0.05 maka tidak ada masalah
heteroskedastisitas (Ghozali, 2006). Jika ternyata dalam model terdapat
heteroskedastisitas, maka cara memperbaiki dapat dilakukan dengan cara
berikut ini.
1. Melakukan transformasi dalam bentuk model regresi dengan membagi
model regresi dengan salah satu variabel independen yang digunakan
dalam model tersebut.
2. Melakukan transformasi logaritma.
2. Uji Hipotesis I dan II
a. Uji koefisien regresi simultan (Uji F)
Uji F digunakan untuk mengetahui apakah variabel independen
secara bersama-sama atau simultan mempengaruhi variabel dependen, maka
peneliti menggunakan uji pengaruh simultan (F test) dengan alat bantu
program SPSS. Langkah-langkah untuk melakukan pengujian adalah berikut
ini.
1) Menentukan Hipotesis.
H0 : b1 = b2 = b3 .........
Ha : b1 ≠ b2 ≠ b3 .........
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lv
2) Menghitung Fhitung.
Kriteria penyimpulannya adalah sebagai berikut ini.
1) H0 ditolak dan Ha tidak ditolak, yaitu apabila p-value lebih kecil dari 5%
(p < α), berarti variabel independen secara bersama-sama berpengaruh
terhadap variabel dependen atau dapat dikatakan bahwa model regresi
signifikan.
2) H0 tidak ditolak dan Ha ditolak, yaitu apabila p-value lebih besar dari 5%
(p > α), berarti variabel independen secara bersama-sama tidak
berpengaruh terhadap variabel dependen atau dapat dikatakan bahwa
model regresi tidak signifikan.
b. Uji signifikansi parameter individual (Uji t)
Uji t digunakan untuk mengetahui apakah variabel bebas secara
parsial mempengaruhi variabel terikat dengan asumsi variabel independen
lainnya konstan. Langkah-langkah untuk melakukan pengujian adalah
berikut ini.
1) Menentukan Hipotesis.
H0 : b1 = b2 = b3 ......... = 0
Ha : b1 ≠ b2 ≠ b3 ......... ≠ 0
2) Menghitung Fhitung.
Kriteria penyimpulannya adalah sebagai berikut ini.
1) H0 ditolak dan Ha tidak ditolak, yaitu apabila p-value lebih kecil dari 5%
(p < α), berarti variabel independen secara individual berpengaruh
terhadap variabel dependen.
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lvi
2) H0 tidak ditolak dan Ha ditolak, yaitu apabila p-value lebih besar dari 5%
(p > α), berarti variabel independen secara individual tidak berpengaruh
terhadap variabel dependen.
3. Uji Hipotesis III
Untuk menguji pengaruh variabel intervening digunakan metode
Analisis Jalur (Path Analysis). Analisis jalur merupakan perluasan dari analisis
regresi linear berganda, atau analisis jalur adalah penggunaan analisis regresi
untuk menaksir hubungan kausalitas antar variabel (model casual) yang telah
ditetapkan sebelumnya berdasarkan teori. Analisis jalur sendiri tidak dapat
menentukan hubungan sebab-akibat dan juga tidak dapat digunakan sebagai
substitusi bagi peneliti untuk melihat hubungan kausalitas antar variabel.
Hubungan kausalitas antar variabel telah dibentuk dengan model berdasarkan
landasan teoritis. Apa yang dapat dilakukan oleh analisis jalur adalah
menentukan pola hubungan antara tiga atau lebih variabel dan tidak dapat
digunakan untuk mengkonfirmasi atau menolak hipotesis kausalitas imajiner.
Gambar III.1 Model Analisis Jalur (Path Analysis)
p2 p3
Dividend Policy
Free Cash Flow
Debt Policy
e1
e2
1
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lvii
p1 1
Diagram jalur memberikan secara eksplisit hubungan kausalitas antar
variabel berdasarkan pada teori. Anak panah menunjukkan hubungan antar
variabel. Model bergerak dari kiri ke kanan dengan implikasi prioritas hubungan
kausal variabel yang dekat ke sebelah kiri. Setiap nilai p menggambarkan jalur
dan koefisien jalur. Berdasarkan gambar model jalur diajukan hubungan
berdasarkan teori bahwa Dividend Policy mempunyai hubungan langsung
dengan Debt Policy (p1). Namun demikian Dividend Policy juga mempunyai
hubungan tidak langsung dengan Debt Policy yaitu dari Dividend Policy ke Free
Cash Flow (p2) baru kemudian ke Debt Policy (p3). Total pengaruh hubungan
dari Dividend Policy ke Debt Policy (korelasi antara Dividend Policy dan Debt
Policy) sama dengan pengaruh langsung Dividend Policy ke Debt Policy
(koefisien path atau regresi p1) ditambah pengaruh tidak langsung yaitu
koefisien path dari Dividend Policy ke Free Cash Flow yaitu p2 dikalikan
dengan koefisien path dari Free Cash Flow ke Debt Policy yaitu p3.
Pengaruh langsung Dividend Policy ke Debt Policy = p1
Pengaruh tak langsung Dividend Policy ke Free Cash Flow = p2 x p3
ke Debt Policy
Total pengaruh (korelasi Dividend Policy ke Debt Policy) = p1 + (p2xp3)
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lviii
Untuk menentukan signifikan atau tidaknya besar nilai pengaruh mediasi
yang ditunjukkan oleh perkalian koefisien (p2 x p3), maka peneliti mengujinya
dengan Sobel Test yang ditunjukkan sebagai berikut.
Hitung standard error dari koefisien indirect effect (Sp2p3).
Sp2p3 = √ (p32.Sp22 + p22.Sp32 + Sp22.Sp32)
Kemudian berdasarkan hasil Sp2p3 tersebut dapat dihitung nilai t
statistik pengaruh mediasi dengan rumus sebagai berikut.
t = p2p3
Sp2p3
Dari hasil thitung yang diperoleh selanjutnya dibandingkan dengan ttabel
(signifikansi 0,05), yaitu sebesar 1,96. Apabila hasil thitung lebih besar dari ttabel,
maka nilai koefisien mediasi adalah signifikan yang berarti ada pengaruh
mediasi dalam penelitian ini, sebaliknya jika lebih kecil maka tidak signifikan
yang berarti tidak ada pengaruh mediasi dalam penelitian.
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lix
BAB IV
HASIL DAN PEMBAHASAN
A. Hasil Pengumpulan Data
Bab ini mencakup tentang analisis dari data yang telah dikumpulkan oleh
penulis. Data dalam penelitian ini berupa laporan keuangan dari perusahaan
manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2006-2007. Hasil
pengolahan data berupa informasi untuk mendapatkan bukti empiris mengenai
pengaruh dividend policy (DPR) terhadap debt policy (DR) dengan free cash flow
(FCF) sebagai variabel intervening.
Data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder yang
diperoleh dari laporan keuangan seluruh perusahaan manufaktur yang terdaftar di
Bursa Efek Indonesia tahun 2006-2007. Populasi dalam penelitian ini adalah
seluruh perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode
tahun 2006-2007. Sampel yang digunakan yaitu perusahaan manufaktur yang
terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2006-2007 berjumlah 302 perusahaan,
namun dari jumah tersebut yang bisa dijadikan sampel sesuai dengan kriteria yang
ditetapkan oleh peneliti hanya berjumlah 91 perusahaan.
Penelitian ini menggunakan data sekunder yang diperoleh dari Indonesia
Capital Market Directory (ICMD) dan laporan keuangan perusahaan yang diakses
melalui www.idx.co.id. Berdasarkan kriteria yang telah ditentukan sebelumnya,
diperoleh sampel penelitian yang ditunjukan pada tabel IV.I sebagai berikut.
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lx
Tabel IV.1 Hasil Pengambilan Sampel
Kriteria Sampel Jumlah 1. Perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEI per 1 Januari
2006 sampai dengan 31 Desember 2007. 302 2. Perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEI tetapi tidak
membayarkan dividen tunai. (211) Jumlah Sampel penelitian. 91 Sumber : Indonesia Capital Market Directory (ICMD)
B. Statistik Deskriptif
Statistik deskriptif digunakan untuk melihat distribusi data yang digunakan
sebagai sampel. Statitistik deskriptif menggambarkan distribusi data yang terdiri
dari nilai minimum, nilai maksimun, nilai rata-rata dan nilai standar deviasi atas
data variabel yang digunakan dalam penelitian ini. Berikut merupakan statistik
deskriptif untuk masing-masing variabel dalam penelitian ini.
Table IV.2 Hasil Statistik Deskriptif
N Minimum Maximum Mean Std. Deviation
DPR 91 0,01 2,00 0,3509 0,28677 DR 91 0,05 0,88 0,4564 0,18797 LN_FCF 91 19,27 30,07 25,8438 1,88586 Valid N (listwise) 91 Sumber: hasil pengolahan data
Kebijakan dividen yang diproksikan dengan Dividend Payout Ratio (DPR)
dalam tabel deskriptif menunjukkan nilai rata-rata 0,3509. Hal tersebut
menunjukkan bahwa rata-rata perusahaan sampel mengeluarkan kas perusahaan
untuk distribusi kepada para pemegang saham dalam bentuk dividen kas adalah
sebanyak 35% atas laba bersih perusahaan. Nilai minimum sebesar 0,01 atau
sebesar 1% yang dimiliki oleh PT SMART Tbk dan nilai maksimum sebesar 2 atau
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxi
sebesar 200% yang dimiliki oleh PT Sugi Sama Persada Tbk. Standar deviasi DPR
menunjukkan angka 0,28677, hal ini berarti kesenjangan DPR perusahaan sampel
adalah sebesar 29%.
Kebijakan hutang yang diproksikan dengan Debt Ratio (DR) dalam tabel
deskriptif menunjukkan nilai rata-rata sebesar 0,4564. Hal tersebut menunjukkan
bahwa rata-rata perusahaan sampel memiliki hutang yang digunakan dalam proses
operasionalnya sebanyak 46% atas aktiva yang dimiliki oleh perusahaan. Nilai
minimum sebesar 0,05 atau sebesar 5% yang dimiliki oleh PT Jaya Pari Steel Tbk
dan nilai maksimum sebesar 0,88 atau sebesar 88% yang dimiliki oleh PT Tembaga
Mulia Semanan Tbk. Standar deviasi DR menunjukkan angka 0,18797, hal ini
berarti kesenjangan DR perusahaan sampel adalah sebesar 19%.
Sementara itu, rata-rata nilai LN_FCF sebesar 25,8438 (Rp
599.998.999.286), nilai minimum sebesar 19,27 (Rp 234.958.456) untuk perusahaan
PT Pan Brothers Tex Tbk dan nilai maksimum sebesar 30,07 (Rp
11.405.392.000.000) untuk perusahaan PT Astra International Tbk. Standar deviasi
yang cukup besar yaitu sebesar 1,88586 memperlihatkan bahwa kesenjangan arus
kas bebas perusahaan sampel cukup jauh yaitu sebesar 189%, kesenjangan arus kas
bebas dalam perusahaan sampel ini dapat terjadi dikarenakan pengaruh ukuran
perusahaan yang memberikan arus kas bebas berbeda-beda.
Setelah paparan deskripsi data penelitian yang digunakan, maka selanjutnya
dijelaskan pengujian dan hasil pengujian hipotesis. Secara lengkap hasil pengujian
hipotesis disajikan seperti berikut ini.
C. Pengujian Hipotesis
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxii
1. Uji Hipotesis I
a) Pengujian Asumsi Klasik
Model regresi dalam penelitian dapat digunakan untuk estimasi
dengan signifikan dan representatif jika model regresi tersebut tidak
menyimpang dari asumsi dasar klasik regresi berupa: normalitas,
multikolinearitas, autokorelasi dan heterokedastisitas.
1) Uji Normalitas
Uji normalitas dalam penelitian ini menggunakan uji
Kolmogorov-Smirnov terhadap residual regresi yang dilakukan dengan
program SPSS 16.0. hasil pengujian dapat dilihat pada lampiran. Secara
ringkas hasil ditunjukkan pada tabel berikut.
Tabel IV.3 Hasil Uji Normalitas Data 1
H
a
s
i
l
Hasil pengujian Kolmogorov-Smirnov dengan residual dapat
diketahui p-value lebih besar dari 5% (p > α), maka dapat dinyatakan
bahwa seluruh data memiliki sebaran data normal.
2) Uji Multikolinearitas
Unstandardized Residual
N 91 Normal Parametersa Mean 0,0000000
Std. Deviation 1,64109152 Most Extreme Differences Absolute 0,055
Positive 0,048 Negative -0,055
Kolmogorov-Smirnov Z 0,528 Asymp. sig. (2-tailed) 0,943 a. Test distribution is Normal. Sumber:hasil pengolahan data
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxiii
Multikolinearitas digunakan untuk mengetahui korelasi antar
variabel independen. Model regresi yang baik adalah model yang tidak
terdapat korelasi antara variabel independen atau korelasinya rendah.
Keberadaan multikolinearitas diketahui dengan Varians Inflating Factor
(VIF) dan Tolerance. Hasil uji multikolinearitas tersaji pada tabel berikut
ini.
Tabel IV.4 Hasil Uji Multikolinearitas 1
Variabel Tolerance VIF Keterangan DPR 1,000 1,000 Tidak terdapat multikolinearitas Sumber : hasil pengolahan data
Hasil pengujian multikolinearitas menunjukkan bahwa semua
variabel independen memiliki nilai tolerance lebih dari 0,1 (10%), tidak
ada korelasi antar variabel bebas yang nilainya lebih dari 90%. Hasil
penghitungan juga menunjukkan bahwa semua variabel bebas memiliki
VIF kurang dari 10, sehingga dapat disimpulkan bahwa tidak terjadi
gejala multikolinearitas dalam model regresi yang digunakan.
3) Uji Autokorelasi
Pada penelitian ini digunakan alat uji runs test. Dari pengujiaan
ini dapat dilihat apakah terjadi autokorelasi atau tidak didasarkan pada
nilai asymp. sig. dalam uji run test. Apabila asymp. sig. lebih besar dari
5%, maka tidak terjadi gejala autokorelasi dan sebaliknya jika asymp.
sig. lebih kecil 5% maka terjadi gejala autokorelasi dalam model regresi
yang digunakan dalam penelitian ini.
Tabel IV.5
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxiv
Hasil Uji Runs Test 1
Hasil uji autokorelasi dengan Run test di atas menunjukkan
bahwa nilai asymp. sig. adalah sebesar 0,461 yang lebih besar dari 5%,
sehingga dapat dinyatakan tidak terdapat gejala autokorelasi dalam
model penelitian.
4) Uji Heteroskedastisitas
Uji heteroskedaktisitas bertujuan untuk menguji apakah dalam
model regresi terjadi ketidaksamaan variance dari residual satu
pengamatan ke pengamatan yang lain. Jika variance dari residual satu
pengamatan ke pengamatan yang lain tetap, maka disebut
homoskedastisitas dan jika berbeda disebut heteroskedastisitas.
Kebanyakan data cross section seperti yang digunakan dalam penelitian
ini mengandung situasi heteroskedastisitas. Untuk mendeteksi ada atau
tidaknya heteroskedastisitas dalam penelitian ini dengan menggunakan
kriteria, jika nilai probabilitas lebih besar dari 5%, maka dapat
dinyatakan bahwa tidak terjadi heteroskedastisitas dan sebaliknya jika
nilai probabilitas lebih kecil dari 5%, maka dapat dinyatakan terdapat
gejala heteroskedastisitas dalam model penelitian.
Unstandardized Residual
Test Valuea -0,17716 Cases < Test Value 45 Cases >= Test Value 46 Total Cases 91 Number of Runs 43 Z -0,737 Asymp. sig. (2-tailed) 0,461 a. Median Sumber: hasil pengolahan data
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxv
Tabel IV.6 Hasil Uji Heteroskedaktisitas 1
Variabel Sig Kriteria Simpulan DPR 0,841 Sig>0,05 Tidak terjadi heteroskedastisitas
Sumber: hasil pengolahan data
Tabel di atas menunjukkan bahwa nilai sig untuk seluruh variabel
independen dalam penelitian adalah di atas 0,05. Hasil uji tersebut
mengindikasikan bahwa tidak terjadi heteroskedastisitas pada model
regresi yang digunakan dalam penelitian.
b) Uji Parameter Simultan (Uji Statistik-F)
Pengujian ini bertujuan mengetahui apakah model regresi yang
digunakan dalam penelitian layak untuk digunakan sebagai model pengujian
data dan hipotesis yang diajukan. Kriteria yang digunakan dalam pengujian
ini adalah, apabila Sig. lebih kecil dari 0,05, maka dapat dinyatakan bahwa
model penelitian layak untuk digunakan sebagai model pengujian dalam
penelitian, sebaliknya, apabila Sig. lebih besar dari 0,05, maka model tidak
layak untuk digunakan sebagai model pengujian dalam penelitian. Berikut
disajikan hasil uji signifikansi F dalam penelitian ini.
Tabel IV.7 Hasil Uji Signifikansi-F 1
F-hitung Sig. Kriteria Keterangan
32,704 0,000 p < 0,05 Signifikan Sumber: hasil pengolahan data
Hasil uji signifikansi-F (ANOVA) menunjukkan hasil Sig. 0,000
yang lebih kecil dari 0,05, hasil ini dapat jelaskan bahwa model regresi yang
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxvi
digunakan dalam penelitian ini layak untuk menjadi model pengujian data
dan hipotesis.
c) Uji Parameter Individual (uji statistik-t)
Uji ini digunakan untuk mengetahui apakah variabel bebas secara
individual mempengaruhi variabel terikat dengan asumsi variabel
independen lainnya konstan.
Tabel IV.8 Hasil Uji Signifikansi-t 1
Variabel T Sig. α Kriteria Keterangan
DPR -5,719 0,000 0,05 p<0,05 H1:didukung data Sumber : hasil pangolahan data
Tabel tersebut menunjukkan bahwa variabel DPR mempunyai p-
value 0,000 yang lebih kecil dari tingkat signifikansi penelitian 0,05
sehingga dapat dinyatakan bahwa hipotesis pertama dalam penelitian ini
didukung oleh data penelitian.
2. Uji Hipotesis II
a) Pengujian Asumsi Klasik
Model regresi dalam penelitian dapat digunakan untuk estimasi
dengan signifikan dan representatif jika model regresi tersebut tidak
menyimpang dari asumsi dasar klasik regresi berupa: normalitas,
multikolinearitas, autokorelasi dan heterokedastisitas.
1) Uji Normalitas
Uji normalitas dalam penelitian ini menggunakan uji
Kolmogorov-Smirnov terhadap residual regresi yang dilakukan dengan
program SPSS 16.0. Kriteria yang digunakan adalah apabila asym. sig.
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxvii
lebih besar dari 5%, maka dapat dinyatakan data terdistribusi normal,
jika sebaliknya maka data terdistribusi tidak normal. Hasil pengujian
dapat dilihat pada lampiran. Secara ringkas hasil ditunjukkan pada tabel
berikut.
Tabel IV.9 Hasil Uji Normalitas Data 2
H
asil
pen
gujian Kolmogorov-Smirnov dengan residual dapat diketahui p-value
lebih besar dari 5% (p > α), maka dapat dinyatakan bahwa seluruh data
memiliki sebaran data normal.
2) Uji Multikolinearitas
Multikolinearitas digunakan untuk mengetahui korelasi antar
variabel independen. Model regresi yang baik adalah model yang tidak
terdapat korelasi antara variabel independen atau korelasinya rendah.
Keberadaan multikolinearitas diketahui dengan Varians Inflating Factor
(VIF) dan Tolerance. Kriteria untuk multikolinearitas adalah Varians
Unstandardized Residual
N 91 Normal Parametersa Mean 0,0000000
Std. Deviation 0,15787641 Most Extreme Differences
Absolute 0,090 Positive 0,090 Negative -0,048
Kolmogorov-Smirnov Z 0,862 Asymp. sig. (2-tailed) 0,447 a. Test distribution is Normal. Sumber : hasil pangolahan data
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxviii
Inflating Factor (VIF) > 10 dan nilai Tolerance < 0,1. Hasil uji
multikolinearitas tersaji pada tabel berikut ini.
Tabel IV.10 Hasil Uji Multikolinearitas 2
Variabel Tolerance VIF Keterangan DPR 0,731 1,367 Tidak terdapat multikolinearitas LN_FCF 0,731 1,367 Tidak terdapat multikolinearitas
Sumber : hasil pengolahan data
Hasil pengujian multikolinearitas menunjukkan bahwa semua
variabel independen memiliki nilai tolerance lebih dari 0,1 (10%), tidak
ada korelasi antar variabel bebas yang nilainya lebih dari 90%. Hasil
penghitungan juga menunjukkan bahwa semua variabel bebas memiliki
VIF kurang dari 10, sehingga dapat disimpulkan bahwa tidak terjadi
gejala multikolinearitas dalam model regresi yang digunakan.
3) Uji Autokorelasi
Pada penelitian ini menggunakan alat uji runs test. Dari
pengujiaan ini dapat dilihat apakah terjadi autokorelasi atau tidak
didasarkan pada nilai asymp. sig. dalam uji run test. Apabila asymp. sig.
lebih besar dari 5%, maka tidak terjadi gejala autokorelasi dan
sebaliknya jika asymp. sig. lebih kecil 5% maka terjadi gejala
autokorelasi dalam model regresi yang digunakan dalam penelitian ini.
Berikut ini disajikan hasil uji runs test untuk mengindikasikan asumsi
autokorelasi dalam model regresi yang digunakan dalam penelitian ini.
Tabel IV.11 Hasil Uji Runs Test 2
Unstandardized Residual
Test Valuea -0,03088
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxix
Hasil uji autokorelasi dengan Run test di atas menunjukkan
bahwa nilai asymp. sig. adalah sebesar 0,461 yang lebih besar dari 5%,
sehingga dapat dinyatakan tidak terdapat gejala autokorelasi dalam
model penelitian.
4) Heteroskedastisitas
Uji heteroskedaktisitas bertujuan untuk menguji apakah dalam
model regresi terjadi ketidaksamaan variance dari residual satu
pengamatan ke pengamatan yang lain. Jika variance dari residual satu
pengamatan ke pengamatan yang lain tetap, maka disebut
homoskedastisitas dan jika berbeda disebut heteroskedastisitas.
Kebanyakan data crossection seperti yang digunakan dalam penelitian
ini mengandung situasi heteroskedastisitas. Untuk mendeteksi ada atau
tidaknya heteroskedastisitas dalam penelitian ini dengan menggunakan
kriteria, jika nilai probabilitas lebih besar dari 5%, maka dapat
dinyatakan bahwa tidak terjadi heteroskedastisitas dan sebaliknya jika
nilai probabilitas lebih kecil dari 5%, maka dapat dinyatakan terdapat
gejala heteroskedastisitas dalam model penelitian.
Cases < Test Value 45 Cases >= Test Value 46 Total Cases 91 Number of Runs 43 Z -0,737 Asymp. sig. (2-tailed) 0,461 a. Median Sumber: hasil pengolahan data
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxx
Tabel IV.12 Hasil Uji Heteroskedaktisitas 2
Variabel Sig Kriteria Simpulan DPR 0,863 Sig>0,05 Tidak terjadi heteroskedastisitas LN_FCF 0,064 Sig>0,05 Tidak terjadi heteroskedastisitas
Sumber: hasil pengolahan data
Tabel di atas menunjukkan bahwa nilai sig untuk seluruh variabel
independen dalam penelitian adalah di atas 0,05. Hasil uji tersebut
mengindikasikan bahwa tidak terjadi heteroskedastisitas pada model
regresi yang digunakan dalam penelitian.
b) Uji Parameter Simultan (Uji Statistik-F)
Pengujian ini bertujuan mengetahui apakah model regresi yang
digunakan dalam penelitian layak untuk digunakan sebagai model pengujian
data dan hipotesis yang diajukan. Kriteria yang digunakan dalam pengujian
ini adalah, apabila Sig. lebih kecil dari 0,05, maka dapat dinyatakan bahwa
model penelitian layak untuk digunakan sebagai model pengujian dalam
penelitian, sebaliknya, apabila Sig. lebih besar dari 0,05, maka model tidak
layak untuk digunakan sebagai model pengujian dalam penelitian. Berikut
disajikan hasil uji signifikansi F dalam penelitian ini.
Tabel IV.13 Hasil Uji Signifikansi-F 2
F-hitung Sig. Kriteria Keterangan
11,953 0,000 p < 0,05 Signifikan Sumber: hasil pengolahan data
Hasil uji signifikansi-F (ANOVA) menunjukkan hasil sig 0,000 yang
lebih kecil dari 0,05, hasil ini dapat jelaskan bahwa model regresi yang
digunakan dalam penelitian ini layak untuk menjadi model pengujian data
dan hipotesis.
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxxi
c) Uji Parameter Individual (Uji Statistik-t)
Uji ini digunakan untuk mengetahui apakah variabel bebas secara
individual mempengaruhi variabel terikat dengan asumsi variabel
independen lainnya konstan.
Tabel IV.14 Hasil Uji Signifikansi-t 2
Variabel T Sig. Α Criteria Keterangan DPR 2,767 0,007 0,05 p<0,05 H1:didukung data LN_FCF -2,013 0,047 0,05 P<0,05 H2:didukung data
Sumber : hasil pangolahan data
Tabel tersebut menunjukkan bahwa variabel DPR mempunyai p-
value 0,007 yang lebih kecil dari tingkat signifikansi penelitian 0,05
sehingga dapat dinyatakan bahwa hipotesis pertama dalam penelitian ini
didukung oleh data penelitian. Sementara itu, variabel FCF mempunyai p-
value 0,047 yang lebih kecil dari tingkat signifikansi penelitian 0,05
sehingga dapat dinyatakan bahwa hipotesis kedua dalam penelitian ini
didukung oleh data penelitian.
3. Uji Hipotesis III
Hipotesis dalam penelitian ini menggunakan regresi berganda yang
diperluas dengan metode path analysis untuk pengujian pengaruh variabel
intervening. Hipotesis penelitian ini ingin membuktikan apakah dividend policy
berpengaruh terhadap debt policy dengan free cash flow sebagai variabel
intervening.
Koefisien jalur dihitung dengan dua persamaan struktural (1dan 2), yaitu
persamaan regresi yang menunjukkan hubungan yang dihipotesiskan. Nilai
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxxii
koefisien standardized beta pada persamaan (1 dan 2) merupakan nilai jalur
masing-masing persamaan. Bila nilai standardized beta pada persamaan (1)
positif dan signifikan (p<0,05), berarti dividend policy mempengaruhi free cash
flow. Demikian pula bila nilai standardized beta pada persamaan (2) positif dan
signifikan (p<0,05), berarti dividend policy dapat berpengaruh langsung ke debt
policy dan dapat juga berpengaruh tidak langsung terhadap debt policy melalui
free cash flow sebagai variabel intervening. Untuk menentukan hubungan tidak
langsung adalah dengan cara mengalikan koefisien tidak langsungnya, bila hasil
perkalian koefisien tidak langsung lebih besar dari koefisien langsung berarti
hubungan yang sebenarnya adalah tidak langsung (Ghozali, 2002).
Hasil pengujian disajikan pada tabel IV.11 dan tabel IV.12 berikut ini.
Tabel IV.15 Hasil Regresi Pengujian Hipotesis
(LN_FCF = β1 DPR + e1)
Model
Unstandardized Coefficients
Standardized Coefficients
T Sig.
Collinearity Statistics
B Std. Error Beta Tolerance VIF
1 (Constant) 27,235 0,306 89,088 0,000
DPR -3,947 0,690 -0,518 -5,719 0,000 1,000 1,000
a. Dependent Variable: LN_FCF
Sumber: hasil pengolahan data
Tabel IV.16
Hasil Regresi Pengujian Hipotesis (DR = β1 DPR + β2 LN_FCF + e2)
Model
Unstandardized Coefficients
Standardized Coefficients
T Sig.
Collinearity Statistics
B Std. Error Beta Tolerance VIF
1 (Constant) 0,804 0,281 2,863 0,005
DPR 0,216 0,078 0,306 2,767 0,007 0,731 1,367
LN_FCF -0,021 0,010 -0,223 -2,013 0,047 0,731 1,367
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxxiii
Model
Unstandardized Coefficients
Standardized Coefficients
T Sig.
Collinearity Statistics
B Std. Error Beta Tolerance VIF
1 (Constant) 0,804 0,281 2,863 0,005
DPR 0,216 0,078 0,306 2,767 0,007 0,731 1,367
LN_FCF -0,021 0,010 -0,223 -2,013 0,047 0,731 1,367
a. Dependent Variable:DR Sumber: hasil pengolahan data
Berdasarkan hasil output SPSS pada tabel IV.15 dan IV.16 dapat dilihat
bahwa nilai koefisien standardized beta dividend policy (DPR) pada persamaan
(1) negatif sebesar 0,518 dan signifikan (p<0,05) yaitu 0,000 yang berarti
dividend policy mempengaruhi free cash flow. Nilai koefisien standardized beta
-0,518 merupakan nilai path atau jalur p2.
Pada output SPSS persamaan regresi (2) nilai standardized beta untuk
dividend policy 0,306 dan free cash flow -0,223 semuanya signifikan. Nilai
standardized beta dividend policy 0,306 merupakan nilai jalur p1 dan nilai
standardized beta free cash flow -0,223 merupakan nilai jalur p3. Besarnya nilai
e1 = √(1-0 ,269) = 0,855 dan besarnya nilai e2= √(1 - 0,214) = 0,886.
Gambar IV.1
Pengaruh Dividend Policy Terhadap Debt Policy dengan Free Cash Flow Sebagai Variabel Intervening
e1 = 0,855
-0,518 -0,223
e2=0,886 0,306
Hasil analisis jalur menunjukkan bahwa dividend policy dapat
berpengaruh langsung ke debt policy namun tidak dapat berpengaruh tidak
Dividend Policy
Free Cash Flow
Debt Policy
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxxiv
langsung yaitu dari dividend policy ke free cash flow (sebagai intervening) lalu
ke debt policy. Besarnya pengaruh langsung adalah 0,306 sedangkan besarnya
pengaruh tidak langsung harus dihitung dengan mengalikan koefisien tidak
langsungnya yaitu (-0,518) x (-0,223) = 0,116. Oleh karena itu, total pengaruh
dividend policy ke debt policy = 0,306 + (-0,518 x -0,223) = 0,422.
Pengaruh mediasi yang ditunjukkan oleh perkalian koefisien (p2 x p3)
sebesar 0,116 harus diuji dengan Sobel test terlebih dahulu untuk menentukan
signifikan atau tidak. Pengujian Sobel test adalah sebagai berikut.
Hitung standard error dari koefisien indirect effect (Sp2p3)
Sp2p3 = √ (p32.Sp22 + p22.Sp32 + Sp22.Sp32)
Sp2p3 = √ (-0,223)2.(0,690)2 + (-0,518)2.(0,010)2 + (0,690)2.(0,010)2
Sp2p3 = √ (0,0236759769) + (0,0000268324) + (0,00004761)
Sp2p3 = 0,15411168
Berdasarkan hasil Sp2p3 ini, peneliti dapat menghitung nilai t statistik
pengaruh mediasi dengan rumus sebagai berikut.
t = p2p3 = 0,116 = 0,7527
Sp2p3 0,15411168
Oleh karena nilai thitung = 0,7527 lebih kecil dari ttabel dengan tingkat signifikansi
0,05 yaitu sebesar 1,96 maka dapat disimpulkan bahwa koefisien mediasi 0,116
tidak signifikan yang berarti tidak ada pengaruh mediasi free cash flow dalam
pengaruh antara dividend policy dengan debt policy sehingga hipotesis tiga
dalam penelitian ini ditolak.
D. Pembahasan
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxxv
Hasil analisis data penelitian yang telah dilakukan dan dipaparkan seperti
tersaji sebelumnya menunjukkan bahwa kebijakan dividen berpengaruh signifikan
terhadap arus kas bebas. Tanda koefisien jalurnya adalah negatif yang
mengindikasikan bahwa tingkat kebijakan dividen yang tinggi membawa
kecenderungan perusahaan untuk memiliki arus kas bebas yang kecil. Tingginya
rasio kebijakan dividen perusahaan mengindikasikan bahwa perusahaan yang
membayarkan dividen dalam jumlah besar kepada para pemegang sahamnya akan
menghasilkan arus kas bebas yang cenderung kecil karena arus kas bebas sendiri
adalah arus kas sisa yang diperoleh dari arus kas yang dihasilkan (digunakan) oleh
aktivitas operasional perusahaan pada akhir periode dikurangi dengan arus kas yang
dihasilkan (digunakan) oleh aktivitas investasi perusahaan pada akhir periode yang
sama. Hasil penelitian ini konsisten dengan penelitian Jensen (1986) yang
menyatakan bahwa semakin tinggi dividen maka akan menyebabkan semakin
berkurangnya free cash flow dalam perusahaan sehingga menghindari adanya
alokasi pada tindakan yang tidak menguntungkan.
Sementara itu, penelitian ini juga menunjukkan bahwa kebijakan dividen
berpengaruh signifikan terhadap kebijakan hutang. Tanda koefisien jalurnya adalah
positif yang mengindikasikan bahwa kebijakan dividen yang tinggi membawa
kecenderungan perusahaan untuk melakukan kebijakan hutang yang tinggi bagi
perusahaan. Tingginya rasio kebijakan dividen perusahaan mengindikasikan bahwa
laba yang dihasilkan perusahaan telah banyak terpakai untuk kegiatan pembayaran
dividen kepada para pemegang sahamnya sehingga perusahaan membutuhkan
tambahan dana dari luar untuk mencukupi kebutuhan investasinya pada periode
akan datang yang salah satunya melalui kebijakan hutang. Hasil penelitian ini
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxxvi
konsisten dengan penelitian Murni dan Andriana (2007) yang menguji pengaruh
insider ownership, institusional ownership, dividend payments dan firm growth
terhadap kebijakan hutang perusahaan pada 42 perusahaan manufaktur yang
terdaftar di Bursa Efek Jakarta selama tahun 1999-2002. Hasilnya membuktikan
bahwa insider ownership tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan hutang
perusahaan, sedangkan institusional ownership, dividend payments dan firm growth
berpengaruh signifikan terhadap kebijakan hutang perusahaan.
Kebijakan dividen secara langsung berpengaruh terhadap kebijakan hutang,
namun jika melewati arus kas bebas terlebih dahulu (sebagai variabel intervening)
tidak berpengaruh sehingga dengan kata lain arus kas bebas tidak dapat memediasi
pengaruh antara kebijakan dividen dengan kebijakan hutang. Pengaruh langsung
kebijakan dividen terhadap kebijakan hutang sebesar 0,306 sedangkan pengaruh
kebijakan dividen terhadap kebijakan hutang dengan arus kas bebas sebagai variabel
intervening adalah sebesar 0,116. Total pengaruh kebijakan dividen terhadap
kebijakan hutang sebesar 0,422. Untuk mengetahui pengaruh yang sebenarnya,
apakah langsung atau tidak langsung, maka dibandingkan antara besarnya nilai
pengaruh langsung dengan besarnya nilai pengaruh tidak langsung. Jika nilai
pengaruh langsung lebih besar dari pada nilai pengaruh tidak langsung maka yang
terjadi sebenarnya adalah pengaruh langsung, begitu pula sebaliknya. Dalam
penelitian ini nilai pengaruh langsung (0,306) lebih besar dari pada nilai pengaruh
tidak langsung (0,116), oleh karena itu pengaruh yang sebenarnya terjadi adalah
pengaruh langsung antara kebijakan dividen (dividend policy) terhadap kebijakan
hutang (debt policy).
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxxvii
Hasil tersebut dipertegas dengan hasil Sobel test, di mana besarnya thitung
(0,7527) lebih kecil dari ttabel dengan tingkat signifikansi 0,05 yaitu sebesar 1,96
sehingga dapat dikatakan bahwa arus kas bebas (free cash flow) tidak dapat
memediasi pengaruh kebijakan dividen terhadap kebijakan hutang perusahaan. Hal
tersebut membuktikan bahwa free cash flow tidak memiliki muatan informasi yang
digunakan untuk menentukan kebijakan hutang perusahaan. Selain itu, manajer juga
terbukti tidak menggunakan free cash flow dalam mempertimbangkan kebijakan
hutang perusahaan. Hasil penelitian ini berbeda dengan penelitian Wahidahwati
(2002) yang menyatakan bahwa meningkatkan kebijakan dividen merupakan salah
satu cara untuk mengurangi agency problem, dengan demikian tidak tersedia cukup
banyak free cash flow dan manajemen terpaksa mencari pendanaan dari luar untuk
membiayai investasinya.
BAB V
PENUTUP
Setelah melakukan analisis data dan pembahasan hasil penelitian di Bab IV,
maka pada Bab V ini dijelaskan mengenai kesimpulan hasil penelitian, keterbatasan dan
saran yang diberikan peneliti.
A. Kesimpulan
Berdasarkan hasil analisis dan pengujian yang dilakukan dalam penelitian
ini, terdapat beberapa kesimpulan sebagai berikut ini.
1. Dividend policy berpengaruh terhadap free cash flow dengan tanda koefisien
negatif sehingga dapat dinyatakan bahwa semakin tinggi rasio pembagian
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxxviii
dividen kepada para pemegang saham dalam perusahaan menyebabkan
kecenderungan perusahaan untuk mempunyai arus kas bebas yang rendah.
Dengan demikian berarti H1 dalam penelitian ini diterima.
2. Dividend policy berpengaruh terhadap debt policy dengan tanda koefisien positif
sehingga dapat dinyatakan bahwa semakin tinggi rasio pembagian dividen
kepada para pemegang saham perusahaan menyebabkan kecenderungan
perusahaan untuk melakukan kebijakan hutang yang tinggi. Dengan demikian
berarti H2 dalam penelitian ini diterima.
3. Free cash flow tidak dapat memediasi pengaruh dividend policy terhadap debt
policy bagi perusahaan sehingga dapat dinyatakan bahwa arus kas bebas tidak
mempengaruhi hubungan antara kebijakan dividen dengan kebijakan hutang.
Dengan demikian berarti H3 dalam penelitian ini tidak diterima.
B. Keterbatasan Penelitian
Pada penelitian ini terdapat beberapa keterbatasan yang perlu diperhatikan
oleh peneliti berikutnya. Beberapa keterbatasan tersebut adalah sebagai berikut ini.
1. Penelitian ini hanya menggunakan satu variabel independen, yaitu DPR yang
diduga berpengaruh terhadap DR baik secara langsung maupun melalui mediasi
FCF sehingga R square untuk persamaan (1) dan persamaan (2) relatif kecil,
yaitu masing-masing 26,9% dan 19,6%.
2. Penelitian ini hanya menggunakan sampel perusahaan manufaktur sehingga
kemungkinannya kurang dapat diterapkan pada industri lain.
3. Jumlah tahun periode pengamatan yang hanya dua tahun. Ini menyebabkan
jumlah sampel penelitian hanya berjumlah 91.
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxxix
C. Saran
Berdasarkan keterbatasan yang ada, penelitian selanjutnya dapat
mempertimbangkan hal-hal berikut ini.
1. Menambahkan variabel lain yang diduga berpengaruh terhadap kebijakan
hutang seperti investment opportunity set (IOS) dan profitabilitas perusahaan.
IOS merupakan opsi perusahaan untuk berinvestasi dalam proyek yang memiliki
net present value yang positif di mana ketika IOS tinggi maka tingkat hutang
akan rendah. Sementara itu, profitabilitas menunjukkan kemampuan perusahaan
dalam menghasilkan profit di mana ketika profitabilitas tinggi maka tingkat
hutang akan rendah.
2. Sampel penelitian tidak hanya untuk perusahaan manufaktur, tetapi juga
perusahaan non-manufaktur sehingga penelitian ini diharapkan memberikan
hasil yang dapat digeneralisasi keseluruhan perusahaan di Indonesia.
3. Jangka waktu riset dapat diperpanjang (misalnya selama 5 tahun) dan dengan
jumlah sampel perusahaan yang lebih besar dan lebih beragam. Perpanjangan
periode penelitian dan penambahan jumlah sampel mungkin akan memberikan
hasil yang lebih baik dalam mengestimasi kebijakan hutang.
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxxx
DAFTAR PUSTAKA
Aggarwal, Raj dan Sijing Zong. 2005. The Cash Flow-Investment Relationship: International Evidence of Limited Access to External Finance. Working Paper, Vol. 4,5. www.papers.ssrn.com.
Amalia, L. S., dan Silvy. 2006. Analisis Kebijakan Dividen dan Kebijakan Leverage terhadap Prediksi Kepemilikan Manajerial dengan Teknik Analisis Multinominal Logit. Jurnal Akuntansi dan Bisnis, Vol. 6, No.1.
Baridwan, Zaki. 1997. Intermediate Accounting. Yogyakarta: BPFE. Bhattacharyya, N., A. Mawani dan C. Morrill. 2008. Dividend Payout and Executive
Compensation: Theory and Evidence. Accounting and Finance 48, (2008) 521–541.
Brigham, E. F. dan J. F. Houston. 2001. Fundamentals of Financial Management. 8th Edition. Florida: Harcourt Inc.
____________, E. C. Gapenski, dan P. R. Daves. 1996. Intermediate Financial Management. 6th Edition. USA: the Dryden Press, Harcourt Brace College Pub.
Budiarsi, Trinindita. 2007. Analisis Pengaruh Kebijakan Deviden dan Free Cash Flow terhadap Tingkat Leverage Perusahaan dengan Moderasi Set Kesempatan Investasi dan Struktur Kepemilikan Perusahaan. Skripsi. Surakarta: UNS.
Chen, C. R. dan T. L. Steiner. 1999. Managerial Ownership and Agency Conflict : a Nonlinear Simultaneous Equation Analysis of Managerial Ownership, Risk Taking, Debt Policy and Dividend Policy. Financial Review, Vol. 34, pp. 119-137.
Dharmastuti C. F., K. Stella dan Eviyanti. 2003. Analisis Keterkaitan Secara Simultan antara Kebijakan Dividen dan Kebijakan Hutang pada Perusahaan yang Terdaftar di Bursa Efek Jakarta Periode Tahun 2000-2002.
Ghozali, Imam. 2006. Aplikasi Analisis Multivariate dengan Program SPSS. Edisi Keempat. Semarang: Badan Penerbit Universitas Diponegoro.
Husnan, Suad. 1996. Manajemen Keuangan Teori dan Penerapan (Keputusan Jangka Pendek). Edisi 4. Yogyakarta: BPFE.
Indriantoro, Nur dan Bambang Supomo. 2002. Metodologi Penelitian Bisnis Untuk Akuntansi dan Manajemen. Yogyakarta: BPFE Yogyakarta.
Ismiyati, Fitri dan M. M. Hanafi. 2003. Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan
Institusional, Resiko, Kebijakan Utang dan Kebijakan Deviden: Analisis Persamaan Simultan. Simposium Nasional Akuntansi VI. Hal. 260-277.
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxxxi
Jensen, M. C. dan W. H. Meckling. 1976. Theory of The Firm: Managerial Behavior, Agency Cost and Ownership Structure. Journal Of Finacial Economics.
___________. 1986. Agency Cost of Free Cash Flow, Corporate Finance and Takeovers. American Economic Review 76, 323-329.
Levy, Haim dan Marshall Sarnat. 1990. Capital Investment Financial Decisions. New York: Pentice Hall: 331-548.
Makmun. 2003. Analisa Faktor-faktor yang Mempengaruhi Kebijakan Hutang (Studi Kasus pada Perusahaan-Perusahaan yang Terdaftar di BEI). Tesis. Surakarta: UNS
Murni, Sri dan Andriana. 2007. Pengaruh Insider Ownership, Institusional Investor, Dividend Payments dan Firm Growth terhadap Kebijakan Hutang Perusahaan. Jurnal Ekonomi dan Bisnis Vol.7, No. 1, Februari: 15-24.
Nuringsih, Kartika. 2005. Analisis Pengaruh Kepemilikan Manajerial, Kebijakan Hutang, ROA dan Ukuran Perusahaan terhadap Kebijakan Deviden: Studi 1995-1996. Jurnal Akuntansi dan Keuangan Indonesia, Vol 2, No.2.
Putri, F. I. dan Nasir. 2006. Analisis Persamaan Simultan Kepemilikan Manajerial, Institutional, Risiko, Kebijakan Hutang dan Kebijakan Dividen dalam Perspektif Teori Keagenan. Simposium Akuntansi Nasional IX.
Ross, S. A., W. Randolph dan D. J. Bradford. 2000. Fundamentals of Corporate Finance. Irwin McGraw-Hill, Boston. Fith Edition.
Sartono, Agus. 2001. Manajemen Keuangan Teori dan Aplikasi Edisi 4. Yogyakarta: BPFE.
Sekaran, Uma. 2003. Research Methods for Business. 3rd Edition, John Wiley and Sons Inc., New York.
Soliha, Euis dan Taswan. 2002. Pengaruh Kebijakan Hutang terhadap Nilai Perusahaan serta Beberapa Faktor yang Mempengaruhi. Jurnal Bisnis dan Ekonomi.
Suhartono. 2004. Pengujian terhadap Keterkaitan antara Kebijakan Dividen dan Kebijakan Hutang secara Simultan pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek Jakarta. Jurnal Ekonomi dan Bisnis Vol.7, No. 1, April:51-71.
Susilaningtyas, B. K. 2008. Pengaruh Struktur Kepemilikan, Profitabilitas, Pertumbuhan Aktiva dan Ukuran Perusahaan terhadap Kebijakan Hutang pada Perusahaan Tekstil yang Terdaftar di BEJ. Skripsi. Surakarta: UNS.
Tarjo dan Jogiyanto. 2003. Analisa Free Cash Flow dan Kepemilikan Manajerial terhadap Kebijakan Hutang pada Perusahaan Publik di Indonesia. Simposium Nasional Akuntansi VI. Hal. 278-288.
Wahidahwati. 2002. Pengaruh Kepemilikan Manajerial dan Kepemilikan Institusional pada Kebijakan Hutang Perusahaan: Sebuah Perspektif Theory Agency. Simposium Nasional Akuntansi IV.
Wahyudi, Untung dan H. P. Pawestri. 2006. Implikasi Struktur Kepemilikan terhadap Nilai Perusahaan: dengan Keputusan Keuangan sebagai Variabel Intervening. Simposium Nasional Akuntansi IX.
Westri, L. H. 2009. Analisa Pengaruh Kepemilikan Manajerial dan Kepemilikan Institusional terhadap Kebijakan Dividen dan Kebijakan Hutang. Skripsi. Surakarta: UNS.
Wibowo, Alek. 2008. Pengaruh Kepemilikan Manajerial, Free Cash Flow dan Ukuran Perusahaan terhadap Kebijakan Hutang pada Perusahaan Manufaktur di BEJ. Skripsi: UNS. Tidak dipublikasikan.
perpustakaan.uns.ac.id digilib.uns.ac.id
commit to user
lxxxii