Upload
tijana-karin-arnautovic
View
184
Download
4
Embed Size (px)
DESCRIPTION
hrvatska narodna bankamonetarna strategija 2003-2012Monetarna Strategija HNB u Posljednjih 10 Godina
Citation preview
UNIVERZITET U SARAJEVU
EKONOMSKI FAKULTET U SARAJEVU
MONETARNA STRATEGIJA HNB
U POSLJEDNJIH 10 GODINA
Seminarski rad
Predmet: Monetarna strategija
Mentori: prof. dr. Sead Kreso
prof. dr. Muharem Karamujić
Studenti: Sead Šahman
Damir Filipović
Mirela Vujica
Tijana Karin-Arnautović
Studij: Ekonomija, II ciklus
Smjer: Makrofinansijski menadžment
Sarajevo, novembar 2013.
1
S A D R Ž A J
1. UVOD............................................................................................................................. 2
2. INSTRUMENTI MONETARNE POLITIKE HRVATSKE NARODNE BANKE....... 3
3. ANALIZA MONETARNE POLITIKE HNB-a U PERIODU OD 2003. DO 2012.
GODINE ............................................................................................................................. 3
3.1. Analiza monetarne politike u 2003. godini.............................................................. 3
3.2. Analiza monetarne politike u 2004. godini.............................................................. 4
3.3. Analiza monetarne politike u 2005. godini.............................................................. 5
3.4. Analiza monetarne politike u 2006. godini.............................................................. 7
3.5. Analiza monetarne politike u 2007. godini.............................................................. 8
3.6. Analiza monetarne politike u 2008. godini.............................................................. 9
3.7. Analiza monetarne politike u 2009. godini............................................................ 10
3.8. Analiza monetarne politike u 2010. godini............................................................ 11
3.9. Analiza monetarne politike u 2011. godini............................................................ 12
3.10. Analiza monetarne politike u 2012. godini.......................................................... 12
3.11. Pregled monetarnih instrumenata HNB............................................................... 13
4. OSVRT NA STRATEGIJE MONETARNE POLITIKE HNB-a................................. 14
4.1. Nominalno sidro .................................................................................................... 15
4.2. Problem vremenske konzistentnosti ...................................................................... 16
4.3. Targetiranje deviznog kursa................................................................................... 17
4.4. Valutni odbor ......................................................................................................... 17
4.5. Dolarizacija/eurizacija ........................................................................................... 18
5. ZAKLJUČAK............................................................................................................... 19
LITERATURA ................................................................................................................. 20
POPIS TABELA............................................................................................................... 22
2
1. UVOD
Hrvatska narodna banka postala je centralna banka Republike Hrvatske
21.12.1990. kada je donesen i Ustav Republike Hrvatske. Ustavom su utvrđene njene
odgovornosti, zadaci i ciljevi. Jedan od glavnih zadataka HNB-a jeste upravljanje
monetarnom politikom. U ovom radu ćemo se osvrnuti na kretanja instrumenata
monetarne politike u periodu od 2003. godine do 2012. godine. Ovaj osvrt je značajan i
interesantan jer analizira dva različita perioda: period pred globalnu ekonomsku krizu u
kojem HNB nastoji smanjiti značaj obaveznih rezervi i smanjiti stopu inostranog
zaduživanja, te period u kojem se Hrvatska i HNB suočavaju sa posljedicama globalne
ekonomske krize, a izlaz iz krize vide u instrumentima obavezne rezerve.
U radu će biti prikazana kretanja glavnih instrumenata monetarne politike kroz
godine, analizirana monetarna politika u svakoj godini posmatranog perioda i dat osvrt na
strategije instrumenata monetarne politike HNB.
3
2. INSTRUMENTI MONETARNE POLITIKE HRVATSKE NARODNE BANKE
Instrumenti monetarne politike HNB-a se mogu klasifikovati u pet grupa:
- Stalno raspoložive mogućnosti,
- Obavezne rezerve,
- Devizne aukcije,
- Minimalno potrebna devizna potraživanja,
- Operacije na otvorenom tržištu.
Kao stalno raspoložive mogućnosti HNB navodi sljedeće:
- Novčani depoziti,
- Lombardni kredit,
- Unutardnevni kredit.
Operacije na otvorenom tržištu mogu biti:
- Redovne operacije,
- Operacije finog prilagođavanja,
- Strukturne operacije1.
3. ANALIZA MONETARNE POLITIKE HNB-a U PERIODU OD 2003. DO 2012. GODINE
3.1. Analiza monetarne politike u 2003. godini
Prva polovina 2003. godine je obilježena visokom likvidnošću, kao što je to bio
slučaj u prethodnim godinama. Međutim, u drugoj polovini 2003. godine bankarski
sektor se suočava sa smanjenom likvidnošću što je bila posljedica mjera HNB-a koje su
bile u vezi sa obaveznim rezervama. Iako se stopa obaveznih rezervi nije mijenjala,
količina deviznog dijela rezervi je povećana sa 25% na 42%. Ova promjena je uzrokovala
1 http://www.hnb.hr/monet/instrumenti_i_mjere/2013/h-instrumenti-i-mjere_08-2013.pdf (pristupljeno 06.11.2013.)
4
porast obaveznih rezervi u kunama sa 11,8 na 18,2 milijarde kuna, tj. rast od 54,8% u
odnosu na 2002. godinu.
U 2003. godini HNB je uvela inovacije među instrumentima monetarne politike.
Propisala je mjeru obaveznog upisa blagajničkih zapisa kao sredstvo kontrole rasta
kreditnih plasmana banaka. Dakle, sve banke koje su u 2003. godini ostvarile stopu rasta
plasmana veću od 16% u odnosu na 2002. godinu morale su upisati blagajničke zapise u
visini od 200% vrijednosti iznosa prekomjernog ostvarenja plasmana. Ova mjera je bila
privremena i ograničena isključivo na 2003. godinu.
Također su uvedena i minimalno potrebna devizna potraživanja – određen je
najmanji iznos deviznih potraživanja kojim banke moraju dnevno raspolagati u odnosu na
devizne obaveze i to u visini od 35% dnevnih obaveza. Ova akcija je imala za rezultat
postepeno povećanje devizne likvidnosti2.
3.2. Analiza monetarne politike u 2004. godini
Monetarna politika HNB je obilježena zaoštravanjem odnosa prema inostranim
izvorima sredstava banka, što je posljedica promjene i dopune instrumenata obavezne
rezerve i uvođenja novog instrumenta – granične obavezne rezerve. Ove promjene su
imale za cilj da ograniče zaduživanje banaka u inostranstvu i destimulaciju rasta
plasmana u zemlji na osnovu inostranih izvora.
Iako je stopa obavezne rezerve smanjena na 18% sa 19%, ograničenja banaka su
povećana sljedećim instrumentima: postotak obavezne rezerve koja se mora čuvati na
računima kod HNB se povećao sa 40% na 60% i uvedeno je stopostotno izdvajanje
deviznog dijela obaveznih rezervi na devizne inostrane izvore i devizne depozite pravnih
lica.
Granična obavezna rezerva je mjera trajnog karaktera koja je uvedena zbog
destimulacije daljnjeg rasta zaduživanja u inostranstvu. Banke su na prirast inostrane
2 Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2003, pp. 104 – 115, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2003/h-instrumenti-monet-politike.pdf (pristupljeno 4.11.2013.)
5
pasive obračunavale stopu granične obavezne rezerve u iznosu od 24% i taj iznos su u
cjelosti držale na računu kod HNB-a.
Instrument blagajničkog zapisa je doživio promjene. Donesena je odluka da se
devizni blagajnički zapisi neće više izdavati, a kunski blagajnički zapisi će se izdavati
povremeno, po potrebi. Tako su u 2004. godini održane samo dvije aukcije blagajničkih
zapisa.
Privremena mjera obaveznog upisa blagajničkih zapisa iz 2003. godine je prestala
da važi. Kamatne stope HNB-a su bile vrlo stabilne u 2004. godini.
Ovu godinu je obilježio i značajan porast otkupa deviza, otkupljeno je 696,95
miliona USD, što je za 590 miliona više u odnosu na 2003. godinu, jer je kuna bila
izložena aprecijacijskim pritiscima3.
3.3. Analiza monetarne politike u 2005. godini
HNB je imala dva cilja u 2005. godini koja je htjela ostvariti pomoću monetarne
politike. Prvi cilj je bio usporavanje i zaustavljanje rasta inostranog zaduživanja, a drugi
unaprjeđenje monetarnog upravljanja uvođenjem operacija na otvorenom tržištu.
Radi postizanja prvog cilja stopa granične obavezne rezerve, koja se obračunava
na prirast inozemnog zaduživanja, povećana je u dva navrata: u martu 2005. godine sa
24% na 30% i junu 2005. godine sa 30% na 40%. Proširena je osnovica za obračun
granične rezerve, u obračunsku osnovicu uključene su garancije i jemstva za račune
stranih lica na osnovu kojih se domaća lica zadužuju u inostranstvu, te sredstva primljena
od lizing društava koja nisu u posebnom osnosu sa bankom.
Radi postizanja drugog cilja uveden je novi instrument. Operacije na otvorenom
tržištu su instrument za upravljanje likvidnošću koji je uveden sa namjerom da se smanje
oscilacije kamatnih stopa na tržištu novca i da se stope stabilizuju. Ovaj instrument
uključuje tri vrste operacija:
− Redovne obrnute repo operacije,
3 Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2004, pp. 96 – 106, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2004/h-instrumenti-monet-politike.pdf (pristupljeno 04.11.2013.)
6
− Operacije finog prilagođavanja,
− Strukturne operacije.
Značaj redovnih obrnutih repo operacija je porastao – povećanje postotka
deviznog dijela obavezne rezerve koji se izvršava u kunama i povećanje sezonske
potražnje za kunama u ljetnim mjesecima stvorili su manjak likvidnosti, a operacije na
otvorenom tržištu postale su glavni izvor likvidnosti za banke.
Operacije finog prilagođavanja služe za privremeno smanjenje ili povećanje
likvidnosti. Ove operacije mogu se provoditi preko repo operacija i obrnutih repo
operacija, direktnim prodajama i kupovinama vrijednosnih papira, te putem deviznih
swapova.
Strukturne operacije se koriste u slučaju potrebe za dugoročnijim
prilagođavanjem strukturne pozicije likvidnosti. Provode se direktnim prodajama i
kupovinama vrijednosnih papira, te preko repo i obrnutih repo operacija. Obzirom da
operacije na otvorenom tržištu zahtjevaju usklađenost svih ostalih instrumenata
monetarne politike, postojeći instrumenti su prilagođeni povećanju efikasnosti operacija
na otvorenom tržištu. Instrumentom obavezne rezerve omogućeno je povlačenje
slobodnih sredstava i stvaranje manjka likvidnosti koji je neophodan za provođenje
operacija na otvorenom tržištu. Iako je stopa obavezne rezerve smanjena u prošloj godini,
spomenuti manjkovi su postignuti povećanjem dijela deviznih rezervi koji se izdvajaju u
kunama sa 42% na 50%, te povećanjem minimalnog udjela rezervi koje se moraju držati
na računu HNB na 70%.
Promjene su se desile i na strani stalno raspoloživih mogućnosti, koje uključuju
lombardne kredite i novčane depozite. Postavljene su granice intervala kamatnih stopa na
tržištu novca, pri čemu je kamatna stopa na lombardni kredit gornja granica kamatnog
intervala, a kamatna stopa na prekonoćni depozit kod HNB-a donja granica kamatnog
intervala. Time je kamatna stopa na lombardni kredit snižena na 7,5%, povećana je
mogućnost korištenja lombardnog kredita do iznosa od 90% kolaterala i ukinuto je
oganičenje korištenja kredita na 5 radnih dana u mjesecu.
7
Novčani depozit je novina umeđu monetarnim instrumentima kojim se bankama
omogućuje prekonoćno polaganje viška kunske likvidnosti u obliku depozita kod HNB sa
kamatnom stopom od 0,5%, ali se ne uključuje u obavezu održavanja obavezne rezerve.
U ovoj godini je uvedena još jedna novost, a to je unutardnevni kredit, čija je svrha bila
poboljšanje protoka transakcija tokom radnog dana. Banke su ga mogle koristiti
svakodnevno u vidu limita na računu za namirivanje, pri čemu se limit određivao kao
visina dozvoljenog negativnog stanja na računu za namirivanje. Ukoliko unutardnevni
krediti ne bi bili vaćeni na kraju dana, automatski bi prelazili u zahtjev za odobrenje
lombardnog kredita.
Iako je HNB imala želju da uspori rast inostranog zaduživanja, minimalno
potrebna devizna potraživanja su smanjena sa 35% na 32%4.
3.4. Analiza monetarne politike u 2006. godini
2006. godina je obilježena restriktivnom monetarnom politikom koja se temeljila
na usporavanju rasta monetarnih agregata. Cilj ove politike je bio usporavanje rasta
inostranog zaduživanja i zaustavljanje daljnjeg povećanja manjka na tekućem računu
platnog bilansa. Sa tim ciljem korištena je pooštrena politika granične obavezne rezerve,
na način da je proširen obim granične obavezne rezerve.
HNB ponovo uvodi novi instrument kako bi usporila rast zaduživanja banaka na
osnovu izdatih dužničkih vrijednosnih papira. Osnovu za obračun posebne obavezne
rezerve čini pozitivna razlika između prosječnog dnevnog stanja izdatih dužničkih
vrijednosnih papira u određenom obračunskom periodu i prosječnog dnevnog stanja
izdatih dužničkih vrijednosnih papira u početnom obračunskom periodu, sa napomenom
da se ukupna posebna obavezna rezerva izdvaja na račune kod HNB po stopi od 55%.
Uveden je novi instrument sa ciljem obuzdavanja rasta domaćih plasmana banaka.
Iako je HNB pooštrila mjere za usporavanje rasta inostrane zaduženosti, kreditne politike
4 Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2005, pp. 87 – 101, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2005/h-instrumenti-monetarne%20politike-pricuve.pdf (pristupljeno 04.11.2013.)
8
banaka su stimutisale rast potražnje za kreditima što je nastavilo rast plasmana po
visokim stopama, što je u konačnici povećalo manjak na tekućem računu platnog bilansa
i rast inostranog duga u 2006. godini. Zbog toga krajem 2006. godine HNB donosi
Odluku o upisu obaveznih blagajničkih zapisa, kojom se godišnji rast plasmana banaka u
2007. godini ograničava na 12%. Imajući u vidu ove restriktivne mjere, glavno sredstvo
za stvaranje likvidnosti bile su obrnute repo aukcije, tako da je u ovoj godini održana 51
aukcija, a prosječni mjesečni iznos plasiranih sredstava iznosio je 4,45 milijardi kuna.
Provedena je i prva operacija finog prilagođavanja kojom je HNB stvorila likvidnost od 1
milijarde kuna. Nastavljen je trend smanjivanja obaveznih rezervi, pa je stopa obavezne
rezerve iznosila 17%.
Još jedno važno prilagođavanje instrumenata odnosilo se na proširivanje
instrumenta minimalno potrebnih deviznih potraživanja. Većina banaka je poticala rast
depozita u kunama sa valutnom klauzulom i konverziju postojećih deviznih depozita u
kunske sa valutnom klauzulom. Novom odlukom o minimalno potrebnim deviznim
potraživanjima izjednačen je tretman obaveza u kunama sa valutnom klauzulom i
deviznih obaveza.
U pogledu aktivnih i pasivnih kamatnih stopa HNB nije činila nikakve promjene5.
3.5. Analiza monetarne politike u 2007. godini
Stanje i ciljevi monetarne politike HNB u 2007. godini nisu se značajno
promjenili od stanja i ciljeva monetarne politike iz 2006. godine. Osim provođenja
izmjena u instrumentima monetarne politike i dodavanju novih (koje je započeto u 2006.
godini) monetarna politika nije doživjela veće promjene. Glavni instrumenti za kreiranje
likvidnosti i dalje su bile redovne operacije. Radi pooštenih mjera koje su uvedene u
prethodnoj godini došlo je do očitog porasta korištenja ovih operacija, a naročito obrnutih
repo aukcija. Ukupni iznos sredstava koji je plasiran bankama po toj osnovi iznosio je
5 Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2006, pp. 84 – 100, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2006/h-instrumenti-monetarne%20politike-pricuve-2006.pdf (pristupljeno 04.11.2013.)
9
164,4 milijarde kuna, što je 3 puta više od plasiranog iznosa u prethodnoj godini. Devizne
intervencije su bile drugi bitan instrument prilikom kreiranja likvidnosti. U 2007. godini
HNB je otkupia 839 miliona eura u deviznim transakcijama sa domaćim bankama i na taj
način kreirala kunsku likvidnost u iznosu od 6,1 milijarde kuna. Održana je i jedna
operacija finog prilagođavanja, veća u odnosu na onu iz prethodne godine i s njom se
kreirala likvidnost u iznosu od 1,3 milijarde kuna radi sezonske potražnje za kunom.
Nastavljajući strategiju ograničavanja kreditne aktivnosti banaka HNB je povisila
kamatnu stopu na lombardni kredit sa 7,5% na 9% u decembru 2007. godine.
Jedina značajna promjena kod monetarnih instrumenata desila se na strani
obaveznih upisa blagajničkih zapisa. Promjena je išla u pravcu pooštrenja, na način da je
proširena osnovica upisa zapisa, a stopa upisa obaveznih blagajničkih zapisa je povećana
na 75% osnovice, a kamatna stopa na ove zapise je snižena na 0,23%. Stanje obavezno
upisanih blagajničkih zapisa je u decembru 2007. godine iznosilo 2 milijarde kuna, a u
aprilu iste godine 45 000 kuna. U decembru je povećana i diskontna (eskontna) stopa sa
4,5% na 9%6. HNB je u obavezi da dva puta godišnje objavi visinu eskontne stope jer se
visina ugovornih i zateznih kamata veže za eskontnu stopu HNB-a. Ovo je rezultiralo
situacijom da u odnosima između pravnih i fizičkih lica zatezna i najviša dopuštena
kamatna stopa iznosi 14%, dok u odnosima između pravnih lica zatezna kamata iznosi
17%, a najviša dogovorena kamatna stopa može ići do iznosa od 25%7.
3.6. Analiza monetarne politike u 2008. godini
Svjetska ekonomska kriza je zahvatila i Hrvatsku u 2008. godini, te je HNB
poduzela velike promjene u vođenju monetarne politike. HNB je i dalje nastojala usporiti
rast inostranog zaduživanja, smanjiti rast plasmana banaka i zaustaviti povećanje manjka
na tekućem računu platnog bilansa, ali i osigurati dovoljno sredstava bankama u
6 Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2007, pp. 60 – 80, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2007/h-god-2007-instrumenti-monetarne.pdf (pristupljeno 4.11.2013.) 7 http://www.poslovni.hr/vijesti/savjet-hnb-a-povecanje-diskontne-stope-sa-45-na-9-64822 (pristupljeno 3.11.2013.)
10
novonastalim uslovima poslovanja, koji su posljedica globalne finansijske krize. HNB je
izvršila promjene u pojedinim instrumentima monetarne politike i time oslobodila kunsku
i deviznu likvidnost, što je na koncu olakšalo poslovanje banaka. Granična obavezna
rezerva je potpuno ukinuta u drugom polugodištu 2008. godine, a stopa obaveznih rezervi
je smanjena sa 17% na 14%. Globalna ekonomska kriza je imala deprecijacijski uticaj na
kunu, pa je HNB prepoznala potrebu za ograničavanjem kunske likvidnosti. HNB je
provela promjenu obaveznih rezervi prema kojoj gotovi novac u bankama nije uključen u
rezerve. Sljedeće ublažavanje monetarne politike se manifestovalo kroz smanjenje stope
minimalno potrebnih deviznih potraživanja, sa 32% na 28,5%. Glavni instrumenti u
kreiranju likvidnosti bile su operacije na otvorenom tržištu i lombardni krediti, a i ovi
instrumenti su pretrpili određene izmjene. U bankama je plasirano 86,8 milijardi kuna
preko obrnutih repo operacija, što je gotovo dvostruko manji iznos u odnosu na
prethodnu godinu. Prosječni dnevni iznos korištenja lombardnog kredita iznosio je 1,3
milijarde kuna, što je 0,2 milijarde kuna više nego u 2007. godini. Promjene ovog
instrumenta se odnose na ograničenje prihvatljivog kolaterala, i samanjenje učešća
kolaterala koji se može dobiti kao kredit na 50% sa 90%. Unutardnevni kredit je
promjenjen na isti način. Za razliku od lombardnog kredita, upotreba ovog kredita se
smanjila tako da je prosječni dnevni iznos korištenja unutardnevnog kredita iznosio 0,5
milijardi kuna, a u 2007. godini 0,6 milijardi kuna8.
3.7. Analiza monetarne politike u 2009. godini
Prosječni višak likvidnosti u 2009. godini je iznosio 0,4 milijarde kuna, što je
upola manje od viška likvidnosti iz 2008. godine. Zabilježen je i višak potražnje za
likvidnošću nasuprot autonomne ponude iste. Kako bi stvorila likvidnost, HNB se
koristila instrumentima redovnih operacija, pa je obrnutim repo operacijama plasiran
iznos od 96,1 milijardu kuna, tj. 9,3 milijarde više u odnosu na 2008. godinu. Repo stopa
8 Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2008, pp. 62 – 81, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2008/h-god-2008-instrumenti-monetarne.pdf (pristuoljeno 4.11.2013.)
11
je u 2009. godini bila fiksna, na nivou od 6%. Fiksiranje repo stope se razlikuje od prakse
prethodnih godina, a repo stopa je bila znatno viša od njenog dugogodišnjeg prosjeka koji
je iznosio približno 3,5%. Banke nastavljaju korištenje lombardnih kredita kako bi
ispunile potrebe za likvidnošću. Prosječni dnevni iznos korištenja lombardnih kredita je
iznosio 1,1 milijardu kuna (0,2 milijarde kuna manje nego u prethodnoj godini) što je
posljedica pooštrenih uslova korištenja kredita iz 2008. godine. Iako potražnja za
likvidnošću kod HNB bilježi rast, korištenje novčanih depozita kod HNB je doživjelo
porast od 137,5%. Prosječni dnevni iznos depozita je iznosio 1,9 milijard kuna. U ovoj
godini dolazi do potpunog gašenja mjera za ograničavanje rasta plasmana i inostranog
zaduživanja. 2008. godine su ukinute granične obavezne rezerve, a u 2009. godini su
ukinute i posebne obavezne rezerve i upis obaveznih blagajničkih zapisa HNB. HNB je
smanjila minimalnu pokrivenost deviznih obaveza potraživanja sa 28,5% na 20% i time
olakšala bankama pristup stranom kapitalu. Glavni instrument u sterilizaciji viška
likvidnosti su bile i dalje obavezne rezerve. I instrument obaveznih rezervi je doživio
promjene, dio obračunatog deviznog dijela obaveznne rezerve koji je uključen u
obračunati kunski dio obavezne rezerve povećan je sa 50% na 75%9.
3.8. Analiza monetarne politike u 2010. godini
HNB je pokušala održavanjem visoke likvidnosti podstaći kreditnu aktivnost
banaka u 2010. godini, jer je loše stanje privrede nastavilo da traje i u ovoj godini.
Vođena tim ciljem, HNB je smanjila stopu obavezne rezerve na 13%. Iako se ovo
smanjenje čini malim i neznatnim (sa 14% na 13%), imalo je velike efekte na stvaranje
likvidnosti. Zbog ovoga, u 2010. godini lombardni krediti i operacije na otvorenom
tržištu nisu korištene. Prosječni dnevni iznos novčanog depozita kod HNB je porastao na
3,9 milijarde kuna, odnosno za 105,2%10.
9 Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2009, pp.47 – 59, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2009/h-god-2009.pdf (pristupljeno 4.11.2013.) 10 Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2010, pp. 50 - 55, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2010/h-god-2010.pdf (pristupljeno 4.11.2013.)
12
3.9. Analiza monetarne politike u 2011. godini
HNB nastavlja podržavati višak likvidnosti monetarnom politikom u 2011. godini
i time je poboljšala i olakšala uslove finansiranja na domaćem tržištu, te povećala kreditni
potencijal banaka. Likvidnost bankarskog sistema je bila povoljna, pa kao efekat te
situacije nije bilo potrebe za provođenjem obratnih repo operacija, niti potražnje za
lombardnim kreditima. Instrumenti monetarne politike ponovo trpe određene izmjene.
Stopa minimalno potrebnih deviznih potraživanja smanjena je na 17%. Kamatna stopa na
lokmbardne kredite je smanjena na 6,24%, što je u skladu sa trendom opadajućih
kamatnih stopa u uslovima povećane likvidnosti. U skladu sa ovim, prosječni dnevni
iznos korištenog novčanog depozita se povećao na 5 milijardi kuna, iako je kamatna
stopa na depozite smanjena sa 0,5% na 0,25% godišnje. Eskontna stopa je smanjena na
7% sa 9%. Zbog viška likvidnosti, krajem 2011. godine pojavljuju se deprecijacijski
pritisci na kurs kune. HNB je podzanjem stope obavezne rezerve sa 13% na 14% i uz
pomoć deviznih intervencija ublažila deprecijacijske pritiske na kurs kune11.
3.10. Analiza monetarne politike u 2012. godini
U 2012. godini nastavljaju se deprecijacijski pritisci na kurs kune. Zahvaljujući
podizanju stope obavezne rezerve sa 14% na 15% i deviznim intervencijama sa samog
početka godine HNB je povukla višak kunske likvidnosti iz monetarnog sistema i na taj
način stabilizovala kurs kune. Nakon što su smanjeni depercijacijski pritisci na kurs, u
maju 2012. godine stopa obavezne rezerve se se snižava sa 15% na 13,5%. Zbog
povoljne kunske likvidnosti u 2012. godini se nisu koristile obrnute repo operacije. Osim
gore navedenog, u monetarnoj politici HNB-a u 2012. godini nisu uočljiva veća
odstupanja u odnosu na prethodnu godinu12.
11 Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2011, pp. 43 – 53, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2011/h-god-2011.pdf (pristupljeno 4.11.2013.) 12 Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2012, pp. 39 – 48, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2012/h-god-2012.pdf (pristupljeno 4.11.2013.)
13
3.11. Pregled monetarnih instrumenata HNB
U nastavku su tabelarno prikazani instrumenti monetarne politike o kojima je bila
riječ kroz vremenski interval od 2003. do 2012. godine.
Tabela 1. Aktivne kamatne stope HNB-a u periodu od 2003. do 2012. godine
Napomena: U postocima
Izvor: Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2012, p. 180
Tabela 2. Pasivne kamatne stope HNB-a u periodu od 2003. do 2012. godine
Napomena: U postocima
Izvor: Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2012, p. 179
14
Tabela 3. Pregled obaveznih rezervi HNB-a u periodu od 2003. do 2012. godine
Napomena: U milionima kuna i postocima
Izvor: Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2012, p. 178
4. OSVRT NA STRATEGIJE MONETARNE POLITIKE HNB-a
U ovom poglavlju osvrnut ćemo se na strategije monetarne politike i njihove
implikacije na poslovanje Hrvatske narodne banke. Strategija upravljanja monetarnom
politikom je utvrđivanje od strane centralne banke posredničkih varijabli koje ona može
da usmjeri prema krajnjim ciljevima, na koje može direktno da djeluje u pravcu
ostvarenja krajnjih ciljeva politike i preko kojih može da prati ostvarenje krajnjih ciljeva.
Mjerenje efekata monetarne politike na krajnji cilj zahtjeva vrijeme, jer je prije svega i
samo djelovanje monetarne politike sa određenim vremenskim tzv. legom. Već nekoliko
decenija krajnji cilj politike je neizbježno eliminiranje inflacije i ostvarenje stabilnih
uslova privređivanja.
Suština različitih monetarnih strategija je sljedeća: nakon što se utvrde krajnji
ciljevi politike, centralna banka bira posredničke ciljne varijable (npr. monetarni agregati
ili kamatne stope - kratkoročne ili dugoročne) koje imaju direktni efekta na krajnje
ciljeve politike (npr. zaposlenost i nivo cijena). Međutim, obzirom da ni posredničke
ciljne varijable nisu pod direktnim dejstvom centralnih banka, centralna banka bira još
jedan set varijabli – operativne ciljne varijable (npr. rezerve ili monetarnu bazu) koje više
odgovaraju instrumentima politike.
15
Upotrebom posredničkih i operativnih targeta/ciljeva mogu se brže procijeniti
ishodi politike koje se primjenjuju odnosno da li je realizacija politike na pravom putu da
se ostvare krajnji ciljevi13.
4.1. Nominalno sidro
Uloga nominalnog sidra jeste da održava odgovarajući nivo cijena, devizni kurs,
stopu inflacije ili novčanu masu. Nominalno sidro je jedno od osnovnih obilježja
monetarne politike u svim zemljama, te se njegova neophodnost iskazuje u promovisanju
stabilnosti cijena, što se smatra najvažnijim ciljem monetarne politike. Važno je
napomenuti i da može ograničiti problem vremenske konzistentnosti kada monetarna
politika sprovedena na diskrecionoj osnovi dovodi do loših rezultata kroz duži vremenski
period14.
Kada govorimo o monetarnoj politici HNB-a, strategija nominalnog sidra dolazi
do izražaja po pitanju deviznog kursa i igrala je važnu ulogu prilikom iskorijenjavanja
inflacije u sklopu Stabilizacijskog programa u oktobru 1993. u obliku implicitnog sidra
deviznog kursa. To znači da stabilnost kursa nije definisana kao pravilo vođenja
monetarne politike niti je takvo pravilo službenim kanalima ikada predstavljeno kao
obvezujući intermedijarni cilj. Zadnjih 10 godina, monetarna politika HNB-a je dosljedna
praksi već pomenutog implicitnog sidra deviznog kursa što pokazuju sve službene
publikacije HNB-a gdje se nijednom riječju eksplicitno ne navodi da centralna banka
koristi ovu strategiju monetarne politike. Ovu praksu također potvrđuju česte devizne
intervencije kojima HNB sprječava pretjeranu deprecijaciju ili aprecijaciju kune, ali
službeno to HNB prikazuje da ovim potezom ne brani određeni nivo kursa.
13 Lučić LJ., Monetarni transmisioni mehanizam i strategije monetarne politike, Časopis Naš izbor, http://www.ubs-asb.com/Portals/0/Casopis/2006/11_12/UBS-Bankarstvo-11-12-2006-Lucic.pdf , (pristupljeno 06.11.2013.) 14 Marin Radojević, Ciljevi i strategija monetarne politike, p. 31, http://www.cb-mn.org/slike_i_fajlovi/fajlovi/fajlovi_o_nama/nagrada_cbcg/mradojevic_diplomski-monetarna.pdf (pristupljeno 3.11.2013.)
16
4.2. Problem vremenske konzistentnosti
Teorija vremenske konzistentnosti razmatra nesrazmjer između najavljenog i
stvarnog ponašanja nekog ekonomskog agenta. Ova teorija može se primijeniti na
interakcije između različitih ekonomskih agenata, ali najčesće se odnosi na kredibilnost
ekonomske politike države. Problem sa ovom teorijom nastaje kada jedan ekonomski
agent, recimo država, odluči da obeća neku akciju za budućnost, ali to ne uradi već često
poduzme neku potpuno drugu akciju15. Teorija vremenske konzistentnosti služi za
upravljenje inflacijom i zaposlenošću. Također se tiče kredibiliteta monetarne politike
centralne banke jedne države, a metode za postizanje tog kredibiliteta su:
- Reputacija (vremenska dinamika),
- Konzervativni bankar centralne banke (preferencije),
- Ugovor za bankara centralne banke (poticaji).
U monetarnoj politici HNB-a od 2001. godine prisutan je model Konzervativnog
bankara centralne banke (Rogofov model). Prema ovom modelu, država se odriče
diskrecijske monetarne politike usmjerene na stabilizaciju kako bi ostvarila što niži
stepen inflacije, budući da je ovaj model osjetljiv na inflaciju i bira nižu stopu inflacije
nego što bi je izabrala država. Ovaj model je najsličniji evropskim modelima i garantuje
stabilnost mogućnošću da se članovi vodstva banke razriješe svojih dužnosti ukoliko
njihove dugoročne aktivnosti štetno djeluju na stabilnost cijena. Vezano za kredibilitet
HNB-a, bitno je napomenuti da do 2001. godine i donošenja novog Zakona o HNB-u,
kojim je uveden Rogofov model, Hrvatska narodna banka je samo djelimično bila
nezavisna, institucijski i funkcionalno, ali finansijski i direktno je Hrvatska narodna
banka bila zavisna od hrvatskog Sabora, a postojanje mogućnosti da Sabor utiče na
odluke HNB-a umanjivala je kredibilitet ove institucije u javnosti. Novim zakonom HNB
je stekla punu samostalnost i do danas joj je glavni cilj stabilnost cijena.
15 http://www.hnb.hr/publikac/pregledi/p-010.pdf; (pristupljeno 2.11.2013.)
17
4.3. Targetiranje deviznog kursa
Poznate su različite forme targetiranja deviznog kursa; fiksiranje vrijednosti
domaće valute za zlato, domaća valuta se veže za valutu velike zemlje sa niskom stopom
inflacije, puzeći kurs dozvoljava devalvaciju po ravnomjernoj stopi. Prednost ove
strategije monetarne politike je fiksiranje stope inflacije za dobra kojim se trguje na
svjetskom tržištu, dok je jedan od nedostataka gubitak nezavisnosti monetarne politike sa
otvorenim tržištem kapitala. U praksi se ova strategija monetarne politike često koristi
kao sredstvo za brzo smanjenje stope inflacije16.
U slučaju monetarne politike HNB-a, domaća valuta, kuna, je vezana ze euro.
Samim time olakšano je regulisanje inflacije, ali treba istaknuti da zbog ovoga HNB brani
kurs kuna-euro pod svaku cijenu, što su najbolje na svojoj koži osjetili korisnici kredita u
švicarskim francima. Sa druge strane, većina dužnika je zadužena uz valutnu klauzulu u
eurima, a uzimajući u obzir veličinu zaduženosti i činjenicu da su svi domaći i inostrani
dugovi indeksirani u stranoj valuti, hrvatska javnost prihvata stajalište HNB-a o
stabilnosti deviznog kurs kao glavnom cilju monetarne politike.
4.4. Valutni odbor
Valutni odbor je jedan od načina targetiranja deviznog kursa pri kojem je domaća
valuta 100% pokrivena nekom stranom valutom. U ovom slučaju je provođenje
monetarne politike potpuno van kontrole centralne banke jer ista uspostavlja fiksni
devizni kurs u odnosu na tu stranu valutu i ima mogućnost da nacionaln valutu konvertuje
u stranu po tako utvrđenom kursu kad god je to od nje zatraženo17.
U monetarnoj politici HNB-a Hrvatska predstavlja primjer zemlje koja ima kvazi
valutni odbor, koji se ne razlikuje puno od klasičnog valutnog odbora gdje je domaća
valuta, kuna, čvrsto vezana za euro, a njena pokrivenost stranom valutom prelazi 100%. 16 Marin Radojević, Ciljevi i strategija monetarne politike, p. 33, http://www.cb-mn.org/slike_i_fajlovi/fajlovi/fajlovi_o_nama/nagrada_cbcg/mradojevic_diplomski-monetarna.pdf (pristupljeno 3.11.2013.) 17 Marin Radojević, Ciljevi i strategija monetarne politike, p. 32, http://www.cb-mn.org/slike_i_fajlovi/fajlovi/fajlovi_o_nama/nagrada_cbcg/mradojevic_diplomski-monetarna.pdf (pristupljeno 3.11.2013.)
18
Bitno je i napomenuti da su devizne transakcije glavni instrument uspostavljanja i
poništavanja primarnog novca i direktnog uplitanja središnje banke na domaćem
deviznom tržištu, a to ima za rezultat učešće inozemne aktive od čak 99% u ukupnoj
aktivi bilansa Hrvatske narodne banke18.
4.5. Dolarizacija/eurizacija
Pod pojmom dolarizacije, odnosno eurizacije, podrazumijeva se nekoliko
različitih monetarnih sistema koji su međusobno vrlo različiti, ali imaju zajedničku
karakteristiku da je u formalnim ili neformalnim transakcijama strana valuta široko
rasprostranjena, kao platežno sredstvo. Pod zvaničnom dolarizacijom/eurizacijom
podrazumijeva se situacija da je strana valuta jedino legitimno platežno sredstvo i da ne
postoji domaća valuta. Moguća je i opcija da se više stranih valuta koriste kao platežno
sredstvo, ali je ovo relativno rijetka situacija. Gotovo sve zemlje koje su prihvatile ili
punu dolarizaciju/eurizaciju ili djelimičnu dolarizaciju/eurizaciju prethodno su prošle
kroz nezvaničnu dolarizaciju/eurizaciju. Do nezvanične dolarizacije/eurizacije po pravilu
dolazi poslije ili za vrijeme hiperinflatornih epizoda i/ili devalvacija (deprecijacija),
odnosno očekivanja njihove pojave.. Što se tiče Hrvatske, analize pokazuju da je visok
stepen eurizacije ukorijenjen u društvu. Često se stvara utisak da je kreditna euroizacija u
Hrvatskoj proizvod spleta historijskih događaja u političkoj, ekonomskoj i finansijskoj
sferi u kombinaciji s monetarnim i bonitetnim mjerama HNB-a i pokušajima banaka da
minimiziraju ukupni trošak svog finansiranja regulatornom arbitražom19.
18 Marijana Ivanov, Izbor strategije i ograničenja monetarne politike u malim i otvorenim gospodarstvima, http://bib.irb.hr/datoteka/606944.Ivanov-HAZU-1.pdf, (pristupljeno 2.11.2013.) 19 Marin Radojević, Ciljevi i strategija monetarne politike, p. 34, http://www.cb-mn.org/slike_i_fajlovi/fajlovi/fajlovi_o_nama/nagrada_cbcg/mradojevic_diplomski-monetarna.pdf (pristupljeno 3.11.2013.)
19
5. ZAKLJUČAK
Nakon izloženih osnovnih karakteristika monetarne politike HNB-a u periodu od
2003. do 2012. godine možemo sublimirati njene značajne karakteristike. Na prvi pogled
uočavamo nekoliko specifičnosti. HNB je imala dugoročne planove smanjenja značaja
instrumenata obaveznih rezervi i usmjeravanje težišta na instrumente otvorenog tržišta.
Međutim, instrument obavezne rezerve ostaje najznačajnije sredstvo sterilizacije viška
likvidnosti, a u godinama svjetske finansijske krize i značajna odrednica stvaranja
likvidnosti. Iako HNB ima na raspolaganju širok spektar monetarnih instrumenata,
uglavnom se oslanja na različite oblike obaveznih rezervi20. Druga karakteristika
monetarne politike ogleda se u simboličnom statusu eskontne stope, jer HNB, za razliku
od centralnih banaka razvijenih zapadnih ekonomija, nije imala u fokusu kamatnu stopu.
Ove dvije karakteristike dokazuju da je monetarna politika HNB-a zastarjela, tj. ostala u
tradicionalnim okvirima. Ovoj tvrdnji ide u prilog i činjenica da u toku globalne
finansijske krize nije posegnula za nestandardnim monetarnim politikama: obim bilansa
je pratio stabilne trendove iz godine u godinu, a sastav bilansa nije bio podložan
radikalnim promjenama. Snaga i kvalitet monetarne politike HNB-a su se pokazali u
spomenutom kriznom periodu naročito kroz uticaj na bankarski sektor, koji može stati uz
rame bankarskih sistema Evrope u pogledu smjerova kretanja kreditiranja, zarade i
kvaliteta aktive.
20 Igor Ljubaj, Ocjena utjecaja monetarne politike na kredite stanovništvu i poduzećima: FAVEC pristup. (Zagreb, Poslovna knjiga, 2012), p. 2, http://www.hnb.hr/publikac/istrazivanja/i-035.pdf (pristupljeno 5.11.2013.)
20
LITERATURA 1. Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2003,
http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2003/h-instrumenti-monet-politike.pdf (pristupljeno 4.11.2013.)
2. Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2004, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2004/h-instrumenti-monet-politike.pdf (pristupljeno 04.11.2013.)
3. Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2005, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2005/h-instrumenti-monetarne%20politike-pricuve.pdf (pristupljeno 04.11.2013.)
4. Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2006, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2006/h-instrumenti-monetarne%20politike-pricuve-2006.pdf (pristupljeno 04.11.2013.)
5. Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2007, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2007/h-god-2007-instrumenti-monetarne.pdf (pristupljeno 4.11.2013.)
6. Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2008, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2008/h-god-2008-instrumenti-monetarne.pdf (pristuoljeno 4.11.2013.)
7. Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2009, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2009/h-god-2009.pdf (pristupljeno 4.11.2013.)
8. Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2010, , http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2010/h-god-2010.pdf (pristupljeno 4.11.2013.)
9. Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2011, pp. 43 – 53, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2011/h-god-2011.pdf (pristupljeno 4.11.2013.)
10. Hrvatska narodna banka, Godišnje izvješće 2012, pp. 39 – 48, http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2012/h-god-2012.pdf (pristupljeno 4.11.2013.)
11. http://www.hnb.hr/monet/instrumenti_i_mjere/2013/h-instrumenti-i-mjere_08-2013.pdf (pristupljeno 06.11.2013.)
12. http://www.hnb.hr/publikac/pregledi/p-010.pdf; (pristupljeno 2.11.2013.) 13. http://www.poslovni.hr/vijesti/savjet-hnb-a-povecanje-diskontne-stope-sa-45-na-
9-64822 (pristupljeno 3.11.2013.) 14. Igor Ljubaj, Ocjena utjecaja monetarne politike na kredite stanovništvu i
poduzećima: FAVEC pristup, (Zagreb, Poslovna knjiga, 2012), http://www.hnb.hr/publikac/istrazivanja/i-035.pdf (pristupljeno 5.11.2013.)
15. Lučić LJ., Monetarni transmisioni mehanizam i strategije monetarne politike, Časopis Naš izbor, http://www.ubs-asb.com/Portals/0/Casopis/2006/11_12/UBS-Bankarstvo-11-12-2006-Lucic.pdf , (pristupljeno 06.11.2013.)
21
16. Marin Radojević, Ciljevi i strategija monetarne politike, http://www.cb-mn.org/slike_i_fajlovi/fajlovi/fajlovi_o_nama/nagrada_cbcg/mradojevic_diplomski-monetarna.pdf (pristupljeno 3.11.2013.)
17. Marijana Ivanov, Izbor strategije i ograničenja monetarne politike u malim i otvorenim gospodarstvima http://bib.irb.hr/datoteka/606944.Ivanov-HAZU-1.pdf, (pristupljeno 2.11.2013.)
22
POPIS TABELA Broj tablele Naslov tabele Stranica
1 Aktivne kamatne stope HNB-a u periodu od 2003. do 2012. godine
13
2 Pasivne kamatne stope HNB-a u periodu od 2003. do 2012. godine
13
3 Pregled obaveznih rezervi HNB-a u periodu od 2003. do 2012.
godine
14