Väärtpaberite teejuht

8/18/2019 Väärtpaberite teejuht

1/219

väärtpaberite teejuht


2/219


3/219

Väärtpaberite

teejuht


4/219

Saadan selle uuesti, sest lisandus autorite otode copyright:

© AS allinna Börs 2008© Eesti Päevalehe AS 2008

oimetaja: Villu ZirnaskKorrektor: Maris Makko

Kujundaja: Raimo Reiman

Autorite otod: Egert Kamenik, v.a. õnis Rätsepa oto: Jarek JõeperaIllustratsioonid: Corbis/Scanpix

ISBN 978-9949-431-59-5

rükitud allinna Raamatutrükikojastaaskasutatud paberile CYCLUS PRIN 100 g/m


5/219

5sisukord

EESSÕNA 9

AKTSIA 13

Aktsiate liigid 13Nimiväärtus ja turuväärtus 15Aktsiaemissioon 16Aktsiaraamat ja väärtpaberikonto 19Aktsionäri õigused ja kohustused 20Aktsiate kajastamine raamatupidamises 22Korporatiivsed sündmused 23

Aktsiate väärtuse määramine 26Aktsiatesse investeerimine ja nendega kauplemine 30Aktsiatesse investeerimisega seotud riskid 32

Intervjuu Kristjan Hänniga 34

OSAÜHINGU OSA 37

VÕLAKIRI 43

Võlakirjade liigid 43Võlakirjaemissioon 48Võlakirja nimiväärtus ja turuväärtus 49Võlakirja väärtuse määramine 51Võlakirjadesse investeerimisega seotud põhiriskid 53

Intervjuu Endriko Võrklaevaga 62

FONDIOSAK 67

Fondide tüübid 68Avatud ond ja kinnine ond 74Fondivalitseja 75Fondiosaku puhasväärtus ja selle määramine 75Fondiosaku omaniku õigused 76


6/219

sisukord6

Fondi kulud ja tasud 77 Pensioniondid 79Indeksiondid 81

Hedge-ondid ehk riskiondid 82Riskikapitali- ja erakapitaliondid 83Fondiosakutesse investeerimine ja nendega tehingute tegemine 84Fondiosakutesse investeerimise peamised võimalused ja riskid 85

Intervjuu Art Lukase ja Kaarel Roosaga 88

TULETISVÄÄRTPABER 93

uletisväärtpaberite liigid 93uletisväärtpaberitega kauplemine 112uletisväärtpaberitega seotud riskid 116

Intervjuu Alo Vallikivi ja Ragnar Pleesiga 120

MUUD INVESTEERIMISVÕIMALUSED 125

Pangahoius 125Investeerimishoius 126Elukindlustus 128Eralaenud 130oorained 130Kinnisvara 132Valuutad 135Inrastruktuur 136

Saastekvoodid 137 Kunst 139Mets 142Haridus 143Sotsiaalne kapital 144

Intervjuu Villu Zirnaskiga 146


7/219

7sisukord

VÄÄRTPABERITURU INFRASTRUKTUUR 151

Depositooriumid 152Börsid ja alternatiivsed kauplemiskohad 156Väärtpaberiarveldused 171

Intervjuu Kalle Viksiga 176

INVESTEERIMISPORTFELLI KOOSTAMINE 181

ootluse mõõtmine 182Riski mõõtmine 186

Portelliteooria põhimõtted 188Investeerimisondid ja ondiportellid 190

Intervjuu õnis Rätsepaga 192

VÄÄRTPABERITEHINGUTE MAKSUSTAMINE 197

Väärtpaber ja maksukohustuslane 197 Väärtpaberite müügist saadud kasu ja kahju 198

ulu deklareerimine ja kahju edasikandmine 199Erireegel dividendikuupäeva kohta 201Pärimise erireeglid 202Repotehingute maksustamine 202Kassapõhine maksustamine 203Väärtpaberite vahetamine ja kinkimine 203FIFO ja KKM 205Saadud dividendid ja intressid 207

Pensioniondidega seotud erisused 208Investeerimiskonto 209

Intervjuu Ardo Ojasaluga 210

KOKKUVÕTE 215


8/219


9/219

Eessõna2008. aasta lõpus, kui käesolev investeerimisõpik välja antakse, toimubmaailma majanduses üleüldine langus. Keegi ei tea veel, kas kordub 1930.aastate ülemaailmne majanduskriis, millest toibumiseks kulus maailmamajandusel terve kümnend. Septembri lõpus tõi pea iga päev teate mõne

raskustesse sattunud USA või Euroopa panga riigistamisest.Eesti majanduses on 11-protsendine majanduskasv asendunud seisa-

kuga. allinna Börsi indeks on aastaga vähenenud 1000 punktilt vähemkui 500-le. Ettevõtted on hakanud vähendama tegevuskulusid. Üle pikkadeaastate on riigil probleeme eelarve kokku saamisega.

allinna Börsi teise investeerimisõpiku „Väärtpaberite teejuht” väl- jaandmise aeg on seega karm. Miks peaks keegi tahtma investeerida ajal,mil väärtpaberiturud ja majandus on suures languses ning pole teada, mil-

lal saabub põhi?Öeldakse, et kui aktsiaturud langevad, tasub oma vara viia aktsiatest

võlakirjadesse. Miks? Samuti öeldakse, et mida pikaajalisem investeering,seda rahulikumalt võib langustesse suhtuda. Miks? Miks mõned ondidreageerivad maailmamajanduse muutustele järsult, aga teiste kõikumineon väike? Miks juhtub, et paljud investorid ostavad väärtpabereid kallilt jamüüvad odavalt? Mida üldse osta? Mis ajal? Kuidas maandada oma riske?Kuidas on võimalik, et ka langustest teenitakse?


10/219

eessõna10

Need on tüüpilised küsimused, mis painavad väärtpaberiturgudel osa-lejaid. Eriti turgude languse ajal, kui negatiivsed meeleolud võimenduvad.On selge, et mida rohkem investor väärtpaberiturgudel toimuvast teab,

seda väiksemad on tema kahjud ja suuremad tema tulud väärtpaberitesseinvesteerimisest.

allinna Börsi esimese suurema languse – see oli 1997.–1998. aastal –põhjustas valimatu investeerimistegevus. Mis tahes ettevõttesse paigutatisuur hulk raha, sealhulgas pankadelt kõrge intressiga saadud laenuraha.Aktsiatele tol ajal alternatiivi peaaegu polnudki. Näiteks investeerimison-dide tegevus sai hoo sisse alles börsilanguse lõpus sajandivahetuse paiku.

Vahepeal on Eesti investorid saanud targemaks: raha paigutatakse

enamasti ettevõtetesse, kellesse usutakse, ning laenurahaga börsile ei min-da. Ka aktsiate alternatiivid on nüüd olemas: erineva riskiastmega ondid,

võlakirjad, tuletisväärtpaberid, pangahoiused. Kuidas on siis investoridnüüd ikkagi saanud võtta nii suuri riske ja kannavad kahju?

Võidu (ja kaotuse) võti on teadmistes. arkusi omandada ei ole kunagihilja. Kõige parem on seda teha ajal, mil tehtud vead on käeulatusest võt-ta. Käesolev investeerimisõpik „Väärtpaberite teejuht” kutsub teid teekon-

nale väärtpaberite maailma. Käime koos läbi kõik Eestis rohkem ja vähemtuntud investeerimisinstrumendid. utvustame aktsiaid, osasid, ondiosa-kuid, võlakirju, tuletisväärtpabereid ja muid investeerimisvõimalusi. Anna-me nõu portelli koostamiseks, tutvustame investeerimise inrastruktuuri

ja räägime väärtpaberitulude maksustamisest.

Raamatu koostamiseks palus allinna Börs appi Eesti parimad oma valdkonna asjatundjad. unneb ju Eesti investeerimisspetsialist eestimaa-

lasest investorit kõige paremini.Iga peatüki lõpust leiate intervjuu peatüki autoriga. See aitab heita pilgu

nende inimeste tööle ja tegemistele, kes Eestis investeerimisraha haldavad ja suunavad.

Meie kõigi suur soov on, et õpik aitaks teil saada aru aktsia ja ondiosa-ku riskide erinevusest, võlakirjade intresside arvestusest, tuletisväärtpabe-rite olemusest, väärtpaberiturgude toimimisest ja paljust muust kasulikust,mida saate oma pika investorikarjääri jooksul kasutada. Nagu Indrek Nei-


11/219

11 aktsia

velt eelmise investeerimisõpiku kaanel ütles, ei saa kõikidest investeerimis-pankureid, küll aga annab teadmine teile julgust ja tarkust saada aru, midaprofid räägivad.

allinna Börs soovib kõigile lugejatele meeldivat lugemist, tarku otsu-seid ja tasakaalukat julgust! äname kõiki raamatu kaasautoreid ja EestiPäevalehe kirjastust investorite harimisele kaasaaitamise eest!

Kaidi RuusaleppNASDAQ OMX Tallinna börsi juhatuse liige


12/219

“Ei ole olemaspikaajalist kõrge

tootlusega riskivabainvesteeringut.


13/219

13

1. AktsiaKristjan Hänni, Kawe Kapital

Aktsiate liigid

Kui ostate mõne ettevõtte aktsiaid, saate üheks selle ettevõtte omanikuksehk aktsionäriks. Aktsiad tähistavad teie omandit ettevõttes – s.o aktsia-seltsis. Aktsiaselts on äriühing, millel on aktsiateks jaotatud aktsiakapi-tal.

Aktsionär ei vastuta isiklikult aktsiaseltsi kohustuste eest, küll aga riskib võimalusega kaotada kogu raha, mis ta on aktsiatesse paigutanud. Rahul-datakse ju aktsiaseltsi pankroti korral aktsionäride nõuded kõige viima-ses järjekorras. Põhiline, miks aktsiad investoritele sellest hoolimata huvipakuvad, on ettevõtete tegevuse eesmärk – teenida kasumit. Aktsionäride

võimalus ettevõtte kasumi ja väärtuse kasvust osa saada ei ole piiratud nagu võlausaldajatel, kes teenivad oma rahapaigutuselt tavaliselt vaid piiratudsuurusega intressi.


14/219

14

Aktsionärid ei osale igapäevases ettevõtte juhtimises, erandiks on juhud,kus aktsionär kuulub ühtlasi ettevõtte juhtkonda. Aktsionärid osalevad et-tevõtte juhtimises üldkoosoleku kaudu, mille pädevuses on ettevõtte nõu-

kogu valimine, kasumi jaotamine, ühinemise või jagunemise otsustamine ja mõned muud olulised küsimused.

Aktsiad saavad olla nimelised aktsiad, mille omaniku nimi on kantudaktsiaraamatusse, ning esitajaaktsiad, mille puhul omandit tõendab paberilaktsiasertifikaat. Eestis on alates 2002. aastast lubatud vaid nimelised akt-siad, mis on registreeritud Eesti väärtpaberite keskregistris.

Kui liigitada aktsiaid nendega kaasnevate õiguste järgi, on kõige levi-num aktsialiik lihtaktsia. Enamasti koosnebki ettevõtete aktsiakapital vaid

lihtaktsiatest. Lihtaktsia ei anna omanikule teiste aktsionäridega võrreldesmingeid privileege ning lihtaktsia omamisele pole tavaliselt seatud piiran-guid.

Riigiti on lihtaktsiatel mitmeid erinevusi. Näiteks Rootsis on üsna tava-line, et ettevõtetel on kaht tüüpi lihtaktsiad: A- ja B-aktsiad, mis erinevadhääleõiguse poolest. Näiteks Ericssoni A-aktsia annab omanikule aktsionä-ride koosolekul ühe hääle, B-aktsia vaid 1/10 häält. Säärane erisus on väljakujunenud ajal, mil ettevõtete asutajatel või suuromanikel oli vaja laienda-

da uute aktsionäride abiga ettevõtte kapitali, kuid samal ajal ei tahtnud nadära anda kontrolli ettevõtte üle.

ihti on suurettevõtete aktsiad noteeritud mitmel eri börsil, kus kasu-tatakse eri valuutasid. Sageli „pakivad” ettevõtted välisvaluutas ja -börsilkaubeldavad aktsiad „pakkidesse”, mille hind on välisbörsi investoritelepsühholoogiliselt kõige sobivam. Näiteks Ericssoni aktsiatega kaubeldakseUSAs NASDAQil ADSidena (American Depository Shares), iga ADS esin-dab kümmet Ericssoni B-aktsiat. Leedu telekommunikatsioonifirma EO

L GDRid (Global Depository Receipt), mis on noteeritud Londoni börsil,esindavad samuti kümmet EO L aktsiat.

Lihtaktsiate kõrval on osa ettevõtteid välja lasknud eelisaktsiaid. Ee-lisaktsiad on lihtaktsiatest väiksema riskiga, sest eelisaktsiate omanikelemakstakse dividend välja enne dividendi maksmist lihtaktsiate omanike-le. Ka ettevõtte pankroti korral on eelisaktsionäride nõuded lihtaktsio-näride omadest eespool. Samas ei anna eelisaktsiad hääleõigust aktsio-näride üldkoosolekul (ehk võimalust ettevõtte juhtimises kaasa rääkida).


15/219

15 aktsia

Ka on eelisaktsiate dividendi suurus tavaliselt fikseeritud, mistõttu eelis-aktsionärid saavad ettevõtte kasumi ja väärtuse kasvust osa vaid piiratudulatuses.

Eelisaktsiad võivad olla kumulatiivsed või mittekumulatiivsed. Kuiaktsiaseltsil ei ole jaotatavat kasumit või sellest ei piisa dividendide maks-miseks, võib kumulatiivsete eelisaktsiate omanikele jätta dividendi täieli-kult või osaliselt maksmata. Väljamaksmata jäänud osa liidetakse järgmi-se aasta dividendiga, arvestades sellele juurde intress seaduses sätestatudsuuruses. Mittekumulatiivsete eelisaktsiate dividend võib jääda mingilperioodil välja maksmata ning seda ei maksta välja ka tagantjärele.

eatud juhtudel võivad eelisaktsionärid saada ka hääleõiguse. Näiteks

Eestis toimub see juhul, kui eelisaktsia omanikule ei ole kahe majandus-aasta jooksul dividendi täielikult välja makstud. Lisaks võib ettevõtte põ-hikiri sätestada, et eelisaktsiate omanikel on üldkoosolekul teatud küsi-mustes hääleõigus.

Nimiväärtus ja turuväärtus

Aktsia nimiväärtus ehk nominaalväärtus on määratud ettevõtte põhikirja-ga. Nimiväärtus on võrdne ettevõtte asutamisel tehtud rahalise (või mitte-rahalise) sissemaksega ühe aktsia kohta. Seega tähistab aktsia nimiväärtusaktsia väärtust ettevõtte asutamise hetkel.

Eestis on väikseim lubatud nimiväärtus 10 krooni ja aktsia nimiväärtuspeab olema 10 krooni täiskordne. Kui ettevõte müüb oma aktsiaid kallimaltkui nimiväärtus, nimetatakse müügihinna ja nimiväärtuse vahet aažioks ehk ülekursiks.

Aktsia turuväärtus on aktsia hind börsil. Börsil noteerimata ettevõtetepuhul võib turuväärtuse hindamisel lähtuda raamatupidamistoimkonnaõiglase väärtuse definitsioonist: õiglane väärtus on summa, mille eest on

võimalik vahetada vara teadlike, huvitatud ja sõltumatute osapoolte vahe-lises tehingus.

Korrutades ettevõtte aktsiate arvu aktsia turuhinnaga, saame ettevõtteturukapitalisatsiooni. urukapitalisatsioon näitab, kui suur on ettevõtteturuväärtus.


16/219

16

Aktsiaemissioon

egevust laiendav või mõnda teist ettevõtet osta sooviv ettevõte võib sat-

tuda olukorda, kus tema omavahenditest soovitu teostamiseks ei piisa jabilanss ei kannata ka välja võõrkapitali kaasamist ehk laenu võtmist mõist-liku hinnaga.

Lahenduseks on aktsiaemissioon: müües aktsiaid, väldib ettevõte kind-la tagasimaksmise tähtajaga võlakohustuse võtmist ja intressimakseid. Akt-siaid ostnud investorid saavad ettevõtte kaasomanikeks, mitte võlausalda-

jateks. Neil on võimalik saada täiel määral osa ettevõtte väärtuse tulevasestkasvust ja dividendidest. Samas peavad nad arvestama, et aktsiatelt saadav

tulu on vähem prognoositav kui võlakirjadel.Kuigi aktsiad seostuvad inimestele börsiga, ei jõua valdav osa ettevõtteid

kunagi aktsiate börsil noteerimiseni. Väiksematesse ettevõtetesse kaasatak-se vajaduse korral tavaliselt tutvuste, ärisuhete või pere liinis üks-kaks uutinvestorit. Küllaltki levinud on ka variant, et leitakse mõni finantsinvestor(nn äriingel alustavate ettevõtete ja riskikapitalist mõnda aega tegutsenudettevõtete puhul), kes on spetsialiseerunud kiiret kasvupotentsiaali pakku-

vatesse ettevõtetesse raha paigutamisele.

Kolmas võimalus, mis tavaliselt tuleb kõne alla suurte ettevõtete pu-hul ja viib börsile, on avaliku aktsiaemissiooni korraldamine ja aktsiatenoteerimine börsil. See võib olla ettevõttele atraktiivne järgmistel põh-

justel:

• lisanduv kapital võimaldab ettevõttel tegevust laiendada,

• senistele aktsionäridele avaneb võimalus oma investeeringust (osaliselt)

väljuda,

• investorid saavad reguleeritud turu ettevõtte aktsiatega kauplemiseks,• omanikud saavad teada ettevõtte turuhinna,

• avaneb võimalus motiveerida töötajaid aktsiaoptsioonidega,

• aktsiaid saab kasutada „valuutana” teiste ettevõtete ülevõtmisel,

• börsil olek tõstab ettevõtte mainet ja tuntust,

• majandustulemuste regulaarne avaldamine suurendab usaldust ettevõt-te vastu, mistõttu ettevõtte finantseerimine võlakirjadega võib muutuda

varasemast odavamaks.


17/219

17 aktsia

Ettevõtte esmast aktsiate avalikku müüki nimetatakse eesti keeles sageliIPOks – on võetud üle ingliskeelse väljendi initial public offering lühend.

Ettevõtte aktsiate börsile viimine eeldab hulga kriteeriumite täitmist

ja valmidust börsinõuete täitmiseks. Isegi väga suured ja rahvusvaheli-selt tuntud ettevõtted – näiteks IKEA – ei pruugi olla börsil kaubeldavad,

vaid on privaatsed. Erinevalt avalikust ettevõttest, mille aktsiatega saavadinvestorid vabalt kaubelda, pole tavainvestoril privaatse ettevõtte aktsiaidüldjuhul võimalik osta. Privaatsete ettevõtete aktsiatel puuduvad püsivadhinnanoteerijad ja tehingu vastaspoole (s.o müüja) leidmiseks tuleb saa-

vutada kokkulepe mõne müügist huvitatud aktsionäriga.Siiski, kui privaatse ettevõtte aktsionäride arv on küllalt suur ja avalik-

kusel on huvi nende aktsiate vastu (näiteks on oodata aktsiate noteerimistbörsil tulevikus), võivad aktsiamaaklerid huvitatud poolte kokkuviimisekspakkuda börsivälist kauplemist. Börsiväliselt kaubeldavate aktsiate ostmineon börsiaktsiatest suurema riskiga, sest avalikud ettevõtted on privaatsetestettevõtetest suurema järelevalve all.

IPO aitab ettevõttel tavaliselt korraldada mõni investeerimispank võinende sündikaat, kes analüüsib nõudlust ja otsib sobivat hinnataset, koos-tab emissiooniprospekti ja registreerib selle asjasse puutuvates ametiasu-

tustes (Eestis on selleks finantsinspektsioon).Suurem osa aktsiaid jagatakse tavaliselt emissiooni korraldavate inves-

teerimispankade institutsioonilistele klientidele. Jagamine toimub suures-ti „näo järgi” – mida suuremat kasu on korraldajal kliendist teenustasudenäol olnud või tulemas, seda enam on tal lootust aktsiaid saada. Kui mär-kimisväärses koguses aktsiaid jagub ka korraldajatega mitteseotud märki-

jatele, võib see olla märk vähesest nõudlusest. õesti kuumast IPOst onlootust osa saada vaid korraldaja headel klientidel.

Mõningal määral arvestatakse aktsiate jaotamisel seda, millist käitu-mist on oodata investorilt pärast IPOt – üldjuhul kaldub eelistus pikaaja-lisemate investorite poole, kes kohe pärast noteerimist ei torma kasumit

võtma. IPOdes osaleb siiski ka palju selliseid investoreid, keda huvitab vaid kauplemise algusele loodetavalt järgnevas hinnahüppes osalemine.Nende investorite tõttu on üsna riskantne osta aktsiaid vahetult pärastbörsikauplemise algust. On üsna tavaline, et esimeste päevade järsk hin-natõus peatselt taandub ja avanevad soodsamad ostuvõimalused.


18/219

18

Mõistagi pole ka IPOjärgne hinnahüpe garanteeritud, mida ilmekalt de-monstreeris näiteks allinki IPO. Noteerimise järel asusid paljud vanad jauued aktsionärid aktsiaid müüma, surudes hinna kiiresti emissioonihin-

nast madalamaks. avapäraselt võtavad emissiooni korraldajad ja ettevõtte juhtkond kohustuse hoiduda mõnda aega pärast IPOt oma aktsiate müü-gist, kuid suurema aktsionäride ringiga ettevõtetes võib päris suur hulkaktsionäre selle piirangu alt välja jääda.

Asjaolu, et ettevõte korraldab IPO ja selle ümber tekib meediakära, poleseepärast piisav põhjus ettevõtte aktsiate omandamiseks. Pikemaajaline inves-tor peab alati kaaluma investeeringu undamentaalset põhjendatust ja osalemaIPOs ainult siis, kui ettevõte vastab tema investeerimiskriteeriumitele.

Mõnes turusektoris või riigis väga tihedalt toimuvad IPOd viitavad vas-tava sektori või riigi ülekuumenemisele.

Vähe on ajaloos olnud perioode, mis oleksid IPOde arvult võrreldavadtehnoloogiamulli paisumisega USAs 1990. aastate teisel poolel. Samaaeg-selt internetibuumiga alanesid siis mõnevõrra ka börsiettevõtetele seatavadkriteeriumid ja tekkisid alternatiivturud, kus kaubeldavatelt ettevõtetelt einõutud pikka majandustulemuste ajalugu.

Ere näide säärasest alternatiivturust oli Saksamaa Neuer Markt, millest

loodeti Euroopa analoogi NASDAQile. 2000. aastal sööstsid aktsiate hin-nad Neuer Marktil taevasse, 2002. aastaks aga oli 96% börsi tipuaegsest ko-gukapitalisatsioonist seoses internetibuumi lõppemisega haihtunud. NeuerMarkt lõpetas oma eksistentsi.

ehnoloogiabuumi ajal piisas investorite huvi äratamiseks ka ainultpaljutõotavast äriplaanist. Selliste IPOdega kogutud raha põletasid paljud

vastsed ettevõtted üsna kiiresti ära, jättes aktsionäridele tühjad pihud. Sa-mas polnud haruldased ka juhud, kus IPOs osalenud investorid kogesid

oma investeeringu väärtuse mitmesajakordistumist.IPOt korraldava ettevõtte korral on peamine inormatsiooniallikas

emissiooniprospekt. Lisaks prospektis sisalduvatele finantsandmetele onmõistlik uurida inormatsiooni ettevõtte juhtkonna, ettevõttega seotudskandaalide, kohtuasjade jms kohta, sest see võib anda viiteid ettevõtte ül-disele käitumiskultuurile. Väga tähtis on mõelda, milleks ikkagi kasutatak-se IPOga kaasatavat raha ja kas IPO ei ole ette võetud ainuüksi selleks, et

võimaldada senistel investoritel ettevõttest väljuda.


19/219

19 aktsia

Aktsiaraamat ja väärtpaberikonto

Ettevõte peab aktsionäride üle arvestust aktsiaraamatus. Eestis on kõi-

gil aktsiaseltsidel kohustus registreerida oma aktsiad Eesti väärtpaberitekeskregistris. Keskregistrisse kandmisel saavad aktsiad unikaalse ja rah-

vusvaheliselt tunnustatava identifitseerimiskoodi (ISIN-koodi), mis eris-tab kõiki vastava emissiooni koosseisu kuuluvaid väärtpabereid teistest.

Kõik isikud, kes soovivad omada Eesti aktsiaid, vajavad seega Eestiskehtivat väärtpaberikontot. USA või mõne muu maa ettevõtte aktsiateomamiseks on aga vaja seal kehtivat väärtpaberikontot. Erandiks on Läti

ja Leedu väärtpaberid, mille ostmiseks või omamiseks ei pea olema seal-

set väärtpaberikontot. Eesti, Läti ja Leedu väärtpaberiregistrid vahetavadomavahel väärtpaberiomanduse inot teie eest.

Aktsiaid saab hoida ka esindajakontol – väärtpaberivahendaja nimeleavatud kontol, millel olevate väärtpaberite omandiõigus ei kuulu mitte

vahendajale, vaid tema klientidele.Korralduslikust küljest on aktsiatesse investeerimine muutunud täna-

päeval väga lihtsaks. Ühe päevaga on võimalik jõuda väärtpaberikontoavamisest aktsiate ostmiseni. Väärtpaberikonto avamise koht tuleks va-

lida lähtudes investori eelistustest turgude osas ja tema tehinguaktiivsu-sest.

ähelepanu tuleb pöörata ka väärtpaberite hoidmisega seotud tee-nustasudele. USAs online-maaklerikonto (näiteks Interactive Brokers,E-rade jne) omamine võib olla ratsionaalne, kui investor kaupleb pal-

ju ja eelkõige likviidsete väärtpaberitega. Vähelikviidsetel turgudel võibsuuremate kauplemiskoguste korral olla kõige mõistlikum valik endiseltsealse maakleri vahendusel kauplemine, sest kohalikul maakleril on pa-

rem ülevaade teiste turuosaliste tegelikest kauplemishuvidest, mida näh-tavad tehingukorraldused pahatihti ei paljasta.

Pikemalt on väärtpaberiregistritest, -kontodest ning tehingute regist-reerimisest juttu 6. peatükis.


20/219

20

Aktsionäri õigused ja kohustused

Aktsia annab aktsionärile õiguse osaleda ja hääletada aktsionäride üld-

koosolekul. Kui aktsionär ei saa isiklikult koosolekul osaleda, võib ta soovikorral selleks volitada mõnda teist isikut.

Eesti äriseadustiku järgi kuulub aktsionäride üldkoosoleku pädevusse(sarnane on üldkoosoleku pädevus ka teistes riikides):

• põhikirja muutmine;

• aktsiakapitali suurendamine ja vähendamine;

• vahetusvõlakirjade väljalaskmine;• nõukogu liikmete valimine ja tagasikutsumine;

• audiitori valimine;

• erikontrolli määramine;

• majandusaasta aruande kinnitamine ja kasumi jaotamine;

• aktsiaseltsi lõpetamise, ühinemise, jagunemise ja ümberkujundamise

otsustamine;

• juhatuse, nõukogu liikme või aktsionäri vastu nõude esitamise, samu-

ti nõukogu liikmega tehingu tegemise otsustamine, tehingu tingimustemääramine;

• muude seadusega üldkoosoleku pädevusse antud küsimuste otsustami-ne.

Aktsionärid, kellele kuulub vähemalt 1/10 aktsiakapitalist, võivad nõudateatud küsimuse võtmist üldkoosoleku päevakorda, samuti võivad nadnõuda erikontrolli ettevõttes. Väiksemate osaluste omanikud vajavad oma

soovide läbi surumiseks teiste aktsionäride toetust.Aktsionäril on õigus omandit üle kanda – müüa, vahetada või päran-

dada oma aktsiaid või teatud tingimustel vahetada need sama ettevõtte teistliiki väärtpaberite vastu.

Samuti on aktsionäril õigus saada dividende. Ettepaneku kasumi jao-tamise ja dividendide suuruse kohta teeb tavaliselt ettevõtte juhtkond sõl-tuvalt ettevõtte investeerimisvajadustest ja kasumi suurusest, ettepanekupeab kinnitama aktsionäride üldkoosolek. Eestis maksavad ettevõtted di-


21/219

21 aktsia

vidende tavaliselt kord aastas, teistes riikides võidakse dividendimakseidteha ka kord kvartalis või poolaastas. Kui ettevõte ja tema aktsionärid ot-sustavad dividendide maksmise asemel kogu kasumi reinvesteerida (nagu

kiiresti arenevad ettevõtted tihti teevad), asendab dividende lootus teenidaettevõtte väärtuse tõusu arvel.

Igal aktsionäril on õigus tutvuda ettevõtte aruannetega. Börsiettevõtetepuhul on selle õiguse teostamine tavaliselt väga lihtne, sest majandusaastaaruanded ja jooksvad majandustulemused on interneti vahendusel kõigile

vabalt kättesaadavad. Kui ettevõte pole börsil, võib sellele õigusele rõhu-mine olla mõnes riigis väikeaktsionäride praktiliselt ainus võimalus saadaettevõtte tegevusest vähegi detailsemat inot. Eestis õnneks nii pole, siin

on igaühel võimalik väikese teenustasu eest tutvuda äriregistri vahenduselkõigi ettevõtete majandusaasta aruannetega.

Aktsionäridel on õigus anda valesti toiminud ettevõte kohtusse. ava-liselt toimub see paljude investorite ühise huvide kahjustamise vastase (class-action) kohtuasjana. Üsna levinud on selline tava Põhja-Ameerikas,kus aktsionäride õiguste kaitse on kõige enam arenenud.

Aktsionäride õiguste plaan (Shareholder Rights Plan) on termin, mistähistab ettevõtte enesekaitsevõimalusi ülevõtmiskatsete korral. Kui juht-

konna või mõne suuraktsionäri vastu vaenulik aktsionär suurendab omaosalust üle kindlaks määratud piiri, võib aktsionäride otsus anda juhatu-sele õiguse toiminguteks, mis annavad ülevõtmiskatsega mitte seotud akt-sionäridele aega sündmusele reageerida ning muudavad ülevõtjal osaluseedasise suurendamise keerulisemaks ja kulukamaks. Näiteks võib mõniaktsionäride õiguste plaan sisaldada tingimust, et olukorras, kus mõne akt-sionäri osalus ületab 20–25% piiri, tekib teistel aktsionäridel automaatselt

võimalus osta ettevõtte aktsiaid turuhinnast odavamalt (tavaliselt 10–20%

võrra), mis lahjendab ülevõtmist üritava aktsionäri osalust.Õiguste kõrval peab aktsionär meeles pidama ka oma kohustusi ette-

võtte ees, mille omanik ta on. Kuigi aktsiad ei nõua sellist laadi heapereme-helikku suhtumist nagu näiteks kinnisvara, ei tohi aktsiaomanik siiski ollaükskõikne oma vara käekäigu vastu. al on tarvis olla kursis omatava ette-

võtte käekäiguga ja seda mõjutavate sündmustega ning käia üldkoosolekulhääletamas vähemalt puhkudel, kus tema hääled võivad saada oluliste ot-suste langetamisel kaalukeeleks.


22/219

22

Aktsiate kajastamine raamatupidamises

Raamatupidamise toimkond on koostanud finantsinstrumentide raamatu-

pidamises kajastamise kohta põhjaliku juhendmaterjali. Huvilised leiavaddetailse käsitluse koos näidetega internetiaadressilt www.easb.ee/?id=685– RJ 3 „Finantsinstrumendid”.

Järgnev on lühiülevaade olulisematest aktsiate kajastamise põhimõtetest.Ülevaate aluseks olev raamatupidamise toimkonna juhend käsitleb küll et-tevõtete raamatupidamise korraldamist, kuid nende põhitõdede teadmineaitab investeeringute kohta adekvaatset arvestust pidada ka eraisikutenaaktsiatega tehinguid tegevatel investoritel.

Aktsiad võetakse raamatupidamises algul arvele nende soetusmaksu-muses. Algne soetusmaksumus sisaldab kõiki aktsiate soetamisega otseseltkaasnevaid kulutusi.

Aktsiate oste ja müüke tuleb järjepidevalt kajastada kas tehingupäeval või väärtuspäeval. Tehingupäev on päev, mil ettevõte võtab endale kohus-tuse (näiteks sõlmib lepingu) aktsiate ostuks või müügiks. Väärtuspäev onpäev, mil ettevõte saab ostetud aktsiate omanikuks või kaotab omandiõigu-se müüdud aktsiate üle.

Aktsiaid kajastatakse bilansis õiglase väärtuse meetodil. Õiglane väär-tus on summa, mille eest on võimalik vahetada vara teadlike, huvitatud jasõltumatute osapoolte vahelises tehingus. Väärtuse muutusest tulenevaidkasumeid/kahjumeid kajastatakse aruandeperioodi kasumiaruandes. Õig-lasest väärtusest ei arvata maha võimalikke finantsinstrumendi realiseeri-misega kaasnevaid tehingutasusid.

Parimaks finantsinstrumendi õiglase väärtuse indikaatoriks on tema tu-ruväärtus. Aktiivse turu puudumisel võib õiglast väärtust hinnata mõnel

muul meetodil, näiteks diskonteerides finantsinstrumendi tulevasi prog-noositavaid rahavoogusid.

Kui tegemist on aktsiaga, mille õiglast väärtust ei ole võimalik usaldus- väärselt hinnata, kajastatakse nende väärtust korrigeeritud soetusmak-sumuse meetodil. Selle meetodi puhul kajastatakse aktsiat bilansis temaalgses soetusmaksumuses, mida on vajaduse korral korrigeeritud väärtuselangusest tuleneva võimaliku allahindlusega. Allahindlus tuleb teha, kui ontõenäoline, et vara tegelik väärtus on väiksem kui bilansiline jääkväärtus.


23/219

23 aktsia

Aktsiate allahindlust võib muu hulgas põhjustada nende aktiivse turu ka-dumine, näiteks juhul, kui aktsia noteerimine börsil lõpetatakse.

Välisvaluutas tehtud aktsiainvesteeringute väärtus tuleb igal bilansipäe-

val vastavalt Eesti Panga vahetuskursile ümber hinnata.Kui ettevõte kaotab aktsiate üle kontrolli (näiteks nende müügi korral),

eemaldatakse aktsia bilansist. Juhul kui üks osapool annab teisele tehingukäigus üle aktsiad, aga mitte sisulist kontrolli nende üle, ei eemaldata akt-siaid üleandja bilansist, vaid tehingut kajastatakse kui üleantud vara tagati-sel võetud laenu. Selliste tehingute näide on repotehingud väärtpaberitega,mille käigus väärtpaberite „müüja” võtab endale ühtlasi kohustuse „müü-dud” väärtpaberid kokkulepitud ajal ja tingimustel uuesti tagasi osta.

Aktsiate bilansist eemaldamisel kajastatakse aktsiate bilansilise väärtuse ja nende eest saadud tasu vahet kasumiaruandes tulu või kuluna.

Korporatiivsed sündmused

Korporatiivne sündmus on oluline samm, mille ettevõte börsil kaubel-davate aktsiatega ette võtab ja mis mõjutab tema aktsia hinda. Ettevõt-

te sellistest otsustest võib aktsionär saada väärtuslikku inormatsiooniettevõtte majandusseisu ja tulevikuplaanide kohta ning langetada sellepõhjal otsuseid aktsiate ostuks või müügiks.avaliselt teeb sääraste otsuste langetamiseks ettepaneku ettevõtte juht-kond ja see vajab jõustumiseks aktsionäride heakskiitu üldkoosolekul.üüpilised korporatiivsed sündmused on dividendide maksmine, akt-siate splittimine, ühinemised ja ülevõtmised, uute aktsiate väljalase ningosa tegevuse eraldamine põhitegevusest ehk spin-off.

Dividende võib ettevõte maksta kahes vormis: rahas või aktsiatena. Di-

vidende saab maksta vaid ettevõttesse kogunenud kasumi arvelt – kuiettevõttel jaotamata kasumit pole, siis ta dividende maksta ei saa.Dividendide maksmise alustamine võib olla märk sellest, et ettevõte on

jõudnud kiire kasvu aasist stabiilsesse arenguaasi. Kui analüütikudmuudavad selle tõttu ettevõtte kasumiprognoose väiksemaks, võib divi-dendide maksmine mõnikord kaasa tuua hoopiski aktsiahinna languse.Rahas makstav dividend laekub vastavalt üldkoosoleku otsusele määra-


24/219

24

tud summas ja ajal aktsionäride arvele. Eestis makstakse dividende ena-masti kord aastas, mujal on levinud ka kvartali- või poolaastamaksed.

Aktsia kohta, mis on veel dividendiõiguslik, öeldakse cum-dividend. Di-

videndide saajate nimekirja fikseerimisele järgneval päeval kaubeldakseaktsiaga juba ex -dividend, ostmisega ei kaasne siis enam õigust jooks- val perioodil dividendi saada.

Dividendi maksmine aktsiate kujul ehk fondiemissioon tähendab, et rahaasemel jaotatakse aktsionäridele uusi ettevõtte aktsiaid. Näiteks saabaktsionär iga tal juba oleva kümne aktsia kohta ühe uue aktsia. Kunanõnda suureneb aktsiate arv, aga ettevõtte kasum jääb samaks, väheneblahjendamise tõttu tulu aktsia kohta ja tavaliselt langeb vastavalt ka akt-

sia hind.Vanasti oli dividendidel mõnevõrra tähtsam roll kui tänapäeval. Eriti USAs

on ettevõtted hakanud dividendide kõrval üha enam kasutama aktsiatetagasiostu kui veel üht ettevõtte kasumi aktsionäridele jagamise võima-lust. Aktsiate tagasiostmine võib olla ettevõtte jaoks dividendide maks-misest köitvam mitmel põhjusel:

• maksuseadused käsitlevad seda mõnes riigis soodsamalt kui divi-

dende,• aktsiate tagasiostmine võib tõsta aktsia turuhinda, meeldides seetõt-

tu aktsiaoptsioonidega motiveeritud juhtkonnale,• tagasiostmine on paindlikum kui dividendid – dividende kalduvad

investorid pidama stabiilse tulu saamise vormiks, mistõttu dividen-dide vähendamise pärast tabab ettevõtte juhtkonda aktsionäride pa-hameel, aktsiate tagasiostu aga võib varieerida seda kartmata.

• Seetõttu on USAs dividenditootlus praegu pikaajalisest keskmisest

oluliselt madalam. Kui lisada väljamakstavatele dividendidele ka akt-siate tagasiostuks kuluvad summad, tõuseb dividenditootlus u 2,5protsendilt enam kui 5 protsendini. Õieti nimetakse viimast arvu küllcash-yield´ iks. Cash-yield leitakse dividendideks makstud ja aktsiatetagasiostuks kulutatud summa jagamisel ettevõtte turuväärtusega.

• Pärast aktsiate tagasiostu võib ettevõte need aktsiad tühistada (ostetudaktsiad lihtsalt nullitakse), kasutada neid juhtkonna optsiooniprog-rammi raames või ülevõtmiste korral teise ettevõtte eest maksmiseks.


25/219

25võlakiri

Aktsiate spliti korral jagatakse senised ettevõtte aktsiad mitmeks aktsiaks.See alandab hinda aktsia kohta, kuid jätab kokkuvõttes ettevõtte aktsia-kapitali suuruse ja turuväärtuse muutumatuks, muutub vaid ettevõtte

aktsiate arv.Kui näiteks ettevõte kuulutab välja aktsiate 2 : 1 spliti, saab iga aktsionärsenisele aktsiale lisaks veel ühe aktsia. Kokkuvõttes suureneb ettevõtteaktsiate arv kaks korda. Kui enne splitti kaubeldi aktsiaga 100-kroonisehinnaga, siis pärast splitti on aktsia ootuspärane hind 50 krooni. Mingilmääral suurendab väiksem hind huvi aktsia vastu, sest psühholoogilistelpõhjustel tundub see olevat „odavam” kui enne. avaliselt võetakse splittette aktsia kaubeldavuse parandamiseks – siis, kui ühe aktsia hind on

kasvanud väikeinvestorite jaoks kättesaamatult suureks.USA tehnoloogiaettevõtted kasutasid aktsiate splittimist massiliseltinternetimulli ajal, mil õhinas investorid ajasid nende aktsiate hindu

järjest kõrgemaks. Mulli lõhkemisele järgnenud aastatel on paljudneist ettevõtetest pidanud ette võtma pöördspliti (reverse split ), etkaubeldavate aktsiate arv taas väheneks ja aktsia hind tõuseks. Kuinäiteks enne 1:10 pöördsplitti kaubeldi aktsiaga 1 USD tasemel, siispärast kümne vana aktsia vastu ühe uue saamist peaks uue aktsia

hinnaks kujunema 10 USD. Ettevõtte omakapitali suurust ega turu- väärtust pöördsplitt ei muuda, kuid sammu võib olla vaja kehva mai-nega penny-stock’ i staatusest pääsemiseks või mõne börsi kauplemis-kriteeriumi täitmiseks. Kui näiteks hinnasamm, millega saab börsilkauplemisnoteeringuid sisestada, on aktsia hinnast juba 10–15%, onettevõttel ostu- ja müügihinna vahe (spread’ i) vähendamiseks mõist-lik kaaluda pöördsplitti.Mõnel juhul saab pöördsplitti kasutada ka väikeaktsionäride käes oleva

aktsiakoguse sihilikuks vähendamiseks: kui aktsionäril on aktsiaid vä-hem, kui on tarvis ühe uue aktsia saamiseks, jääb tal uus aktsia saamata.Väikeaktsionär saab rahalist kompensatsiooni selle aktsiakoguse väär-tuses, mille eest talle uusi aktsiaid ei väljastata. Kompensatsiooni suuru-se määramisel lähtutakse tavaliselt aktsiate turuväärtusest pöördsplitisosalevate aktsionäride fikseerimise hetkel.Kuna vastavalt äriseadustikule on Eesti aktsiad jagamatud, siis tuleb akt-siate split siin teostada ondiemissioonina.


26/219

26

Ostueesõiguste (rights issue) väljaandmist kasutab ettevõte tavaliselt olu-korras, kus tal on soov saada olemasolevatelt aktsionäridelt täiendavatkapitali. Aktsionärid saavad õiguse osta uusi ettevõtte aktsiaid enne

seda, kui neid pakutakse avalikkusele. Ostuõigused on tavaliselt sarna-selt aktsiatega vabalt kaubeldavad ning aktsionärid võivad neid soovikorral edasi müüa.

Ühinemine (merger) leiab aset siis, kui mitu ettevõtet liituvad kokkulepitudtingimustel üheks ettevõtteks. avaliselt omandab üks ettevõte teise akt-siad täielikult. ihti toimuvad ühinemised olukorras, kus majandussekto-ris valitseb tihe konkurents ning kasumimarginaalid on surve all. Sellesolukorras võimaldab ühinemine suurendada eektiivsust väiksemate kon-

kurentide kõrvaldamise ja üldkulude arvel kokkuhoidmise abil.Kui börsiettevõtte ülevõtja on privaatettevõte, siis avab see tollele või-maluse jõuda börsil noteerimiseni ilma IPO korraldamise ja aktsiatebörsil registreerimise kadalippu läbimata.

Ülevõtmise korral leiab ettevõte mõne huvipakkuva ettevõtte ja üritab tu-rult aktsiaid ostes selle üle kontrolli saavutada. Sihtmärgiks oleva ette-

võtte aktsiaid ei vahetata selle käigus ülevõtja aktsiate vastu ja ettevõtteidei ühendata. Ülevõtmine võib olla sõbralik ehk ülevõetava juhtkonnale

ja aktsionäridele meeltmööda või vaenulik ehk selline, kus ülevõetavaettevõtte juhtkond või aktsionärid üritavad ülevõtmist takistada.

Spin-off tähendab sündmust, kus börsil noteeritud ettevõte eraldab põhi-tegevusest ühe osa ja kannab senistele ettevõtte aktsionäridele üle uuemoodustatud ettevõtte aktsiad. Põhjuseks võib olla ettevõtte reorgani-seerimine, vajadus eraldada ettevõttest ühe konkreetse tegevusala riskid

või kaasata sinna eraldi kapitsali.

Aktsiate väärtuse määramine

Üksnes aktsia turuhinna teadmine annab investorile vähe inot. Pennystock’ id maksavad penne, Warner Buffeti juhitava Berkshire Hathaway akt-sia maksab börsil 112 000 USD... Ainuüksi turuhinnast on väga raske väljalugeda, kas aktsiasse tasub investeerida või mitte. uruhind tuleb asetadamingisse konteksti.


27/219

27 aktsia

ehnilist analüüsi eelistavate investorite investeerimisstrateegia nurga-kiviks on teave hinnamuutuste ja muude peamiselt kauplemisaktiivsustiseloomustavate näitajate kohta.

Väärtusinvestori jaoks aga on kõige olulisem hinnata ettevõtte õiglast väärtust. Väärtusinvesteerimise põhiidee on see, et varade hinda iseloo-mustavad parameetrid liiguvad aja vältel madal- või kõrgseisust taas kesk-miste väärtuste juurde. Väärtusinvestorid kasutavad aktsia hinnale hin-nangu andmiseks mitmesuguseid suhtarve. Järgmiseks tuleb juttu kõigepopulaarsematest, põhjalikumat pilti aktsiate väärtuse hindamiseks kasu-tatavatest suhtarvudest pakub näiteks investopedia.com.

HINNA/TULU SUHE P/E, PRICETOEARNINGS PER SHARE

Mida täpsemalt mõeldakse, kui öeldakse, et aktsia on „odav”? Enim kasu-tatav suhtarv, millest tavainvestorid (esma)hinnangus lähtuvad, on aktsiateP/E ehk hinna/tulu suhe. Kui aktsia hind on 100 krooni ja ettevõte on tee-ninud viimase nelja kvartaliga kasumit aktsia kohta 5 krooni, on aktsia P/E= 100 / 5 = 20.

Usaldusväärseim on minevikuandmete põhjal arvutatav jooksev P/E(trailing P/E), kus E arvutamiseks kasutakse nelja viimase kvartali tulu akt-sia kohta. Samas määrab aktsia hinnaliikumise suuresti E käitumine tule-

vikus, mistõttu analüüsides opereeritakse tihti ettevaatava P/E-ga (näitekskirjutatakse 2008F P/E 10), kus E võib olla näiteks veel kestva või järgnevamajandusaasta prognoositav tulu aktsia kohta. Et tegelikkus võib kujune-da prognoosist erinevaks, ei ole väga pikalt ettepoole vaatavad prognoosideriti usaldusväärsed.

Madal P/E võib näidata, et ettevõte on allahinnatud. Samas võib see kanäidata, et turg pole kindel tema tulude püsimises praegusel tasemel. Olu-korda, kus ettevõte näib (näiteks P/E põhjal) hetkel odav, kuid tulevase tululangus aktsia kohta võib muuta ta kalliks, nimetatakse väärtuslõksuks (va-lue trap).

Pikema horisondiga investori jaoks võib ettevõtte P/E, mis on madalamkonkurentide omast või turu keskmisest, olla üks kriteerium, mille järgiaktsiaid oma portelli valida. Peamine küsimus, mida investor P/E suhet


28/219

28

kasutades peab arvestama, on hinnang kasumi püsivusele. Kas ettevõtetegutseb tsüklilises majandusharus? Milline on majandustsükli aas? Kaskeegi võib ohustada ettevõtte turupositsiooni? Madalast P/E-st ei saa au-

tomaatselt eeldada aktsiahinna tõusu, odav aktsia võib jääda odavaks aas-taid.

Mõnel juhul võib investoril olla otstarbekas kasutada – näiteks võlakir- jade tootlusega võrdlemisel – P/E pöördväärtust ehk E/P suhet. See näitabaktsia tinglikku tulumäära kõnealuse aktsiahinna juures.

Jagades aktsiaindeksisse (näiteks S&P 500) kuuluvate ettevõtetesummaarse turuväärtuse ettevõtete puhaskasumite summaga, saame in-deksi P/E. S&P 500 indeksi keskmine P/E alates 1935. aastast on 15,8, kuid

viimasel 25 aastal on P/E olnud keskmiselt üle 20. Oma osa andsid kõrge-ma keskmise kujunemiseks tehnoloogiaaktsiate väga kõrged hinnad 2000.aastate alguses. Vahest olulisemgi on olnud aktsiate riskipreemia langus,mis on põhinenud eeldusel, et aktsiad on tänu USA majandustsüklite mõõ-dukamaks muutumisele vähem riskantne varaklass, kui varem eeldati.

AKTSIA DIVIDENDITOOTLUS

Päris hea investeerimisstrateegia on läbi ajaloo olnud kõrge dividenditoot-lusega aktsiate omamine. Ainuüksi dividendide reinvesteerimisega tekkivkumulatiivne tootluseekt võib pikas perspektiivis anda päris suure eelise

võrreldes üksnes aktsiate hinnatõusule lootmisega.Aktsia dividenditootluse (dividend yield ) saame, kui jagame dividendi

aktsiahinnaga. Kui ettevõte maksab dividende 6 krooni aktsia kohta ja akt-sia hind on 60 krooni, on dividenditootlus 6 / 60 = 10%.

Aktsia õiglase hinna leidmiseks on dividenditootlust mõnikord mõist-lik võrrelda fikseeritud tulumääraga instrumentide tootlusega. Seda siis,kui ettevõttel ei teki suure tõenäosusega probleemi järgmistel perioodidelsarnase dividendi väljamaksmisega. Kui dividendid on erakorralise iseloo-muga, siis pole sellisel võrdlusel suurt mõtet.


29/219

29 aktsia

AKTSIA TURUHINNA JA RAAMATUPIDAMISVÄÄRTUSESUHE P/B, PRICETOBOOK

Väärtusinvestorid kasutavad ettevõtte ala- või ülehinnatusele esmase hin-nangu andmiseks aktsia turuhinna ja raamatupidamisväärtuse suhet. See suhe näitab, kui mitu korda ületab ettevõtte aktsia turuhind tema raa-matupidamisväärtust (mõnikord nimetatakse seda ka likvideerimisväärtu-seks).

Kui ettevõtte aktsiaga kaubeldakse allpool raamatupidamisväärtust(P/B < 1), viitab see kahele võimalusele: kas hindavad investorid ettevõtte

varade väärtust väga pessimistlikult või on ettevõtte varade tootlus väga

madal.Majandusharudes, kus tegutsemine nõuab suuri investeeringuid põhi-

varasse, kauplevad ettevõtted tavaliselt palju madalamal P/B tasemel kuinäiteks väikese kapitalivajadusega konsultatsioonifirmad. P/B suhet kasu-tatakse tihti pankade omavahel võrdlemiseks, sest enamjaolt on pankade

varad ja kohustused bilansis pidevalt hinnatud turuväärtusele vastavalt.

DISKONTEERITUD RAHAVOOD

P/E kasutamisega kaasneb üks põhimõttelise tähtsusega probleem. Nimeltpole kasum vaba raamatupidamislikest moonutustest, mis teevad kasumimõnel juhul petlikuks näitajaks. Ettevõtte raamatupidamine võib näiteksnäidata suurt käivet, kuid suur osa sellest on nõuete vormis ehk raha onreaalselt kätte saamata, ettevõtte varade amortiseerimiseks kasutatakse niimõnigi kord vääraid eeldusi. On ka palju muid võimalusi, millega ettevõt-ted üritavad endast kasumlikumat muljet jätta.

Seepärast võib ettevõtte majandusseisust anda selgema pildi tema kas-savoogude aruandega tutvumine. Suure osa aktsiaanalüütikute jaoks ongiettevõtte väärtuse hindamise peamoodus oodatavate tulevaste rahavoogu-de diskonteerimine tänasesse päeva. Kuna sellistes mudelites kasutatakseüsna pikaajalisi prognoose, võivad neil põhinevad aktsia väärtuse hinnan-gud suures ulatuses varieeruda.


30/219

30

Aktsiatesse investeerimine ja nendega kauplemine

Sarnaselt kahe kolmandiku autojuhtidega, kes peavad ennast küsitlustes

„keskmisest paremaks autojuhiks”, iseloomustab see hoiak väga hästi kainvestoreid. Mõistagi ei saa aga kõik investorid juba puhtmatemaatiliselpõhjusel olla üle keskmise edukad.

Sageli kasutatav ütlus „lühiajalised kauplejad kaotavad kokkuvõttes ala-ti” on sellegipoolest eksitav. õusval turul teenivad enamasti ka lühiajalisedkauplejad raha, kuid jäävad turutootlusele alla tehingukulude tõttu. Umbes5% kauplejatest suudab ka pikema perioodi vältel turuindeksit lüüa (võrd-luseks: ondijuhtidest saab sellega hakkama 20–30%).

Parimad päevakauplejad tunduvad olevat need, kes annavad endale sel-gelt aru, et suhtumine „mul on õigus” ei maksa turul midagi, ja saavadsuurema stressita üle olukordadest, kus neil ei ole õigus.

Parimad aktsiakauplejad on sageli nooremad kui 30-aastased, sest kiirereaktsioon ja väike kauplemismaht annab (uudiste)kauplemises mõningaseeelise. Ühtlasi on selles vanuses inimesed tavaliselt ka riskialtimad. Samalajal saaks suurem osa päevakauplejaid oma nooruse isegi kindlamalt endakasuks pöörata pikaajalise investeerimisega ning suurema aktsiaosakaalu-

ga portelliga.Paljusid aktsiakauplejaid on alati köitnud turutrendi järgimisel põhinev

ehk momentum-strateegia. Mingil moel kasutab tootluse saavutamiseksturutrendi võimendamist suur osa hedge-onde.

Kuigi kõigis rahandusõpikutes on tähtsal kohal jutt sellest, et finantstu-rud on oma olemuselt eektiivsed ning aktsiate hinnad kajastavad pidevaltettevõtte kohta teada olevat inormatsiooni, pole ajaloolised andmed sedaüheselt tõendanud. 2008. aastal tehtud London Business Schooli uuring

näitas, et momentumil on kalduvus püsida – parimat tootlust pakkunudBriti aktsiad on perioodil 1900–2007 viletsamat tootlust näidanud aktsiaidenamasti löönud aasta-aastalt.

Ent USA aktsiaturul on viimasel kümnel aastal momentum-strateegiagaraha kaotatud, tõenäoliselt hakatakse sellega ka mujal maailmas tihedamalt

vastu näppe saama. „Momentumi surm” väljendub näiteks järjest lühema-ajalistes liikumistes, millele investorid ei jõuta harjumuspärases ajaraamisreageerida. ihti raputab investori momentum-strateegiast välja volatiilsus,


31/219

31 aktsia

mis laseb ootamatult käiku stop loss-orderid ja jätab investori positsioonistilma. Probleemiks võib osutuda kahanenud likviidsus, mis ei võimalda ta-

vapärase suurusega positsioone võtta või kinni panna.

Loomulikult on praeguseks juba tekkinud ka ondid, mis püüavad sellistühes või teises suunas üle võlli liikunud momentumit ära kasutada. Nadlähtuvad investorite meeleolu iseloomustavatest näitajatest, müüvad lühi-keseks kõige euoorilisemate hinnangutega pärjatud instrumente, lähevadpikaks kaua ülinegatiivseid hinnanguid pälvinud aktsiates. Mullistuvateaktsiate hindamisel pole undamentaalnäitajatel tihti enam mingit tähtsust,mistõttu üks kindlamaid oma raha põletamise viise on ainult neid aluseks

võttes liiga lühikese horisondiga lühikeseks müük.

Internetiaktsiate mulli lõhkemine on tõstnud pisut rahulikumat elu jastabiilsemat tootlust eelistavate investorite hulgas järjest enam ausse tu-runeutraalse investeerimise. ihti tegutseb sellisel põhimõttel investee-riv hedge-ond üsna triviaalsel moel. Ollakse pikad väärtpaberites, midapeetakse allahinnatuks, ja lühike instrumentides, mille hinnad on nendega

võrreldes ülehinnatud. Investoritele serveeritakse seda kui turuneutraalsetstrateegiat. Enamasti säärane strateegia mõnda aega ka toimib, eriti hästimuidugi siis, kui vastavasse tootesse voolab raha sisse: pole kindlamat või-

malust alahinnatud (ja ebalikviidse) väärtpaberi hinna tõstmiseks kui selle järjekindel ostmine.

Sama sündmuste ahel võib muidugi muutuda ka vastupidiseks. Kui rahaläheb ondist välja, tuleb imepärast tootlust näidanud ebalikviidset varamüüa. Kui raha läheb sarnase strateegiaga ondidest välja üheaegselt, ontagajärjeks varem vähetõenäoliseks peetud järsud liikumised eelkõige väik-sema turukapitalisatsiooniga ettevõtete aktsiahindades või vähelikviidsetes

võlainstrumentides. Suurenev volatiilsus võimendab investorite skepsist ja

võib vallandada negatiivse hinnaspiraali, mis veab aktsiahinna veelgi alla-poole. Õnneks tegutsevad finantsturul ka „raisakullid”, kes tulevad sellistsundmüüki ära kasutama ja tassivad odavalt saadud varad lõpuks mõneksaastaks oma pessa laagerdama.

2007. aasta õõnestas kõvasti üht turuneutraalse strateegia erivormi – va-rem mitmel järjestikusel aastal edukalt toiminud jeeni carry trade’i. Jaa-pani keskpank on alates 2001. aastast hoidnud jeeni intressimäärasid 0%lähedal, ühtlasi nõrgenes jeen vaikselt enamiku tähtsamate valuutade suh-


32/219

32

tes. See muutis kasulikuks jeenis laenamise ja selle laenu eest aktsiate võimuude finantsvarade ostmise. Ent kui USA keskpank hakkas 2007. aastalintresse alandama, tugevnes jeen USA dollari suhtes ja tegi lihtsale teeni-

misvõimalusele lõpu.Samas oleks vale öelda, et momentumit kasutavate investeerimisstra-

teegiatega on asi ühel pool. Kui leidub huvitav idee, mille saab investorilekolme-nelja lausega selgeks teha – siis küllap see kaup ostjaid leiab. Esime-sed sellega ka teenivad, meelitades liimile üha uusi investoreid, kuni kokteilühel hetkel hapuks läheb.

Pühendunud ja õppimisvõimeline investor saab hakkama ka muutlikes ja keerulistes oludes. Üldiselt on mõistlik investeerimine üsna „ebahuvi-

tav”. uleb kaubelda võimalikult vähe, et tehingukulud oleksid väiksed. u-leb hoida oma portellis varaklasside jaotus vastavuses riskitaluvuse ja in-

vesteerimishorisondiga. uleb perioodiliselt (mitte liiga tihti, näiteks kordaastas) tasakaalustada portelli, lisades uut raha või vähendades kiirestikasvanud positsioone ja suurendades kahanenud väärtusega osa. „Huvi-tavad” instrumendid, uued turud, uued tehnoloogiad, kuumad ideed jms

võiksid moodustada investeerimisportellist väiksema osa. Peamine osa võiks olla selline, mis on suure tõenäosusega ka mõne aasta pärast alles ja

teenib ka midagi juurde.

Aktsiatesse investeerimisega seotud riskid

Peamised riskid, mida tuleb aktsiatesse investeerimisel silmas pidada, on järgmised:

• investeerimiseks valitud majandussektori üldine käekäik,• valitud ettevõtte käekäik,

• ettevõtte suurus: väiksemate ettevõtete aktsiad võivad olla vähem-

likviidsed ja kõikuvamate hindadega kui suurte ettevõtete omad,• ettevõtte asukohariigi ja teiste tema käekäiku mõjutavate turgude polii-

tiline ja majanduslik käekäik,• üldine hoiak aktsiatesse investeerimise suhtes,

• teiste riikide aktsiatesse investeerimisega kaasneb valuutarisk,


33/219

33 aktsia

• ebapiisavast investeeringute hajutamisest tulenev risk (investoritel on kal-duvus investeerida mõistlikust rohkem oma asukohale lähematele turgu-dele ja väiksemasse arvu aktsiatesse, kui on vaja riskide hajutamiseks).

Investor peab aktsiainvesteeringuid tehes arvestama negatiivse tootluse võimalust mingil (tavaliselt lühiajalisel) perioodil. avaliselt on aktsiain- vesteeringut tehes mõistlik silmas pidada, et investeeritud raha ei läheks vaja vähemalt lähema kolme aasta jooksul. Alati on riskantne investeeridaaktsiatesse raha, mida võib vaja minna kiiremini.

Samuti peab investor arvestama võimalust, et investeeringute pikaajali-ne tootlus kujuneb ebapiisavaks ja takistab tema isiklike investeerimisees-

märkide (piisav pension, lapse kooliraha jms) täitmist.


34/219

34

Kristjan HänniKawe Kapitali portfellihaldur ja juhatuse liige


35/219

35 aktsia

Kuidas sa sattusid (aktsia)portfellide haldusega tegelema?öötasin pärast artu Ülikooli lõpetamist rahandusministeeriumis, te-gelesin aktsiate avaliku müügi korraldamise küsimustega. Sealt oli üsna

loogiline samm edasi investeeringutega tegelemise juurde. Olen nüüd-seks töötanud portellihaldurina juba üle kümne aasta.

Palun kirjelda lühidalt, kuidas näeb välja su tüüpiline tööpäev.Kawe Kapitali partnerina saan suuresti ise oma tööpäeva sisustada.Hommikune rutiin: tütar lasteaeda, poeg kooli, mina naisega kesklinna,umbes 8.30 jõuan tavaliselt tööle. Lõunani olen arvuti ees.Seejärel – kui pole kokku lepitud mõnda ärilõunat – üritan ennast pisut

liigutada. Jooksen või suusatan Nõmmel.Pärastlõunal olen taas tööl arvuti ees. Umbes 17.30 jälle kodus, kus kuniUSA turu sulgemiseni arvutist väga kaugele ei lähe. Sekka mahuvad õh-tused toimetused perega, võrkpall vms.

Mis sind selle töö juures köidab ja just sellel alal hoiab? Mida pead mii-nusteks?Köidab see, et saad selle tööga endale maailmapildi, millesse iga uus

inokild peab kuidagi sobima. Miinuseks pean seda, et see tegevusala onpraktiliselt ööpäevaringse tööajaga.

Milline on olnud sinu senise karjääri põnevaim periood? Mille poolestoli see põnev ja mida sulle õpetas?Põnevaim oli kahtlemata allinna Börsi kokkukukkumine 1990. aasta-te lõpus, kus kõik likviidsuslõksu jäämise klassikalised valud said omalnahal ära proovitud. Mõne aasta pärast järgnenud tehnoloogiaaktsia-

te mulli lõhkemine USAs oli hea Eestis saadud õppetundide kordami-seks ja hea kool turulangusele panustamisega kaasnevate emotsioonideosas.

Mis on sinu arust kõige tähtsam investeerimistarkus – kui saad nimeta-da vaid ühe? Pole olemas pikaajalist kõrge tootlusega riskivaba investeeringut.


36/219


37/219

37

2. Aktsiaselts ja osaühingMaret Hook, Eesti Väärtpaberikeskus

Üksnes börsifirmadesse raha paigutavad investorid puutuvad investeeri-

misel kokku vaid aktsiate ja aktsiaseltsidega. Riskikapitalisti või äriinglikalduvustega investoritel, rääkimata ettevõtjatest, võib aga tegemist tullaka osade ja osaühingutega.

Osaühing on äriühing, millel on osadeks jaotatud osakapital. Osaühin-gul on võrreldes aktsiaseltsiga väiksem algkapitali nõue ning lihtne juhti-misskeem.

Nii aktsiaseltsid kui ka osaühingud on piiratud vastutusega äriühingud.Nende erinevused tulenevad sellest, et aktsiaselts on mõeldud suurema ja

osaühing väiksema mastaabiga äritegevuseks. Seepärast on alustavad või varases arengustaadiumis ettevõtted sageli osaühingud. Ent ka kitsa oma-nikeringiga suured privaatettevõtted ei näe alati põhjust aktsiaseltsi vormikasutamiseks.

Eestis peab osaühingu algkapitali suurus olema vähemalt 40 000 kroo-ni, aktsiaseltsil 400 000 krooni. Osa väikseim nimiväärtus saab olla 100krooni. Kui osa nimiväärtus on suurem kui 100 krooni, peab see olema100 krooni täiskordne, selle suurus ei saa olla 777 või 391 krooni.


38/219

38

Kui aktsionäril võib olla palju aktsiaid, mille nimiväärtus saab olla vaid10 krooni või selle täiskordne, siis osanikul saab olla vaid üks osa, mille ni-miväärtust on võimalik muuta. Samuti võivad osanike osa nimiväärtused

olla erinevad ning osa suurusest (nimiväärtusest) sõltub osanike häältearv koosolekul. Juhul kui osanik omandab osaühingus täiendava osa, suu-reneb vastavalt tema esialgse osa nimiväärtus (aktsionär omandab sellisel

juhul uusi aktsiaid).Osa annab osanikule õiguse osaleda osaühingu juhtimises ning kasu-

mi ja osaühingu lõpetamisel allesjäänud vara jaotamisel. Samuti kätkebosaühing endas vähem ormaalsusi ning osanikel on äriühingus suuremotsustamisõigus. Kõige eelöeldu tõttu sobib osaühing äriühingu liigina

eelkõige väikeettevõtjale.Osa on vabalt võõrandatav vaid teisele osanikule. Kolmandatele isiku-

tele võõrandamise korral on teistel osanikel seadusjärgne ostueesõigus.Nimetatud piirangust võib loobuda, kui ettevõtte põhikirjas nähakse ette,et osa võõrandamiseks on nõutav osanike otsus, mille poolt peab olemaantud vähemalt kaks kolmandikku osanike häältest. Osanikevahelises le-pingus võib ette näha ka piiranguid osa võõrandmiseks, sh sätestada, et osa

võõrandmiseks kolmandale isikule on nõutav teiste osanike nõusolek.

Osa oma osast võib osanik üldjuhul võõrandada samuti üksnes teisteosanike nõusolekul. Osaühingu põhikirjas võib siiski sätestada, et osa osa-lisel võõrandamisel ei ole osanike nõusolek nõutav.

Erinev on ka aktsia ja osa võõrandamise vormiline külg. Eestis on aktsia-seltsil kohustus registreerida oma aktsiad väärtpaberite keskregistris ningaktsiate võõrandamine käib ainult väärtpaberikontosid haldavate pankadekaudu. Osade keskregistris registreerimine on vabatahtlik. Keskregistrisregistreeritud osade võõrandamine toimub pankades, registris mitte re-

gistreeritud osade võõrandamine toimub tavapäraselt notari juures.Osa ostu-müügitehing pangas võib toimuda kahel viisil – kas väärt-

paberiülekandena ehk ilma rahaliste arveldusteta tehinguna (FOP – freeof payment ), kus raha ja väärtpaberid liiguvad eraldi, või makse – vastu-tehinguna (DVP – delivery versus payment ), kus osa ja selle eest tasutavrahasumma vahetavad üheaegselt omanikku. Ostu-müügitehing loetakseosaühingu suhtes toimunuks alates hetkest, mil uus omanik ilmub elekt-roonilisse osanike nimekirja. Kui osad on registreeritud keskregistris, siis


39/219

39 aktsiaselts ja osaühing

äriregistrit ostu-müügitehingutest eraldi teavitada ei ole vaja. Erandiks onneed juhud, kus osa võõrandamise tagajärjel jääb osaühingule üks osanik

või kui lisaks ühele osanikule kuulub selle osaühingu osa ainult osaühin-

gule endale.


40/219

40

Maret Hook Eesti väärtpaberikeskuse projektijuht


41/219

41 aktsiaselts ja osaühing


42/219

“Julge mõelda

erinevalt, kuid

ära alahindaturgu.


43/219

43

3. VõlakiriEndriko Võrklaev, SEB Varahaldus

Võlakirjade liigid

Võlakirju nimetatakse ka fikseeritud tuluga väärtpaberiteks, sest erinevalt näiteks aktsiatest pakuvad võlakirjad investoritele kokkulepitud tulu-määra.

Rangelt võttes ei pruugi kõigi võlakirjade tulumäär küll olla jäigalt fik-seeritud, vaid võib perioodiliselt muutuda, sõltudes näiteks turul valitse-

vast intressitasemest. Siiski saab võlakirjainvestor üldjuhul oma investee-ringu oodatavat tootlust päris täpselt prognoosida.

Võlakirja võib võrrelda ka laenuga, mis on viidud väärtpaberi kujuleehk väärtpaberistatud. Kui laenu puhul on laenuandjaks tavaliselt üks isik(näiteks pank), siis võlakirjade puhul võib võlakirjaomanikke ehk laenu-andjad olla palju. Võlakirja ostja ehk investor on seega laenuandja rollis ja

võlakirja välja lasknud osapool ehk emitent on laenuvõtja rollis.Võlakirjaemitentideks võivad olla ettevõtted, kohalikud omavalitsused

(linnad, regioonid, vallad), riigiasutused, riikide keskvalitsused, samutimitmesugused organisatsioonid, arengupangad, erakonnad jpt.


44/219

44

ähtsamad võlakirjadega seotud mõisted:Nimiväärtus ( par , nominal ) – võlakirja põhiosa suurus, mis on aluseks int-

ressimaksete arvutamisel ning mis üldjuhul langeb kokku võlakirjade

lunastamisel investoritele makstava rahasummaga.Turuväärtus – võlakirja hind teisesel turul ehk järelturul.Kupong (coupon) – regulaarne intressimakse.Kupongimäär (coupon rate) – regulaarse intressimakse suurus väljendatu-

na protsendina nimiväärtusest.Lõpptähtpäev (maturity ) – kuupäev, mil emitent on kohustatud võlakirja

investoritelt tagasi ostma.Lunastamine (redemption) – võlakirja tagasiostmine emitendi poolt võla-

kirja lõpptähtpäeval.Tulusus tähtajani ( yield to maturity, YM) – tulusus väljendatuna prot-

sendina aasta kohta, mida investor teeniks, ostes võlakirja hetkel kehtivaturuväärtusega ning hoides võlakirja kuni lunastamiseni.

Baaspunkt (bp) – 0,01%.Protsendipunkt (pp) – 1%.

Investor võib võlakirjadelt tulu saada nii regulaarsete intressimaksete kui

ka võlakirja hinnamuutuse kaudu. Regulaarseid intressimakseid nimetatakse võlakirjade maailmas kupongideks ehk kupongiintressideks. Intressimakseteselline nimetus pärineb ajast, mil võlakirjad olid paberkujul ning intressimak-se saamiseks tuli rebida väärtpaberilt kupong ning esitada see emitendile võimakseid vahendavale makseagendile. änapäeval on võlakirjad elektrooniliselkujul investorite väärtpaberikontodel ning kupongimaksed tähendavad emi-tendi perioodilisi rahaülekandeid investorite kontodele. Regulaarseid intresseehk kuponge pakkuvaid võlakirju nimetatakse ka kupongvõlakirjadeks.

Kupongvõlakirjade kõrval on olemas ka võlakirju, millelt regulaarseidintressimakseid ei tehta. Nende võlakirjade puhul saab investor tulu müü-gi- ja ostuhinna erinevusest. Harilikult lastakse sellised võlakirjad käibelenimiväärtusest odavama hinnaga ehk diskontoga, v õlakirjade lõppkuupäe-

val lunastab emitent võlakirjad aga nimiväärtusega. Selliseid ilma kupongi-ta võlakirju nimetatakse ka nullkupongvõlakirjadeks ehk diskontovõla-kirjadeks. Sageli emiteeritakse just lühiajalised, kuni üheaastase tähtajaga

võlakirjad diskontovõlakirjadena.


45/219

45võlakiri

Lühiajaliste võlakirjade eriliik on kommertspaberid (commercial paper,CP). Kommertspaberid on lühiajalised võlakirjad, mille emitentideks onäriettevõtted või pangad. Kommertspaberite emitendid on üldjuhul tugeva

maksevõimega ning seetõttu peetakse kommertspaberitesse investeerimist vähese riskiga paigutusvõimaluseks.

Järgnevatel joonistel on piltlikult kujutatud kupong- ja diskontovõla-kirja erinevust. Mõlemal juhul on tegemist kolmeaastase tähtajaga ja viie-protsendise tootlusega võlainstrumendiga. Kupongvõlakirja puhul tekibinvestori jaoks tulu regulaarselt makstavatest kupongiintressidest, diskon-tovõlakirja puhul aga ostu ja tagasimüügi hinna erinevusest.

Kupongvõlakiri

Kupong- ja diskontovõlakirja erinevus

150

100

50

0

-50

-100

-150

-100

5 5

105

0 1 2 3

AASTAD

KROONIDES

0 1 2 3

AASTAD

Diskontovõlakiri

KROONIDES

150

100

50

0

-50

-100

-150

-86,38

100


46/219

46

Kupongvõlakirjade puhul makstav kupongiintress võib olla nii fikseeri-tud kui ka muutuv. Fikseeritud intressimäära puhul esitatakse see harilikultprotsendina nimiväärtusest. Näiteks nimiväärtusega 10 000 kr, kupongi-

määraga 5%, kaks korda aastas makstavate kupongidega ning Act/Act int-ressiarvestusega võlakirja puhul makstakse iga poolaasta järel kupongi 250kr võlakirja kohta.

Muutuva ehk ujuva kupongimääraga võlakirjade (FRN ehk FloatingRate Note) puhul on kupongi suurus seotud finantsturgudel hetkel valitse-

va intressitasemega. Sageli seotakse kupongiintressimäär pankadevaheliserahaturu intressimääraga – näiteks enamiku euroala ujuva intressimäära-ga võlakirjade kupong sõltub Euroopa pankadevahelise rahaturu intressi-

määrast euribor. Kaks korda aastas kupongi maksva ujuva intressimääraga võlakirja kupongi suurus võib näiteks olla väljendatud kujul: kuue kuu eu-ribor + 0,50%. Sellisel juhul võetakse aluseks kupongimakse hetkel kehtivkuue kuu euribor, liidetakse sellele 0,50% ning saadakse kupongimaksesuurus järgmise intressiperioodi jaoks.

Erinevalt aktsiatest on võlakirjadel eelnevalt kokku lepitud lõpptähtaeg,mida nimetatakse ka lunastamistähtajaks ehk kustutamistähtajaks. Võ-

lakirjad võivad olla väga erineva pikkusega – alates mõnekuulistest raha-turuinstrumentidest kuni ülipikkade mitmekümneaastaste võlaväärtpabe-riteni.

Mõningate võlakirjade puhul on emitentidel õigus võlakirju lunastadaka enne lõpptähtpäeva – selliseid võlakirju nimetatakse ennetähtaegse lu-nastamisvõimalusega võlakirjadeks (callable bonds). Samuti võib investo-ritel olla õigus nõuda võlakirja lunastamist enne lõpptähtpäeva – sellisel

juhul on tegemist ennetähtaegse tagasimüügivõimalusega võlakirjadega

( putable bonds).Kui võlakirja tingimustes sisaldub emitendi jaoks ennetähtaegne taga-

siostuvõimalus (call option) või investoritele ennetähtaegne tagasimüügi- võimalus ( put option), mõjutavad ka need võlakirja hinda ja tulusust. Kui võlakirja tingimustes sisaldub emitendi jaoks mõni selline lisatingimus,mõjutab ka see võlakirja hinda ja tulusust. Ennetähtaegne tagasiostuvõi-malus on emitendile lisavõimalus, kuid paneb investori ebasoodsamasseolukorda võrreldes võlakirjadega, millel sellist lisavõimalust pole. Seega


47/219

47võlakiri

peaksid ennetähtaegse tagasiostuvõimalusega võlakirjad muude tingimus-te võrdsuse korral pakkuma investoritele lisapreemiat kõrgema tulumää-ra näol. Ennetähtaegne tagasimüügivõimalus seevastu avardab investorite

valikuvõimalusi ning seega peaksid sellised võlakirjad muude tingimuste võrdsuse korral pakkuma investoritele madalamat tulumäära.

Kuigi harilikult maksab emitent võlakirja põhiosa investoritele tagasilõpptähtpäeval (nn bullet-tagasimakse), esineb siingi erandeid. Amorti-seeruvate võlakirjade puhul maksab emitent koos intressimaksega regu-laarselt tagasi ka võlakirja põhiosa.

Sõltuvalt võlakirja emitendi riskitasemest jagatakse võlakirju madala-ma tootluse ja riskiga investeerimisjärgu võlakirjadeks (investment gra-

de bonds) ja kõrgema tootluse ja riskiga spekulatiivseteks võlakirjadeks(speculative grade bonds). Spekulatiivseid võlakirju nimetatakse vahel karämpsvõlakirjadeks ( junk bonds).

Arenevate turgude keskvalitsuste, omavalitsuste ja ettevõtete võlakirjuliigitatakse vahel ka ühisnimetajaga arenevate turgude võlakirjad (emer-

ging markets bonds). Ka Eesti emitentide poolt välja lastud võlakirjad kuu-luvad globaalsete investorite silmis arenevate turgude võlakirjade kategoo-riasse.

Väljaspool emitendi asukohariiki käibele lastud võlakirju nimetatakseeurobondideks. Eurobondide emissioone korraldavad harilikult mitme-test rahvusvahelistest pankadest koosnevad sündikaadid. Nimetus euro-bond ei viita siin tingimata eurole kui valuutale – eurobonde emiteeritakseeurodes, USA dollarites, Kanada dollarites, Jaapani jeenides jne.

Konverteeritavate võlakirjade omanikul on õigus vahetada võlakirjadtulevikus kindlaks määratud ajal ja kindlaks määratud hinnaga sama et-tevõtte aktsiate vastu. Niimoodi on võimalik teenida võlakirjadele omast

kindlat intressitulu ning saada aktsiahinna tõusu kaudu osa ka ettevõtte väärtuse kasvust.

Erinevalt pangalaenudest on enamik võlakirju tagamata võlakohustused.Erandiks on tagatud võlakirjad (covered bonds, asset backed bonds), millepuhul on investorite kindlustunde suurendamiseks seatud võlgnevuse tagati-seks reaal- (näiteks kinnisvara) või finantsvarad (näiteks aktsiad või nõudedkellegi vastu). Mõningatel juhtudel annab emissioonile täiendava garantiimõni teine ettevõte või isegi üüsilisest isikust omanike isiklik käendus.


48/219

48

Viimastel aastatel on populaarseks muutunud struktureeritud võlakir- jad, mille puhul võlakirja kupong sõltub mingist (välisest) tegurist. Näiteks võib kupongimäär olla seotud valuutakurssidega, toorainete hindadega,

riskipreemiatega jne.

Võlakirjaemissioon

Võlakirjaemissioonid jagunevad avalikeks emissioonideks ja suunatudpakkumisteks.

Avaliku emissiooni puhul pakutakse võlakirju kõigile huvilistele. Et ta-

gada kõigi investorite võrdne kohtlemine, on seadusandlikud nõuded ava-liku emissiooni läbiviimiseks suhteliselt ranged.

Suunatud pakkumise puhul pakutakse võlakirju piiratud ringile investoritele ning suunatud emissiooni korraldamise reeglid on mõnevõrraleebemad. Vastavalt Eesti väärtpaberituru seadusele võib suunatud pakku-mise puhul võlakirju pakkuda ainult kutselistele investoritele või siis kuni99 investorile. Valdav enamik Eestis viimastel aastatel toimunud võlakirja-emissioone on olnud suunatud pakkumised.

Emiteeritavate võlakirjadega seotud detailid ning osapoolte õigused jakohustused dokumenteeritakse emissioonitingimustes. Võlakirjaemis-sioonis osalevad järgmised osapooled: emitent, investor, emissiooni kor-raldaja, makseagent, tagatisagent ja depositoorium.

Emissiooni korraldajaks on enamasti kommertspangad ja investeeri-mispangad, kuid võimatu pole ka emitendi enda asumine korraldaja rol-li. Makseagent vastutab võlakirjadega seotud rahaliste kannete toimumiseeest ning tagatisagent korraldab võlakirjade tagatiseks seatud vara hoidmi-

se. Sageli täidab makse- ja tagatisagendi ülesandeid emissiooni korraldaja.Depositoorium hoolitseb võlaväärtpaberite hoidmise eest, tänapäeval ondepositooriumid üldjuhul elektroonilised registrid. Eestis täidab kesksedepositooriumi rolli Eesti Väärtpaberite Keskregister (EVK).

Emissioonitingimustes pannakse paika emiteeritavate võlakirjade põhi-omadused: plaanitav emissioonimaht, võlakirjade lõpptähtaeg, nimiväär-tus, kupongimäär, kupongimaksete kuupäevad, intressiarvestuse põhimõt-ted, ennetähtaegse tagasiostu ja tagasimüügi kuupäevad ja hinnad jne.


49/219

49võlakiri

Kupongimäär võib olla tingimustes fikseeritud või kujuneda vähempak-kumise käigus. Kui investorid esitavad ostupakkumisi suuremas mahus,kui on plaanitav emissioonimaht, rahuldab emissiooni korraldaja investo-

rite ostusoovid osaliselt. Vähempakkumise puhul eelistatakse investoreid,kes aktsepteerisid madalamat tulumäära.

Emissioonitingimustega võidakse emitendile panna mitmesuguseid ko-hustusi ja piiranguid (covenants). Sageli seatakse piirangud täiendavate fi-nantskohustuste võtmisele, dividendide väljamaksetele ja erinevatele finants-suhtarvudele. Piirangud annavad võlakirjainvestoritele täiendava kindluse,et emitent ei võta liigseid riske ega halvenda oma võimet täita võlakirjadesttulenevaid kohustusi. ingimuste rikkumise korral on võlakirjainvestoritel

tavaliselt õigus nõuda võlakirjade ennetähtaegset lunastamist. Samas võivad võlakirjainvestorid hääletamise teel otsustada rikkumisjuhtumi emitendileandestada ning ennetähtaegset lunastamist mitte nõuda.

Emissioonitingimustes on loetletud veel mitmed muud juhud, mil investoritel tekib õigus nõuda võlakirjade ennetähtaegset lunastamist. Sel-listeks juhtudeks võivad olla näiteks emitendi suhtes pankrotimenetlusealgatamine, oluliste kohustuste mittetäitmine emitendi poolt, oluliste põ-hitegevusega seotud varade võõrandamine, emitendi liitumine või ühine-

mine mõne teise ettevõttega.

Võlakirja nimiväärtus ja turuväärtus

Võlakirja nimiväärtus on investori jaoks oluline järgmistel põhjustel:

• Nimiväärtuse alusel arvestatakse regulaarseid kupongimakseid. Näiteks

nimiväärtusega 10 000 kr, kupongimääraga 5%, üks kord aastas maks-tavate kupongidega ning Act/360 intressiarvestusega võlakirja puhulmakstakse kupongi 506,94 kr ühe võlakirja kohta aastas.

• Nimiväärtusega toimub üldjuhul võlakirja lunastamine lõpptähtpäe- val.

• Nimiväärtusega toimub paljude võlakirjade müük esmaslevitamisel.

Erandiks on siin diskontovõlakirjad, mis lastakse käibele nimiväärtusestmadalama hinnaga.


50/219

50

Nimiväärtus on oluline ka emitendi poolt vaadates – emitendi kohustusinvestorite ees kajastatakse emitendi raamatupidamisbilansis üldjuhul ni-miväärtuses.

Kui võlakirja emiteerimise hetkel kajastab emissiooni müügihinnanakasutatud nimiväärtus tavaliselt ka võlakirja õiglast hinda, siis juba hetkpärast emissiooni on turutingimused muutunud ja võlakirja turuhind võibnimiväärtusest erineda.

Võlakirja turuhind on otseses seoses võlakirja tulususega tähtajani(YM) ehk teisiti öeldes võlakirja tootlusega. uruhinna tõus tähendabmadalamat tulusust tähtajani ja turuhinna langus kõrgemat tulusust täht-ajani. eisiti öeldes on võlakirja hind ja tulusus vastupidises seoses – ühe

langus tähendab teise tõusu.Seda võlakirjade puhul kehtivat olulist seost võib mõista ka niiviisi:

mida odavama hinnaga õnnestub võlakiri soetada, seda kõrgemat tulususton võimalik sellelt teenida, hoides võlakirja kuni kustutustähtajani.

Börsil kaubeldavate ja likviidsete võlakirjade turuhind on investori jaoks kergesti jälgitav, mittekaubeldavate ja ebalikviidsete võlakirjade turu- väärtust on keerukam tuvastada. Võlakirjade turuhind (ja seega ka tulusustähtajani) sõltub paljudest teguritest, millest tähtsamateks võib nimetada

riskivaba tulumäära ehk keskvalitsuste võlakirjade tulumäära, üldist ris-kipreemia suurust turul ning konkreetse emitendiga seotud riskipreemiat.Kõik need tegurid muutuvad ajas ja seega muutub pidevalt ka võlakirjatootlus ja turuhind. Võrreldes aktsiatega on võlakirjade turuhinna muutu-se ulatus siiski palju piiratum.

avaliselt kõiguvad võlakirjade turuhinnad nimiväärtuse ümbruses, ol-les sellest mõnevõrra kõrgemad või madalamad. Harilikult väljendataksegi

võlakirja turuhinda protsendina nimiväärtusest. Näiteks 97,50% turuhin-

naga ning 10 000-kroonise nimiväärtusega võlakirja saab seega reaalseltosta-müüa hinnaga 9750 krooni ühe võlakirja kohta.

uruväärtuse väljendamisel tuleb tähele panna, kas turuhind on väl- jendatud koos kogunenud kupongiintressiga või ilma. Sagedamini väljen-datakse turuhinda ilma kogunenud kupongita (clean price) ja seega tuleblõpliku ostuhinna teadasaamiseks sellele hinnale lisada ostuhetkeni kogu-nenud kupongiintress.

Oletame, et võlakirja nimiväärtus on 10 000 krooni, turuhind on 97,50%


51/219

51võlakiri

nimiväärtusest, kupongimäär 4,50% aastas, intressiarvestus Act/360, ku-pongimaksete sagedus üks kord aastas, kupongimakse kuupäev 15. juu-li ning võlakirja ostutehing lepiti kokku esmaspäeval, 20. oktoobril 2008.

Kuna harilikult arveldatakse võlakirjatehingud kolm pangapäeva pärasttehingu kokkuleppimist, kujuneb kupongiintressi kogunemise perioodiksajavahemik 15. juulist 23. oktoobrini ehk kokku 100 päeva. Arvestades4,50% kupongimäära ja Act/360 intressiarvestust, kujuneb kogunenud int-ressisummaks 125 krooni. Seega peab investoril ühe võlakirja ostmiseksolema 9750 + 125 = 9875 krooni.

Mõnikord kajastatakse turuhinnas juba ka kogunenud kupongiintress(dirty price). Sellisel juhul näitab turuhind investori poolt võlakirja eest

makstavat lõplikku rahasummat. Võlakirja turuhinna kokkuleppimisel ta-sub seega alati täpsustada, kas tegemist on clean või dirty hinnaga.

Võlakirja väärtuse määramine

Kui võlakiri ei ole järelturul kaubeldav ja investoril pole võimalik selle tu-ruhinda jälgida, tuleb investoril tuletada võlakirja õiglane hind iseseisvalt.

Võlakirja väärtuse määramisel saab kasutada raha ajaväärtuse arvutusteskasutatavat nüüdisväärtuse kontseptsiooni.

Võlakiri kujutab endast tulevikus laekuvate rahavoogude kogumit ning võlakirja õiglane hind praegusel hetkel on nende rahavoogude nüüdisväär-tus. Lisaks rahavoogude suurusele ja nende laekumise ajale on nüüdisväär-tuse arvutamiseks vaja teada ka diskontomäära.

Diskontomäär väljendab investori nõutavat tulumäära – s.t protsentuaal-set tulumäära aasta kohta, mida investor vastaval riskitasemel soovib saada.

Finantsturgudel käivad risk ja tulu käsikäes ning seega on loogiline kasutadasuurema riskiga võlakirja puhul ka kõrgemat nõutavat tulumäära.

Nõutava tulumäära võib omakorda jagada kaheks komponendiks: ris-kivaba tulumäär ja riskipreemia. Riskivaba tulumäär väljendab tavaliseltkeskvalitsuse vastava tähtajaga võlakirjade tulumäära. Näiteks Saksa et-tevõtte viieaastase tähtajaga võlakirja nõutava tulumäära leidmiseks võibriskivaba tulumäärana kasutada Saksamaa viieaastase riigivõlakirja toot-likkust. Riskipreemia suurus omakorda sõltub konkreetse ettevõtte riskita-


52/219

52

semest, vastava tegevusharu tavapärasest riskipreemiast ning ka finantstur-gude üldisest riskipreemiate tasemest.

Nõutava tulumäära paikapanekuks võib investor lähtuda ka alternatiiv-

sete investeerimisvõimaluste tulususest – sarnase riskitasemega ja samastegevusharus tegutsevate ettevõtete võlakirjade tulusus peaks olema enam-

vähem võrdne.Oletame, et investorile pakutakse Soome metsatööstuse ettevõtte XYZ

võlakirju järgmiste karakteristikutega: nimiväärtus 1000 eurot, lõpptähtaegkolme aasta ja seitsme kuu pärast, kupongimäär 6,50%, kuponge maks-takse üks kord aastas. Mis võiks olla sellise võlakirja eest makstav õiglaneturuhind?

Kõigepealt tuleb investoril võlakirjast tulenevate rahavoogude nüüdis- väärtuse leidmiseks paika panna sobiv diskontomäär. Eeldame, et likviid-sed Soome metsatööstuse ettevõtete võlakirjad kauplevad hetkel tootlusega8%. Investori hinnangul on uuritav ettevõte haru keskmisega võrreldes pi-sut riskantsem, sest ettevõtte suhteline võlakoormus on suurem (omakapi-tali suhe koguvaradesse on väiksem, kohustuste ja ärikasumi suhe suurem,intresside kattekordaja nõrgem jne). Oletame, et haru keskmisest suuremrisk on investori hinnangul väärt täiendavat 1% suurust riskipreemiat. So-

biv diskontomäär oleks selle lihtsustatud näite puhul seega 9%.Võlakirjalt laekub kolm aastast kupongimakset suuruses 65 eurot ning

nimiväärtus 1000 eurot lõpptähtajal. Järgmine kupongimakse laekub seits-me kuu pärast. Võlakirja turuhinna leidmiseks võime kasutada valemit:

EURP

d 61,952

09,01

1065

09,01

65

09,01

65

09,01

65

1273

1272

1271

127

Leitud hind P d sisaldab ka käimasolevas kupongiperioodis kogunenudintressi (dirty price). Et viia leitud hind clean price’ i kujule, tuleb sellest la-hutada viimase viie kuuga kogunenud kupongiintress.

EURP c

52,92512

56561,952

Niisiis on selle võlakirja õiglane hind 92,55% nimiväärtusest. Ostu- võimüügitehingu puhul lisandub sellele käesoleval kupongiperioodil kogune-


53/219

53võlakiri

nud intress. Võlakirja hinna arvutamiseks ilma kogunenud kupongita võibkasutada ka MS Exceli unktsiooni PRICE, mille kasutamiseks tuleb akti-

veerida lisandmoodul „Analüüsi tööriistapakett” ( Analysis Toolpak).

Võlakirjadesse investeerimisega seotud põhiriskid

Ehkki võlakirju peetakse aktsiatega võrreldes väiksema riskiga väärtpaberi-teks, tuleb investoritel nendegi puhul kokku puutuda ohtudega. Võlakirjadkui varaklass on tervikuna küll keskmisest vähem riskantne, kuid võlakir-

jade maailm on väga mitmekesine – kõrvuti üliturvaliste valitsusvõlakirja-

dega võib kohata ka suure tootluse ja riskiga rämpsvõlakirju.Võlakirjade kui varaklassi madalam riskitase võrreldes aktsiatega tule-

neb järgmistest asjaoludest:Võlausaldajate nõuded rahuldatakse enne aktsionäre. Võlakirju emitee-

rinud ettevõtte bilansis kuuluvad võlakirjad võõrkapitali ehk kohustustekoosseisu. Ettevõtte pankroti ja likvideerimise korral on võlakirjaomani-kud aktsionäridega võrreldes eelisseisus. Ehkki emitendi pankrot võib ka

võlakirjaomanikele tähendada investeeritud kapitali osalist kaotust, ei kao-

ta võlakirjainvestorid üldjuhul kogu investeeritud raha.Võlakirjad pakuvad regulaarset tulu kupongiintresside näol. Ehkki ka

aktsiaomanikud võivad saada aktsiatelt dividende, ei ole dividendide maks-mine erinevalt võlakirjade kupongidest ettevõttele kohustuslik.

Võlakirjade hinnad on vähem muutlikud. änu eelisseisundile ettevõtte vara jagamisel, fikseeritud tulumäärale ning lõpptähtpäevale on võlakir- jade hinnad järelturul aktsiatega võrreldes oluliselt stabiilsemad. Väiksem volatiilsus tähendab aga väiksemat riski.

Vaatleme järgnevalt põhilisi riskitegureid, mida võlakirjadesse investee-rija peaks arvestama.

KREDIIDIRISK

Võlakirjainvestori jaoks on üks olulisemaid küsimusi, kas võlakirja emitee-rinud riik, omavalitsus, organisatsioon või ettevõte suudab oma rahalised


54/219

54

Moody’s Investors Service Standard & Poor’sReiting Selgitus Reiting Selgitus

Investeeri-misjärgu rei-tingud

Aaa Parima kvaliteediga võla-kirjad.

AAA Emitendi võime oma ko-hustusi täita on erakord-selt tugev.

Aa Kõrge kvaliteediga võla-kirjad, kõrgeimast reitin-gust vaid vähesel määralmadalam pikaajaliste ko-hustuste täitmise võime.

AA Emitendi võime oma ko-hustusi täita on erakord-selt tugev, erineb kõr-geimast reitingust vaidvähesel määral.

A Keskmisest kõrgema kva-liteediga võlakirjad, pike-mas perspektiivis võivadebasoodsad arengudneid rohkem mõjutada.

A Emitendi võime oma ko-hustusi täita on tugev,kuid ebasoodsad arengudvõivad seda vähesel mää-ral mõjutada.

Baa Keskmise kvaliteedi-ga võlakirjad, pikemasperspektiivis võivad eba-soodsad arengud neidrohkem mõjutada.

BBB Emitendi võime oma ko-hustusi täita on piisav,kuid ebasoodsad arengudvõivad seda nõrgendada.

Mitteinves-teerimisjär-gu ehk spe-kulatiivsedreitingud

Ba Mõningate spekulatiiv-sete elementidega võla-kiri, emitendi kohustustetäitmise võime ei pruu-gi pikemas perspektiivis

olla garanteeritud.

BB Kergelt spekulatiivne, eba-soodsate arengute korralvõib emitent silmitsi seis-ta nõrgeneva kohustustetäitmise võimega.

B Mõõdukalt spekulatiiv-sete elementidega võla-kiri, emitendi kohustustetäitmise võime ei ole pi-kemas perspektiivis kin-del.

B Spekulatiivne, ebasood-sad arengud halvendavademitendi finantspositsioo-ni.

Caa Spekulatiivsed võlakir- jad, emitent võib jättakohustused investoriteees täitmata.

CCC Väga spekulatiivne, emi-tent on haavatav ningsuudab oma kohustusi täi-ta vaid soodsate arengute

korral.Ca Väga spekulatiivsed võla-

kirjad, emitent on jätnudvõi võib jätta kohustusedinvestorite ees täitmata.

CC Väga spekulatiivne, emi-tendi maksevõime onnõrk ja haavatav ning tasuudab oma kohustusi täi-ta vaid soodsate arengutekorral.

C Madalaim reiting, eritikehvad väljavaated.

SD ja D Emitent on jätnud täitma-ta ühe või mitu rahalist ko-hustust investorite ees.


55/219

55võlakiri

kohustused täita. Rahaliste kohustuste all mõeldakse nii regulaarseid ku-pongimakseid kui ka võlakirja põhiosa lunastamist lõpptähtpäeval. Emi-tendi maksejõuetuse riski nimetatakse krediidiriskiks.

Väikese krediidiriskiga võlakirjade puhul võib investor olla kindel, etemitendil kupongimaksetega ega võlakirja lunastamisega probleeme eiteki. Suurema krediidiriskiga, nn spekulatiivsete võlakirjade puhul võib agarahast ilmajäämise oht olla märkimisväärne. Kuna investeerimisel käivadrisk ja tulu üheskoos, pakuvad suurema krediidiriskiga võlakirjad investo-ritele ka suuremat tootlust. Suurema riski võtmise eest pakutavat suuremattulusust nimetatakse ka riskipreemiaks.

Krediidiriski täpsemaks hindamiseks omistatakse võlakirjadele kredii-

direitinguid. Reitinguid omistavad sõltumatud rahvusvahelised reitingu-agentuurid, millest tuntumad on Moody’s Investor Service, Standard &Poor’s ja Fitch. Reiting annab hinnangu kahele aspektile:

• tõenäosus, et emitent ei suuda oma kohustusi täita,

• kahju suurus emitendi maksevõimetuse korral.

REITINGUAGENTUURIDE MOODY’S JA STANDARD &POOR’S KREDIIDIREITINGUD

abelis toodud reitingutele lisatakse sageli pluss- või miinusmärk (Standard& Poor’si reitingute puhul) või numbrid ühest kolmeni (Moody’si reitingutepuhul). Näiteks reiting BBB+ on ühe astme võrra kõrgem kui reiting BBB,kuid jääb astme võrra alla A-reitingule. Analoogiliselt on Moody’si skaalalreiting Baa1 astme võrra kõrgem reitingust Baa, kuid jääb ühe astme võrra

alla reitingule A3. Kui vastav agentuur on jätnud emitendile või võlakirjalereitingu andmata, tähistatakse seda mõnikord tähekombinatsiooniga NR (not rated ).

Reitingute omistamisel arvestavad agentuurid nii emitendi, konkreetsetegevusharu kui ka kogu ümbritseva keskkonna väljavaateid. Põhirõhk onsiiski emitendi finantsanalüüsil, täpsemalt lühi- ja pikaajalise maksevõimesuhtarvudel. Reitinguagentuurid jälgivad emitentide tegevust ja analüüsi-

va

Documents

Väärtpaberite teejuht