Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
J. Bęza-Bojanowska1 R. MacDonald2
1BISE, NBP
2Glasgow University
12 sierpnia, 2008
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Plan prezentacji
1 Kurs równowagi - teoriaPojęcie kursu równowagiModele kursu równowagiCele wyznaczania kursu równowagi
2 Behawioralny model kursu równowagiZałożenia i specyfikacja modelu BEEREtapy analizy w modelu BEER
3 BEER dla kursu PLN/EUROpis danychBEER dla złotegoPEER dla złotegoOcena sytuacji na polskim rynku walutowym
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Pojęcie kursu równowagiModele kursu równowagiCele wyznaczania kursu równowagi
Co to jest kurs równowagi?
Rynkowy kurs równowagi wynika ze zrównania się popytu ipodaży walut na rynku walutowym.
Kurs walutowy równowagi - poziom kursu walutowego,zapewniający równowagę gospodarki:
w najwęższym sensie: równowaga na rynku dóbr i usługw najszerszym sensie: równowaga gospodarki światowej
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Pojęcie kursu równowagiModele kursu równowagiCele wyznaczania kursu równowagi
Typy kursu równowagi
Kurs równowagi (Driver, Westaway, 2004):
krótkookresowej - kurs odpowiadający aktualnym wartościomzmiennych fundamentalnych po wyeliminowaniu czynnikówlosowychśredniookresowej - kurs odpowiadający wewnętrznej izewnętrznej równowadze gospodarkidługookresowej - „globalna” równowaga gospodarki, tzn.wszystkie zmienne fundamentalne w stanie równowagi
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Pojęcie kursu równowagiModele kursu równowagiCele wyznaczania kursu równowagi
Jak wyznaczyć kurs równowagi?
Hipoteza parytetu siły nabywczej (Purchasing Power Parity;PPP; Cassel, 1928)
Model behawioralnego kursu walutowego równowagi(Behavioural Equilibrium Exchange Rate; BEER; Clark,MacDonald, 1998)Model fundamentalnego kursu walutowego równowagi(Fundamental Equilibrium Exchange Rate; FEER; Williamson,1983)
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Pojęcie kursu równowagiModele kursu równowagiCele wyznaczania kursu równowagi
Po co wyznaczać kurs równowagi?
ocena aktualnej sytuacji na rynku walutowym
identyfikacja czynników determinujących kurs walutowy -określenie ścieżki konwergencji kursu bieżącego do kursurównowagi
wyznaczenie kursu centralnego przy zmianie reżimu kursuwalutowego
wyznaczenie pożądanego przy danych warunkachmakroekonomicznych poziomu kursu walutowego
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Założenia i specyfikacja modelu BEEREtapy analizy w modelu BEER
Założenia modelu BEER
Podejście behawioralne:
wiąże bezpośrednio realny kurs walutowy z jegodeterminantami (czynnikami fundamentalnymi)
zakłada, że realny kurs walutowy równowagi możezmieniać się w czasie
krótko- i średniookresowy kurs równowagi
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Założenia i specyfikacja modelu BEEREtapy analizy w modelu BEER
Specyfikacja modelu BEER
hipoteza parytetu stopy procentowej bez pokrycia (UIP) zuwzględnieniem występowania premii za ryzykoE (st+k − st+k−1) =−(it − i∗t ) + λt
realna wersjaE (qt+k −qt+k−1) =−(rr − r∗t ) + λt
model BEERqt = E (qt+k)− (rr − r∗t ) + λt
długookresowy realny kurs walutowy równowagiE (qt+k) = f (nfat , tott ,bst)
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Założenia i specyfikacja modelu BEEREtapy analizy w modelu BEER
Analiza kursu równowagi w ramach BEER
oszacowanie behawioralnego kursu równowagi (qt)
wyznaczenie aktualnego odchylenia od kursu równowagi:cmt = εt = qt −qt
wyznaczenie całkowitego odchylenia od kursu równowagi:tmt = qt −qt- podejście „klasyczne” : wyznaczenie ścieżek równowagi dlazmiennych fundamentalnych:qt = BT x t- podejście statystyczne: dekompozycja kursu równowagi:qt = Pt +Ttgdzie: qt = Pt
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Opis danychBEER dla złotegoPEER dla złotegoOcena sytuacji na polskim rynku walutowym
Definicje zmiennych
qt- realny kurs PLN/EUR [NBP, OECD]
nfat - aktywa zagraniczne netto [obliczenia własne; NBP, GUS]
rt - realny dysparytet długoterminowych stóp procentowych[Eurostat, OECD]
tott - relatywny terms of trade [GUS, SBD]
bst - relatywna wydajności pracy [GUS, Eurostat]
λt - premia za ryzyko [MF, GUS]: deficyt budżetu państwa /zadłużenie skarbu państwa
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Opis danychBEER dla złotegoPEER dla złotegoOcena sytuacji na polskim rynku walutowym
Analiza kointegracyjna
Procedura testowania hipotez (Greenslade, Hall, Henry, 2002):1 Oszacowanie modelu VAR bez restrykcji:
xt = ∑Kk=14xt−kΠk +dtΦ + εt
2 Testowanie rzędu kointegracji (test śladu):τp−r =−T ∑
pi=1 ln(1− λ̂ )
3 Nałożenie restrykcji słabej egzogeniczności:LM(rm) =−T∑
pi=1
{ln(1− λ̂ c
i )− (1− λ̂i )}
4 Testowanie rzędu kointegracji
5 Identyfikacja struktury długookresowej:4xt = Πxt + ∑
S−1s=14xt−sΓs +dtΦ + εt , gdzie: Π = ABT
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Opis danychBEER dla złotegoPEER dla złotegoOcena sytuacji na polskim rynku walutowym
Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR (V01)
q NFA R tot bs DEF DEBT
1.000 0.740 0.553 0.509 0.415 -1.871 -
(4.282) (2.032) (1.776) (10.778) (-4.363)
-0.083 -0.045 -0.021 0.000 0.000 0.000 -
(-2.276) (-7.567) (-1.717)
VECM01
LT
ECT
Variant
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Opis danychBEER dla złotegoPEER dla złotegoOcena sytuacji na polskim rynku walutowym
Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
q NFA R tot bs DEF DEBT
1.000 0.740 0.553 0.509 0.415 -1.871 -
(4.282) (2.032) (1.776) (10.778) (-4.363)
-0.083 -0.045 -0.021 0.000 0.000 0.000 -
(-2.276) (-7.567) (-1.717)
1.000 0.338 0.526 0.511 0.295 - -0.729
(3.370) (1.989) (2.148) (10.314) (-4.865)
-0.170 -0.047 -0.035 0.000 0.000 - 0.000
(-3.511) (-5.083) (-2.021)
VECM02
LT
ECT
Variant
VECM01
LT
ECT
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Opis danychBEER dla złotegoPEER dla złotegoOcena sytuacji na polskim rynku walutowym
Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR (V02)
q NFA R tot bs DEF DEBT
LT 1.000 0.338 0.526 0.511 0.295 - -0.729
(3.370) (1.989) (2.148) (10.314) (-4.865)
ECT -0.170 -0.047 -0.035 0.000 0.000 - 0.000
(-3.511) (-5.083) (-2.021)
Variant
VECM02
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Opis danychBEER dla złotegoPEER dla złotegoOcena sytuacji na polskim rynku walutowym
Reprezentacja MA modelu VEC
Model VEC:4xt = Πxt + ∑
S−1s=14xt−sΓs +dtΦ + εt
Wektorowa reprezentacja MA (Johansen, 1995):xt = C ∑
ti=1εi +C ∑
ti=1 dtΦ +Yt
gdzie:C = β⊥(αT
⊥ Γβ⊥)−1αT⊥ = β̃⊥αT
⊥ - macierz długoterminowegowpływu szokówα⊥,β⊥ - ortogonalne dopełnienia macierzy α,ββ̃⊥ - wagi dla p-r wspólnych trendów stochastycznych αT
⊥ ∑ti=1 εi
Yt = C ∗(L)(εt +dtΦ) - stacjonarny procesC ∗(L) - niejednostkowa macierz wielomianowa dana przezparametry modelu VAR
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Opis danychBEER dla złotegoPEER dla złotegoOcena sytuacji na polskim rynku walutowym
Dekompozycja Gonzalo-Grangera
1 Identyfikacja czynników wspólnych (common factors):xt = A1ft + x̃tgdzie:ft = A2xt - czynnik wspólny I(0)x̃t - element przejściowy (transitory element)A1 = β⊥(αT
⊥ β⊥)−1 - macierz wag o własności αTA1 = 0A2 = α(βT α)−1
2 Dekompozycja xt :xt = Pt +Ttgdzie:Pt = A1αT
⊥ β⊥xtTt = A2βT xt
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Opis danychBEER dla złotegoPEER dla złotegoOcena sytuacji na polskim rynku walutowym
Siły ciągnienia kursu równowagi PLN/EUR (V01)
VECM01: Loadings to Common TrendsCT(1) CT(2) CT(3) CT(4) CT(5)NFA tot bs DEF R0.292 -1.193 -0.251 1.740 -1.700(0.369) (-0.240) (-3.147) (2.316) (-3.135)
1.817 8.300 -0.085 0.847 -0.854(1.705) (1.236) (-0.790) (0.836) (-1.168)
-0.790 4.917 0.018 0.443 1.406(-1.225) (1.210) (0.276) (0.723) (3.177)
-0.061 8.644 0.102 0.221 -0.105(-0.075) (1.687) (1.240) (0.286) (-0.188)
0.536 -3.119 0.688 0.572 -0.061(0.694) (-0.641) (8.836) (0.780) (-0.115)
0.315 1.015 -0.035 1.544 -0.156(1.142) (0.583) (-1.240) (5.884) (-0.825)
tot
bs
DEF
BETA_ORT(tilde)
q
NFA
R
VECM01: Long-Run Impact MatrixC q NFA R tot bs DEF
0.574 0.292 -1.700 -1.193 -0.251 1.740(1.918) (0.369) (-3.135) (-0.240) (-3.147) (2.316)
-0.685 1.817 -0.854 8.300 -0.085 0.847(-1.698) (1.705) (-1.168) (1.236) (-0.790) (0.836)
-0.155 -0.790 1.406 4.917 0.018 0.443(-0.634) (-1.225) (3.177) (1.210) (0.276) (0.723)
0.082 -0.061 -0.105 8.644 0.102 0.221(0.265) (-0.075) (-0.188) (1.687) (1.240) (0.286)
-0.285 0.536 -0.061 -3.119 0.688 0.572(-0.977) (0.694) (-0.115) (-0.641) (8.836) (0.780)
-0.115 0.315 -0.156 1.015 -0.035 1.544(-1.105) (1.142) (-0.825) (0.583) (-1.240) (5.884)
DEF
NFA
R
tot
bs
q
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Opis danychBEER dla złotegoPEER dla złotegoOcena sytuacji na polskim rynku walutowym
Siły ciągnienia kursu równowagi PLN/EUR (V02)
VECM02: Loadings to Common TrendsCT(1) CT(2) CT(3) CT(4) CT(5)
tot bs DEBT R NFA-1.696 -0.222 0.093 -1.873 0.918(-0.347) (-3.346) (0.434) (-3.538) (1.153)
8.089 -0.027 -0.319 -0.906 2.036(1.177) (-0.292) (-1.059) (-1.218) (1.820)
5.921 0.024 0.053 1.303 -0.900(1.258) (0.379) (0.259) (2.559) (-1.175)
9.244 0.112 0.055 -0.012 -0.106(1.610) (1.442) (0.220) (-0.019) (-0.113)
-3.942 0.669 0.148 -0.222 0.908(-0.753) (9.417) (0.646) (-0.392) (1.065)
2.672 -0.080 0.803 -0.917 1.744(0.648) (-1.436) (4.454) (-2.058) (2.601)
R
tot
bs
DEBT
BETA_ORT(tilde)
q
NFA
VECM02: Long-Run Impact MatrixC q NFA R tot bs DEBT
0.482 0.918 -1.873 -1.696 -0.222 0.093(1.847) (1.153) (-3.538) (-0.347) (-3.346) (0.434)
-0.608 2.036 -0.906 8.089 -0.027 -0.319(-1.659) (1.820) (-1.218) (1.177) (-0.292) (-1.059)
-0.197 -0.900 1.303 5.921 0.024 0.053(-0.787) (-1.175) (2.559) (1.258) (0.379) (0.259)
0.062 -0.106 -0.012 9.244 0.112 0.055(0.203) (-0.113) (-0.019) (1.610) (1.442) (0.220)
-0.365 0.908 -0.222 -3.942 0.669 0.148(-1.307) (1.065) (-0.392) (-0.753) (9.417) (0.646)
-0.448 1.744 -0.917 2.672 -0.080 0.803(-2.038) (2.601) (-2.058) (0.648) (-1.436) (4.454)
bs
DEBT
q
NFA
R
tot
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Opis danychBEER dla złotegoPEER dla złotegoOcena sytuacji na polskim rynku walutowym
Bieżące niedopasowanie do kursu równowagi (cm)
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Opis danychBEER dla złotegoPEER dla złotegoOcena sytuacji na polskim rynku walutowym
Całkowite niedopasowanie do kursu równowagi (tm)
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Opis danychBEER dla złotegoPEER dla złotegoOcena sytuacji na polskim rynku walutowym
Analiza wrażliwości tm
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Opis danychBEER dla złotegoPEER dla złotegoOcena sytuacji na polskim rynku walutowym
Niedopasowanie na tle wcześniejszych badań
Paper Model Period Misalignment Our outcomesBEER (BS_REL, R, NFA, TOT, DEF, DEBT)
Feb 2004 (+): 12.7-15.9% (+): 11.2-16.5%
PPI-based Dec 2006 close to ER close to ERFEER 2000 (-): 7% (-): 1-3%CPI-based 2001 (-): 3% (-): 2-3%BEER (BS, R, OPEN, TOT, REG. FDEBT, DEBT)based on CPI and PPIBEER (BS, GDP*, R, NFA)PPI-basedBEER (BS, NFA)CPI-basedFEERCPI-basedFEERbased on GDP deflator
Rawdanowicz, 2002 2002 (-): 3.7-6.9% (-): 3-4%
DEF– budget deficit to GDP; DEBT- government debt to GDP/industrial production, FDEBT– foreign debt to GDP,GDP*– foreign GDP; NFA– net foreign assets to GDP/industrial production; BS– productivity; BS_REL– indirect BSeffect proxy; OPEN– openness ratio (foreign trade turnover to GDP/industrial production); REG– differential in regulatedprices vis-à-vis Germany, R– real interest disparity; TOT– terms of trade(+) – undervaluation, (-) – overvaluation, ER – equilibrium rateFor FEERs totals misalignment was reported (last column)
Rubaszek, 2004 Q4 2004 (+): 6.4% (+): 8%
Rahn, 2003 Q1 2002 (-): 10-15% (-): 2-8%
(-): 12-15% (-): 0-3%
Lommatzsch and Tober, 2002
Q4 2001 (-): 10% (-): 4-10%
Bęza-Bojanowska, 2007
Coudert and Couharde, 2002
Égert and Lommatzsch, 2004
Q4 2002
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Podsumowanie
Związek pomiędzy kursem PLN/EUR a jego determinantamijest stabilny w czasie
Dobór aproksymaty premii za ryzyko ma ograniczony wpływ naocenę aktualnej sytuacji na rynku walutowym
W przeszłości kurs złotego charakteryzował się znacznymi idługotrwałymi odchyleniami od kursu równowagi
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Wnioski (1)
1998-2001: „naturalna” aprecjacja kursu równowagi przyjednoczesnym umocnieniu kursu bieżącego
W momencie wprowadzenia systemu kursu płynnego kursPLN/EUR bliski poziomowi równowagi
Od wejścia do UE nieznaczne odchylenia kursu PLN/EUR odbieżącego kursu równowagi (generalnie poniżej 5%)
2005-2007: aprecjacja kursu równowagi silniejsza niż kursurynkowego
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Wnioski (2)
Efekt BS, dysparytet stóp procentowych i premia za ryzykoaproksymowana przez deficyt budżetu państwa głównymi„siłami ciągnienia” w systemie
Sytuacja budżetu państwa kluczowa dla wypełnienia kursowegokryterium konwergencji
W warunkach racjonalnej polityki makroekonomicznej i dobrejsytuacji gospodarczej złoty powinien umacniać się w ERM II
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR
Kurs równowagi - teoriaBehawioralny model kursu równowagi
BEER dla kursu PLN/EURPodsumowanie i wnioski
Disclaimer
Wyniki pojedynczego projektu badawczego nie determinująwyników całego Raportu na temat pełnego uczestnictwaRzeczypospolitej Polskiej w trzecim etapie Unii Gospodarczej iWalutowej. Projekty badawcze mają charakter dokumentówwspierających.Przedstawione w Raporcie wyniki będą stanowiłypodsumowanie kilkudziesięciu projektów, realizowanychzarówno przez pracowników NBP, jak też ekspertówzewnętrznych, oraz dotychczasowej literatury.
J. Bęza-Bojanowska, R. MacDonald Behawioralny model kursu równowagi PLN/EUR