TANULMÁNYOK

561

A

Lentner Csaba

A magyar gazdasági válság ésválságkezelés néhány történetiés nemzetközi aspektusa

A magyar gazdaság két évtized alatt végbementjelentõs mértékû nemzetközi beágyazódottságaalapján az országot sújtó gazdasági válság okait ésa válságkezelés lehetséges módjait is csak a piac-gazdasági integráció történeti és nemzetközi fo-lyamatainak tételes vizsgálata alapján értékelhet-jük. A dolgozatban kiemelt hangsúlyt kap a pénz-piaci és számviteli szabályozás alakulása, amely atõkebefektetésekre, bankhitelezési folyamatokra ésfogyasztói magatartásokra meghatározó befolyástgyakorol. A magyar gazdaság és piaci mechaniz-musrendszer jelentõs külpiaci orientációja miatt aválságkezelés lehetséges alternatívái is csak a fõbbnemzetközi trendek körültekintõ adaptálásávallehetnek sikeresek.

A tanulmány alapvetõen a szerzõ saját kutatá-si eredményeire épít, különös tekintettel a 2007–2009 között Nagy-Britanniában a másodlagosjelzálogpiaci válság tárgykörében végzett tanul-mányútjára.

A MAGYAR VÁLSÁG EREDENDÕ OKA: A PIACGAZDASÁGI ÁTMENET ELLENTMONDÁSAI

A magyar gazdaságot az angolszász másodlagosjelzálogpiacokról begyûrûzõ válság hatékony vé-dekezési eszközök nélkül, legyengült állapotban

találta, noha az 1987-tõl meginduló, permanenspiacgazdasági integráció modellértékûnek szá-mított, az ezredfordulót követõen azonban apénzügyi feszültségek jelei mutatkoznak. A gyengülés egyik oka az elégséges belsõ tõkeak-kumuláció hiánya és az ezt átmenetileg kompen-záló magas külföldi tõkefüggõség, amellyel válságidején együtt jár a nemzetgazdasági szintû ter-melés-visszaesés, továbbá költségvetési, vállala-ti és banki likviditási problémák keletkezése. A másik pedig az államháztartás és a hozzákap-csolódó szolgáltató szektor reformintézkedéseinekbeteljesületlensége. A jelentõs, 10 százalék felet-ti úgynevezett beragadt költségvetési hiány le-faragása érdekében elindított 2006. évi konver-gencia-, pályamódosító-program helyes irányúvolt, azonban a kiigazítás területei, az egészség-ügyi, felsõoktatási, államigazgatási reformok amagyar társadalom ellenállása miatt elvetéltek.Az angolszász másodlagos jelzálogpiacokrólnemzetközivé terebélyesedõ gazdasági válságidõszakára, 2008 õszére, a válság elleni haté-kony intézkedések feltételei viszont nem te-remtõdtek meg hazánkban.

A magyar gazdaságpolitika jelenlegi ellent-mondásos helyzetét ismerve fontos annak a sa-játos integrációs kapcsolatnak a definiálása,modellezése, amely az elmúlt 20 évben hazánkés a fejlett piacgazdaságok között alakult ki.

TANULMÁNYOK

562

Magyarország a tervgazdasági rendszert folyta-tó kelet-közép-európai országok egyik legsike-resebb államaként az 1980-as évek végére vég-képp elveszítette a további fejlõdés lehetõsége-it. A szocialista tervgazdasági rendszer belsõerõforrás-tartalékainak kimerülése és a szerke-zetátalakításra felvett külföldi hitelek kedve-zõtlen felhasználása után, illetve az életszínvo-nal nem belsõ jövedelemképzõdésbõl való mes-terséges fenntartása közepette, a magyar gazda-ságpolitika – társadalmi elvárásoknak engedve –továbbra is kereste a gazdasági növekedés ésennek bázisán az életszínvonal emelésének le-hetõségeit. Nyilvánvaló, hogy egy társadalmielvárásoknak is eleget tenni akaró gazdaságpo-litika a lehetõ legkisebb társadalmi ellenállásiközeget preferálja, a legszélesebb körben és aleggyorsabb úton kívánja megvalósítani a kitû-zött célokat. Az 1980-as évek végén, a szocia-lista társadalmi és gazdasági rendszer kimerült-sége, majd bukása idõszakában – a teljes gazda-sági és társadalmi eszkalációt elkerülendõ – egy,a fejlett piacgazdaságokból érkezõ, jó befekte-tési lehetõségeket keresõ és a magyar gazdaságiviszonyok dinamizálásához megfelelõ mértékûtõketömeg invesztálásával látványos, gyorseredmények voltak elérhetõk. Ennek társadal-mi vetülete – különösen a munkahelyteremtés,és a fejlettebb ipari kultúra megvalósításánakesélye – is látványosnak ígérkezett. Kedvezett amagyar gazdaság 1980-as évek végén jelentkezõgyors dinamizálási igényének a világgazdaságegészében érvényesülõ, a tõkebefektetések li-beralizálását, könnyítését lehetõvé tevõ gazda-ságpolitikai környezet érvényre juttatása,amely Washingtoni Konszenzus néven vált is-mertté.

Az 1980-as évek végétõl Magyarországra tö-megesen érkezõ mûködõtõke-befektetésekre,majd az államháztartás finanszírozására hiva-tott portfóliótõke-invesztíciókra kedvezõ ha-tást gyakorolt a magyar adó-, pénzügyi ésszámviteli szabályozási környezet, a tõke szek-torsemleges kezelése, ami a tõke átjárhatósága,

kétoldalú mozgása szempontjából is (befekte-tések, profitrepartriálás) kedvezõ viszonyokatteremtett mind társadalmi, mind pedig befekte-tõi oldalon. Egy sajátos kapcsolatrendszer ala-kult ki a tõkeszegény, de dinamikus fejlõdésicélokat elõtérbe helyezõ magyar gazdaságpoli-tika, a nyugati fogyasztási szintet preferáló, afogyasztói paradicsomot váró hazai lakosság ésa – magyar nagyságrendekhez mérten – korlát-lan tõkebefektetésre képes fejlett piacgazdasá-gok, illetve nemzetközi nagyvállalatok között.Egyrészrõl a fejlett piacgazdaságokhoz felzár-kózni kívánó kelet-közép-európai posztterv-gazdasági rendszer, (amely számos vonatkozá-sában a gazdasági és társadalmi félperiféria jel-lemzõit mutatja) és a nyugat-európai, észak-amerikai befektetõk kétoldalú kapcsolatábanfogadói oldalon állandósult egy folyamatosannövekvõ igényszint, elvárástömeg, míg a fejlettgazdasággal rendelkezõk oldaláról adottak vol-tak azok a konstans képességek, amelyek a kor-látlan tõkemennyiséget és fejlett technológiátképesek eljuttatni Magyarországra. (Lásd 1. áb-ra) Ez a tõke-, technológia-, fogyasztási kultú-ra transzferáram 20 évvel ezelõtt alakult ki. A magyar gazdaságot egy bizonyos ideig és bi-zonyos mértékig dinamizálta, a társadalmi jólé-tet növelte. Probléma azonban 20 év elteltével,hogy a magyar gazdaság részérõl ugyanaz aszerkezetû igényskála, ugyanazok a jellegû el-várások fogalmazódnak meg, vagyis a magyargazdaság sikere továbbra is a külföldi tõkebefek-tetések fenntartásától függ. A mûködési problé-mák nélküli fejlõdése addig tart, ameddig a tõ-kebefektetések szintje számottevõen nemcsökken. Magyarország fokozatosan egy külsõerõforrás vezérelt piacgazdaság lett két évtizedalatt, azonban a belsõ akkumulációs folyama-tok a társadalom fogyasztási igényszintjét, aköltségvetési pálya alakulását nem tudták tartó-san a jó és önálló fejlõdési pálya irányába terel-ni. A befektetett tõketömeg, a felhalmozódótermelési tapasztalatok nem lettek „belsõ ön-erõsítõ” termelési tényezõk, nem stabilizálták

TANULMÁNYOK

563

tartósan a költségvetés helyzetét, nem javítot-ták átfogóan a társadalom komfortérzetét. To-vábbi ismérv, hogy Magyarországon már amûködõtõke-állomány dinamikus növekedé-sének idõszakában a költségvetési hiány rend-szerspecifikus jelenség lett, sõt a 2006. évi õszikonvergenciapálya-módosítás elõtti idõkig Ma-gyarországon a növekvõ arányú és értékû költ-ségvetési hiány vált a rendszer egyik specifikusjellemzõjévé.

Egy gazdasági és politikai berendezkedésiformát váltó, új fejlõdési alternatívát keresõ or-szág életében a kiválasztott, majd integrált mo-dell kell, hogy igazodjon az ország gazdasági-történelmi múltjához, a meglévõ gazdasági éstársadalmi erõforrások fejlettségi szintjéhez, atársadalom igényszintjéhez és a meglévõ gazda-sági erõforrások potenciális teljesítõképességé-hez. Magyarországon a szocialista nagyipar és anagyüzemi mezõgazdaság felszámolása az1990-es évek közepére gyakorlatilag megtör-

tént. Az elavult, felszámolt termelési kapacitá-sok helyére friss, hatékony külföldi tõke áram-lott be. A hazai stratégiai ágazatok, termelésivertikumok, új technológia iparágak és a szol-gáltató ágazatok zöme egy fejlettebb technoló-giát, biztonságosabb kibocsátást megvalósítaniképes nemzetközi nagyvállalati körhöz került,illetve általa került kiépítésre, részben a privati-záció, részben a zöldmezõs beruházok révén. A hazai tulajdonosi hátterû kis- és közepes vál-lalatok nemzetgazdasági szerepének növelésérehivatott kormányzati fiskális és az 1990-es évekközepéig közvetlen monetáris politikai eszkö-zök1 a pénzügyi politika eszköztárában megta-lálhatók voltak, ám az egyes kormányzati ciklu-sok, sõt néha cikluson belüli intézkedések is, akisvállalkozói szektor támogatását egyenetlen-né, mûködését gyenge hatékonyságúvá tették.Egy fajta „cikcakkosság”,2 átgondolatlanság ér-vényesült a hazai vállalkozások támogatásában,amely akadályozta a belsõ tulajdonosi kör meg-

1. ábra

A CENTRUM ÉS A FELZÁRKÓZÓ KELET-KÖZÉP-EURÓPAI FÉLPERIFÉRIA INTEGRÁCIÓS KAPCSOLATA

(növekedés idõszakában a képességek és az elvárások egymást erõsítik, válságban diszfunkcionális zavarok)

Forrás: Lentner, Cs. saját modell (2009)

olcsó, viszonylag szakképzett munkaerõ foglalkoztatásikényszere, fogyasztá motivált társadalom

– magas színvonalú termelési, szolgáltatásiés fogyasztási kultúra exportja

folyamatos külsõ finanszírozási igény az államháztartási hiányés államadósság kezelésére

– portfóliótõke-export

eszköz: a feltörekvõ piacgazdaságba telepített, a fejlettpiacgazdaságok igényeihez igazodó termelés

helyi makrogazdasági jellemzõk: gyenge érdekérvényesítõképességgel rendelkezõ fiskális politika, nem a belsõ szervesfejlõdést fókuszáló, külsõ alkalmazkodási kényszerben szenvedõmonetáris politika, átpolitizált, gyenge kohéziójú társadalom

gazdaságdinamizálási igény– mûködõtõke-export

Magyarország(elvárások, igények)

Fejlett piacgazdaságok(képességek)

TANULMÁNYOK

564

erõsödését, és ebbõl következõen a hazai tulaj-donosi-vállalkozói réteg kialakulásán keresztülegy társadalmi léptékû polgári réteg („polgáro-sodás”) létrejöttét.

A magyar piacgazdasági átmenet legfõbb prob-lémája, hogy a folyamatosan növekvõ, tömegesmértékû mûködõtõke-beáramlás idõszakában aköltségvetés és fizetési mérleg egyensúlya folyama-tos – sõt idõszakonként növekvõ – egyensúlyta-lanságot mutatott, a lakosság esetében pedig azúj típusú termelési módtól elvárt jövedelem- ésa ténylegesen biztosított szint között mindmélyebb szakadék keletkezett. A tartós növe-kedési pálya vízióját felmutató reformintézke-dések (1995., 2006., 2008–2009. évi kiigazítá-sok) pedig a politika által mélyen befolyásoltlakosság közhangulatát sokkolják, így a refor-mok, végsõ soron a makrogazdasági egyensúly-talanság rendezésének antagonisztikus ellenzõ-je lett a társadalom egy jelentõs része. 20 év el-teltével, az eredmények láttán elmondható, hogya rendszerváltozás korai gazdasági sikerei és tár-sadalmi jólét irányába tett intézkedései a lassanmögöttünk lévõ évtizedben feloldódnak. A hazaitulajdonosi hátterû kis- és közepes vállalkozá-sok nemzetközi nagyvállalatokénál gyengébbpiaci, jövedelmezõségi pozíciói, támogatási esé-lyei, továbbá a magyar gazdasági kibocsátás zö-mét adó nemzetközi nagyvállalati kör válságidején szûkített újratermelést preferáló dönté-sei együttesen leredukálják a nemzetgazdaságteljes kibocsátását és ennek következtében a la-kosság munkajövedelembõl származó fizetõké-pes keresletét. A magyar piacgazdasági átme-netben kialakult túlzott, egyoldalú külföldimûködõtõke-függõség, illetve a dinamikus tõ-kebeáramlás idõszakában már kialakult instabilállamháztartási pénzügyek egy idõ után együt-tesen eredményezik a tõkevonzó képességcsökkenését, végsõ soron a magyar gazdaságotkizárólagosan dinamizáló források befektetésihajlandóságának mérséklõdését. A gazdaságiteljesítmény- és munkajövedelem-dinamizmus-hoz szocializálódott magyar társadalom ugyan-

úgy, mint a tervgazdasági rendszer évtizedei-ben, már a növekedés mérséklõdését is konf-liktushelyzetként éli meg. A magyar viszo-nyokban hagyományosan átpolitizált, az eddigireformokat politikai-szavazati véleménynyilvá-nításaiban rendre elvetõ lakosság zöme és agyengébb teljesítményeket felmutató gazdaságiszektor és ez utóbbit övezõ közgazdasági felté-telrendszer együttesen Magyarország gazdaságiés társadalmi versenyképességének romlásátváltja ki.3.4 A folyamat, illetve annak végered-ménye – láncreakciószerû hatásként – elvezet-het a demokratikus társadalmi berendezkedéselhúzódó válságához, illetve a piacgazdasági át-menet és az eddigi demokratizálódási folyama-tok alkonyához. (Lásd 2. ábra) Magyarországrendszerváltozás kezdetén alkalmazott gazda-ságpolitikája a tervgazdasági rendszerbõl piac-gazdaság irányába menetelõ országok körében,de világgazdasági léptékben is modellértékûnekszámított.5 Utólag igazolható, hogy a nemminden részletre kiterjedõ, körültekintés nél-kül átvett gazdasági és társadalmi modell követ-kezményei láncreakciószerûen, egy idõ utánfelgyorsulva képesek arra, hogy az egyébkéntgyors, de nem minden elemében szerves fejlõ-dési pályát felmutató közép-európai ország eddigi eredményeit megingassák. A helytelenpiacgazdasági modell átvétele, alkalmazása tar-tósan kaotikus állapotokat szülhet, mind a gaz-dasági erõforrások mûködése, mind a társadalmitényezõ oldalán.

A NEMZETKÖZI NAGYVÁLLALATOK SZEREPE A MAGYAR GAZDASÁG FEJLÕDÉSÉBEN

A transznacionális vállalatok száma a világbanmintegy 77 ezerre tehetõ, amelyek összesen kö-zel 800 ezer külföldi érdekeltséggel rendelkez-nek, szemben az 1995. évi 45 ezerrel, illetve 280ezerrel. Nagyságrendjüket, befolyásukat jellem-zi, hogy a világ összesített exportjának felét ál-

TANULMÁNYOK

565

lítják elõ. Az ezredfordulón a részesedésük 30százalék volt. Közel 70 millió embert, a világ né-pességének alig egy százalékát foglalkoztatják.A magyar exportban világviszonylatban kiugró-an magas – 65 százalék – a nemzetközi nagyvál-lalatok részesedése, míg a hasonló fejlettségûCsehországban mindössze 15 százalék.

A piacgazdasági átmenet elmúlt két évtize-dében a magyar gazdaságpolitika kiemelkedõenpreferálta a külföldi mûködõtõke-befek-tetõket, így szerepük, gazdasági befolyásukmegerõsödött. Lényeges azonban utalni a nem-zetközi nagyvállalatok üzletpolitikájára, amelyautonómiát tart fenn a termelési és a kereske-delmi szolgáltatások inputerõforrás kombiná-cióinak megszervezésében. A transznacionálisvállalatok igyekeznek minimalizálni a nemzetiköltségvetés javára történõ befizetéseket, sõtadókedvezményeket, az utóbbi években pedigközvetlen állami támogatásokat igényelnek amûködésükhöz, egyre gyakrabban már a letele-pedésükhöz is. Leányvállalataik, világméretûkiterjedtségük révén képesek a tõketényezõknemzetközi optimalizálásra, vagyis ott fektet-nek be, ahol a bekerülési inputköltségek és azadók a legalacsonyabbak, míg a profit, az elér-hetõ gazdasági elõnyök és az érdekbefolyás a

legnagyobb. Egy idõ után ennek következtébenmegemelkedik az érdekellentét a fogadó országés a letelepült vállalatok között, ám képesek gaz-dasági potenciáljuk révén a kormányok piacfelü-gyeleti és szabályozási lehetõségeit, érdekérvénye-sítési szándékait is behatárolni.

A rendszerváltás Kornai János6 által definiálttranszformációs válságából kivezetõ úton egy-szerûbb és látványosabb megoldásnak tûnt avolt állami vállalatok privatizációjában a külföl-di befektetõk térnyerésének elõsegítése ,illetvea zöldmezõs beruházásokon keresztül nemzet-közi nagyvállalatokat befektetésre ösztönözni,mint a hazai vállalkozói szektor „cikcakkossá-gát” átgondolt és tartós fejlesztésekkel javítani,egyenletessé tenni. A problémák mára azonbantömegesen jelentkeznek mind a nemzetközivállalatoknál, mind a hazai tulajdonosi hátterûvállalkozásoknál, ami befolyásolja az államigazdaságpolitika intézkedések hatékonyságátés mozgásterét. Így – a hazai kkv-szektort ille-tõen – egy legyengült, illetve meg sem erõsö-dött, a nemzetközi vállalatokat illetõen pedigvisszafogott kibocsátást produkáló szektorralszembesül a kormány.

A nemzetközi cégeknél magas a profitrepat-riálás, magas a munkahely-létesítési költségük,

2. .ábra

HELYTELEN PIACGAZDASÁGI FELZÁRKÓZÁSI GYAKORLAT LÁNCREAKCIÓJA (Magyarország példáján keresztül)

Forrás: Lentner Cs., saját modell (2009)

a piacgazda-sági átmenet

és a demok-ratizálódás

vívmányyai-nak megin-

gása

ddeemmookkrraattiikkuussttáárrssaaddaallmmii

bbeerreenn-ddeezzkkeeddééss

eellhhúúzzóóddóó vvááll-ssáággaa

gazdasági éstársadalmi

versenyké-pesség tar-

tós romlása

társsadallmiikoonfflliiktu-

ssooktõõkevonzzóó

kéépesséégcsökkenéése

instabilállamház-

tartási péénzü-gyek

a piiacgazzddaságiimechanniizzmusok

és iinntézzménnyekhellytellenn addaptá-

ciiója

TANULMÁNYOK

566

és a tõkeerejükhöz, illetve a kapott állami tá-mogatásokhoz képest alacsony a köztehervise-lési hajlandóságuk. Az inputfeltételek romlásavagy bizonytalansága (például a jelenlegi vál-ság) esetén képesek termelõeszközeiket rövididõ alatt kivinni az adott országból nagyfokúmobilitásuk révén, vagy szûkített újratermelésifolyamatokra átállni. Ez esetben állami adóbe-vétel-apadás következik be, foglakoztatási és fi-zetésimérleg-problémák lépnek fel. A hazai vál-lalkozások azonban gyenge tõkeerejük miattnem léphetnek a nemzetközi nagyvállalatok he-lyébe, nem tölthetik be azt a gazdasági ûrt,amelyet a továbbtelepülõ nemzetközi cégekhagynak maguk után.

A nemzetközi nagyvállalatok kiválthatják afogadó ország gazdasági életének és társadalmiviszonyainak dinamizálását, de távozásukkalképesek hanyatlást is elõidézni. Szerepük a ma-gyar gazdasági felzárkózás idõszakában eddigpozitív egyenlegû, ám nem vagyunk felkészül-ve egy transznacionális vállalatok nélküli világ-ra. Kétségtelen, hogy egy magasabb mûszakiszínvonalú termelési kultúrát honosítottakmeg, több százezer munkahelyet létesítettek,bizonyos mértékig felfuttatták a nemzetgazda-ságot, de gazdasági aktivitásuk tartós csökke-nése esetén a gazdasági kibocsátás zuhanására,társadalmi konfliktusokra, a piacgazdasági át-menet és a demokratizálódás eddigi vívmánya-inak megingására lehet számítani. A magyarkormányok nem voltak elég körültekintõk, ami-kor jobbára csak a nemzetközi nagyvállalatokrafókuszálták fejlesztési és fiskális politikájukat.Szlovénia, Szlovákia, Csehország és számoskörnyezõ ország gazdasági életében korántsemjátszanak akkora szerepet a nemzetközi nagy-vállalatok, mint Magyarország esetében. A ha-zai vállalkozási szektor, sõt a jól menedzselt ál-lami vállalatok máig is meghatározó gazdaságiszerepben vannak a Magyarországon kívüli ke-let-közép-európai, sõt egyes nyugat-európaiországokban. A hazánkban mûködõ nemzet-közi nagyvállalatok származási országaiban lé-

võ vállalati üzleti politika így tulajdonképpenegy az egyben leképezõdik, sõt meghatározóhatást gyakorol a hazai társadalmi viszonyokrais. Lényeges azonban, hogy a nemzetközinagyvállalatok termelés korlátozásának követ-kezménye az erõs külsõ fundamentum vezérelt(értsd: magas külfölditõke-függõségben) ésegyébként gyenge költségvetési pozíciókbanlévõ Magyarországon súlyosabb, mint a nyu-gat-európai, vagy a magyarnál rendezettebbfiskális pozíciókkal rendelkezõ szomszédosországokban. A nemzetközi nagyvállalatoktermelésfenntartásának támogatására ugyanis amagyarországinál kedvezõbb helyzetben lévõkormányok több forrást tudnak biztosítani,így a gazdasági és társadalmi megrázkódtatá-sok is kisebbek.

A magyar gazdaság derékhadát adó feldolgozó-ipar tekintélyes hányada sikeresen megállja a he-lyét a globális versenyben is. Ez az 1990-es má-sodik felétõl felfutó csúcstechnológiai exportkiemelkedõen magas – 21 százalékos – részará-nya is jól jellemzi, amely vetekedik az EgyesültÁllamok és az Egyesült Királyság 27–27, Japán20, Finnország 19 százalékos értékével, és bõ-ven meghaladja már kelet-európai országok ha-sonló adatait. A csúcstechnológiai export azon-ban jelenetõs mértékben külföldi vállalatoknakvégzett összeszerelést jelent, nagyrészt impor-tált részegységekbõl. A teljes magyar export im-porttartalma 60 százalék, messze a legmagasabbaz OECD-országok között.7 Ennek magyaráza-ta, hogy a fejlett országokban az exportáló cé-gek az értéklánc legértékesebb, legnagyobbhozzáadott értéket termelõ, vagyis a tudás-in-tenzív fázisokat megtartják. Így Magyarországesetében a tudásdeficit, a fejlett országokat jel-lemzõ fejlõdési szakadék csak lassan mérsék-lõdhet.

A nemzetközi nagyvállalatokra építõ ma-gyar gazdaságpolitikai filozófia a növekvõtermelés, majd termékkínálat- és szolgáltatás-bõvülés eredményeképpen végsõ soron egymagas fogyasztási hajlandóságú belsõ piacot

TANULMÁNYOK

567

generált. A Magyarországon termelõ nagyvál-lalatok kibocsátása és a növekvõ termékbeho-zatal lényegében ugyanazt a termék- és szol-gáltatáskínálatot biztosítja, mint a fejlett piacgazdaságokban. Mindezek további folyta-tása azonban kétséges, sõt hitelválság idején afogyasztás banki finanszírozása is egyre na-gyobb problémákba ütközik. A tervgazdaságirendszer romjaiból alig 10 év alatt kialakítottmagyar fogyasztói paradicsom újabb 10 év eltel-tével már romjaiban hever. A lakosság jövede-lemgyarapodása a válság következtében lefé-kezõdött, az állami szociális transzferek fo-lyamatosan apadnak, a dinamikusan növekvõfogyasztást pótlólagosan meghitelezõ, évi 20százalékos hitelkihelyezés-növekedést elérõkereskedelmi bankok pedig likviditási válság-ba kerültek 2008 õszétõl. A nemzetközinagyvállalatok által felfuttatott termeléskibo-csátás és a magyar fogyasztói paradicsom egy-aránt válságba került, mert a külsõ erõforrás-okra építõ magyar gazdaságpolitika eddigi fej-lõdése, lendülete megtört. Mûködõtõke- ésportfólióbefektetõink befektetési hajlandósá-ga a gazdasági válság következtében, a piacikockázatok emelkedése miatt megnehezült, sez a válságot tovább gerjeszti.

NEMZETKÖZI TRENDEK A FOGYASZTÁSTERÜLETÉN

Az Egyesült Államok gazdasági sebezhetõségét(is) egy idõ után a belsõ termelést tartósanmeghaladó fogyasztása okozta. 2007-ben BotosKatalin8 az Egyesült Államok tartósan passzívkereskedelmi mérlegérõl értekezve megállapít-ja, hogy annak jó, akinél reálértelemben az im-porttöbblet van, feltéve, ha ennek finanszírozá-sa nem komoly akadály. 2007 nyaráig, tulajdon-képpen egy „békebeli” idõszak végéig a túlzottfogyasztás, a fizetési és kereskedelmi mérlegek-ben megjelenõ deficit finanszírozása nem oko-zott komoly problémát.

A bõséges termékkínálat elfogyasztásához hitelfe-

dezetet biztosító bankrendszer és hitelezési gya-

korlat is társult. 2003 és 2008 között az USA ke-

reskedelmi mérlegének deficitje 55,2 százalékkal

emelkedett (lásd 1. táblázat9 elemzése), amely az

Egyesült Államokban súlyos problémát jelentett.

Nagy-Britanniában a kereskedelmi mérleg nega-

tív egyenlege megduplázódott 2003 és 2008 kö-

zött, Franciaországban pedig a 2003. évi 5,7 mil-

liárd dolláros aktívumot követõen – egy dinami-

kus emelkedésen keresztül – 2008-ra közel 74

milliárd dolláros deficit alakult ki. Figyelemre

méltó az euróövezet országainak 2003–2005. és

2007. években, majd 2009-re újra pozitív, míg

2008-tól 2009 I. félévéig negatív kereskedelmi

mérlege. Az Egyesült Államok adataihoz képest

kedvezõ euróövezeti adatok mögött – Botos Ka-

talinra hivatkozva – az euró nemzetközi valuta-

és gazdasági szerepének lassú erõsödése állt, va-

gyis az „Európa nem engedhette meg magának a

hiány luxusát”. Szaud-Arábia és Oroszország a

tartósan pozitív kereskedelmi mérlegét a szénhid-

rogén-származékok exportjának, míg Németor-

szág, Japán és Kína a versenyképes exportjának

köszönheti, amellyel az amerikai és nyugat-euró-

pai piacot elárasztották. A világgazdaságban így

alapvetõen két ország csoport alakult ki: ad 1.

amelyek tartósan negatív kereskedelmi mérleggel,

azaz magas fogyasztási hajlandóságú társadalom-

mal, az importált árut kevésbé kötött finanszíro-

zási technikákkal fogyasztókhoz eljuttató pénz-

ügyi rendszerrel, és ad 2. olyan országok, amelyek

tartós exportoffenzívára képesek a versenyképes,

kurrens (részben stratégiai) termékeiknek kö-

szönhetõen.

A világgazdaság válsága a magas fogyasztásikultúrát meghonosító országokban alakult ki,alapvetõen ezen országokat sújtja, bár a bejára-tott „kétoldalú” kereskedelmi kapcsolatok ré-vén a hagyományosan „kibocsátó”, nettó ex-portõr országokra is hatással van, hiszen az ex-portjuk iránti kereslet csökken, ami a teljesít-ményeiket, magas fordulatszámra „bejáratott”

TANULMÁNYOK

568

növekedésüket visszafogja. Ugyanakkor azEgyesült Államokban 2008. év végétõl fokoza-tosan javulnak a fizetési és kereskedelmi mér-legadatok, amelyek az amerikai társadalomrestrikció irányába elmozduló, takarékosabbáváló fogyasztási gyakorlatát, az erre irányulókormányzati lépések hatékonyságát, egyidejû-leg a fogyasztásra költhetõ jövedelmek csökke-nését fejezik ki, ugyanakkor a bankmentõ-, au-tóipari ágazati csomagok költségvetést gyengí-tõ hatása is markánsan megjelenik. A folyama-tokat érdemes figyelemmel kísérni.

Az amerikai fizetési mérleg hiánya 2008 decem-

berében 697,9 milliárd dollár – a GDP 4,5 szá-

zaléka –, míg a kereskedelmi mérleg deficitje

851,3 milliárd dollár volt.10 2009. július végén az

USA utolsó 12 havi fizetésimérleg-hiánya GDP-

arányosan 3 százalék volt, ez 628,3 milliárd dol-

láros negatívumot jelentett, míg a kereskedelmi

mérleg deficitje 674,4 milliárd dollár értékû.11

2009. év végére a fizetésimérleg-hiány tovább

mérséklõdött 465,3 milliárd dollárra, ami a

GDP 3 százalékát jelenti, kereskedelmi mérlegé-

nek egyenlege pedig 517 milliárd dollár volt.

Ugyanakkor a költségvetési mérleg hiánya a

GDP 9,9 százaléka lett (jelenleg, 2010 március

végén már 11,1 százalék).

Az Egyesült Államok és számos más, nega-tív fizetési mérleggel küszködõ piacgazdaságévtizedeken át növekvõ belsõ termelését éstartós importtöbbletét különbözõ banki hitel-konstrukciókkal jutatta el a végsõ fogyasztók-hoz. Ezt a finanszírozási módot – és az ezt se-gítõ „lazább” pénzügyi szabályozási rendszert– a magyar gyakorlat is átvette. A magyar és ahozzá hasonló feltörekvõ piacgazdaságok ese-tében is a lakosság fogyasztási hitelállományadinamikus bõvülésen ment keresztül, ami egyidõ után általánossá vált, tartós túlkereslet ala-kult ki a hitelpiacon. A reális adottságoktól el-rugaszkodó hitelállomány-bõvülés egy ideigöngerjesztõ folyamatként hat mind a terme-lésre, mind a fogyasztásra. Az alacsony kama-tozású hiteleket a banki ügyfelek jelzáloghitele-ik refinanszírozására, új ingatlanok vásárlásáraés fogyasztási cikkek vásárlására fordították.Látványos fejlõdés alakult ki az építõiparban,aminek következtében például az amerikai piacon több mint 300 ezres ingatlantúlkínálatvolt már 2008 elején.12 A hitelbõl épített laká-sok egy idõ után eladhatatlanná váltak, a hitel-képtelenné váló potenciális vásárlók és a tör-lesztési problémákkal küszködõk számánaknövekedése miatt, így az építõk felvett hiteleisem kerültek törlesztésre, majd a jelzálogban-

1. táblázat

KERESKEDELMIMÉRLEG-ADATOK VÁLTOZÁSA NÉHÁNY ORSZÁGBAN, 2003–2009 (Adatok milliárd USD-ben)

Országok 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009USA –549,5 –634 –767,8 –842,2 –806,4 –853,1 –517,0

GMU +84,3 +100,1 +47,3 –24,1 +51,7 –40,4 +33,1

Egyesült Királyság –74,4 –103,2 –115,5 –149,4 –165,8 –182,6 –128,1

Franciaország +5,7 –5,2 –28,9 –36,3 –47,4 –82,7 –59,1

Kína na. na. na. na. +259,8 +278,8 +173,0

Japán +100,6 +135,8 +98,2 +76,7 +107,6 +64,8 +43,5

Németország +142,7 +189,1 +202,9 +194,6 +263,1 +283,3 +191,2

Oroszország na. na. na. na. +124,0 +194,6 +112,1

Szaud Aáabia na. na. na. na. +146,6 +150,8 212,0

Forrás: saját gyûjtés, The Economist alapján

TANULMÁNYOK

569

kok likviditása megrendült. Az évtizedeken átmûködõ építési – lakáseladási – hiteltörleszté-si lánc megszakadt.

Magyarországon is a GDP egyik fõ húzó-ágazata az építõipar lett, ám a lakóingatlanok20–25 százalékot veszítettek piaci értékükbõla dinamikus, majd egy idõ után eladhatatlannáváló új építésû lakások számának rohamosemelkedése miatt. Az elmúlt években az ala-csony kamat következtében ugrásszerûenmegemelkedtek a befektetések a határidõsnyersanyag- és energiapiacokon. A pénzinté-zetek egyre inkább liberalizálódó szabályozásaés a hedge fundok lényegében szabályozástólmentes tevékenysége óriási pénz multiplikálá-sára biztosított lehetõséget. A tõkeáttételimutatók emelkedésével a pénzpiacon a kínálatfolyamatosan növekedett, a termékek és szol-gáltatások árai jelentõs spekulációs hatásnakvannak kitéve (lásd olaj, bioüzemanyag).A pénzpiac keresleti oldalán lévõ háztartásokés az általuk gerjesztett fogyasztás révén a vál-lalati szektor növekedési pályája is robbanás-szerûen emelkedett. A banki hitelekkel meg-támogatott növekvõ fogyasztás fenntartása,amelynek naturális fedezete egyre inkább nemaz adott országból származik, mára már fenn-tarthatatlanná vált.

Magyarországon is kialakult a sub-prime jelen-ség,13 amely a hitelezési szabályok fellazításánkeresztül lényegében a Washingtoni Konszen-zus által életre hívott deregulációs, szabadpiacielveken alapulva, óriási hitelexpanziót produ-kált. A kötött tervgazdasági rendszerbõl anyers piacgazdasági rendszer irányába gyorsanelmozduló magyar gazdaságpolitika és gazdasá-gi szabályozás sarokköve a liberalizáció lett.Hasonló – fejlett országokból vezérelt – terme-lési bázis, mértéktelen fogyasztási hajlandóságés ennek megfinanszírozására korlátlan hitel-multiplikálást és ehhez szabályozását lehetõvétevõ gyakorlat alakult ki hazánkban is, mint apiacgazdasági rendszert évszázadokon át kiala-kító, majd erre a bázisra jó két évtizeddel ez-

elõtt a dereguláció elveit telepítõ fejlett orszá-gokban. A neoliberális piaci viszonyokra, fo-gyasztói paradicsomot preferáló magatartásokalakítására és támogatására való átállás kellõ át-menet nélkül, a hazai viszonyok és a lehetségestársadalmi reakciók alapos tesztelése nélkül kö-vetkezett be, mondhatni nem a szerves fejlõdéseredményeként állt elõ. Magyarország piacirendszere kialakításában a meghatározó terme-lõtõke importálásán túl „behozta” a nyugati fo-gyasztói társadalom szokásait, a termelõtõkebetelepülésének és a korlátlan fogyasztás köz-gazdasági feltételrendszerét biztosító számvite-li és hitelintézeti szabályozást is.

A nyugatról importált mûködõ tõke és fogyasztá-

si kultúra, illetve az állami költségvetési egyen-

súlytalanság áthidalására hivatott portfóliótõke-

behozatal mûködési zavarokhoz vezethet a foga-

dó országban, amennyiben a tõkeexportra képes

térség veszít a gazdasági erejébõl, lendületébõl.

Ebben a helyzetben a Magyarországról kiáramló

termékexport nyugati felvétele is akadályokba üt-

közik, a legyártott termék eladhatatlanná válik,

így a betelepült cégek visszafogják a kibocsátásu-

kat. A 2009 elsõ négy hónapjában a jellemzõen

külföldi tulajdonban lévõ feldolgozóipari ágaza-

tok termelése 25,4 százalékkal esett vissza14 Ma-

gyarországon, amit továbbra is fõként az export-

ra termelõ ágazatok és hazai beszállítóik megren-

delésének szûkülése okozott. A legnagyobb vissza-

esés – egyaránt 41 százalék – a jármûgyártásban,

valamint a kohászat és a fémfeldolgozási termé-

kek gyártásában volt. A gazdasági visszaesés fo-

lyamatosságát igazolja, hogy 2009 I–XI. hónap-

jában az ipari termelés 19,1 százalékkal maradt

el az elõzõ év azonos idõszakától.15

A magyar állami támogatások bizonytalansá-ga és felvevõ piaci nehézségeik közepette nemkockáztatnak, nem tartják fenn a Magyaror-szágra kihelyezett korábbi termelési szintet,aminek következtében a magyar lakosság mun-kajövedelme, majd vásárlóereje is legyengül.

TANULMÁNYOK

570

A pénzintézetek hitelezési nehézségei, a lakos-sági és vállalati fogyasztás apadó primer forrásaia magyar fogyasztás, a magyar belsõ felhaszná-lás eddigi dinamizmusának fenntartását nem te-szik lehetõvé. A hitelhez jutási lehetõségek to-vábbi könnyítése, vagyis a sub prime kör bõví-tése pedig ésszerûségi okok alapján nem fokoz-ható. Mindez a fogyasztás csökkenését, majd afogyasztást biztosító termelés további vissza-esését váltja ki.

Az államháztartás válság elõtti utolsó átfogóreformja 2006 õszétõl datálódik. A 10 százalékosszinten, tartósan beragadt költségvetési hiány le-faragása elsõdleges feladattá vált. A 2010-ig meg-hirdetett kiigazítási idõszakra a jövedelemtulaj-donosoktól való forráselvonások, illetve adó-emelések együttes hatására együttesen mintegy2500 milliárd forint16 állami transzfervisszatar-tás, illetve többletadóbevétel-allokálás történtvolna. A 2007-tõl jelentkezõ nemzetközi pénz-ügyi válságfolyamatok az egy évvel korábbanelindított magyar konvergenciapálya módosítá-sát fenntartották, sõt elõtérbe került a válságratörténõ hivatkozással az addig elért fiskáliseredmények még határozottabb fenntartása. A túlpörgetett fogyasztói preferenciák17 leépítésetehát már a 2008 õszén begyûrûzõ eseményekelõtt elkezdõdött. A válság idején a magyargazdaság, miáltal külsõ tõke vezérelt, deficitesmérlegpozíciókkal rendelkezik, gyengülõ a bel-sõ termelési szintje és bankrendszere likviditá-si válsággal küszködik, így hosszabb távoncsökkenõ kínálatot képes a fogyasztókhoz el-juttatni, ám ennek hitelfinanszírozási keretei iscsökkenõ tendenciájúak. Nem képes államieszközökkel a keresletet növelni, ellentétben azamerikai és brit kormánnyal, amelyek autógyá-rakat, termelõüzemeket mentenek meg államiforrások és segélyprogramok biztosításával. A nyugati fogyasztói társadalom meggyengülé-sénél így egy súlyosabb krízist él át a magyartársadalom. A termelés, illetve a kínálat vissza-esésével elõbb utóbb a fogyasztás is tartósanvisszaesik.

A magyar társadalom fogyasztási hajlandósá-gának a nyugati fogyasztói társadalomhoz tör-ténõ gyors integrációja nem egyedülálló jelen-ség a volt KGST országokban18, ami CsabaLászló19 kutatásai alapján a magas fizetésimér-leg- hiányokban jelenik meg. A balti államok-ban az ezredfordulót követõ években a GDP12–13 százalékát meghaladó fizetésimérleg-hi-ányok jelentkeztek, míg Bulgáriában és Romá-niában még magasabb a deficit értéke.20 A ke-let-közép-európai egyensúlytalanság kialakulá-sában meghatározó a volt állami bankok priva-tizációja révén a kereskedelmi hitelmonopóliu-mot megszerzõ „nyugati” pénzintézetek hitele-zési gyakorlata. A nemzetközi nagyvállalatokKelet-Közép- Európát új felvevõ piacnak tekin-tették. A deregulalizálódó anyabankok és térsé-gi leánybankjaik a multinacionális vállalatoktermék- és szolgáltatás-dömpingjének eljutta-tását a tervgazdasági rendszer fogyasztói para-dicsomot váró társadalma részére pedig nemgátolták. Annak ellenére sem, ha a primer jöve-delmek hiányában vásárlók egyre kevésbé bizo-nyultak hitelképes ügyfélnek. A bankfelügyele-ti rendszer pedig a gyenge hitelképességû ügy-felek hitellel történõ ellátása ellen csak kismér-tékben tudott gátat vetni. Csaba László szavai-val élve: a jegybankok jelentõs részben elveszí-tették a hatalmukat a monetáris bázis alakulásafelett.

Magyarországon a háztartások banki hitelállo-

mánya a PSZÁF21 auditált adatai alapján 9144

milliárd forint volt 2008. év végén, amely a 2004.

évi adatokhoz képest 143,8 százalékos emelkedést

jelent. Az elemzési kört egy szûkebb idõinterval-

lumra – a 2006 szeptemberétõl elindított megszo-

rítások idejére – koncentrálva még szemléleteseb-

ben igazolható a hazai lakosság egyre intenzívebb

hitelpiaci aktivitása. A költségvetési hiány lefara-

gásának idõszakában (2006–2008) a háztartások

hitelállománya 5713 milliárd forintról a már

említett 9144 milliárd forintra emelkedett, amely

60 százalékos dinamika.

TANULMÁNYOK

571

A PÉNZPIACOK FELÜGYELETÉNEK EGYESPROBLÉMÁI

A magyar válság természetrajzának felvázolásasorán a nem kellõen körültekintõ piacgazdaságiátmenet, az egyoldalú külföldi tõkefüggõség ésa fogyasztáscentrikus értékrend kialakulásamellett fontos a külsõ tõke letelepedését, a kor-látlan hitelezést lehetõvé tevõ pénzügyi, fel-ügyeleti és számvitel-szabályozási környezetelemzése és nemzetközi térbõl indult integráci-ójának értékelése.

Az 1980-as évek végétõl meghirdetett Washing-toni Konszenzus gazdaságpolitikája alapvetõen apénz- és tõkepiacok liberalizálását tekintette cél-jának, abban a reményben, hogy a piacok képesekszabályozni önmagukat. Ebben a rendszerben apénzpiacok szabályozása, felügyelete is merõ-ben új tartalmat kapott, ugyanakkor 30 év eltel-tével az amerikai másodlagos jelzálogpiacon ki-alakult válság, amely az egész bankszektorra ésnapjainkban már az iparvállalatokra is átterjedt,jelentõsen megrendítette az amerikai tõzsdefel-ügyelet tekintélyét és befolyását. A Washingto-ni Konszenzus keretében ugyanis az állami sze-repvállalás, a felügyeleti ellenõrzés folyamatosés jelentõs visszaszorulása, párhuzamosan apénz- és tõkepiacok egyre nagyobb független-sége, ráadásul a felügyeleti tevékenység üzletitanácsadó cégekkel való bonyolíttatása utólagegy nem kellõen átgondolt lépésnek bizonyult.A magyar pénzpiaci szabályozásban eredendõ-en érvényesült egyfajta konzervatívabb, konti-nentális szemlélet, amely az elmúlt 20 évben avilággazdaságban mind nagyobb teret hódítóangolszász modell irányába változott, amelybõla kisugárzó „felügyeleti fellazulás” egy „lazább”szabályozási szemlélet a magyar viszonyokra ishatást gyakorolt.

A Washingtoni Konszenzus gazdaságpoliti-kájának negatív hatásait értékelõk közül JohnWillisamson,22 míg Magyarországon Lányi Ka-milla23 voltak az elsõk, akik a túlzott liberalizá-ció veszélyeire hívták fel a figyelmet. Fõ tézi-

sük, hogy a gazdaságpolitikák középpontjábana növekedés áll, míg a jövedelemelosztást vagya szociálpolitikát nem a helyi értékén kezelik,sõt a reformok következetlenségére is utaltak.

Lányi Kamilla24 kifejti, hogy a nemzetközi pénz-

ügyi rendszer csak azonos módon szabályozott,

deregulált környezetben, azonos elvek szerint

mûködõ vállalatokat képes integrálni, amelyek

nem elhanyagolható módon a leggyengébb ellen-

õrzési gyakorlattal rendelkezõ amerikai testületi

irányítást és felügyeletet preferálják. Ebben a

pénzügyi struktúrában van lehetõség extraprofi-

tot, de magas kockázatot hordozó pénzügyi ter-

mékek kifejlesztésére.

Az új pénzügyi innovációk – a globalizálódópénzpiacok szerves elemeivé válva – nem csu-pán az állami szabályozás alól kerülnek ki, ha-nem a pénzügyeket irányítók, sõt a pénzügyifolyamatokat globálisan áttekinteni szándéko-zók látókörébõl is. A problémákat súlyosbítja,hogy az Egyesült Államok pénzügyi szabályo-zása nem csupán az alapos szabályozási rend-szer érvényesítésének elmulasztásával, hanemdirekt módon is gerjesztette a jelenlegi válság-hoz vezetõ folyamatokat.

Tíz évvel a washingtoni rendszer bevezetésétkövetõen a határidõs pénzügyi ügyleteket fel-ügyelõ testület (Commodity Futures TradingCommission) javaslatára az USA kongresszusaelé került az egyre bõvülõ és egyre átláthatatla-nabb a derivatív termékek szabályozásáról szó-ló elõterjesztés. A kongresszus azonban ezt el-utasította, és a további dereguláció mellett dön-tött, elõsegítve a hitelkockázat transzferálásátbiztosító termékek (Collateralised DebtObligation), hiteldirektívák és work-out cégektovábbi növekedését.

A magyar gyakorlatban a felügyeleti szabályo-zás törvényi alapokon nyugszik, sõt 2004-ben aPénzügyminisztérium, a Magyar NemzetiBank és a Pénzügyi Szervek Állami Felügyeletealáírt egy stabilitási megállapodást is a feladat és

TANULMÁNYOK

572

felelõsségi körök összhangjának elõmozdításaérdekében.25 A stabilitási megállapodás, illetvea benne részt vevõ intézmények felügyeleti tevékenységének eredményessége – a válság ki-alakulásának tükrében – ugyanúgy gyenge haté-konyságúnak nevezhetõ, mint az amerikai felügyeleté, illetve hitelminõsítõké. Magyaror-szágon az elmúlt 5 évben évi 20 százalékkalemelkedett a bankszektor hitelkihelyezése. A társadalom a munkajövedelmeit és szociálisjuttatásait meghaladva lényegesen többet köl-tött a fogyasztásra. Sõt, tetõzték a banki hitel-igényeket az államháztartási reform körbenvégrehajtott megvonások is, amelyek egyáltalánnem fogták vissza a lakosság fogyasztási hajlan-dóságát, sõt a kiesõ jövedelmeket a lakosság abankpiacról bõségesen pótolhatta a fellazulószabályozási közegben, aminek tarthatatlansá-gára ugyan a PSZÁF rendre felhívta a döntés-hozók figyelmét.26

A kellõ fedezet nélküli forráskihelyezés nö-velése – áruvásárlási és lakásépítési hitelek for-májában – az egyre gyengülõ pénzügy-politikaihatékonyságot mutató kormánynak is elemi ér-deke volt a társadalmi közhangulat romlásánakelkerülése érdekében. A túlhitelezés kialakulá-sában a kormányzati szervként mûködõPSZÁF, bár észlelte a keletkezõ problémákat, debeavatkozási, a hiteldinamikát visszafogó konk-rét jogkör hiányában vajmi keveset tehetett. A túlzott hitelezésben rejlõ kockázatokat a ma-gyar felügyeleti rendszer – a végsõ hatást látva– ugyanúgy nem volt képes érdemben vissza-fogni, mint ahogy az amerikai szisztéma semváltotta be a hozzá fûzött reményeket, noha amagyar felügyeleti rendszer mûködésébennincs ellentmondás a feladatkörök és a finan-szírozási modell között. Az elmúlt 2–3 év ma-gyar hiteltúlcsordulási dinamikájában, illetve azazt kritizáló PSZÁF-jelentések következmé-nyek nélkül hagyásában a kormány egymássalvívódó érdek ellentéte húzódik meg. A magyarkormány egyrészt a lakossági megvonásokonkeresztül stabilizációt és a pénzügyi fegyelem

javulását szorgalmazta, ugyanakkor a hitelkép-telenné váló adósok bõséges hitellel való ellátá-sát sem fogta vissza társadalmi, politikai okok-ból.27

Mind a magyar, mind az amerikai hitelezésirendszerrõl elmondható, hogy a fogyasztásgerjesztette belsõ termelés és importinvázióegy idõ után korlátlan és egyre inkább fedezet-lenné váló kölcsönfolyósítási gyakorlathoz ve-zetett.

A rendszerbe épített felügyeleti fékek pedignem érvényesültek. Ennek következtében a hitelállomány, illetve a derivatív ügyletei túl-csordultak, igen nagymértékben fedezetlennéváltak.

A banki gyakorlatban általánossá vált, hogy a

bank az általa generált hitelek sokszorosát nyúj-

totta speciális befektetési társaságok bevonásával

(SIV28) a pénzügyi szektor más szereplõinek, ez-

zel a kockázatot terítette a rendszerben. Ez a mo-

dell egy idõ után azonban nehezen átlátható és

szabályozható befektetési formákat eredményez,

amely 2007 szeptemberében a brit Northern Rock

bankot is válságba sodorta, ugyanis az általa ér-

tékpapírosított portfólió értéke lecsökkent, az új

hiteleit pedig már nem tudta értékpapírosítani.

Rövid idõ alatt komoly likviditási problémák ke-

letkeztek,29 miután a mérlegben maradt eszközök

mögül eltûnt a forrás. Ezen típusú likviditási vál-

ságoknál megfigyelhetõ, hogy a SIV forráshiányát

is a bankból biztosított forráskeretbõl próbálnák

pótolni, ami tovább növeli a bank likviditási vál-

ságát. A válság terjedésével ráadásul a nettó hitel-

kihelyezõ pénzintézetek visszafogják az aktivitá-

sukat, így a veszteségek, ennek következtében pe-

dig a veszteségleírások és konszolidációs igények

robbanásszerûen megemelkedtek,30 helytállóként

pedig megjelent – banki saját forrás hiányában –

az állam vagy külsõ, felvásárlásokban érdekelt

befektetõi csoport. A válság elõtti leggyakoribb

válságkezelési mód, az M&A-aktivitás (vállalat-

egyesülés és -felvásárlás) összeomlásszerû csökke-

nése egyenes következménye volt a globális pénz-

TANULMÁNYOK

573

és tõkepiaci likviditási apálynak, amelyet a nem

elsõrendû (sub prime) amerikai jelzálogkölcsön-

adósok törlesztési képességének romlása okozott.

Ezeket a kötelezettségeket a befektetési bankok –

nem csak az amerikaiak – különbözõ súlyozással

becsomagolták azokba a befektetési termékekbe,

amelyeket kockázatterítési céllal kínálnak a glo-

bális pénzpiacon, az amerikai lakóingatlan-piac

súlyos megingása nyomán azonban a befektetõi

kereslet a válság elmélyülésével gyakorlatilag el-

apadt e konstrukciók iránt. Ráadásul a bankok a

nagybani likviditáspiacon is megszorultak,

ugyanis nem tudták, hogy kinek milyen mértékû

az érintettsége az értékpapírosított, nem elsõren-

dû kötelezettségek piacán, így egymásnak is vona-

kodnak rövid távú finanszírozást nyújtani a

bankközi pénzpiacon.

A 2007–2008-as idõszakban a felügyeleteknem rendelkeztek elegendõ információval abankok jelzálogpiaci kitettségérõl és a fertõzöttpapírok állományáról, amely a válságkezeléstnehezítette. A bázeli metódusú tõkekövetel-mény-számítás ebben az átláthatatlan helyzet-ben nem bizonyult hatékonynak, a kockázatke-zelési gyakorlat nem váltotta be a hozzá fûzött re-ményeket. A klasszikus bankmodell kockázato-sabb irányú változásaiban a lakossági jelzálog-alapú finanszírozás térnyerésével egyre na-gyobb szerep hárult az értékpapírosítás intéz-ményére, amelynek során a hitelnyújtás kocká-zatát részben vagy teljes egészben a tõkepiacibefektetõkre transzferálódott.31 A felügyeletimódszerek azonban nem voltak alkalmasak akockázatok kezelésére, a szabályok betartatásá-ra. Az elsõ, 1988-ban megalkotott bázeli tõke-szabályozás már kitért a bankok kockázatosabbtevékenységeire, a derivatív ügyletekre. A Bi-zottság bevezette a hitel-egyenértékesítés fo-galmát és a mérlegen kívüli kockázatvállalást istõkével kívánta biztosíttatni. 1996-ban a Bi-zottság új szabályrendszere engedélyezte abankoknak, hogy saját leghatékonyabb kocká-zatkezelési gyakorlatukat alkalmazzák. A Bázel

II. 2006-os bevezetése ebbõl a szempontbólsem hozott újat, a speciális kockázatok felisme-rése és átfogó szabályozása ezúttal is elmaradt.

A magyar szabályozás és felügyelet az európaiuniós normáknak megfelelõen mûködik, amelyhatékonyságában is visszatükrözi a fejlett piac-gazdaságok felügyeleteinek minõségét. Hazánkbankrendszere szinte teljes mértékben integrá-lódott a fejlett piacgazdaságok bankrendszeré-be, a magyar bankokat többnyire külföldi(anya-) pénzintézetek birtokolják. Ezek együt-tes következménye, hogy a hazai hitelezési fo-lyamatok és felügyeleti változások követik afejlett piacgazdaságokban kialakuló trendeket,még ha azok számos kívánnivalót is hagynakmaguk után. A PSZÁF 2008 nyarán igazolható-an felhívta a hazai pénzügyi szektor és ügyfeleifigyelmét a növekvõ kockázati veszélyekre,32

így különösen a dráguló pénz- és kötvénypiaciforrásokra, az anyabankok helyzetének romlá-sára, támogatásuk csökkenésére és a romlóeredménykilátásokra. A felügyeletnek a jövõ-ben kiemelt figyelmet célszerû fordítani a ban-kok által alkalmazott értékelési eljárásokra,módszerekre, különösen a VaR-számítások33

megfelelõségére és a likviditási kockázatok ke-zelésére. Kiemelt felügyeleti feladat a tõkeátté-teles pénzügyi termékek és a velük foglalkozópénzintézetek jelenleginél hatékonyabb szabá-lyozása és ellenõrzésének megvalósítása.

A magyar felügyeleti hatóság státusza rende-zett, stabilitási elõrejelzései megbízhatók, azmás kérdés, hogy mennyire élt a kormányzat akapott információkkal. Az elõzõ (Bajnai-) kor-mány koncepciója szerint34 a Pénzügyi Szerve-zetek Állami Felügyelete a pénzügyi szektorfogyasztóvédelmi hatóságává válik, azaz lehe-tõvé válik a fogyasztóvédelmi törvény alkalma-zása a pénzügyi szolgáltatókkal és termékekkelkapcsolatban. Ez az intézkedés a 2008 szep-temberében elfogadott tisztességtelen kereske-delmi gyakorlat tilalmáról szóló törvény egyfaj-ta folytatásának tekinthetõ. A pénzügyiombudsman jogintézményének bevezetése

TANULMÁNYOK

574

azonban még csak terv, bár az új szerepkör ki-alakításával lehetõvé válna, hogy egyedi beje-lentések alapján általános problémákat vessenfel és mutasson be az illetékeseknek és a közvé-leménynek. Bár a helyzet megoldását nem újjogintézmény bevezetése, hanem a már meglé-võk jogkörének valódi és hathatós tartalommalvaló megtöltése jelentené.

A világ számos pontján, például az Egyesült Álla-

mokban is, a felügyeleti szerepek újragondolása és

egyúttal vitája zajlik.35 Egy Pénzügyi Fogyasztó-

védelmi Ügynökség (CFPA) létrehozásával a je-

lenleg több hatósághoz tartozó fogyasztóvédelmi

feladatok ellátását egy új szervezethez rendelnék.

A CFPA követné figyelemmel a jelzáloghitelekre

és hitelkártya-ügyletekre vonatkozó szerzõdések

betartását. Az amerikai álláspontok egységesek

abban, hogy az ingatlanhiteleket értékesítõ ügy-

nökökre és a nagy pénzügyi társaságokra nem

kellõ mélységben terjedt ki a felügyeleti eljárás,

így a pénzintézetek erõfölénybe kerülhetnek a fo-

gyasztókkal szemben. Abban viszont még vita

van, hogy a szövetségi tartalékbank-rendszer

(FED) vagy egy új felügyeleti hatóság kapja meg

a jogosítványokat. Nagy-Britanniában 2001 óta

létezik a pénzügyi ombudsman hivatala (Finan-

cial Ombudsman Service) együttmûködésben, de

függetlenül a helyi pénzügyi felügyelettõl (Finan-

cial Services Authority). Az ombudsman minden

pénzügyi termék tekintetében illetékes, szolgálta-

tása ingyenes, ám a brit bankrendszer válsága óta

a bizalom megrendült az irányába.

A SZÁMVITELI SZABÁLYOZÁS ÉS A PÉNZÜGYI VÁLSÁG

A válságban nemcsak a kormányok, hanem a vál-lalkozások is komoly bajba kerültek. A piaci bi-zalom helyreállításában a könyvvizsgálókra, ígya szakszerûen auditált éves beszámolókra na-gyobb figyelem irányul, különösen az értékpa-pírosítás-folyamatokra, amelyek az elmúlt két

évtizedben hatékony veszteségelkerülõ maga-tartásnak bizonyultak.36 A kibocsátó társasá-goknak olyan információt kell adni, amely ki-emelten tartalmazza a lehetséges kockázatot ésaz instrumentum minden részletre kiterjedõjellemzõit. Ezekrõl a kibocsátási tájékoztatók-ról a könyvvizsgálóknak véleményt kell adni,amelyekre a piac figyelme a korábbi éveknéljobban és kritikusabban összpontosul.

A Könyvvizsgálati Standardalkotó Bizottság

(IAASB) figyelemfelhívást adott közre a valós

értéken alapuló becslések könyvvizsgálati kihí-

vásairól. A vállalkozás folytatására ható ténye-

zõk hatványozottan jelentkeznek, hiszen a gaz-

daság helyreállítására tett intézkedések ezeken

keresztül mérhetõk le. A likviditási kockázatok

markánsan felvetik a vállalkozások folytatásá-

nak elvét, hogy az mennyire érvényesül, vagy el-

lenkezõleg, mennyire van veszélyben. A könyv-

vizsgálóknak kiemelten kell értékelni az audit-

jelentésekben a vállalati vezetés munkáját és

döntéseit is. Amennyiben a könyvvizsgáló véle-

ménye nem egyezik a vezetés véleményével, ezt

a piaci szereplõk korrekt tájékoztatása érdeké-

ben jelezni kell. A válság eddigi fõ vesztese a

pénzügyi szektor, a pénzügyi instrumentumok

voltak, így a számviteli szakma most elsõdlege-

sen ezek elszámolására, értékelésére koncentrál.

A nemzetközi válságkezelés számviteli szakmai

intézkedése, hogy az IASB 2008-ban felállított

egy pénzügyi és számviteli szakértõkbõl álló cso-

portot (Expert Advisory Panel), amelynek el-

sõdleges feladata a gyakorlati iránymutatások

kidolgozása a valós érték meghatározásának

olyan helyzeteire, amikor nem áll rendelkezésre

az aktív piacon jegyzett ár.

A nemzetközi standardváltozások következté-ben a magyar számviteli elõírások is változtak,különösen a pénzügyi eszközök átsorolása te-rületén. A magyar számviteli törvény 2008. évvégétõl hatályos változása lehetõvé teszi a valósértéken történõ értékelés alkalmazása esetén a

TANULMÁNYOK

575

kereskedési célú pénzügyi eszközökbõl történõátsorolást a rendkívüli körülmények miatt. Azauditálás során kiemelten kezelendõ területek atársaság válságmenedzsmentjének, nyilatkoza-tainak és az üzleti környezet megítélése, a valósértékek közzététele, a csalás kockázatának ke-zelése, illetve a vállalkozás folyatásának elve.Az új kihívások és hatások eltérõ területeken éseltérõ súlyossággal jelentkeznek az egyes válla-latoknál. Fõleg a külpiacokon érdekelt cégek,autóipari beszállítók, építõipari vállalatok ke-rültek a krízis epicentrumába. A 2008. évi évesbeszámolók könyvvizsgálói értékelésénél ki-emelt figyelmet élveztek a valós érték meghatá-rozásának eljárásai, a fedezeti elszámolások és acéltartalékképzések. A vállalkozás folytatásá-nak megítéléséhez a könyvvizsgálónak megkü-lönböztetett figyelemmel kell értékelni amegrendelésállományok alakulását, a vevõbázisváltozásait, a bank és vevõk közötti megállapo-dások megsértését, a banki finanszírozás be-szûkülését, illetve a hitelek prolongálásánakkörülményeit. A könyvvizsgálati munka terve-zése során a kockázatfelmérés, a lényegesség, ahibakockázat megítélése, a dokumentálásokszámbavétele nagyobb hangsúlyt kap.

A magyar piacgazdaság jelentõs külsõ tõke-és szabályozásfüggõsége okán a válság elleniszámviteli és pénzintézeti szabályozási intézke-dések is csak a nemzetközi szabályozás védõer-nyõje alatt képzelhetõk el, vagyis a nemzetköziszabályozás eredményességétõl, illetve annakhatékony átvételétõl függhet a magyar gazdaságszabályozási környezetének megszilárdítása.

A válság kezelésére összehívott G-20-ascsúcstalálkozó a pénzügyi instrumentumok el-számolásának javítását tekintette kiemelt fel-adatának, ezen belül a valós érték és a hitelekértékvesztésének meghatározását. A G-20-ascsúcstalálkozó megerõsítette a Pénzügyi Stabi-litási Fórum (Financial Stability Forum) szám-viteli standardok javítását célzó intézkedéseit.Ennek tükrében kívánatos a pénzügyi instru-mentumok elszámolási szabályaiban a komple-

xitás csökkentése, a hitelértékvesztések elszá-molásában a szélesebb körû hitelinformációkfigyelembevétele, a céltartalékokra, mérlegenkívüli tételekre és értékelési bizonytalanságok-ra vonatkozó számviteli standardok javítása, afelügyeletek munkájának összehangolása az ér-tékelési standardok alkalmazására. Nem utol-sósorban, javítani szükséges a szabályozó szer-vezetek és a fejlõdõ piacok részvételét a függet-len számviteli standardalkotási rendszerben azIASB segítségével.

HOGYAN TOVÁBB?

A 2008 õszére már a reálgazdaságot is elérõ vál-ságnak alapvetõen két kezelési technikája lehet-séges. A jegybankok és a kormányok rendreszembesülnek azzal a konfliktussal, hogyha arecesszió ellen lépnek fel – állami többletforrástpumpálnak a gazdaságba – akkor a hiány újbólielszaladását és az infláció gyorsulását kockáz-tatják. Viszont ha az inflációval szembeni fellé-pést és a költségvetési egyensúly megtartásátpreferálják, akkor a gazdaság visszaesésére szá-míthatnak.

Az Egyesült Államok és számos európai or-szág állami támogatásokkal igyekszik megmen-teni a haldokló iparágakat, és ahol tehetik,csökkentik a vállalkozók adóterheit, amitõl atermelés és késõbb a fogyasztás „felpörgését”remélik. A támogatások a költségvetési kiadá-sok terhére mennek, míg az adómérséklések aköltségvetési bevételeket apasztják, összessé-gében a költségvetési hiányt növelik.

Magyarország nem eshet újból abba a hibába,hogy bármelyik gyakorlatot megfelelõ körülte-kintés nélkül adaptálja, bár az államcsõd közeliidõszakban nem is volt reális lehetõség ezekre a válságkezelési intézkedésekre. A válságkeze-lést, de még a külsõ segítség felhasználását isgátolja, hogy Magyarországnak 2001 óta nincsmarkáns egyéni stratégiája a fejlett világ által kép-viselt mûszaki-technológiai szinthez való organi-

TANULMÁNYOK

576

kus rácsatlakozásra.37 A magyar gazdasági vál-ság nemcsak a kormányokon átívelõ gyenge ha-tékonyságú fiskális és jegybanki döntések kö-vetkezménye, hanem a hiánygazdaságból egy-szerre, sõt a permanensen fogyasztói paradi-csomot váró lakosság túlzott elvárási igényénekvaló megfelelési kényszer velejárója is. A ma-gyar bankrendszer megteremtette a fogyasztóiigények kielégítéséhez technikailag szükségeshiteltömeget is, amely egy „szigorában” enyhü-lõ hitelezési és pénzmultiplikálási szabályozórendszeren formájában valósult meg.

A 2006 õszétõl elindított új konvergencia-pálya és a 2008 tavaszán elvetélt egészségbizto-sítási és felsõoktatási reformintézkedések nehéz helyzetet teremtettek Magyarországon2008 õszére. Egyrészt a konvergenciaprogramszûken vett, preferált eredménycéljai, ha idõlege-sen is, de beigazolódtak, a megszorítások társa-dalmi támogatottsága azonban katasztrofálissávált. Az államháztartási hiány pénzforgalmiszemléletû konszolidált hiánya 2008 elsõ tízhónapjában – a válság „begyûrûzéséig” – vi-szont 454 milliárd forinttal mutatott keveseb-bet, mint a 2007. év hasonló idõszakában. Azegyenlegjavulás alapvetõen a központi költség-vetés hiányának mérséklõdésével magyarázha-tó, amelynek 828 milliárd forintos deficitje 565milliárd forinttal kevesebb a 2007. évinél. A társadalombiztosítási alapok még 2008. évvégén is pozitív szaldót mutattak. A lassulómakrogazdasági növekedéssel kísért egyenleg-javulás mellett a lakossági pozíciók már kedve-zõtlen tendenciájúak. 2008. év elsõ kilenc hó-napjában a háztartások bruttó pénzügyi vagyo-na 25 billió forintot (év végén 25,7 billiót), a ti-zenkét hónappal korábbi háromnegyed éviadatoknál 6 százalékkal többet tett ki. A lakos-sági kötelezettségek ugyanezen idõszak alattviszont 20 százalékkal emelkedtek. Ezen belüla devizakötelezettségek oldalán megjelenõ de-vizahitelek állománya egy év alatt 40 százalék-kal nõtt.38 A lakosság tartozásállományának,illetve nettó pénzügyi vagyonának kedvezõtlen

tendenciája, vagyis az eladósodás a válsággalsújtott 2008-as évben is tovább növekedett. A költségvetési kiigazítás hatására keletkezettállami többletbevételek 2008 végére felhaszná-lásra kerültek, így a lakossági szektor megsegí-tésére fordítható állami források gyakorlatilagelfogytak.

Ráadásul a lakosság folyamatosan növekvõeladósodása, a nemzetközi vállalatok termeléstszûkítõ, munkanélküliséget kiváltó intézkedé-sei és az elsõdleges bankhitelpiac befagyása ál-lamcsõd közeli helyzetet idézett elõ. 2008õszén a külföldi állampapír-piaci befektetõkközel 1100 milliárd forintnak megfelelõ állam-kötvényt vontak ki az állampapírpiacról, amelykatasztrofális helyzetet teremtett. A Világbankés az EKB 18 hónapra adott 20 milliárd euróskészenléti gyorshitele mentette meg Magyaror-szágot az államcsõdtõl, amely tény tovább erõ-síti – a dolgozat elején felvázolt – a magyar gaz-daság külsõ portfóliótõke-függõségének té-nyét. Érdekessége a 2008. októberi idõszak vál-ságkezelésének, hogy a jegybanki klasszikusalapkamat-emelés (300 bázisponttal) hatásárasem tértek vissza a külföldi befektetõk a ma-gyar állampapírpiacra, bár 2010 februárjára azállampapírpiacon az aktivitás fokozatosan élén-kült, közel 2400 milliárd forintnak megfelelõkülföldi befektetés van az állampapírpiacon,5,75 százalékos rekord mértékû alacsony jegy-banki alapkamat mellett.

A magyar gazdaságpolitika a fejlett piacgaz-daságok válságkezelési technikáit a minden te-rületen legyengült pozíciói következtében ígycsak mértéktartó adaptálással alkalmazhatja. A meg nem képzõdött költségvetési tartalékok-ból a magyar kormány nem támogathatja a Ma-gyarországon mûködõ, piaci megrendelésekbenszûkölködõ külföldi autógyárakat. A nemzet-gazdaság egészére kiterjedõ érdemi hatást nemvárhat a 20 éve folyamatos piaci térvesztésbenszenvedõ hazai tulajdonosi hátterû kis- és kö-zepes vállalkozások esetleges megsegítésétõlsem. Hazánk államcsõd elleni intézkedései kö-

TANULMÁNYOK

577

rébe nem fér bele akár a termelést, akár a fo-gyasztást terhelõ adók nagyarányú csökkentésesem. A fiskális politika magyar válság ellen fel-használható klasszikus eszközei napjainkbankorlátozottak.

A válságkezelés klasszikus jegybanki eszkö-zeinek (például alapkamat-emelés) alkalmazásaeddig érdemi hatás nélkül maradt. A kormány-zati fiskális politika gyenge megítélése miatt ajegybanki alapkamat emelése és ezen keresztülaz állampapír-piaci hozamok javulása a külföldibefektetõk invesztícióit nem térítette vissza apiacra, amely válság idején a magyar jegybankieszközök korlátozott alkalmazhatóságát fejeziki. Az államháztartási rendszer egyre redukáló-dó viteléhez szükséges forrásokat várhatóanhosszabb idõn át készenléti hitel biztosítja, ígya magyar gazdaság termelés- és fogyasztás-visszaesése elõreláthatólag hosszabb lesz, minta fejlett, tõkeerõs piacgazdaságok esetében.

Az angolszász országokban, Nyugat-Euró-pában általános vélekedés, hogy a válságra for-dított költségvetési források önmagukban nema bankok és vállalatok megsegítését célozzák,hanem az egyes nemzetgazdaságok összeomlá-sának elkerülését.

A XXI. század elejére John Maynard Keynesnevéhez fûzõdõ állami keresletélénkítõ gazdaság-politika már a második reneszánszát éli a Ma-gyarországon kívüli országok gazdaságpolitikaigyakorlatában. Az európai országok felkészül-tek – ha átmeneti idõszakra is – az állami tulaj-don arányának növelésére, ami akár – ha idõle-gesen is – új belsõ társadalmi és gazdaságpoliti-kai viszonyokat generálhat. Magyarországonazonban az állami tulajdon térnyerésének vál-ságkezelési eszközként történõ alkalmazásamég koncepció szintjén is várat magára. Az eu-rópai országok és az Egyesült Államok gyakor-latában a magyarországinál jelentõsen nagyobbköltségvetési tartalékok, sõt a hiánynövekedésterhére biztosított állami transzferek, eseten-ként vállalkozásiadó-csökkentések megfelelõalapot teremthetnek a keynesi gazdaságpoliti-

kai elemek39 ismételt alkalmazására, amivelazonban újabb problémák merülhetnek fel. AzEgyesült Államok szövetségi költségvetésénekhiánya a 2009 szeptemberével záruló pénzügyiév elsõ 10 hónapjában 1300 milliárd dollár volt,amely 880 milliárd dollárral több, mint az elõzõpénzügyi év elsõ 10 hónapjában volt. A deficitnövekedése a bankmentõ programokból és a2009 tavaszán meghirdetett közel 800 milliár-dos gazdaságösztönzõ programból származik,másfelõl a szövetségi bevételek gazdasági visz-szaesés okozta csökkenésébõl. Az állami men-tõövek költsége és a miatta jelentkezõ állam-adósság inflációs hatása és finanszírozás terhenehezíteni fogja a kilábalást, és új feszültsége-ket gerjeszthet a hitelpiacokon is. A GDP-ará-nyos amerikai költségvetési hiány 9–13 százalé-kos intervallumban mozoghat, ami a másodikvilágháborút követõ pár év óta a legmagasabblehet.

A magyar fiskális és monetáris politikábanlejátszódó kedvezõtlen folyamatok és az eddigiválságkezelés jellege felveti a 2010 nyarán meg-alakuló új kormány mozgásterének korláto-zottságát. Kétségtelen, hogy a magyarországibankrendszer stabil, tõkeellátottsága megha-ladja az elõírt mértéket, azonban a jelenlegi 4 százalékos költségvetési hiány növelését azIMF kedvezõtlenül fogadhatja. A NemzetköziValutalapnak a hitelmegállapodás aláírásakortett ígéret szerint40 az állam finanszírozási igé-nyének csökkentése és a költségvetési egyen-súly hosszú távú fenntartásának javítása olyantételek, amelyektõl a következõ kormány semtekinthet el. A fiskális politika hitelességének,takarékosságának fokozása, az adócsökkenté-sekkel egyidejûleg megvalósuló termelésfelpör-getés és ehhez kapcsolódóan a hazai keresletioldal állami eszközökkel történõ egyidejû javí-tása, továbbá a nemzetközi piacok kereslet-élénkülése olyan tényezõk lehetnek, amelyekaz ország stand by hiteltõl való függését mérsé-kelhetik. Sõt, egy hiteles új gazdaságpolitikávala termelõ beruházásokat finanszírozó expanzív

TANULMÁNYOK

578

külsõ hitelezés is reális alternatívaként kínál-kozhat. Lényeges azonban a külsõ felvevõ pia-cok diverzifikálása, új szegmensek megtalálása,illetve a hazai fizetõképes kereslet állami eszkö-zökkel történõ – a kínálat felfuttatásával egy-idejû – megsegítése, hasonló technikával, ahogya Széchenyi Nemzeti Fejlesztési Terv idején ismegvalósult. Ugyanakkor hazai szerzõk –Báger – Pulay41 – szerint a válságból való kilá-baláshoz az állami szerep is összetettebb, mint aválság hatásainak enyhítésére nagy összegeketkölteni képes országokban, és tegyük hozzá, vagyakár Magyarországon 12 évvel korábban.

A magyar gazdaság külsõ fundamentum- ésszabályozásfüggõségébõl adódik, hogy a válságmérséklése, a nemzeti szabályozás megerõsíté-se a továbbiakban is a nemzetközi térfélrõl in-dított válságkezelési eljárások helyes, körülte-kintõ adaptálásával teljesedhetnek ki, amelyekegy új irányultságú gazdaságpolitikai közegbenis eredményre vezethetnek.

A magyar pénzpiacok szabályozásánakkonkrét jogszabályi háttere és mechanizmus-rendszere van, ám a magyar kormányok a Wa-shingtoni Konszenzus pénzügy- és gazdaság-politikai szemléletének „begyûrûzésével”, nemgyakorolhatták kellõ hatékonysággal, de fõlegkellõ eredménnyel a pénzpiacok felügyeletét.Ennek következtében az államháztartás és abankrendszer piaci alapú finanszírozása és hite-lezési kockázata számos nehézséggel szembe-sül. Fiskális eredetû források és a jegybanki be-avatkozás eszközeinek korlátozott eredmé-nyessége okán a magyar válságkezelés haté-konysága a pénzpiaci-felügyeleti és a korrektüzleti viszonyok bemutatását lehetõvé tevõszámviteli szabályozás megújításán keresztüllehetséges csak rövid távon. Magyarország jelen-legi helyzetében – akár rövid akár középtávon – anemzetközi pénzügyi szervezetekben és számvite-li standardalkotó testületekben folyó válságellenesintézkedések, szabályok eredményes átvételéveltehet a legtöbbet a piaci szereplõk bizalmánakvisszaszerzéséért.

Az Európai Unió döntéshozó szervei a felügyelet

és a szabályozás területén már több javaslattal

álltak elõ. A legkonkrétabb az azonnali korrekci-

ós intézkedések bevezetése,42 amely elvileg alkal-

mas arra, hogy a válság bekövetkezése elõtt jelez-

ze a különleges jogokkal bíró hatóságoknak a

problémákat, hogy rövid idõ alatt a legkevésbé

költséges megoldásokat megtehessék. Ezt az Egye-

sült államokbeli módszert több ország is átvette

(Kanada, Japán), de Európában csak Svájcban

és Norvégiában mûködik, bár ezek is csak körvo-

nalaiban hasonlítanak egymásra. A rendszer ál-

talánosan alkalmazott jellemzõje a normativitás,

amely elõre definiált feltételek bekövetkezésekor

elõírja a kötelezõen végrehajtandó intézkedése-

ket. Ilyenek lehetnek például a tulajdonosi jogo-

kat érintõ beavatkozások (a menedzsment lecse-

rélése tulajdonosi ellenállás esetén is) vagy a

gyorsított felszámolás, bankértékesítés vagy a

kényszerállamosítás intézménye. A fejlett PCA-

módszer eszköztárában megtalálható a hídbank

intézménye is, amelybe az állam a válságban lé-

võ pénzintézetet elhelyezi, ahol 1–3 év alatt vég-

rehajtják a szükséges reorganizációs lépéseket.

A végcélja az eljárásnak, hogy a bankot a piacra

önálló egységként visszavezessék, esetleg eladják,

de ha ez nem sikerül, felszámolják, vagy ténylege-

sen is államosítsák. A PCA-módszer alkalmazá-

sának nehézsége, hogy nem érzékeny a bizalmi és

az ebbõl eredõ likviditási problémák kezelésére.

Egy továbbfejlesztett, mûködésében jobban beha-

tárolt PCA-módszer azonban a jövõ felügyeleti

rendszereinek meghatározó eleme lehet.

A felügyeletek munkáját elsõsorban a válság-megelõzõ tevékenység adja. A válságkezelésrecsak ritkán, egyedi esetekben kerül sor, az is ál-talában kimerül egy felügyeleti biztos kirendelé-sével, illetve a már kiadott engedély felülvizsgá-latával. Egy multinacionális pénzügyi csoportfelszámolásakor azonban akár nemzeti ellenté-tek is keletkezhetnek, hiszen a saját bankfel-ügyelet (home banking) elve alapján a külföldi –anyabank szerinti – felügyelet és a hazai hatósá-

TANULMÁNYOK

579

gok egymást kezdik okolni. A hitelintézetekfelszámolására, illetve reorganizációjára ugyanlétezik EU-direktíva, de ezt elsõsorban azt sza-bályozza, hogy a betéteseket milyen módon kellértesíteni ebben a helyzetben. Magyarországonezen felül létezik egy eszközfenntartási mutatóelõírása is, amelynek célja, hogy az EU-n kívüliországból érkezõ hitelintézeti fiók hazánkbantartott eszközeinek értéke mindig meg kell,hogy haladja a gyûjtött források értékét.

Az Európai Bizottság 2008. október 1-jénmegjelentette a hitelintézetek és befektetésivállalkozások tõkeszabályozását (CRD43) mó-dosító tervezetét, amelyet döntéshozatalra ter-jesztettek az Európai Tanács és az Európai Par-lament elé. A Bizottság tervei szerint a módosí-tó javaslatokat a Tanács és a Parlament elfogad-ja, amelyet 2010. január 31-ig kell a tagállamok-nak átültetni és 2010. március 31-tõl kell a hi-telintézeteknek és befektetési vállalkozásoknakalkalmazni. A Bizottság módosító javaslatai kü-lönösen fókuszálják a felügyeleti tevékenységegyüttmûködési kereteinek módosítását, így ahome felügyeleti jogkörök erõsítését a többlet-tõke-követelmény elõírása és az adatszolgálta-tás területén, továbbá a hibrid instrumentumokalapvetõ tõkeelemként történõ elismerését, il-letve az értékpapírosítási pozíciók tõke- éskockázatkezelési szabályainak megerõsítését.

A válság ellen történõ fellépés európai szabá-lyozási munkájának is talán az egyik legfonto-

sabb területe a hitelminõsítõk mûködésénekszabályozása. A hitelminõsítõ intézetek ma-gántársaságok, amelyek mûködése nem kellõenszabályozott, mindössze egy magatartási kó-dexben foglaltak szerint járnak el. A minõsítõügynökségek azonban fontos szerepet játsza-nak a piacok stabilitása szempontjából, ezértfontos, hogy mûködésük hatósági ellenõrzésalá kerüljön. 2008 októberében az EU pénz-ügyminiszterei kialakították a válságra vonat-kozó közös álláspontjukat, amelyben többekközött javaslatot tettek a hitelminõsítõ intéze-tek szerepének értékelésére és valamennyi, aválság kapcsán felmerült hiányosság kezelésére.A 2008. június 20-i és október 16-i ülésén azEurópai Tanács kulcskérdésként kezelte a piacibizalomnak és a pénzügyi ágazat megfelelõ mû-ködésének helyreállítását, így a hitelminõsítõintézetekre vonatkozó szabályok szigorítását.Az új szabályok kiemelt célja, hogy olyan hitel-minõsítõk létrejöttét támogassák, amelyekbennem tükrözõdnek a minõsítési üzletágra jel-lemzõ érdekellentétek. Ennek jegyében a hitel-minõsítõ intézetek nem végezhetnek üzleti ta-nácsadási tevékenységet, tájékoztatást kellnyújtaniuk a minõsítések elkészítésekor hasz-nált modellekrõl, módszerekrõl, alapfeltétele-zésekrõl, évente átláthatósági jelentést kellközzétenniük, illetve egy belsõ felülvizsgálatirészleget kell létrehozniuk az elkészített minõ-sítések ellenõrzésére.

JEGYZETEK

1 Az 1990-es évek közepéig a kis- és közepes vállalko-zások, mezõgazdasági termelõk támogatására a jegy-bank refinanszírozási hitelkereteket nyitott. A legis-mertebbek: E-hitel, Start-hitel, váltórediszkontálásikeret, mezõgazdasági váltórediszkontálás, zöldhitel atavaszi mezõgazdasági munkákra, tartós forgóalap-feltöltõ hitelek. A termelõszektort támogató jegy-banki refinanszírozási politika a jegybanki függetle-nedési törekvések erõsödésével, vagyis a monetárisintegráció technikai feltételeinek elõtérbe kerülésévelmegszûnt. A jegybanki pozíciók leválasztása a fiská-lis politikáról célszerû döntés, ám a szerzõ véleménye

szerint ennek bekövetkezése – magyar gazdaság éshazai tulajdonosi kör akkori tõkeszegény állapotát is-merve – korai volt. A témáról bõvebben: Lentner Cs.(2003)

2 A fiskális politika „cikkcakkoságáról” és társadalmikövetkezményeirõl bõvebben: Lentner Cs. (2002,2005)

3 A versenyképesség tudományos rendszertanáról: Tö-rök Á. (2008a), A nemzetgazdaság versenyképessé-gének (parciális) gazdasági, egészségügyi, felsõokta-

TANULMÁNYOK

580

tási és társadalmi hatótereirõl, modelljeirõl bõveb-ben: Lentner Cs. (2007 a, b, c)

4 Részletesebben ír a versenyképesség összefüggései-rõl Kovács Árpád (2005, 2007). Álláspontja szerint anövekedés és a fejlõdés egyaránt feltételezi, magábanfoglalja, hogy egy ország vagy akár egy társadalmimodell versenyképes legyen. A versenyképesség „le-mérése” is sajátos, társadalmi vetületû: „A versenyké-pességet is elsõsorban egy nemzet teljesítményében,fejlõdésében értelmezhetjük”.

5 A magyar piacgazdaság teljesítmény- és versenyké-pesség romlásáról részletesen olvashatunk MatolcsyGyörgy (2008), az Orbán-kormány gazdasági mi-nisztere az Éllovasból sereghajtó címû könyvében.

6 A transzformációs válság definiálása Kornai János(1993) nevéhez kötõdik. A tervgazdaság és a piac-gazdaság köztes állapotában (amikor a régi struktúramár nem, az új pedig még nem mûködött – LentnerCs. „szabad közelítésében”) a GDP 30 százalékoscsökkenésen ment keresztül, amely a gazdaság és tá-radalom addigi szerkezetét, berendezkedését teljesmértékben átrendezte.

7 A japán export importtartalma mintegy 10 százalék,de a finn mutató sem éri el a 35 százalékot. Bõveb-ben: Versenyképességi évkönyv, 2008

8 Botos K. (2007), a tanulmányban részletes elemzésolvasható a világgazdasági centrumok fizetésimérleg-és valutáris nehézségeirõl.

9 A táblázat adatai: The Economist brit gazdasági folyó-irat lapszámai, December 20th, 2003, December 18th

2004, December 24th of 2005, December 16th 2006,December 22nd 2007, December 20th 2008, July 25th

2009, February 25th 2010. Ebbõl következik, hogy azUSA kereskedelmi mérlegének naptári év végi egyen-legeit szerepeltetem a táblázatban, vagyis a decemberihónapot megelõzõ 12 hónapét (latest 12 months). AzUSA-ban nem azonos a költségvetési és a naptári év.

10 The Economist December 20th, 2008

11 The Economist, July 25th 2009, Febr 25th 2010

12 Losoncz M. (2008) a válság mögött három, egymás-sal összefüggõ tényezõ egyikeként az ingatlanárakesését és az ezzel párosuló lakásépítés-csökkenéstjelöli meg.

13 Másodrendû (értsd sok esetben nem hitelképes)adósok tömeges megjelenése a hitelpiacon és köl-

csönnel ellátása, jobbára fogyasztási jellegû, tehátnem produktív hitelezési célokra, általában „pénz-kölcsönzõ”, úgynevezett nem tradicionális bankokáltal [például Magyarországon: Provident Magyar-ország Rt. (a brit Provident leányvállata), KP Hitel].A hitelfolyósításnál a jövedelemigazolás, illetve a be-jelentett munkahely hiánya nem volt akadály.

14 Adatok forrása: KSH jelenti 2009/4. KSHEcostat, Budapest. A magyar ipari termelés drámaiés gyorsuló jellegû visszaesését igazolják a TheEconomist adatai is: 2008 októberében a vissza-esés 7,2 százalék volt, 2009 májusában pedig 22,1százalék. A hazai gépjármûipar zászlóshajója,egyúttal az egyik legnagyobb magyar termelõvál-lalat, a gyõri Audi Hungaria Motor Kft. 2009. jú-lius 31-én közzétette az idei elsõ félévre vonatko-zó gyártási adatait. Az adatsorokból kiderül, hogy2009. június végéig 661 847 motor készült Gyõr-ben. Ez a tavalyi hasonló idõszak 1 023 228 dara-bos teljesítményéhez képest csaknem 35 százalé-kos visszaesés. (www.origo.hu/üzletinegyed)

15 Az exportértékesítés 20,5 százalékkal, a belföldi ér-tékesítés 12,6 százalékkal csökkent az egy évvel ko-rábbihoz képest. A jármûgyártásban 33 százalékosvolt a csökkenés. KSH 2009/11.

16 Lentner Cs.(2007/a) A dolgozatban kerül számsze-rûsítésre a 4 évre tervezett 2500 milliárd forintos – aGDP-arányos hiánycsökkentésbõl kiindulva – meg-vonások, illetve többlet-terhelések együttes értéke.

17 Az életminõség nem minden területén látszódik alátens szükségletek dinamikus integrálása az effek-tív szükségletek körébe, ugyanakkor az önrész nél-küli autó-, mobiltelefon-, ingatlanvásárlások, külföl-di nyaralások egy új életérzés szimbólumai lettek.Az életvezetéshez nem feltétlenül szükséges javak„mindennapi valósággá” válásához egy „laza” hitele-zési gyakorlat segített az elmúlt évtizedben. A cse-csemõkori halandóság, a szenvedélybetegek gyara-podási adatai (és számos más életkörülményekreutaló statisztika) azonban nem tükrözi, hogy fejlet-tebb életminõség viszonyok között élnének az em-berek.

18 Elemzõk: Backé – Égert – Walko (2007) kimutatják,hogy a növekedés a kis nyitott országokban már kö-zéptávon sem függetlenedhet a külsõ fizetési mérlegállapotától. A balti és román egyensúlytalanságelemzõi [Darvas – Szapáry (2008a, 2008b)] korább-ról a tervgazdasági rendszer sajátosságaival (államiberuházások, hadiipar), majd piacgazdasági viszo-nyok között a személyes fogyasztás vezérelte

TANULMÁNYOK

581

boom-mal magyarázzák a deficit kialakulását. Hoz-zá kell tenni azonban, hogy Magyarország unikum etéren is (generális, átfogó problémákkal küzd), merta termelés külsõ fundamentum vezéreltsége kizáró-lagosságot jelent a nemzetgazdaság vitelében, insta-bil az árfolyamrendszere (ellentétben a bolgár, ro-mán és egyes balti országokéval), instabilak az álla-mi pénzügyei, sõt „a gazdaságpolitikai önazonosságmeghatározás” (Veress J., 2007) is várat magára, mígpéldául Bulgária jelentõs mértékben leépítette az ál-lamadósságát, kötött, euróhoz rögzített árfolyam-rendszert alkalmaznak, a nemzeti valutának ígynincs kilengése. Vö. a forint ingadozását: 317 forint(2009 márciusa) és 266,61 forint (2010. március 4.).

19 Csaba L. (2009 a, b). A szerzõ leírja, hogy Magyar-ország a rendszerváltozáskor szerzett elõnyeit el-vesztette, így erõsen kirí a hasonló helyzetû és azEU-ba vele együtt belépõ országok sorából.

20 Bulgáriában 2006-ban a deficit értéke a GDP 17,8százaléka, 2007-ben 21,5 százalék, 2008-ra várható-an 14,5, 2009-re 11 százalék. Romániában ugyan-ezekre az évekre: 10,4, 13,9, 14,2 és 2009-re 13,5százalék a várható deficitérték. [Csaba László(2009 a) adatai]

21 A hiteldinamika elemzésének adat forrása: a PSZÁF2009 májusában kibocsátott „Felügyelt szektorokmûködése és kockázatai” címû jelentése

22 Williamson, John (2003) a Washingtoni Konszenzusbírálójaként megállapítja az egyoldalú növekedésköz-pontúságot és a másodlagos reformok elmaradását.

23 Lányi Kamilla (1997) bemutatja az észak-amerikaiés nyugat-európai gazdasági folyamatok összefüg-géseit.

24 Lányi Kamilla (2000) a globalizációs folyamatokkorlátlan térnyerésének idõszakában már utal bizo-nyos válságfolyamatok eshetõségére.

25 Bõvebben a magyar stabilitási egyezményrõl:Lentner Cs. (2006) és értékelésérõl: Boros A. –Lentner Cs. (2008)

26 A gyorskölcsönzõk másodlagos hitelpiaci aktivitása2009-ben is változatlan intenzitású volt, bár a hirde-téseikben már kitétel, hogy nem a legolcsóbb, ámtovábbra is a leggyorsabban elérhetõ hitelt tudjákbiztosítani.

27 A fiskális pálya kiigazítása, a 2006-ig beragadt hiányfelszámolása 2008 év végére jelentõs eredményeket

mutatott, hiszen a GDP-arányos deficit alig 3 száza-lék volt. Ez jobbára a közigazgatásban és szociálisterületen bevezetett ésszerûsítéseknek, megvoná-soknak volt köszönhetõ, aminek következtében alakosság elkölthetõ jövedelme lecsökkent, ráadásula lakosság, illetve a vállalkozások fizetõképessége,hitelképessége a reálszektor kül- és belpiaci lehetõ-ségeinek általános gyengülése következtében kriti-kus vetületû lett. A háztartások jövedelemhelyzeté-nek romlása a kint lévõ hitelek visszafizetését, vég-sõ soron a bankszektor prudens mûködését veszé-lyezteti, amelyre az ÁSZ és a PSZÁF is rendre utalta jelentéseiben az elmúlt években. Elégséges primerés szekunder jövedelem biztosításának hiányában akormánynak „kedvezett” a lakossági hitelállománynövekedése, hiszen az életszínvonal romlása ígynem volt rövid távon annyira szembeötlõ.

28 Structured Investment Vehicle (SIV), azaz különle-ges célú gazdasági társaság, amely kifejezetten azeszközfedezetû banki hitelek átalakítására és transz-ferálására jött létre. A tranzakció során az értékpa-pírosított hiteleket rövid lejáratú értékpapír-fedeze-tû kereskedelmi papírokkal (ABCP) finanszíroz-zák. Bevált gyakorlat lett, hogy a likviditási problé-mák elkerülésére az eszközeit a SIV-nek eladó bankhitelkeretet nyújt a társaságnak.

29 2007 õszén hosszú sorok álltak a Northern Rockbank elõtt, hogy a betétesek megtakarításukat ki-mentsék a válságba került bankból. Kelet-közép-eu-rópaiként meghökkentõ élmény volt aggódó embe-reket látni egy fejlett piacgazdaság országos hálóza-tú bankja elõtt 2007-ben, vagyis 12 évvel a magyarPostabank hasonló történései után. A brit kormány,illetve felügyelet munkáját azóta is éles kritika illeti,sõt állandó parlamenti téma a hitelezési folyamatokellenõrzésének elhanyagoltsága. A brit kormánymodellértékûen oldotta meg a Northern Rock vál-ságkezelését, idõlegesen – és viszonylag gyorsan –állami tulajdonba vette és új vezetést nevezett ki,amely a további piaci bizalomvesztést mérsékelte.

30 Bloomberg adatai szerint az összes veszteségleírás-ban a bankok és a biztosítók közötti arány: 80–20százalék. A veszteségleírások 70 százaléka az Egye-sült Államokban történt, 25 százaléka Európában ésalig 5 százaléka Ázsiában.

31 Erdõs M. – Mérõ K. (2008): A subprime válság és apénzügyi szervezetek felügyelése, HitelintézetiSzemle, VII. éfolyam, 5. szám, pp. 491–519

32 A felügyelet szektorok mûködése és kockázatai cí-mû PSZÁF-kiadvány, 2008

TANULMÁNYOK

582

33 A VaR számításához szükséges elméleti alapokatHarry Markowitz (1952, 1987) rakta le. A VaR mér-tékegységként a hozam egy periódusos szórásáthasználta, erre építette a portfóliókiválasztásra vo-natkozó ajánlását. A várható hozam vagy a portfólióvárható értéke mellett a szórás figyelembevétele az1980-as években bukkant fel ismét, amikor az ame-rikai értékpapír- és tõzsdefelügyelet (SEC) a VaRegyik változatát írta elõ a brókercégek tõkemegfele-lésének megállapítására. A VaR használata, széleskörû elterjedése az 1990-es évek elején – a pénzügyicsõdök idején – vette kezdetét. 1994-ben a JPMorgan befektetési bankház elindítottaRiskMetrics elnevezésû szolgáltatását, ami alapjátképezhette bármilyen VaR-modellnek. 1995-ben aBázeli Bizottság elfogadta a bankok tõkemegfelelé-sére vonatkozó elõírást, ami szintén egy közelítõVaR-számítást igényelt. A VaR-rendszerek tesztelé-se során viszont bebizonyosodott, hogy pont akkorképes kudarcot mondani, amikor a legnagyobbszükség lenne a belõle kinyerhetõ információra, pél-dául pénzügyi krízisek esetén. Az 1998-as orosz államcsõd idején az akkoriban legnagyobbnak szá-mító hedge fund, a Long Term Capital Managementszofisztikált VaR-rendszere ellenére egy hét leforgá-sa alatt fizetésképtelenné vált. Az LTCM csõdje arra is rámutatott, hogy a korrelációk rendkívül hát-rányos változását a korábban elfogadható likviditá-súnak gondolt eszközök másodpiacának teljes kiszá-radása kísérheti. A VaR-megközelítés mindazonáltalhasznosnak bizonyult, mert segít közös platformrahelyezni a pénzintézet által felvállalt kockázatokat.

34 2009 júniusában fogadta el a kormány a pénzügyiszektorban érvényesülõ fogyasztóvédelem haté-konyságának növelésérõl szóló 153/2009. (VII. 23.)számú rendeletét, amely szélesebb jogosítványokkalruházza fel a PSZÁF-et.

35 Timothy Geithner pénzügyminiszter és BenBernanke FED-elnök között egyetértés van az újszövetségi hatóság létrehozásáról (Consumer Fi-nancial Protection Agency, CFPA), de éles a vita ahovatartozását illetõen. A kérdés: új, önálló ható-ságként mûködjön, vagy a FED egyik részlegévéváljon. A CFPA koncepciója illeszkedik B. Obamaelnök pénzügyi felügyeleteket célzó szélesebb körûátalakítási elképzelésébe is. B. Bernanke a FED-etlátná alkalmasabbnak az új felügyelet irányítására,tekintve, hogy a pénzügyi kockázatok nyomon kö-vetése és a fogyasztóvédelem szorosan összefüggegymással, így a két feladat együttes ellátása továbbielõnyökkel is járhat. A republikánusok és a demok-raták viszont egyaránt vonakodtak a FED továbbijogkörökkel való felruházásától. Álláspontjuk sze-

rint ugyanis a szövetségi tartalékrendszer a bankokés a kockázatos jelzáloghitelek felügyeleténél márkudarcot vallott.

36 Az auditálás aktuális feladataival kiemelten foglal-koznak Lukács János (2009), Fekete Imréné (2009),Boros Judit – Rakó Ágnes (2009), Ladó Judit(2009) tanulmányai a Számvitel – Adó – Könyvvizs-gálat kamarai szakmai lap hasábjain.

37 Veress József (2007) behatóan foglalkozik a magyargazdaságpolitika globális és európai térvesztésével, aközgazdasági elméletek annulálódásával és a mar-káns önazonosság-meghatározás hiányával. Mind-ezek tükrében Veress úgy látja, hogy az EurópaiUnió már a válság elõtt sem tudta, hogy milyen stra-tégiájú Magyarországgal szembesüljön.

38 Az adatok forrása: KSH jelenti, 2008/9–10. szám,Budapest

39 J. M. Keynes (1965) tankönyve a különbözõ politi-kai színezetû gazdaságpolitikák egyik alaptézis-gyûj-teménye. A tervgazdasági rendszer általános gyengü-lésének idején, 1985-ben, Kaposváron az akkori ál-lampárt egy elméleti tanácskozást szervezett. Azalapideológia Robert Heilbroner amerikai közgaz-dásznak a kapitalista termelési mód általános válságá-ról, a hanyatlásnak indult üzleti civilizációról vallotttanait vette át. A kapitalizmus válságának kontraszt-jaként az állami szabályozás mentén alakított terv-gazdasági rendszert favorizálták. Egykori professzo-raim, Kozma Ferenc, Kiss Arthur elõadásai a szocia-lista tervgazdaság megújítási lehetõségeire vonatkoz-tak, vagyis az állami beavatkozás totalitariánus jelle-gének mérséklésére és a piaci elemek szabadabb érvé-nyesülésére. Bõvebben a témáról: Horváth J. (1985),R. Heilbroner (1994). Gáspár T. – Varsádi Zs. (2009)

40 Dominique Strauss-Kahn IMF-vezérigazgatónak azMNB és a PM vezetõi által 2008. november 4-én írtlevél szerint a kormány szigorú restriktív politikátalkalmaz, amelyben az elsõdleges cél az ország fi-nanszírozhatósága, a hiány mérséklése.

41 A magyar gazdaság sajátos piacgazdasági átmenetétmutatja be Báger Gusztáv és Pulay Gyula (2010),amelynek találó és helyénvaló megállapítása, hogyaz integrálódás bekövetkezett, de a hazai felzárkó-zás lényegében elmaradt.

42 A Promt Corrective Actions (PCA) – a felügyeletekkorai beavatkozási lehetõségének rendszerét az 1990-es évek elején vezették be az USA-ban, amikor renge-teg bank ment tönkre. A rendszer amerikai bevezeté-

TANULMÁNYOK

583

se úgy tûnt, elérte a kívánt hatást, miután a bankcsõ-dök száma a tizedére esett, bár az eredmény nem csaka PCA hatása, hiszen az amerikai konjunktúra és azM&A-aktivitás ebben az idõszakban fellendülõbenvolt, ami fokozta a pénzügyi rendszer stabilitását.

43 Capital Requirements Directives – CRD (tõkekö-vetelmény-irányelvek): A Bázel II. szabályozást azEurópai Unió jogrendszerébe átültetõ 2006/48/EK-irányelv és a 2006/49/EK- irányelv együttes elne-vezése.

BACKÉ, P. – ÉGERT, B. – WALKO, Z. (2007): CreditGrowth in Central and Eastern Europe Reconsidered,Wien, Oesterreichische Nationalbank

BÁGER G. – PULAY GY. (2010): Világpiaci integráló-dás hazai felzárkózás nélkül, In: Polgári Szemle, 2010.1. szám 6–21. oldal

BOROS A. – LENTNER CS. (2008): Kihívások a pénz-ügyi stabilizáció szabályozásának területén, Jogelméle-ti Szemle, december

BOROS J. – RAKÓ Á. (2009): A pénzügyi válság ha-tása az év végi beszámolók összeállítására és a könyv-vizsgálatokra, Számvitel–Adó–Könyvvizsgálat, 1. szám,14–18. oldal

BOTOS K. (2007): Pénzügyek és a nemzetközi ver-senyképesség, In: Pénzügypolitikai stratégiák a XXI.század elején, (szerkesztette Lentner, Cs.) AkadémiaiKiadó

CSABA L. (2009a): A növekedés, az euró és azeuróhiány, In. A jelen a jövõ múltja, Akadémiai Kiadó,Szerkesztette: Muraközy László, 333–359. oldal

CSABA, L. (2009b): Crisis in Economics? Studies inEuropean Political Economy, Akadémiai Kiadó, 2009

DARVAS ZS. – SZAPÁRY GY. (2008a): Az euróövezetbõvítése és euróbevezetési stratégiák, KözgazdaságiSzemle, 10. szám, 833–873. oldal

DARVAS, ZS. – SZAPÁRY, GY. (2008b): EuroEnlargement and Euro Adoption Strategies, EuropeanEconomy. Economics Papers, 304. Brussel, EUComission

ERDÕS K. – MÉRÕ K. (2008): A subprime válság ésa pénzügyi szervezetek felügyelése, Hitelintézeti Szem-le, VII. évfolyam, 5. szám, 491–519 oldal

FEKETE I.-NÉ (2009): A globális válság szakmai kihí-vásai, Számvitel–Adó–Könyvvizsgálat, 1. szám, 14–19.oldal

GÁSPÁR T. – VARSÁDI ZS. (2009): Kozma Ferencközgazdász munkássága, Bibliográfia, Sorozatszerkesz-tõ: Blahó A., Budapesti Corvinus Egyetem

HEILBRONER, R. (1994): Twenty-first CenturyCapitalism, New York, ww Norton, USA

HORVÁTH J. (1985): A 80-as évek kapitalizmusa, or-szágos elméleti tanácskozás, Kaposvár, 1985. február6–7, Kossuth Kiadó

KEYNES, M. J. (1965): A foglalkoztatás, a kamat, ésa pénz általános elmélete, KJK, Budapest

KORNAI J. (1993): Transzformációs visszaesés, Egyáltalános jelenség vizsgálata a magyar fejlõdés példáján,Közgazdasági Szemle, 8. szám, 569–599. oldal

KOVÁCS Á. (2005): Versenyképesség és államháztar-tás Pénzügyi Szemle, 25–47. oldal

KOVÁCS Á. (2007): Töredékek a versenyképesség-rõl, a fenntartható fejlõdésrõl és a fenntartható jogál-lamról, In: Pénzügypolitikai stratégiák a XXI. századelején, Akadémiai Kiadó, 225–243. oldal

LADÓ J. (2009): A vállalkozás folytatásának elve apénzügyi válságban, Számvitel–Adó–könyvvizsgálat,3. szám, 104–107. oldal

LÁNYI K. (1997): A globális konvergencia változa-tai: Washington és Maastricht I. Külgazdaság, no-vember

LÁNYI K. (2000): Válság táplálta globalizáció, Kül-gazdaság, április

LENTNER CS. (2002): A hazai vállalkozásokat erõsí-tõ gazdasági programok társadalmi hatásai az egzisz-tencia hiteltõl a Széchenyi Nemzeti Fejlesztési Tervig,Valóság, 8. szám

LENTNER CS. (2003): Habilitációs tézisek, NYMEKTK

IRODALOM

TANULMÁNYOK

584

LENTNER CS. (2005): Rendszerváltás és pénzügypo-litika, Akadémiai Kiadó

LENTNER CS. (2006) szerk.: Pénzpiacok szabályozá-sa Magyarországon, Akadémiai Kiadó

LENTNER CS. (2007a): A demokrácia pénzügyi csap-dája, Polgári Szemle, február

LENTNER, CS. (2007b): The Competitiveness ofHungarian University-Based Knowledge Centres inEuropean Economic and Higher Education Area, In:Transformations in Business and Economics Volume, 6,No. 2 (12), 87–100. oldal

LENTNER, CS. (2007c): The Health Care System asa New Factor os Competitive and the Convergenceprogram, Hungarian Medical Journal, InternationalEdition

LOSONCZ M. (2008): Az amerikai hitelválság és vi-lággazdasági következményei, Pénzügyi Szemle, 2.szám

LUKÁCS J. (2009): Kiemelt könyvvizsgálati felada-tok gazdasági krízis idején, Számvitel–Adó–Könyv-vizsgálat, 3. szám, 100–104. oldal

MARKOWITZ, H. (1952): Portfolio Selection, In. TheJournal of Finance, Volume 7. No. 1. March, 1952.77–91. oldal

MARKOWITZ, H. – TODD, P. – SHARPE, W. (1987):Mean-Variance Analysis in Portfolio and CapitalMarkets, Oxford, UK

MATOLCSY GY. (2008): Éllovasból sereghajtó. Elve-szett évek krónikája, Éghajlat Kiadó

TÖRÖK Á. (2008a): Tudomány vagy versenyképes-ség? Tudomány és versenyképesség! Pénzügyi Szemle,4. sz. 549–571. oldal

VERESS J. (2007): Szubjektív látlelet a gazdaságpoli-tika és a globalizáció viszonyáról, In: Pénzügypolitikaistratégiák a XXI. század elején, Akadémiai Kiadó (szer-kesztette: Lentner Cs.) 55–65. oldal

WILLIAMSON, J. (2003): Overview. Agenda forRestartin Growth and Reform, USA

Versenyképességi Évkönyv, 2008. GKI Budapest