Cadre Réglementaire de la gestion dactifs: Comparaison Internationale DESS CNAM- Cours C3- Collecte et Gestion de Capitaux- Didier DELEAGE-2005/2006

Cadre Réglementaire de la gestion d’actifs: Comparaison Internationale

DESS CNAM- Cours C3- Collecte et Gestion de Capitaux- Didier DELEAGE-2005/2006

Comparaison Internationale- SOMMAIRE

Introduction

Les principaux pays en matière de gestion

d’actifs:

1- Les pays de l’Union Européenne

2 Les Etats-Unis

3- La zone Asie

4- La Suisse

5- Les pays émergeants

Comparaison Internationale- Introduction

Objectif: fournir des élèments de comparaison

sur le contexte international

Cadre législatif et réglementaire, autorités de

tutelles, particularité des textes OPCVM,

modalités d’enregistrement et de distribution,

environnement général.

Pays de l’Union Européenne- Introduction

L’Europe représente 32.6% du marché mondial des

OPCVM (septembre 2004)

5184 Milliards d’euros gérés à fin décembre 2004,

dont 4054 Milliards d’OPCVM, (solde= spezialfond,

FCPE et close-ended funds). Ce montant représente

environ 50% du PNB de l’UE.

43261 OPCVM dont 30000 coordonnables (2004)

… et 26% enregistrés dans un autre pays (dont 19%

vendus exclusivement hors du pays d’origine)


0,00%

5,00%

10,00%

15,00%

20,00%

25,00%

au 30 juin 2001

France

Luxembourg

Autres

UK

Allemagne

Italie

Espagne

Irlande

Investment Funds


0,00%

5,00%

10,00%

15,00%

20,00%

25,00%

30,00%

au 30 juin 2001

France

Luxembourg

Autres

UK

Allemagne

Italie

Belgique

Espagne

Irlande

OPCVM


Le cadre de la Directive 85/611 (dite UCITS)

Fixe un cadre réglementaire commun

Restrictions d’investissement communes

Créé le ‘Passeport européen’ des OPCVM


Dernières modifications de la Directive (UCITS

i---> UCITS III) en cours de transposition dans

les divers droits nationaux

Quelques divergences d’interprétation sur des

points plus ou moins mineurs

Divergences philosophiques (usage des dérivés,

implication des autorités de tutelle, fonds

garantis, utilisation de warrants,…)

Importance variable du secteur de la gestion

dans l’économie des pays membres


Persistance de barrières non tarifaires intra

europénnes

Reglementaires:

absence de régles sur les fusions transfrontalières

concept d’investisseur qualifié

pas de réglementation sur les fonds de pension

conditions de délégation de gestion et

d’administration

Procédurales (durée des procédures, difficulté,

coût ..)

Fiscales (PEA avant 2004, ‘Distribution status’

UK, régles fiscales allemandes)


Réformes en cours: transcription MIFID, Livre

vert et ESD

Transcription de la directive MIFID

Livre vert sur l’évolution de la directive

UCITS

Directive Europenne sur la taxation de

l’épargne (2003/48/CE du 3 juin 2003)


Metiers de la gestion organisés autour d’une

association professionnelles europénnes: l’

EFAMA (European Fund and Asset

Management Association) (issu de la fuion

EAMA / FEFSI en 2005)

Pays de l’Union Européenne- Luxembourg

Second pays en Europe: 20.4% du total

européen (UE+suisse) à fin 2004, derrière la

France (20.9%).

Poursuite la croissance des actifs en 2004

(1058 milliards d’euros au 30/09/04 contre

953 milliards d’euros il y a un an).

Place presque exclusivement off-shore:

les promoteurs suisses représentent 25% des actifs

les allemands 18%

les américains 16%

les français 6.6%


Cadre légal

Lois de 1988 et 2002

Circulaire CSSF (ex- IML) 91/75

Circulaire CSSF 2000/08 révisée 2002-77

Circulaire CSSF 05/211 (blanchiement)

Circulaire CSSF 2002-80 sur les fonds

alternatifs

Circulaire CSSF 05/176 sur les instruments

dérivés

Autres circulaires


Documents d’information du public:

Prospectus détaillé (30-40 pages environ)

Accompagné du rapport annuel (audité) ou

semi annuel (non audité)

Accompagné d’un addendum propre au

pays de distribution, fonction des

exigences locales

Association professionnelle: l’ALFI


Autorité de tutelle: la CSSF (Commission de

surveillance du secteur financier)

ex-IML, ex-BCL.

Chargée des agréments et de la tutelle

surveillance effective confiée aux réviseurs

(qui ont l’obligation de faire parvenir leurs

remarques à la CSSF)


Particularités des OPCVM nationaux

l’administration centrale doit être située au

Luxembourg

Plusieurs types d’OPC:

Partie I (obligatoirement coordonnés)

Partie II (plus de liberté, mais non

passportables)

Autres structures

Taxe d’abonnement de 1 ou 5 pb sur

l’encours


Particularités des OPCVM nationaux

Absence de retenue à la source (sauf cadre

ESD)

Secret bancaire fort

Protection des épargnants forte (circulaire

2002/77, rôle du dépositaire de FCP)

Parts aux porteurs et nombreuses classes

de parts possibles

Rapport ‘long form’ obligatoire dès 2004


Reponsabilités claires partagées entre

Le dépositaire

L’agent administratif

Le registre et l’agent de transfert

Le promoteur

Le conseiller en investissements

Le conseil d’administration de l’OPCVM


Evolutions en cours:

Transcription de la directive européenne:

coexistence des lois de 1988 et de 2002

jusqu’en 2007 (fin de la période de

transition pour la transcription de la

directive)

Obligation d’établir des rapports annuels

‘long form’

Circulaire sur les fonds alternatifs


En résumé:

Peu de différences fondamentales avec la

France

Place offshore, qui s’est spécialisée en vue

de la fourniture de services administratifs à

des gérants étrangers.

Néamoins, encadrement réglementaire fort

Devenir dans le cadre de l’harmonisation

fiscale?

Pays de l’Union Européenne- Royaume Uni

4e rang en Europe avec 9.1% du total

469 Milliards d’euros d’actifs en gestion à fin

septembre 2004.

marché largement domestique

marché majoritairement porté sur les actions

(à près de 90%- record europeéen- , répartis

entre actions UK et actions internationales)


Cadre légal

Autorité de tutelle: FSA (Financial Services

Authority)

Fusion en 2001 de l’IMRO (Investment

Management Regulatory Organisation) et de la

FSA ----> nouveau cadre réglementaire dit ‘N2’

en vigueur depuis le 1/12/2001

Contrôle fort des autorités de tutelle

(inspections fréquentes)

Unit Trust et OEICs


Cadre légal

Activité de conseil reglementée

Enregistrement auprès de la FSA (des dirigeants

et administrateurs (cadre élargi depuis ‘N2’: 27

fonctions sont contrôlées)

Obligation de disposer d’un compliance officer

Accent mis sur le traitement des réclamations

du public

‘Statement of representation’ semestriel


Segmentation du Public :

‘Private’ customers= grand public

Recognised funds only

‘Key features’ (document d’information) à fournir

Format de l’information à fournir au public

‘Non private’ customers= institutionnels

Cadre fiscal:

Stamp duty de 0.5% sur les émissions nettes

Distributing status


Distribution d’OPCVM coordonnés:

Enregistrement (recognition) auprès de la

FSA facile

Mise aux normes des documents destinés

au public moins aisée

Barrière fiscale (distributing status)

Pays de l’Union Européenne- Italie

Cinquième rang européen: 7,6% du total

européen à fin 2004

Concurrence forte du Luxembourg sur son

marché domestique.


Cadre légal:

2 autorités de tutelle:

Banque d’Italie

CONSOB

Textes: ‘Loi consolidée sur les marchés

financiers’ 1998



Enregistrement auprès des deux autorités

de tutelle très long (plusieurs mois, voir

années): constitue une réelle barrière à

l’entrée

Mise aux normes des documents destinés

au public difficile:

récents changements de

réglementation

normes précises (benchmark,…)


Autres particularités:

Souscriptions en capital (en non en nombre

de parts)… et le plus souvent par chèque.

Visa préalable (payant) de la CONSOB sur

tout document publicitaire ou marketing

Pays de l’Union Européenne- Espagne

‘Petit’ marché: 4.3% du total européen

Majoritairement investis en Obligations et

monétaire (27% seulement en actions, mais

cette proportion s’accroit sur le long terme).

Croissance des fonds internationaux

Assouplissement de l’accès des hedge funds

en 2005


Cadre légal et fiscal

Autorité de tutelle: le CNMV

Loi de 1984 et décret de 1990 en cours de

modification

Clarification récente des textes sur les master-

feeder et fonds de fonds

Fiscalité: fiscalisation des personnes physiques

sur les gains latents (et non uniquement sur le

réalisé)

Taux maximum de droits d’entrée et de frais de

gestion imposés par la loi.



144 fonds étrangers, tous UCITS (2001)

Procédure relativement simple, mais

traitement administratif compliqué en

raison de la fiscalité.

Association professionnelle: INVERCO

Autres particularités: les OPCVM sont

généralement sans droits d’entrée (no load).

Pays de l’Union Européenne- Autres pays

Autres pays significatifs:

Allemagne: 6e rang pour les OPCVM, mais

troisième pour la gestion collective, du fait

de l’importance des ‘Spezialfonds’.

Réforme récente (1/1/2004) visant à mettre

fin à la discrimation fiscale envers les

OPCVM étrangers. Fiscalité ‘look-through’

nécessitant un traitement administratif

spécial. Forte réticence envers les produits

dérivés.

Pays de l’Union Européenne- Autres pays

Autres pays significatifs:

Irlande: seconde plateforme off-shore, très

loin derrière le Luxembourg, mais

néanmoins en croissance (8,1% du total

européen).

Etats-Unis- Introduction

Marché ‘de référence’:

le plus ancien (1933)

le plus important (51% du total mondial,

deux fois plus que l’europe). 6344 milliards

d’euros en septembre 2004.

Source de nombreuses innovations (ETF,

règles ethiques,…)

Près de 46% investis en actions.

Etats Unis- Cadre Legal

Securities Act de 1933 / Investment Adviser

Act de 1940

Autorité de tutelle: SEC, CFTC, + autorités des

differents Etats

Cadre ancien, régulièrement mis à jour, assez

formaliste et assez protecteur.

ADV form (I et II) et autres filings

Règles déontologiques fortes (17j-1)

Distribution de produits étrangers difficile


Règles déontologiques fortes (17j-1)

Interdiction d’achat de titres de sociétés

liées (qq exemptions)

Encadrement des transactions réalisées par

les ‘access persons’ (interdictions et

déclarations)

Encadrement des ‘soft commissions’ (safe

harbour)

Récent renforcement des règles anti-blanchiment

(USA patriot act 26/10/2001)

Obligation d’enregistrement SEC des gestionnaires

de hedge funds (avant 2006)


Traitement particulier des US Persons

Fiscalement, les US persons sont taxables

aux USA quelque soit leur pays de

résidence (cf. nouvelle règle QI)

Réglementairement, un citoyen US résident

à l’étranger (sauf exceptions) peut acheter

un fonds étranger pourvu: qu’il le déclare

(et soit fiscalisé), et qu’il ne traite plus

dessus une fois rentré aux USA.

Etats Unis- Autres particularités

Tarification très tirée pour les produits de

gestion courante

Régles de conformité très strictes (ex:

backtstings, …)

Place frappée en 2003 par les scandales

‘Market Timing ‘ et ‘Late Trading’.

Zone Asie- Introduction

En dehors de l’Europe, des USA et du Canada,

la zone Asie-Pacifique est le seul autre pôle

significatif de gestion collective.

Pays concernés: Japon (2.5%), Hong-Kong

(1.8%), Corée (1.5%), Australie (4.8%).

Pas d’homogénité réelle des règles ou du

marché (Ex: Corée pays non GAFI)

Zone Asie- Japon

2.5% du total mondial en termes de gestion

collective (env 286 milliards d’euros en

septembre 2003), marché en forte contraction

(chute des actifs monétaires).

dont 5% d’actifs internationaux…

Les fonds étrangers vendus au Japon

(Luxembourg) représentent 5% de ce marché.

Aucun fonds japonais n’est vendu à

l’étranger.

Zone Asie- Japon

Cadre réglementaire:

Autorités de tutelle: FSA, MoF

3 Niveaux de licence:

Investment adviser (Conseil)

Discretionary Investment Manager

(Gestion discrétionnaire dédiée. Ex:

Tokkins)

Investment Trust Manager (ITM- Grand

public)

Zone Asie- Japon

Particularités locales:

Distribution organisée principalement par les

brokers

Textes assez différents:

Interdiction totale de transactions pour

compte propre des gérants ou dirigeants

des sociétés de gestion.

Interdiction de rétrocessions de frais de

gestion à un autre gérant.

Réforme à venir...

Zone Asie- Australie

Marché en très nette croissance. 4.8% du total

mondial à fin 2004 pour 594 milliards d’euros

gérés. 4e marché mondial

Autorité de tutelle: ASIC. Association: IFSA

Marché dominé par les fonds actions ou

obligations australiennes (23% seulement en

actifs ‘overseas’).

Régles fiscales assez complexes (franked

income)

Zone Asie- Hong-Kong

285 milliards d’euros d’actifs en gestion (mars

2002)

environ 65% en actions

5% de ces fonds sont basés à Hong-Kong. Le

reste est offshore, avec une prédominance

Luxembourgeoise (44%) et Cayman.

Marché qui devrait profiter de la croissance

des MPF (fonds de pension obligatoires)

Net ralentissement des fonds garantis (après

une forte croissance entre 2001 et 2004)


Cadre légal:

Autorité de tutelle: SFC Hong Kong

Security Ordinance

Code on Unit trust and Investment funds

Fund manager code of conduct

Nombreuses consultations de place et

modifications réglementaires récentes.


Particularités locales:

Régles de division des risques similaires à celles

de l’UE, mais légèrement différentes (liquidités,

titres d’état,…)

Forte limitation à l’utilisation de dérivés (20%)

Les fonds étrangers doivent respecter leur

réglementation+ celle de HK. Enregistrement

long

Limitation des transactions avec les parties liées

(50%)

Autorisation des hedge funds. Réglementation

spécifique 2002.


Régles de distribution:

Information des porteurs plus encadrée

Soumission préalable des documents

marketing à la SFC (idem Italie)

Circuits de distribution: Banques, IFAs

Pratiques tarifaires: droits d’entrée

souvent elevés

Autres Pays- Suisse

Seule place significative hors UE en europe.

1.7% du total européen. 79 milliards

d’euros en décembre 2003 (+70% de fonds

étrangers).

Sur 2263 fonds approuvés par la CFB en

2000, 1873 étaient étrangers, dont 1410

Luxembourgeois.

Autres Pays- Suisse

Cadre légal

Autorité de tutelle: CFB (Commission

fédérale des banques)

Textes: Loi fédérale du 18 mars 1994 sur les fonds de

placement, Ordonnance du 19 octobre 1994 sur les fonds de

placement, Ordonnance de la CFB du 24 janvier 2001 sur les

fonds de placements

Autres Pays- Suisse

Particularités locales

Règle des 2/3

Obligation pour un OPCVM étranger de

disposer d’un représentant local

Mise en place récente d’un code de

conduite

Existence d’un accord AMF-CFB

Assouplissement de la réglementation

applicable à la distribution de fonds non

enrgistrés en cours.

Autres Pays- Pays emergents

Marché de la gestion collective

embreyonnaire

Culture réglementaire plus récente:

Absence de règles ou règles très (trop)

strictes

Moindre fiabilité du circuit titres

Risque pays fort: Insatbilité politique et

fiscale (ex: Malaysie)

Cadre en rapide évolution

Autres Pays- Paradis fiscaux

Qui: Bahamas, Bermuda, BVI, BWI, Jersey,

Guernesey, Liechtenstein, Cayman…

Règles d’investissement et de contrôle

souvent plus ‘souples’

Objectifs principaux: souvent de la

dissimulation fiscale

Risque: Participation à du blanchiment pur

et simple

Certains de ces pays rentrent dans le cadre

de l’ESD

Comparaison Internationale - Conclusion

Règles de protection de l’investisseur plus

ou moins renforcées, mais souvent

similaires:

Règles ‘compliance’: information des

investisseurs, règles déontologiques

Règles de division des risques

Conditions d’agrément des sociétés de

gestion

Difficulté= connaissance de la

jurisprudence

Comparaison Internationale - Lexique

un ‘Unit trust’ (terme UK) est un OPCVM

(ouvert,…)

‘Mutual Fund’ (US): terme designant un

‘investment fund’ ou ‘investment company’,

terme générique pour fond collectif

Investment trust (US): fond fermé

Investment companies (US): fond collectif, ouvert ou

fermé

UCITS: OPCVM ouvert européen (SICAV, FCP, Unit

trust….)

Open- ended= ouvert (<> close-ended) (ex: OEIC=

open ended investment company (UK)).

Comparaison Internationale - Pour en savoir plus

CSSF : http://www.cssf.lu/fr/index.html FSA : http://www.fsa.gov.uk/ SEC : http://www.sec.gov/ SFC HK : http://www.hksfc.org/eng/index.htm CNMV: http://www.cnmv.es/english/cnmve.htm MoF (Japon):http://www.mof.go.jp/english/index.htm (site pauvre) CFB Suisse: http://www.ebk.admin.ch/f/index.htm EFAMA: http://www.efama.org ASIC: http://www.asic.gov.au

Risk and regulation in european asset management: is there a role for capital requirements? J. Franks, C.Mayer, Oxera, Janvier 2001