포트매니저 노트 Contentsfile.mk.co.kr/imss/write/20191104111054__00.pdf3분기 어닝서프라이즈 실현 (반도체 pkg 호조) 중국의 5g 상용화에 따른 mlcc수요가

포트매니저 노트 Contents

2 Summary

4 경제 및 주식시장

4 Strategy

5 Sector View

6 Top Picks: 삼성전기, POSCO, 한국전력

9 종목별 대차잔고 & 공매도 및 업종별 순매수 강도

13 산업별 업종전망 및 매매전략

14 화학/정유

15 철강

16 건설

17 조선

18 자동차

19 의류

20 유통

21 엔터

22 화장품

23 음식료

24 제약

25 은행

26 인터넷/게임

27 반도체

28 휴대폰/전기전자

29 디스플레이/2차전지

30 통신

31 유틸리티

32 하나금융투자 캘린더

2019년 11월 포트매니저 노트 Monthly

2

포트매니저 노트 Summary

시장전망

국내증시 과제 중 하나는 PER은 하락, PBR은 상승해야 한다는 것. PBR은 기업 고유의 수익성이나 효율성

등과 같은 지표에 영향을 많이 받음. 코스피의 투하자본수익률(ROIC)은 2017년을 정점으로 지속 하락,

시가총액 상위 10개 기업의 평균 투자이익률(ROIC/WACC) 또한 타 국가들에 비해 낮은 편

최근 미국 증시가 사상 최고치를 경신한 이후 횡보하면서 로우볼ETF로 자금이 빠르게 유입되고 있음. 같은

업종이면서 같은 로우볼ETF에 편입돼있는 웨이스트매니지먼트(WM)와 리퍼블릭서비시스(RSG)를 보면,

투자이익률(IPR)이 더 높은 WM이 주가수익률이 상대적으로 더 좋았음

2009년 이후 국내 증시에서도 투자이익(IP)이 개선된 기업의 PER은 하락, PBR은 상승.

주가수익률도 2013년 한번을 제외할 경우 모두 투자이익 개선 기업이 악화 기업 대비 높았음.

2019~20년 투자이익이 개선되는 업종과 기업이 유망업종과 종목이 될 것으로 예상

한편 2019년 코스피 순이익 추정치는 18년 연말 대비 -36%나 하향 조정됨. 다만 ① 미국 고용에서

Tech 산업 중요성 상승, ② Tech섹터 내 H/W 매출 개선, ③ 삼성전자 CAPEX 증가로 국내 Tech

섹터 매출 성장 등은, 국내 Tech섹터 및 국내 증시 이익추정치 상향 조정으로 이어질 수 있는 요인들

섹터뷰

Best 선호 업종으로 전기 전자 제시

2019년 이후 투자이익 흑자전환 예상.

Worst 비선호 업종으로 음식료 제시

수출 부진, 소비심리지수 하락과 온라인 유통 시장 확대에 따른 실적 저하 우려 존재.

Long

삼성전기

(009150)

3분기 어닝서프라이즈 실현 (반도체 PKG 호조)

중국의 5G 상용화에 따른 MLCC수요가 MLCC 가격안정에 한 몫 할 것으로 기대.

POSCO

(005490)

3분기 이익은 컨센서스에 부합하였으나, 4분기 판재류 스프레드 축소등으로 하락세 전망.

현재 벨류에이션은 ‘15년 수준이며, 현재 수준 이 후 대규모 손실 가능성은 제한적.

한국전력

(015760)

2018년 이익 바닥을 지나, 2019년부터 당사 이익은 크게 증가할 전망.

REC 현물가격 하락은 한전의 구입전력비 절감요인으로 작용 할 것.

Short

두산중공업

(034020)

3분기 이익은 전년 대비 -32%, 시장 컨센서스는 부합.

신규수주 부진, 높은 차입금 비율등으로 턴어라운드 기대는 시기상조

SK이노베이션

(096770)

3분기 이익은 컨센서스 상회 (화학, 윤활유, 배터리의 실적 호조)

4분기부터 IMO 효과로 정제마진이 추가적으로 개선될 것이나, 현재는 주가 모멘텀 부재.

주 : Long/short은 업종내 상대적인 평가로 고평가나 저평가 모멘텀을 등으로 평가한 상대적인 판단임. 종목에 대한 절대적인 투자의견이 아님.

10월 월간 롱숏 종목성과는 -1.4%p 기록 누적 롱숏성과는 +61.88%p 기록 중

-1.4

-6.1

-9.0

-1.5

-8.0

-4.8-2.6

-7.0

(15.0)

(5.0)

5.0

15.0

Long

-Short

Long

현대

차

LG유

플러

스

대우

조선

해양

Short

CJ제

일제

당

한전

기술

10월 포트매니저 롱숏 및 종목 성과(%)

(80)

(40)

0

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80

120

160

14.6 14.12 15.6 15.12 16.6 16.12 17.6 17.12 18.6 18.12 19.6

Long-Short 초과수익률 Long 누적수익률

Short 누적수익률

(%)

61.88%

-61.88%

0.05%

주: 10/31 기준 성과, 자료: 하나금융투자 주: 2014년 6월부터 올해 10/31 까지 누적 성과 기준, 자료: 하나금융투자


3

포트매니저 노트 Summary

Sector Industry

Analyst View Strategist

View 섹터 의견 주가예상도

선호 비선호 1M 2M 3M 6M 12M

Strategy Overweight ↑ ↑ → ↑ → 삼성전기

POSCO

한국전력

두산중공업

SK이노베이션

소재 화학/

정유

Overweight/

Neutral → ↑ ↑ → → 금호석유 -

철강 Overweight ↑ → ↑ → → 고려아연 -

산업재 건설 Overweight ↑ ↑ → → → 태영건설 한샘

조선 Overweight → → ↑ → ↑ 대우조선해양 -

경기소비재 자동차 Overweight ↑ ↑ ↑ ↑ → 현대차

기아차 -

의류 Overweight ↑ ↑ ↑ → → F&F

유통 Overweight ↑ ↑ ↑ ↑ → 호텔신라 현대홈쇼핑

엔터 Overweight → ↑ ↑ ↑ ↑ 에스엠 하나투어

화장품 Overweight ↑ ↑ ↑ ↑ → LG생활건강 애

음식료 Overweight ↑ ↑ ↑ ↑ → 농심 하이트진로 Worst

제약/바이오 Overweight ↑ ↑ ↑ ↑ ↑ 한미약품

유한양행

녹십자

-

금융 은행 Overweight → ↑ ↑ → → KB금융

신한지주 -

IT 인터넷/게임 Overweight ↑ ↑ ↑ ↑ ↑ 카카오 -

반도체 Overweight ↑ ↑ ↑ → → 삼성전자 -

전기전자/

휴대폰 Neutral → → → → → 삼성전기 - Best

디스플레이/

2차전지 Overweight → → ↑ ↑ ↑

에스에프에이

덕산네오룩스 -

통신 Overweight ↑ ↑ ↑ ↑ ↑ LGU+ -

유틸리티 Overweight → → → → → 한국전력 한전기술

주 1: 선호/비선호는 업종내 상대적인 평가로 고평가나 저평가 모멘텀을 등을 보고 Arbitrage를 하기 위한 상대적인 판단임. 종목에 대한 절대적인 투자의견이 아님.

주 2: 섹터 애널리스트의 의견과 스트레티지스트의 의견이 서로 다를 수 있음.


4

Macro &

Strategy Strategist 이재만

02-3771-7547 [email protected]

View 주가 예상도

1M 2M 3M 6M 12M

Overweight ↑ ↑ → ↑ ↓

Strategy Overview Ⅰ IP(투자이익)을 높여라(11월 KOSPI 예상밴드: 2,030pt~2,150pt)

국내 증시의 과제 중 하나는 PER은 하락, PBR은 상승해야 한다는 것이다. PER은 글로벌 경기와 연관성이 높다.

반면 PBR은 기업 고유의 수익성이나 효율성 등과 같은 지표에 영향을 많이 받는다. 코스피의 투하자본수익률

(ROIC)은 2017년을 정점으로 지속적으로 하락하고 있고, 시가총액 상위 10개 기업(금융 제외)의 평균 투자이익률

(=ROIC/가중평균자본비용, WACC)은 0.73배로 타 국가들에 비해 낮은 편이다.

최근 미국 증시가 사상 최고치를 경신한 이후 횡보하면서 로우볼ETF로 자금이 빠르게 유입되고 있다. 같은 업종

이면서 같은 로우볼ETF에 편입돼있는 웨이스트매니지먼트(WM)와 리퍼블릭서비시스(RSG)를 보면, EPS증가율

전망치는 RSG가 더 높지만, 주가수익률은 WM이 더 높다. 투자이익률(IPR, Investment profit ratio) 지표는 상

당히 의미가 있다. WM은 RSG보다 공격적으로 투자 규모를 확대했고, IPR도 2.2로 RSG (1.3)보다 높다. 국내

증시에서도 기업의 투자이익(Investment profit=[ROIC-WACC]*CAPEX) 증감 여부는 밸류에이션과 주가수익률

에 영향을 준다.

2009년 이후 국내 증시에서 투자이익(IP, Investment profit)이 개선됐던 기업과 악화됐던 기업의 밸류에이션 변

화를 보면, 개선(악화)된 기업의 PER은 하락(상승)했고, PBR은 상승(하락)했다. 한편 주가수익률도 2013년 한번

을 제외할 경우 모두 투자이익 개선 기업이 악화 기업 대비 높았다. 2019~20년 투자이익이 개선되는 업종과 기업

이 유망업종과 종목이 될 것이다. ① 2018년 이후 투자이익이 흑자로 전환된 업종은 건설, 기계, 자동차, 호텔/레

저, 미디어. ② 2019년 이후 투자이익이 흑자로 전환하는 업종은 반도체, IT가전이다. ③ 투자이익이 적자긴 하지

만 꾸준히 적자 규모가 축소되고 있는 업종은 조선과 운송이다.

한편 2019년 코스피 순이익 추정치는 18년 연말 대비 -36%나 하향 조정됐다. 다만 ① 미국 고용에서 Tech 산업

의 중요성이 높아짐, ② Tech섹터 내 H/W 매출 개선, ③ 삼성전자 매출성장으로 지연투자 진행에 따른 Tech 기

업 매출 성장 등은 국내 Tech섹터 및 국내 증시 이익추정치 상향 조정으로 이어질 수 있는 요인들이다. 국내 증시

에서 순이익 추정치가 하향에서 상향으로 반전될 때 Tech섹터는 극단적인 변화를 가져오고, 에너지, 소재, 산업재,

경기소비재 또한 이익추정치가 같이 상향 조정된다. 위 섹터들을 중심으로 한 포트폴리오 전략이 유효할 것으로 판

단한다.

국내 증시, 2012년 이후 PER과 PBR의 방향성이 달라짐 투자이익(IP) 개선 기업들은 PER이 낮아지고, PBR은 높아짐

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

1.8

6

7

8

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11

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06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19

코스피 12개월 예상PER(좌)

코스피 12개월 예상PBR(우)

(배) (배)

(0.4) (0.1)

1.2

5.7 6.6

1.2

(7.5)

(10.4)(12)

(10)

(8)

(6)

(4)

(2)

0

2

4

6

8

2009~18년 PER

변화율 평균

2014~18년 PER

변화율 평균

2009~18년 PBR

변화율 평균

2014~18년 PBR

변화율 평균

IP 개선 기업 평균 IP 악화 기업 평균(%)

자료: Quantiwise 하나금융투자 주) 코스피50 지수 내 기업 대상(금융 제외)

자료: Quantiwise, 하나금융투자


5

Macro Economist 나중혁


Macro Overview Ⅰ 위험자산 비중 확대를 노려볼 만한 구간

지난 10월 금융시장 역시 글로벌 경기 침체 및 미중 무역협상 우려가 상대적으로 경감되면서 위험자산군의 선전이

이어졌다. 중국은 400~500억달러 규모의 미국 농산물 구매 방안에 동의하고, 미국은 2,500억달러 규모 중국산

상품에 대한 추가 관세를 보류하는 1단계 구두 합의에 도달했던 것이 주효했다. 영국 브렉시트는 10월 31일 기한

을 앞두고 시장의 노이즈로 작용했으나 종국에는 3개월 연장안에 합의하면서 노 딜 브렉시트 우려도 낮아지는 모

습이다.

글로벌 정책 공조 강화 움직임도 여전했다. 10월 ECB는 9월 의사록 공개를 통해 양적완화 재개에 대한 이견이 컸

던 것으로 드러났지만, 이후 유로존 소비자물가의 추가 하락 및 주요 체감지표의 부진은 ECB의 경기부양 패키지

가 정당한 결정이었음을 증명됐고 마리오 드라기 총재는 오히려 독일의 재정정책 확대를 촉구하며 그의 임기를 마

무리했다.

10월 FOMC 역시 추가 부양을 선택했다. 글로벌 리스크가 다소 완화되고 있음에도 불구하고 보험적 성격이라고는

하나 다소 공격적인 세 차례 연속 기준금리 인하 결정을 단행했다. 월 초 긴급 회의를 열고 결정한 단기국채 매입

안(내년 상반기까지 매월 600억달러) 역시 초단기 자금시장 안정 위한 조치로 양적완화와는 무관하다고 하지만 7

월 이후 75bp에 이르는 기준금리 인하와 함께 시장 안정에 긍정적인 영향이 예상된다.

11월에는 미중 무역협상 1단계 합의에 대한 공식 서명 절차가 이어질 개연성이 높다. 또한 여기에 적극적인 국제

정책 공조가 더해지고 있어 글로벌 제조업 PMI의 추세적 개선도 기대해 볼 만하다. 이에 11월 금융시장에서도 위

험자산군 비중을 점진적으로 확대하는 전략을 권고드린다.

향후 발표될 주요 경제지표

경제지표 날짜 기준 예상치 이전치 Check Point

미국 10월 ISM 제조업지수 11/1 지수 48.9 47.8 체감경기

미국 10월 비농업부문 고용자수 11/1 만명 8.5만명 13.6만명 고용안정

중국 10월 광공업생산 11/14 %, YoY 5.5 5.8 중국 경기 진단

10월 ECB 통화정책회의 10/24 % -0.5 -0.5 경기 부양 대책

미국 10월 FOMC 정례회의 10/30 % 1.50~1.75 1.50~1.75 경기 부양 대책

10월 ISM 제조업지수의 7개월 만의 반등 기대 미중 무역분쟁 완화는 기업심리 개선에 긍정적

(10)

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14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 19.1

(P)(P)ISM 제조업지수 ISM 신규수주-재고(우)

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07 09 11 13 15 17 19

MSCI World EPS 글로벌 제조업 PMI(우)(%,YoY) (P)(P)

자료: Thomson Reuters, 하나금융투자 자료: 애틀랜타 연은, 하나금융투자


6

Sector

View Quant Analyst 이경수


선호 업종 비선호 업종

전기전자 음식료

Sector Overview Ⅰ 최근 3개년 11월 계절성은 주가 낙폭과대 및 공매도 및 대차잔고 상위 강세

최근들어 11월은 매우 테크니컬적인 시장성향을 갖는 것으로 나타났다. 최근 3개년 평균 기준(K200)으로 11월 가

장 높은 성과를 보이는 팩터는 주가 낙폭과대와 공매도 및 대차잔고, 이익모멘텀, 업종내 저평가 상위 종목군들이

었다. 그 이유는 1)보통 내년 기대감으로 기존 루저들을 버텀피싱하려는 수요 증가 시기라는 점과, 2)연말 대차 및

공매도 잔고 상환 흐름(패시브 등의 배당권한 확보)과 3)연말 BM의 Tracking Error 조절을 위해 기존의 베팅을

푸는 측면 때문이 이유가 될 수 있다.

최근에도 주가 낙폭과대 및 공매도 및 대차잔고 상위 종목군의 성과가 개선되고 있다. 더군다나 당해 이익성장률이

부담될수록 내년에 대한 기대감이 커진다는 측면에서는 올해는 실적 턴어라운드 기대감을 가질 수 있는 종목군에

대한 관심이 더욱 높아질 것이다. 최근 3개년 역시 실적 상향팩터의 성과가 꾸준한 알파를 냈다는 점도 중요한 포

인트이다. 종합해보자면, 기존 부담스러운 업황이 반영된 대상에 실적 하향조정 둔화 및 상향이 나타나는 종목군들

을 찾는 것이 남은 연말 가장 좋은 전략이 되지 않을까 싶다.

Sector Strategy Ⅰ 낙폭과대 팩터가 유리한 ‘Rotation’ 장세가 계속 이어질 수 밖에 없는 이유

1)패시브펀드 증가와 역발상(주가 낙폭과대 및 기관 수급 빈집) 전략은 정의 관계이다. 코스피200 시총대비 코스

피200 ETF 설정액 증가 상대강도와 빈집 팩터(주가 낙폭과대 및 기관 순매도 강도 상위)는 상관성이 매우 높게

움직이기 때문이다. 패시브 설정은 기존 거래가 없던 루저(업황 부진 컨센서스)에게 기회가 될 수 있다. 내년 미국

대선으로 기준금리 인하 싸이클 지속, 중국의 무역 제재완화 등으로 Risk On 기류를 예상하는데 이 역시 MSCI

EM 갈래로 들어오는 MSCI KOREA 패시브 매수 유인이다. 연기금 역시 최근 들어오는 꾸준한 매수세는 대부분

이 패시브라는 점을 다시 강조한다. 2)이익모멘텀 팩터보다 낙폭과대 팩터가 성과가 높은 시장은 선진국인데 한국

은 이미 선진국(저성장)에 진입하였다. 반면 이머징 시장은 이익모멘텀 팩터의 독주가 나타나고 있는데 그만큼 액

티브펀드의 비중이 높다는 얘기가 된다. WTO 개도국 지위를 포기한 한국은 개별종목군의 실적도 물론이지만 그에

못지 않게 테크니컬 및 배당에 대한 관심이 필요해 보인다.

11월 유망 팩터들의 최근 성과 흐름 주가 낙폭과대 팩터와 패시브 설정 증가속도는 정의 관계

80

90

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110

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130

140

18.1 18.3 18.5 18.7 18.9 18.11 19.1 19.3 19.5 19.7 19.9

OP 1M 상향 20일 이격도하위

공매도잔고상위

(2017.12.29=100)

-100

0

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160

09.12 11.12 13.12 15.12 17.12

60일 이격도하위 팩터

코200 시총대비 ETF 설정액 상대강도(우)

(09.12.30=100 rebase) (%, 상대강도)


주: 코스피200 유니버스, 상위 10% 매수, 하위 10% 매도, 주간 리밸런싱


주: 코스피200 유니버스, 상위 10% 매수, 하위 10% 매도, 주간 리밸런싱


7

Top

Picks 삼성전기 (009150) Analyst 김록호 02-3771-7523 [email protected]

BUY TP(12M) CP(10월31일)

143,000원 114,000원

Top Picks Comments

ｌ 3Q19 Review: 영업이익 1,802억원으로 서프라이즈

19년 3분기 매출액은 2조 2,721억원(YoY -4%, QoQ +16%), 영업이익은 1,802억원(YoY -60%, QoQ +24%)으

로 컨센서스를 상회하는 호실적을 기록했다. 예상보다 실적이 좋았던 이유는 우호적인 환율 환경 안에서 1) 모듈

솔루션에서 전략 거래서는 물론 중화권 고객사향으로 하이엔드 카메라모듈이 원활하게 공급되며 영업이익률이 7%

를 초과했고, 2) 기판 솔루션에서 북미 고객사향 RF-PCB와 패키지 기판의 호조로 영업이익률이 5%에 달했기 때

문이다. MLCC는 추정치대비 각각 물량은 증가하고, 가격은 하락했다. 또한 일부 제품믹스 악화로 기대보다 낮은

수익성을 시현했다.

ｌ 4Q19 Preview: MLCC 수익성 개선

19년 4분기 매출액은 2조 12억원(YoY +0.4%, QoQ -12%), 영업이익은 1,326억원(YoY -55%, QoQ -26%)으

로 전망한다.세트 업체들의 연말 재고조정으로 카메라모듈과 RF-PCB 등의 공급량이 감소해 전분기대비 감익은

불가피하다. 다만, MLCC가 우려보다 선방할 것으로 기대된다. 연말에도 불구하고 전분기와 유사한 수준의 물량이

유지되고, 가격 하락폭도 -5% 미만으로 안정화될 것으로 예상된다. IT향 수요가 하이엔드에 집중되고, 전장 및 산

업향 감소했던 물량이 일부 회복되기 때문이다. 19년 3분기 추정치를 하회하는 영업이익률 시현으로 19년 4분기

이후가 우려되었는데, 오히려 전분기대비 제품믹스 개선으로 인한 수익성 회복은 긍정적이라는 판단이다.

ｌ 2020년 전 사업부 증익

삼성전기에 대한 투자의견 ‘BUY’를 유지하고, 목표주가를 143,000원으로 상향한다. 2020년은 3년만에 3개 사업

부 모두 전년대비 증익할 것으로 전망한다. 1) 컴포넌트 솔루션은 MLCC의 바닥 통과 이후 5G 및 스마트폰 수혜

가 기대되고, 2) 모듈 솔루션은 차별화된 카메라모듈 기술을 기반으로 판가 상승이 가능하며, 3) 기판 솔루션은 일

본 경쟁사의 생산능력 축소와 메모리 기판의 수요 증가로 패키지 기판 중심으로 7년만에 흑자전환할 전망이다.

MLCC 수요 회복과 패키지, 모듈의 레벨업을 즐길 때라는 판단이다.

삼성전기 사업부별 분기 실적 전망 (단위: 십억원)

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19F 2018 2019F 2020F

매출액 2,018.8 1,809.8 2,361.3 1,992.7 2,124.3 1,957.8 2,272.1 2,001.2 8,182.5 8,355.3 9,494.7

증감률 (YoY) 28.5% 6.5% 28.3% 16.1% 5.2% 8.2% -3.8% 0.4% 19.8% 2.1% 13.6%

증감률 (QoQ) 17.6% -10.4% 30.5% -15.6% 6.6% -7.8% 16.1% -11.9%

컴포넌트 솔루션 753.0 868.6 1,026.8 896.1 836.3 786.7 820.1 770.5 3,544.5 3,213.6 3,719.2

모듈 솔루션 899.8 611.9 896.8 687.3 951.2 824.3 941.0 776.0 3,095.8 3,492.6 3,863.1

기판 솔루션 357.1 299.5 437.6 381.8 328.9 346.8 511.0 445.9 1,476.0 1,632.6 1,895.9

영업이익 154.0 206.8 444.5 293.0 242.5 145.3 180.2 132.6 1,098.3 700.6 814.3

증감률 (YoY) 484.4% 194.8% 330.7% 174.4% 57.5% -29.7% -59.5% -54.7% 258.4% -36.2% 16.2%

증감률 (QoQ) 44.3% 34.3% 114.9% -34.1% -17.2% -40.1% 24.0% -26.4%

컴포넌트 솔루션 173.3 256.1 393.0 299.2 190.6 119.3 85.6 89.6 1,121.5 485.2 542.0

모듈 솔루션 10.7 1.1 48.2 15.1 71.5 50.4 68.9 34.8 75.1 225.7 250.3

기판 솔루션 -30.0 -50.3 3.3 -21.3 -19.7 -24.4 25.7 8.2 -98.3 -10.2 21.9

영업이익률 7.6% 11.4% 18.8% 14.7% 11.4% 7.4% 7.9% 6.6% 13.4% 8.4% 8.6%

컴포넌트 솔루션 23.0% 29.5% 38.3% 33.4% 22.8% 15.2% 10.4% 11.6% 31.6% 15.1% 14.6%

모듈 솔루션 1.2% 0.2% 5.4% 2.2% 7.5% 6.1% 7.3% 4.5% 2.4% 6.5% 6.5%

기판 솔루션 -8.4% -16.8% 0.8% -5.6% -6.0% -7.0% 5.0% 1.8% -6.7% -0.6% 1.2%

자료: 삼성전기, 하나금융투자


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Picks POSCO (005490) Analyst 박성봉 02-3771-7774 [email protected]


330,000원 211,500원

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ｌ 3분기 별도 영업이익 컨센서스 소폭 하회, 연결은 상회

POSCO 3Q19 별도 매출액과 영업이익은 각각 7.7조원(YoY -2.1%, QoQ +3.5%)과 6,625억원(YoY -39.5%,

QoQ -8.5%) 기록했다.

2분기 일부 생산라인 수리 완료에 따른 판매량 증가(895만톤: YoY -0.3%, QoQ +2.3%)에도 불구, 철광석가격

급등에 의한 원재료 투입단가 상승(QoQ +2만원/톤)과 탄소강 ASP 하락(QoQ -0.2만원/톤)으로 스프레드가 축소

되었다.

연결 실적의 경우 철강 트레이딩 부진으로 포스코인터내셔널 실적은 부진했지만 해외 플랜트 사업 공정률 상승과

전력 판매단가 상승으로 포스코건설과 포스코에너지 실적이 개선되면서 1.04조원(YoY -32.1%, QoQ -2.7%)의

영업이익을 기록했다.

ｌ 4분기 탄소강 스프레드 소폭 축소 예상

7월 중순 125불/톤에 근접했던 중국의 철광석 수입가격이 10월말 현재 87불/톤을 기록 중이고, 원료탄가격은 9월

말에 130불/톤을 하회하기도 했으나 현재는 150불/톤 중반을 기록 중이다.

POSCO의 경우 3분기에 급등했던 철광석가격이 시차를 두고 4분기까지 추가로 반영될 것으로 예상되는데 반대로

3분기의 원료탄가격 하락분이 4분기에 동시에 반영되며 원재료 투입단가 상승을 일부 억제할 전망이다.

철강 내수 둔화와 수입산가격 하락으로 4분기 국내 유통가격은 소폭 하락이 예상되는 반면, 최근 조선용 후판 및

일부 국내 글로벌 자동차업체와의 차강판가격 인상을 감안하면 탄소강 ASP는 전분기대비 소폭 하락에 그칠 전망

이다.

POSCO 4분기 탄소강 스프레드는 QoQ -1.5만원/톤을, 별도 영업이익 6,340억원(YoY -27.7% QoQ -4.3%)이

예상된다.

ｌ 철강산업 내 Top Pick, 스몰딜 기대감 및 밸류에이션 매력 미중 무역분쟁 스몰딜에 대한 기대감 유효하고 현재 주가는 PBR 0.4배 수준으로 ‘19년 예상 ROE 4.8% 감안 시

저평가되었다고 판단된다.

POSCO 연결기준 실적 추이 및 전망 (단위: 십억원, %, 천톤, 천원/톤)

전체매출(연결) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19P 4Q19F 2018 2019F 2020F

매출 15,862.3 16,083.3 16,410.7 16,621.5 16,014.2 16,321.3 15,988.2 17,655.8 64,977.8 65,979.6 67,245.6

철강 8,030.5 8,247.3 8,165.9 7,914.3 8,071.8 8,182.8 8,196.7 8,589.3 32,358.0 33,040.6 33,176.3

판매량 9,294.0 8,961.0 8,982.0 8,353.0 9,283.0 8,749.0 8,952.0 9,104.3 35,590.0 36,088.3 36,449.1

판매가격 789.8 814.3 830.4 814.7 792.7 805.7 816.8 791.5 812.1 801.7 821.4

비철강 7,831.8 7,836.0 8,244.8 8,707.2 7,942.4 8,138.6 7,791.3 9,066.7 32,619.8 32,939.0 34,069.3

무역 5,560.1 5,395.7 5,741.4 5,710.4 5,537.9 5,664.5 5,177.6 5,905.2 22,407.7 22,285.2 22,953.7

건설 1,482.7 1,692.5 1,757.2 1,837.0 1,518.6 1,732.0 1,845.0 2,012.2 6,769.4 7,107.9 7,463.3

기타 788.9 747.8 746.2 1,159.7 885.9 742.1 768.6 1,149.3 3,442.6 3,545.9 3,652.3

영업이익 1,487.7 1,252.3 1,531.1 1,271.5 1,202.9 1,068.6 1,039.8 986.2 5,542.6 4,297.4 4,328.0

세전이익 1,483.0 929.4 1,446.0 (295.6) 1,146.9 970.5 852.6 644.3 3,562.8 3,614.4 3,861.0

지배순이익 993.5 545.0 1,019.5 (867.4) 741.3 612.3 443.9 338.6 1,690.6 2,136.0 2,281.8

영업이익률 9.4 7.8 9.3 7.6 7.5 6.5 6.5 5.6 8.5 6.5 6.4

세전이익률 9.3 5.8 8.8 (1.8) 7.2 5.9 5.3 3.6 5.5 5.5 5.7

순이익률 6.3 3.4 6.2 (5.2) 4.6 3.8 2.8 1.9 2.6 3.2 3.4

주): IFRS 연결기준

자료: 하나금융투자


9

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Picks 한국전력(015760) Analyst 유재선 02-3771-8011 [email protected]


36,000원 25,450원

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ｌ 2020년 상반기 실적개선을 기대하는 이유는 5~6개월 선행하는 비용지표 흐름이 매우 긍정적이기

주가가 실적에 선행한다는 논리는 실적에 선행하는 변수의 흐름을 추적할 수 있기 때문이기도 하다. 주요 원자재

가격은 한국전력 영업실적에 2개 분기 가량 선행하기 때문에 예측지표로 활용될 수 있다. 환율과 전력수요와 저원

가 발전원 비중이 최종적으로 한국전력의 전체 비용규모를 결정하겠지만 더욱 중요한 변동비의 핵심 변수는 국제

유가와 석탄가격이다.

사우디 피격 소식으로 단기 고점까지 반등했던 유가는 다시 제자리를 찾아 내려왔다. 중동발 지정학적 리스크 부각

과 유가와의 상관관계가 낮아진 모습이다. 미중 무역분쟁 완화로 나타난 위험선호 심리에도 유가 반등은 나타나지

않았다. 경기개선에 대한 기대감과 실물경기 둔화의 간극에서 수요 전망은 후자를 선택하고 있어 뚜렷한 확신 없이

는 반등이 제한적일 전망이다.

중국과 인도가 세계 발전용 유연탄 수요 대부분을 차지한다. 해당 국가는 자체적인 내수 생산량 증가가 계획되어

있으며 재생에너지 공급이 늘어나고 있다. 따라서 발전용 유연탄 수요는 GDP 대비 탄력성에 따른 전체 전력수요

증가보다 낮은 성장률을 나타낼 것으로 예상된다. 중국 성장률 둔화 추세에서 발전용 유연탄 가격은 제한적인 변동

이 나타날 전망이다.

ｌ 다만 긴장을 놓지 않아야 하는 이유는 원전 이용률 때문. 보수적 가정을 통한 추정치 안정성 확보ㅍㅍㅍ

기저전원 이용률은 해당 시점 실적에 영향을 미치는 Spot 지표로 해석할 수 있다. 주가가 항상 원자재 가격에 역

방향으로 동행하지 않는 이유는 원자력과 석탄발전소 이용률이 변동하기 때문이다. 예방정비 계획일정을 확정해가

는 흐름이기 때문에 일정에 변화가 발생하면 이용률 추정치도 함께 조정된다. 통상 조기종료보다 지연이 잦다는 것

이 전년도 기말 추정 이용률 대비 실제 이용률이 크게 하향 조정되는 이유다. 현재 보수적 관점에서 2020년 원전

이용률을 80% 수준으로 추정하고 있다.

450일 가까이 정비를 수행한 한빛 1호기가 발전을 재개했다. 통상 계획예방정비 완료 이후 정상적으로 운영되는

기간은 고장정지를 제외하면 평균 1.2년 수준으로 나타난다. 2020년 중에 특별한 사유가 발생하지 않는 한 2020

년 연간 이용률 개선에 기여한다. 설비용량에 차이가 있지만 국내에서 가동 중인 원전은 총 24기로 1개 호기가 차

지하는 비중은 대략 4% 수준으로 판단된다. 따라서 장기 지연 원전 중 1개 호기만이라도 정상화되면 연간 이용률

은 4%p 상승, 영업이익 약 0.8조원이 개선될 수 있다. 이제 1년 이상 지연된 원전은 한빛 3,4호기 외에 없으며

늦어도 내년 상반기 중 정상화가 기대된다.

그림 1. SMP와 국제유가 (9월 SMP YoY -14.2%) 그림 2. 호주 발전용 유연탄 (6,300kcal) (10월 YoY -40.8%)

0

40

80

120

160

0

50

100

150

200

12 13 14 15 16 17 18 19 20

SMP(좌) 두바이유(우)(원/kWh) (달러/배럴)

(100)

(50)

0

50

100

150

0

30

60

90

120

150

12 13 14 15 16 17 18 19 20

호주 발전용 유연탄(좌) 증감률(우)

(달러/톤) (%)

자료: EPSIS, Thomson Reuters, 하나금융투자 자료: KOMIS, 하나금융투자


10

수급 종목별 대차잔고 & 공매도 및 업종별 순매수 강도

대차잔고 수량 비중

종목코드 종목명 업종 시가총액

(십억)

대차잔고수량

(천주)

상장주식수

(천주)

상장주식 대비

비중(%)

월간수익률

(%)

A009150 삼성전기 ITHW 8,440 16,697 74,694 22 10

A091700 휠라코리아 내구소비재 3,520 11,582 61,115 19 -1

A090460 파트론 ITHW 642 9,581 54,156 18 -7

A093370 호텔신라 호텔레저 3,042 6,447 39,248 16 -10

A036830 비에이치 ITHW 735 4,759 32,180 15 20

A000120 코오롱생명과학 제약바이오 260 1,552 11,412 14 56

A000210 후성 화학 782 12,351 92,607 13 0

A000990 하나투어 호텔레저 564 1,154 11,616 10 10

A112040 솔브레인 반도체 1,312 1,717 17,398 10 3

A060250 세코닉스 ITHW 82 1,121 11,803 9 1

A005380 CJ대한통운 운송 3,593 2,130 22,812 9 9

A007860 현대로템 기계조선 1,369 7,848 85,000 9 -17

A035720 대림산업 건설 3,167 3,186 34,800 9 -13

A006650 일진머티리얼즈 ITHW 1,812 4,058 46,111 9 5

A036570 DB하이텍 반도체 755 3,745 44,399 8 6

주: 종가와 대차잔고 수량은 10/31 기준

자료: WiseFN, 하나금융투자

대차잔고 비중 변화 상하위 10개 종목 (월간)

종목코드 상위 종목 업종 시가총액

(십억)

비중

변화(%)

월간

수익률(%) 종목코드 하위 종목 업종

시가총액

(십억)

비중

변화(%)

월간

수익률(%)

A090460 비에이치 ITHW 735 3.3 19.6 A091700 파트론 ITHW 642 -7.3 -7.4

A002790 아모레G 생활용품 6976 2.5 29.4 A009150 삼성전기 ITHW 8440 -6.8 9.7

A063080 게임빌 ITSW 207 2.2 4.0 A005690 파미셀 제약바이오 517 -3.6 21.2

A102940 코오롱생명과학 제약바이오 260 1.9 55.6 A009420 한올바이오파마 제약바이오 1737 -2.1 27.4

A033240 자화전자 ITHW 192 1.9 4.4 A000150 두산 지주 1286 -2.0 -26.6

A010060 OCI 화학 1500 1.9 -9.5 A042670 두산인프라코어 기계조선 1176 -1.8 -10.3

A090430 아모레퍼시픽 생활용품 11224 1.8 36.7 A009240 한샘 내구소비재 1492 -1.8 5.7

A028260 삼성물산 지주 18969 1.4 11.5 A192820 코스맥스 생활용품 803 -1.7 9.2

A007810 코리아써키트 ITHW 246 1.2 63.0 A036830 솔브레인 반도체 1312 -1.7 3.3

A023160 태광 기계조선 266 0.9 -4.7 A139130 DGB금융지주 은행 1189 -1.7 -5.6

주: 비중변화는 (최근 대차거래잔고/최근 상장주식수)-(한달전 대차거래잔고/한달전 상장주식수). 종가와 대차잔고 비중변화는 10/31 기준


대차잔고 비중 변화 상하위 10개 종목 (주간)


(십억)

비중

변화(%)

월간


시가총액

(십억)

비중

변화(%)

월간

수익률(%)

A033240 자화전자 ITHW 192 1.7 -13.7 A009150 삼성전기 ITHW 8440 -2.2 -1.7

A090460 비에이치 ITHW 735 1.6 -6.2 A041510 에스엠 미디어 870 -2.0 5.1

A090430 아모레퍼시픽 생활용품 11224 1.3 22.3 A091700 파트론 ITHW 642 -1.4 -6.0

A028260 삼성물산 지주 18969 1.3 4.7 A017800 현대엘리베이 기계조선 2005 -1.0 -1.9

A007810 코리아써키트 ITHW 246 1.0 7.5 A000140 하이트진로홀딩스 음식료 312 -0.9 3.1

A004430 송원산업 화학 371 0.8 -15.3 A081660 휠라코리아 내구소비재 3520 -0.7 0.5

A004800 효성 화학 1743 0.8 -2.9 A023160 태광 기계조선 266 -0.7 -2.4

A010060 OCI 화학 1500 0.8 -1.9 A042670 두산인프라코어 기계조선 1176 -0.6 -7.2

A112040 위메이드 ITSW 442 0.5 3.3 A006360 GS건설 건설 2470 -0.6 -0.6

A102940 코오롱생명과학 제약바이오 260 0.5 -0.9 A060250 NHN한국사이버결제 ITSW 488 -0.6 -1.4

주: 비중변화는 (최근 대차거래잔고/최근 상장주식수)-(한달전 대차거래잔고/한달전 상장주식수). 종가와 대차잔고 비중변화는 10/31 기준



11

공매도 수량 비중

종목코드 종목명 업종 시가총액

(십억)

공매도수량

(천주)

평균거래량

(천주)

공매도 수량 비중

(%)

월간수익률

(%)

A018880 한온시스템 자동차 6,192 158 607 26 1

A108670 LG하우시스 건설 534 4 19 22 0

A002790 아모레G 생활용품 6,976 35 155 22 22

A010950 S-Oil 정유 11,225 47 227 21 -6

A000080 하이트진로 음식료 1,995 82 403 20 1

A042670 두산인프라코어 기계조선 1,176 167 849 20 -7

A034220 LG디스플레이 ITHW 4,884 300 1,536 20 0

A009540 한국조선해양 기계조선 8,634 33 176 18 -3

A005940 NH투자증권 증권 3,405 95 528 18 -2

A060980 한라홀딩스 자동차 437 3 16 18 0

A001040 CJ 음식료 2,404 12 69 18 -1

A000120 CJ대한통운 운송 3,593 9 51 18 0

A090430 아모레퍼시픽 생활용품 11,224 57 329 17 22

A010060 OCI 화학 1,500 22 136 16 -2

A034730 SK ITSW 18,188 34 214 16 3

주: 공매도수량은 20일 평균 공매도수량, 평균거래량은 20일 평균 거래량 기준. 종가와 공매도 수량은 10/31 기준


공매도 비중변화 상하위 10개 종목 (월간)


(십억)

비중

변화(%)

월간


시가총액

(십억)

비중

변화(%)

월간

수익률(%)

A108670 LG하우시스 건설 534 12.0 -1.3 A002790 아모레G 생활용품 6976 -12.9 29.4

A000060 메리츠화재 보험 2103 8.7 -3.1 A005440 현대그린푸드 음식료 1094 -11.9 -4.3

A063080 게임빌 ITSW 207 7.9 4.0 A012330 현대모비스 자동차 22683 -10.9 -5.6

A034730 SK ITSW 18188 6.2 26.7 A004490 세방전지 자동차 533 -10.8 -2.8

A108320 실리콘웍스 ITHW 543 6.0 -2.1 A014830 유니드 화학 415 -10.1 1.9

A001120 LG상사 상사 603 5.7 -9.3 A069260 휴켐스 화학 903 -9.1 3.3

A108790 인터파크 소매 179 5.7 1.7 A051900 LG생활건강 생활용품 19695 -8.8 -3.5

A055550 신한지주 은행 20153 5.1 1.7 A004170 신세계 소매 2323 -8.6 -10.1

A047050 포스코인터내셔널 상사 2252 4.8 -4.5 A001680 대상 음식료 743 -8.2 -3.6

A005940 NH투자증권 증권 3405 4.7 -4.7 A000240 한국테크놀로지그룹 자동차 1237 -8.1 -7.0

주: 비중변화는 (최근 월간 공매도수량/최근 월간 평균거래량)-(한달전 월간 공매도수량/한달전 월간 평균거래량). 종가와 공매도 수량은 10/31 기준.


공매도 비중변화 상하위 10개 종목 (주간)


(십억)

비중

변화(%)

주간


시가총액

(십억)

비중

변화(%)

주간

수익률(%)

A004430 송원산업 화학 371 3.0 -15.3 A071840 롯데하이마트 소매 714 -4.5 -0.7

A004800 효성 화학 1743 3.0 -2.9 A002790 아모레G 생활용품 6976 -4.0 21.7

A000670 영풍 철강금속 1122 2.4 -4.1 A011070 LG이노텍 ITHW 2864 -3.1 -4.3

A034730 SK ITSW 18188 2.3 3.0 A012330 현대모비스 자동차 22683 -2.9 0.4

A005850 에스엘 자동차 1010 2.0 -4.3 A018880 한온시스템 자동차 6192 -2.9 0.9

A042670 두산인프라코어 기계조선 1176 1.8 -7.2 A003000 부광약품 제약바이오 928 -2.8 2.1

A035250 강원랜드 호텔레저 6707 1.7 0.6 A006360 GS건설 건설 2470 -2.8 -0.6

A064350 현대로템 기계조선 1369 1.6 -8.0 A004370 농심 음식료 1472 -2.7 -2.0

A082640 동양생명 보험 591 1.6 0.8 A051900 LG생활건강 생활용품 19695 -2.3 0.6

A010620 현대미포조선 기계조선 1735 1.5 -3.6 A000100 유한양행 제약바이오 2868 -2.2 0.9

주: 비중변화는 (최근 월간 공매도수량/최근 월간 평균거래량)-(한달전 월간 공매도수량/한달전 월간 평균거래량). 종가와 공매도 수량은 10/31 기준.



12

투자주체별 업종 순매수 강도

최근 한달간 외국인 업종별 순매수 강도

(0.6)

(0.4)

(0.2)

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

KOSPI

정유

화학

철강금속

건설

기계조선

운송

자동차

호텔레저

미디어

소매

음식료

생활용품

제약

은행

증권

보험

ITSW

ITHW

반도체

통신서비스

유틸리티

최근 한달간 외국인 업종별 순매수 강도(%)

주: 09/30-10-31 기준.


최근 한달간 기관(연기금 제외) 업종별 순매수 강도

(0.12)

(0.07)

(0.02)

0.03

0.08

0.13

0.18

0.23

KOSPI

정유

화학

철강금속

건설

기계조선

운송

자동차

호텔레저

미디어

소매

음식료

생활용품

제약

은행

증권

보험

ITSW

ITHW

반도체

통신서비스

유틸리티

최근 한달간 기관 업종별 순매수 강도(%)

주: 09/30-10-31 기준.


최근 한달간 연기금 업종별 순매수 강도

(0.20)

(0.15)

(0.10)

(0.05)

0.00

0.05

0.10

0.15

0.20

KOSPI

정유

화학

철강금속

건설

기계조선

운송

자동차

호텔레저

미디어

소매

음식료

생활용품

제약

은행

증권

보험

ITSW

ITHW

반도체

통신서비스

유틸리티

최근 한달간 연기금 업종별 순매수 강도(%)

주: 09/30-10-31 기준.


포트매니저 노트

산업별 업종전망 및 매매전략


14

화학/

정유

Analyst 윤재성


섹터 의견 주가 예상도

1M 2M 3M 6M 12M 화학(Overweight)/

정유(Neutral) → ↑ ↑ → →

업종전망

ｌOverview: 10월 업종 동향 및 11월 전망

[석유화학] 제품 전반 약세 지속

- 9월 한 달간 납사 상승(MoM +6%)으로 마진은 전반적으로 하락하였으며, 대부분의 제품가격은 약세였다. 에

틸렌(-3.8%), BD(-12.6%) 등 올레핀 계열이 하락하며 마진이 축소되었다. PE는 HDPE(-7.5%), LDPE(-

3.2%), LLDPE(-5.6%) 모두 하락 했으며, PP(-1.5%), ABS(-2.8%) 등 합성수지 시황은 부진했다. 그리고

PX(+0.9%), MEG(-9.3%), PET(-2.8%) 등 화섬 시황 역시 부진했다.

- 미중 무역협상의 부분합의에도 불구 불확실성이 남아있어 시황은 여전히 부진한 상태이다. 최근 3Q19 공급차

질로 급등한 BD가 급락세(MoM -12.6%, WoW -8.8%)를 나타낸 것이 주목할 점인데, 3Q19 BD 상승에도

불구하고 수요 부진으로 마진 압박을 받았던 다운스트림 제품군은 다소 숨통이 트일 전망이다. 이로 인해

BR/SBR, NB Latex, ABS는 BD 하락에 따른 마진 개선이 가능할 것이라 판단된다.

[정유] 정제마진 추이를 유심히 봐야할 시점

- 10월 28일 기준 두바이유는 61.46$/bbl 수준으로 9월말 60.94$/bbl 대비 상승했으며, 10월 마지막 주 정제

마진은 8.1$/bbl 수준으로 9월 마지막 주 10.3$/bbl 대비 하락하였다. 정제마진 하락 배경은 휘발유 마진 하

락에 기인하며, 이는 9월 중국 정제처리량이 사상 최대치를 기록하면서 석유제품 수출이 MoM 78% 급증한 점

을 참고할 때 중국의 순수출 증가 때문이라 추측된다. 정제마진 개선 및 정기보수 완료에 따른 정제설비의 가

동률 상향(Haihuan PC/Jincheng PC 등)이 나타났다는 점이 증거이다.

- 정유업종에 대한 보수적인 투자의견을 유지한다. 정제마진은 향후 조정될 것으로 예상한다. 그 이유는 미중 무

역분쟁으로 인한 수요 둔화 및 하반기 중국과 미국의 석유제품 순수출 증대 가능성이 주요 원인이다. 중국의

신규 설비의 가동에 따른 정제처리량 사상 최대치 갱신 및 정기보수 이후 미국의 가동률 상향은 향후 정제마진

하락을 야기하는 요인으로 작용할 것으로 판단한다.

ｌIssue: 2019년 중국 태양광 설치량 생각보다 부진할 전망

10/24일 중국 태양광협회장은 중국 태양광 설치량이 9월 말까지 16GW를 달성했다고 밝혔으며, 연간 설치량은

다수의 프로젝트 지연으로 기존 예상치 40~45GW에서 하향된 30GW 수준을 전망했다.

연말까지의 태양광 설치량 강세의 기대감이 약화되면서 태양광 체인의 제품가격 및 관련 업체의 주가는 최근 약세

를 시현 중이며, 단기적으로 국내 태양광 업체에 대한 보수적인 스탠스 필요할 것으로 판단된다.

종목

코멘트 금호석유: 최근 BD가격 하락으로 BR/SBR, NB Latex,

ABS마진 개선 전망

일정

점검 10/31 SK이노베이션 실적발표

11/1 효성화학/금호석유/롯데케미칼 실적발표

Long/Short 매매전략 Ⅰ 종목별 매매전략

Coverage 선호 순서 금호석유>효성화학>롯데케미칼=대한유화>효성티앤씨>SKC>한화케미칼=LG화학>SK이노베이션=S-Oil

종목 이유 19년 PBR 19년 PER

선호 금호석유 현재 주가는 역사적 하단 Valuation Fwd PBR 1배를 하회 최근 BD가격 하락으로 BR/SBR, NB Latex, ABS마진 개선 전망

0.88 7.1

주 : Long/short은 업종내 상대적인 평가로 고평가나 저평가 모멘텀을 등을 보고 Arbitrage를 하기 위한 상대적인 판단임. 종목에 대한 절대적인 투자의견이 아님.


15

철강 Analyst 박성봉



1M 2M 3M 6M 12M

Overweight ↑ → ↑ → →

업종전망

ｌOverview: 10월 철강금속 가격 및 업종 동향

10월 POSCO와 현대제철의 주가 수익률은 각각 -6.8%와 -18.3%를 기록했다. 내수 철강 수요 둔화와 그에 따른

가격 하락 우려로 전반적으로 부진한 수익률을 기록했다. 특히 현대제철의 경우 3분기 어닝쇼크를 기록하면서 주

가 하락폭이 더욱 확대되었다.

10월 비철금속 가격은 상승세를 지속했다. 미중 무역협상 기대감 및 칠레 파업에 따른 공급 차질 우려로 전기동

가격이 +1.7% 상승했고, 특히 아연 가격의 경우 제련소들의 가동률 상승에도 불구, 여전히 공급 부족 이슈가 부

각되면서 +7.0%를 기록했다. 3분기 양호한 실적을 기록했음에도 불구, 글로벌 경기 둔화 우려로 고려아연의 주가

는 -3.0%의 수익률을 기록했고 풍산의 경우 전기동 가격 상승에도 불구, 3분기 어닝쇼크로 -9.6%의 수익률을 기

록했다.

10월 고로 원재료가격은 하락세가 지속되었다. 중국의 석탄 수입 규제로 3분기 내내 하락세를 지속했던 원료탄가

격이 10월에도 추가 하락했는데 9월말 152불/톤에서 10월말 현재 144불/톤을 기록 중이다. 철광석 가격 또한 브

라질, 호주의 수출 회복과 동절기 중국 철강 감산 전망으로 9월말 94불/톤에서 10월말 현재 85불/톤까지 하락했

다. 국내 철강 유통가격은 하락세가 지속되었다. 내수 부진으로 열연가격은 9월말 톤당 72만원에서 10월말 70만

원을, 철근의 경우 급격한 수요 둔화와 재고 확대로 9월말 64만원에서 10월 말 61만원까지 하락했다.

ｌIssue: WSA, ‘20년 전세계 철강수요 둔화 전망

전세계철강협회(WSA)에 따르면 전세계 철강수요는 2019년 +3.9%에서 2020년에는 +1.7%로 증가율 둔화가 예

상된다. 2019년 중국 철강 수요는 부동산향 수요 호조 영향으로 7.8% 증가한 9억톤 예상되는데, 자동차를 비롯한

제조업 전반의 부진에도 불구, 2선 및 4선 도시에 대한 부동산 규제 완화와 신규 건물에 철강 강도를 대략 5% 확

대한 건설 표준이 새롭게 적용되면서 중국 철강 수요 호조를 견인했다. 중국을 제외한 나머지 국가들은 글로벌 무

역 분쟁 및 지정학적인 이슈로 터키, 중동, 남미 등 지역에서의 부진으로 0.2% 증가에 그친 8.75억톤을 기록할 것

으로 예상된다. 2020년의 경우 중국의 철강 수요는 +1.0%에 그치겠지만 개도국들의 수요 회복 영향으로 나머지

국가들은 2.5% 수요 증가 예상된다. 중국의 경우 정부의 추가 경기 부양책 발표에도 불구, 부동산시장 둔화 및 미

중 무역 분쟁이 부담으로 작용할 전망이며 한국의 경우 2018년 -4.6%에서 2019년 +0.4%를, 그리고 2020년에

도 유사한 +0.4%가 예상된다.

종목

코멘트

고려아연: ‘19년 아연 벤치마크 T/C 상승 및 원/달러

환율 및 귀금속가격 급등이 실적에 긍정적 작용 예상

POSCO: 하반기 철광석 가격 하향 안정화 및 미국 관세

인하로 한동안 중단되었던 미국 수출 재개 기대

일정

점검 한국철강 실적발표(11/14)


Coverage 선호 순서 고려아연 = POSCO > 세아제강 > 현대제철 > 세아베스틸 > 풍산


선호 고려아연 2019년 아연 벤치마크 T/C상승

1.24 12.45 귀금속, 연가격 상승세 긍정적, 아연가격 또한 바닥 확인 예상



16

건설 Analyst 채상욱



1M 2M 3M 6M 12M

Overweight ↑ ↑ → → →

업종전망

ｌOverview: 신도시 개발사업 및 SOC 확대

정부는 10월 31일 GTX-B, C노선의 조기착공 추진 및 서부권 신규노선 검토, 4호선 등 기존 광역철도 노선의 급

행 운행, 인덕원~동탄 등 신규노선 급행으로 건설 등을 주요 내용으로 하는「광역교통 2030」을 발표했다.

그동안 신도시의 경우 광역교통개선이 수반되지 않아 서울과의 접근성이 떨어지는 교통불편이 발생해 왔다. 이러

한 문제를 개선하기 위해 지구지정 단계부터 광역교통개선대책 수립에 착수해 입주시기와 광역교통시설 개통시기

의 시차를 최소화한다.

10월 13일 정부는 지난해 발표한 남양주ㆍ하남ㆍ인천ㆍ과천 대규모 택지 5곳에 대해 공공주택지구 지정을 고시한

다고 밝혔으며, 10월 17일 경제장관회의에서 건설투자 확대에 대한 의지를 밝혔다. 이에 2020년말부터 3기 신도

시 택지공급이 이루어질 것으로 전망하며, 정부의 적극적인 SOC 투자가 기대된다.

또한 11월 첫 주는 주거심의위원회가 열려 분양가상한제 적용지역이 발표될 것으로 예상된다. 전반적으로 정비사

업 속도둔화와 신도시 개발사업 및 SOC 확대가 예상되는 시점이다. 도시개발 사업과 역세권 개발 사업은 현 정부

의 부양산업인 만큼, 국내 건설시장을 구분해서 볼 필요가 있다. 태영건설/대우건설/HDC현대산업개발 등 도시개

발 역량을 보유한 건설사들을 다시 볼 때다.

ｌIssue: 2020년 사우디 아람코 IPO와 다운스트림 프로젝트 발주 예상

언론 보도에 따르면, 사우디 정부는 11월 3일 아람코 IPO의 세부 사항을 발표할 예정이다. 아람코의 실적은 외부

공개가 된 바가 없지만 시가총액은 1.6조-1.7조달러로 논의 중에 있다. 사우디 아람코의 IPO를 둘러싼 움직임이

가속화되면서, 2020년에는 해외플랜트 향 수주 기대감도 높아질 것으로 예상되는 시기다.

사우디는 ‘VISION 2030’을 통해 비석유성 투자를 확대할 예정이라고 밝혀왔으며 따라서 2020년에는 중동의 범

다운스트림 프로젝트와 비석유성 프로젝트가 대거 발주될 것으로 예상한다. 2020년 해외수주 추이가 주가의 향배

에 있어서 중요한 키라고 판단한다.

종목

코멘트

9월 주택 매매거래량 6.4만건(YoY -15.8%), 전월세

거래량 14.8만건(YoY 16.4%)

9월 신규주택 인허가 3.1만건(YoY 3.3%), 착공

2.4만건(YoY -24.2%), 공동주택 분양 2.2만건(YoY

10.4%), 준공 4.4만건(YoY -19.6%)

일정

점검

10월 주택인허가 및 착공통계(11월말)

10월 주택분양승인 및 입주(준공)통계(11월말)

10월 미분양(11월말)

10월 주택거래량(11월 둘째 주)


Coverage 선호 순서 건설: 태영건설>GS건설/현대건설/대림산업

건자재: 한샘>유진기업>KCC/LG하우시스

종목 이유 19년PBR 19년PER

선호 태영건설 올해 기획된 6개 사업장 중 5개 분양완료로 분양가상한제 리스크 감소

0.79 4.09 환경부문 자회사 TSK코퍼레이션 올해 1000억대 영업이익 기대

비선호 한샘 주택매매거래량 및 입주물량 감소로 건자재 부문 실적 부진

1.89 22.2 ‘20.4월까지 신규분양 증가로 리하우스 부문 실적 부진 예상

주 : Long/short은 업종 내 상대적인 평가로 고평가나 저평가 모멘텀을 등을 보고 Arbitrage를 하기 위한 상대적인 판단임. 종목에 대한 절대적인 투자의견이 아님.


17

조선 Analyst 박무현



1M 2M 3M 6M 12M

Overweight → → ↑ → ↑

업종전망

ｌOverview: 더욱 분명해지고 있는 LNG선박 연료

IMO규제일정에 앞서 북미와 유럽지역 등 선진국에서는 이미 2015년부터 선박 황산화물 배출규제를 시행해오고

있다. 해당 규제들은 IMO에서 제시하고 있는 기준보다 더 강력한 기준을 제시하고 있으며, 이는 세계 해운업 환경

규제의 실질적인 주체가 각국 정부와 주요 항만들이 갖고 있는 독자적인 법령과 시행이라는 것을 의미한다.

IMO는 물론 각국 정부에서 제시하고 있는 여러 규제들을 동시에 만족하지 못하는 선박들은 퇴출될 것이며, 이는

LNG로의 선박연료 통일을 이끌 것이다. 세계 최대 벙커링 항구에서는 이미 LNG선박 연료 판매량이 급증하고 있

고, 석유 연료 판매량이 줄어들고 있다.

기술력의 한계에 직면한 중국, 일본과 달리, 한국 조선업계에게 LNG추진기술은 이미 검증된 기술이기 때문에

LNG를 기반으로 한 전세계 해운업계의 변화 속 모든 수혜는 한국 조선소들이 가져 갈 것이다.

ｌIssue: 운임 차별화, LNG추진선 발주 속도 높인다

지난해 10월부터 탱커 용선료는 기존 중고선과 ‘연비’가 개선된 Eco-design 용선료 두 가지로 발표되기 시작했다.

지난 1년간 ‘연비’가 개선된 신형 선박의 용선료는 기존 중고선과 비교해 용선기간에 따라 10~18%가량 높게 형성

되어 왔다. ‘연비’가 용선시장에서 가격 결정에 중대한 영향을 미치고 있는 것이다.

용선료 프리미엄은 선주들의 LNG추진선박에 대한 발주부담을 낮춰줄 것으로 기대된다. LNG추진선박의 신조선가

는 통상 20% 가량 더 높다. LNG연료 탱크 가격이 내려올수록 LNG추진선박의 선가 부담은 낮아지겠지만, 연비

경쟁력에 의한 용선료 프리미엄이 높아질수록 LNG추진선 발주에 따른 선주들의 선가 부담이 낮아질 가능성이 예

상된다.

로테르담 항구에서는 LNG선박 연료 판매량이 급증하고 있다. 이미 올해 상반기 LNG선박 연료 판매량은 지난해

연간 판매량을 넘어섰다. 선박 연료는 이미 LNG로 달라졌으며, ‘연비’ 경쟁력에 의한 용선료 프리미엄이 높아질수

록 LNG추진선 발주속도는 더욱 높아질 것이다.

종목

코멘트

대우조선해양: 새로운 기술과 규제가 강조됨에 따라

모든 수혜를 가져가게 될 한국 조선업

동성화인텍: LNG를 기반으로 한 선박의 기술변화 속

성장 수혜 전망

HSD엔진: 예상보다 빠른 영업이익 흑자 전환

일정

점검 11월 초: Clarksons 월간데이터 발표

11월 중순: 국내 조선사 수주데이터 발표


Coverage 선호 순서 대우조선해양> 동성화인텍 > HSD엔진


선호 대우조선해양

LNG선박 연료 부각에 따른 한국 조선업의 성장 수혜 전망

동일선종 반복건조 통한 건조마진 향상, 순차입금 감소 추세

매력적인 주가 밸류에이션

0.69 5.43



18

자동차 송선재



1M 2M 3M 6M 12M

Overweight ↑ ↑ ↑ ↑ →

업종전망

ｌOverview: 엇갈린 3Q 실적. 4Q 믹스 개선과 환율효과 지속. 신차 모멘텀 주목

완성차 업체의 3분기 실적은 엇갈렸다. 현대차는 긍정적인 환율 효과에도 불구하고, 내수판매 감소와 품질비용 발

생으로 시장 기대치를 하회했다. 기아차는 환율 효과와 내수판매 증가로 시장 기대치를 상회했다. 품질 관련 일회

성 비용을 제외한다면, 국내 완성차 실적은 시장 기대치를 충족 혹은 상회한 것이다.

4분기 실적은 믹스 개선과 환율효과가 유지되고, 신차 모멘텀이 확대되며 개선될 것이다. 현대차는 팰리세이드 모

델의 물량 증산이 진행되고, 그랜저 F/L와 함께 제네시스 첫 SUV인 GV80이 출시된다. 특히, GV80은 글로벌 럭

셔리 시장의 성장과 SUV 선호도를 동시에 겨냥할 수 있어 관련 성과가 주목된다.

기아차는 인도 공장의 안정화가 진행되고, 신형 K5가 12월에 출시된다. 기아차의 신차 라인업은 2020년에 본격

화되는데, 쏘렌토/카니발/스포티지 등 주력 SUV 교체가 예정되어 믹스 개선의 효과가 클 것이다.

ｌIssue: 업체별 3분기 실적 요약

현대차그룹 3사(현대차/기아차/현대모비스)는 미국 앱티브와 자율주행 4/5단계 개발을 위한 합작법인을 설립한다.

총 투자금액은 20억 달러고 지분은 50%이다. 현대차 1.24조원/26%, 기아차 0.67조원/14%, 현대모비스 0.48조

원/10%이고. 전체 투자금액 중 80%는 현금, 20%는 엔지니어링 서비스/R&D자원 및 무형자산으로 투자된다. 앱

티브는 인식시스템과 SW 알고리즘 기술 등에 강점을 지닌 모빌리티 솔루션 업체로 합작법인에 자율주행 기술과

무형 자산, 개발 인력 등을 투자한다. 합작법인의 대표는 앱티브 자율주행 사업부 대표가 담당하고, 임원은 양측이

동수 지명한다. 합작법인은 2020년에 완전 자율주행 시스템을 시험주행하고, 2022년부터 관련 플랫폼을 양산한다.

종목

코멘트 현대/기아: 미국 엔진 집단소송 관련 화해안 합의

현대모비스: 라이다업체 벨로다인과 파트너십 체결

일정

점검

11월 1일: 현대차 그룹 10월 판매 데이터

11월 2일: 미국 10월 판매 데이터

11월 11일: 중국 10월 판매 데이터


Coverage 선호 순서 현대차 > 기아차 > 현대모비스 = 만도 = 현대위아 > 한온시스템


선호

현대차

3분기 실적은 시장 기대치 하회. 환율효과는 4분기에 더 클 것

내년 상반기까지 신차 라인업 강화가 실적개선의 동인. 특히 GV80 성과를 주목

보통주/우선주 기말배당 수익률 2.4%/3.9%도 투자매력

0.5배 11.4배

현대모비스

3분기 실적은 내수판매 증가와 우호적인 환율효과로 시장 기대치 상회

빠른 인도 공장의 안정화, 주력 SUV/세단 라인업 교체로 판매증가/믹스개선 기대

현 주가는 P.B 0.55배로 성장성/수익성 회복 구간 진입 대비 낮은 Valuation

0.6배 8.2배

주: Long/short은 업종내 상대적인 평가로 고평가나 저평가 모멘텀을 등을 보고 Arbitrage를 하기 위한 상대적인 판단임. 종목에 대한 절대적인 투자의견이 아님.


19

의류 Analyst 허제나



1M 2M 3M 6M 12M

Overweight ↑ ↑ ↑ → →

업종전망

ｌOverview: 3분기, 성수기 초입에서 주가가 꿈틀대다

매크로 지표는 나쁘지 않다. 52시간 근무제 시행 영향 취업자 수 증가, 금리 인하 효과로 이자 부담이 축소되며 완

만한 소비여력 확대가 기대되는 시점이다. 수출 업황이 개선된다면 강도는 좀 더 세질 수 있을 것으로 기대한다.

의류비지출전망은 10월 99(MoM +3pt)를 기록했다. 8월 이후 반등이 지속되고 있다.

3분기 브랜드업체들의 실적은 전반적으로 양호할 것으로 보인다. 휠라코리아는 아큐시네트의 어닝 서프라이즈에

힘입어 낮아진 시장 기대치를 무난히 부합할 것으로 예상한다. 이익성장 속도 둔화 우려는 부정할 수 없으나

12MF PER 13배로 밸류에이션 부담이 낮다. 신세계인터내셔날도 2분기를 저점으로 완만한 실적개선세가 나타나

고 있다. 뿐만 아니라 면세점 매출호조, 대형주 중심 화장품 업종 강한 턴어라운드가 나타내며 투자심리 또한 개선

되고 있어 긍정적이다.

OEM업체들 또한 양호한 실적이 예상된다. 영원무역과 한세실업 모두 높은 한 자리 수 달러 오더 증가, 성수기 빈

번히 발생하는 에어차지 비용 발생도 없었던 것으로 보인다. 3분기에도 강달러 추세가 유지되었던 것을 감안한다

면 시장기대치 부합은 무난할 것이다. 하지만, 무엇보다 연말 시즌 재고 소진 여부가 가장 중요할 것이다. 연간 의

류 소비 30% 이상이 4분기에 발생하는 만큼 겨울철 재고 소진이 원활했다면 차년도 오더량 증가 가능성이 높아진

다. 11월 추수감사절을 시작으로 12월 성탄절 연휴까지 전방 바이어의 재고 소진 추세를 확인해 보아야 할 것이다.

종목

코멘트

F&F: 면세점 MLB 매출 고성장 지속 및 카테고리별 매출

선순환 지속. 20년 중국 실적 온기 반영되며 고성장

기대. 현 주가 12MF PER 13배 매수 유효

일정

점검

10/23 한국은행, 소비자동향

10/23(E) 산업통상자원부, 유통업체 매출 동향

10/23 소매판매액지수


Coverage 선호 순서 F&F > 코웰패션 > 영원무역 = 휠라코리아 > 화승엔터 > 한세실업 = 한섬 > 신세계인터내셔날 > LF


선호 F&F

카테고리 다각화(신발/의류) 기반 MLB, 디스커버리 매출 성장 지속, 3Q 호실적 예상

겨울철 고단가 아이템(자켓/패딩 등) 판매량 호조, 현 주가 12MF 13배로

비중 확대 유효

2.2 12.6


20

유통 Analyst 박종대



1M 2M 3M 6M 12M


업종전망

ｌOverview: 면세점 국내 시내점 수익성 회복 관건

호텔신라 3분기 실적이 어닝 쇼크를 내면서 면세점 업종 불확실성이 커졌다. 특히, 시내점 매출이 YoY 37%나 증

가했는데도 영업이익은 YoY 5%(617억원, OPM 7.2%, YoY -2.3%p 추정) 증가에 그친 점이 가장 큰 아쉬움이었

다. 호텔신라 4분기 영업이익은 330억원(YoY 19%)으로 추정한다. 현재 주가는 12MF PER 16배로 여유 있는 수

준이지만, 주가 모멘텀 회복 위해서는 무엇보다 시내점 수익성 불확실성 해소가 전제되어야 할 것이다. 10월 들어

면세점 업체들은 마케팅비를 크게 줄였는데도 매출은 여전히 YoY 25% 이상 성장을 유지한 듯 하다. 면세점이 굳

이 마케팅비를 늘리지 않아도 매출은 증가하는 상황이다. 중국의 글로벌 화장품 브랜드에 대한 수요가 지속 증가하

고 있기 때문이다. 마케팅비를 10월 수준으로 가져간다면, 4분기 실적은 예상보다 상당히 좋을 수 있다. 2020년을

전망할 때, 면세점 시장 매크로 지표는 긍정적이다. 9월 중국 인바운드는 YoY 25% 증가한 54.1만명을 기록했다.

글로벌 화장품 브랜드에 대한 중국 수요가 견조한 증가세를 지속하는 가운데(따이공 매출), 중국 개별 여행객 증가

는 면세점 매출의 추가적 매출 증대 요인이다. 2019년 대외적 불확실성이 팽배했으나, 면세점 업체들은 높은 매출

성장률로 이를 불식 시켰다. 2020년은 매출이 문제다. 2017년 사드 보복조치에도 불구하고 지난 3년(2016~19

년) 연평균 24% 성장했다. 2020년 역시 매출 성장률이 YoY 15% 이상 유지될 수 있다면, 한국 면세점 산업에 대

한 중장기 성장 여력에 대한 높은 주가 모멘텀을 기대할 수 있다.

ｌIssue: 현대백화점 동대문 두타면세점 승계 가능성

관세청 11월 신규 면세점 입찰 때 두산 두타 면세점을 현대백화점 면세점이 고용/입점 브랜드 승계로 신규 제시할

가능성이 제기되고 있다. 신규 면세점 신청 없는 상황에서 허가 가능성은 높다. 현대는 무역점을 프리미엄, 동대문

을 20~30대 브랜드로 계획하고 있다. 사업성은 긍정적이다. 1) 동대문은 명동과 함께 중국인들 필수 코스이며, 2)

따이공들도 동대문-명동-장충동 잇는 쇼핑 벨트 연결이 용이하다. 유리한 위치 때문에 두산의 경우 제한된 소싱

능력에도 매출 6천억원을 달성한 바 있다. 다만, 현대백화점은 무역점 수익성이 아직 정상화되지 않은 상태에서 신

규 면세점 오픈으로 추가 손실 확대 우려가 있으며, 호텔신라/신세계는 강북 따이공 벨트 경쟁심화로 수익성 저하

우려가 있다.

종목

코멘트

롯데하이마트: 3분기 영업이익 400억원(YoY -38%)

추정, 매출 감소 영향 고정비 부담 증가 큰 폭 감익

이마트: 3분기 영업이익 1,200억원(YoY -38%) 추정,

대형마트 부진, 구조조정 확대로 감익 폭 증가

일정

점검

11/3 KB은행, 부동산가격

11/14(E) 고용동향

11/25 한국은행, 소비자동향

11/25(E) 산업통상자원부, 유통업체 매출 동향

11/25 소매판매액지수

Long/Short 매매전략 Ⅰ종목별 매매전략

Coverage 선호 순서 호텔신라>신세계>GS리테일>현대백화점>BGF리테일>이마트>롯데하이마트>롯데쇼핑>GS홈쇼핑

>현대홈쇼핑

종목 이유 19년PBR 19년 PER

선호 호텔신라 4분기 실적 모멘텀 회복 가능성, 10월 양호한 실적

3.1 19.2 견조한 중국 인바운드 증가12MF PER 16배 여유

비선호 현대홈쇼핑 3분기 호주법인 손실 증가, L&C 실적 저하로 기대치 하회

0.6 7.5 중장기 안정적 현금 흐름 불구, 실적 모멘텀 제한적

주 :Long/short은 업종내 상대적인 평가로 고평가나 저평가모멘텀을 등을 보고 Arbitrage를 하기 위한 상대적인 판단. 종목에 대한 절대적 투자의견 아님.


21

엔터 Analyst 이기훈



1M 2M 3M 6M 12M

Overweight → ↑ ↑ ↑ ↑

업종전망

ｌOverview: 11월 투자 매력도는 기획사 > 카지노 > 드라마 > 미디어 > 여행 순

기획사는 10월에도 9월의 상승세를 이어갔다. 일본 콘서트의 지속/추가와 함께 연말을 앞두고 주요 그룹들(슈퍼주

니어 14일, TXT 21일, 위너 23일 등) 이 속속 컴백한 덕이다. TXT는 초동 판매량 12만장(vs.데뷔 만장)을 기록

하며 빠른 성장을 보여줬다. 11월에는 GOT7, 아이즈원 등이 컴백을 확정했다. SM은 11월부터 SuperM의 북미

투어 예정이며, YG는 지난 26일(지드래곤)부터 빅뱅 멤버들의 전역이 시작되었다.

드라마는 OTT시장의 경쟁 본격화(11월 1일 애플TV+, 12일 디즈니+ 론칭)에 따른 수혜와 중국 시장 재개 시그널

들로 인해 상승했다. 스튜디오드래곤은 내년 3편의 넷플릭스 오리지널 제작이 확정된 상태며, 11월 11일 넷플릭스

를 통해 보좌관2를 동시방영 예정인 제이콘텐트리 역시 넷플릭스 오리지널 확정이 기대되고 있다.

CJ ENM은 소폭 하락했다. 지난 7월말 시작된 엠넷의 아이돌 오디션 투표 조작 의혹 사건에 대한 수사가 지속 중

이다. 다만, 새로운 오디션 프로그램인 월드클래스(빅히트 JV 글로벌 아이돌 데뷔조 TOO)와 프로듀스101재팬(요

시모토 JV)이 진행 중이다.

카지노는 월초 수준의 주가로 마감했다. 마카오 정켓의 비마카오 확장 전략 속에서 중국인 VIP의 고성장 기대감

덕분이다. 동남아(프록시)와 홍콩(시위) 지역의 반사수혜도 기대되며 10월 중순 파라다이스 부산에 마카오 최대 정

켓 썬시티가 포커킹 클럽을 오픈했다.

여행은 한자리수대의 주가 상승을 기록했다. 보이콧 재팬의 효과가 지속되며 송객수 급감을 보였으나, 여행사의 예

약률 부진 속에서도 12월 예약률이 마이너스 한 자릿수로 하락한 점은 긍정적이다

ｌIssue: 한한령이 완화된다면

곳곳에서 한한령 완화 시그널이 포착되고 있다. 지난 21일 김수현은 상하이에서 열린 DPC 론칭 행사에 참석했다.

일각에서는 한한령으로 중단되었던 한중 합작 드라마와 영화 7편이 20년에 방영이 예고되었으며, 중국 아이돌 그

룹이지만 WayV의 팬미팅도 예정되어 있다. 완화된다면 섹터에 긍정적인 영향이 기대된다.

종목

코멘트 YG: 전대표 및 주요 아티스트 관련 이슈 점검 필요 일정

점검 11월 초 : 카지노 드랍액 점검


Coverage 선호 순서 SM > 파라다이스 > 스튜디오드래곤 > 에코마케팅 > 제이콘텐트리 > JYP > GKL > CJ ENM > 강원랜드

> YG > 모두투어 > 하나투어


선호 에스엠 첫 미국 모멘텀(슈퍼엠, 마블 콜라보, CAA 협업)과 YG 이슈 해소

2.0 27.4 20년 신인 남/녀 1팀, 미국 1팀 데뷔 계획으로 20년도 증익 가능성

비선호 하나투어 보이콧 재팬으로 인한 일본발 PKG 송객 부진 지속 2.6 62.6



22

화장품 Analyst 박종대



1M 2M 3M 6M 12M


업종전망

ｌOverview: 화장품: 업종 밸류에이션 상승 시기

아모레퍼시픽 영업이익이 1,080억원으로 시장 기대치(OP 880억원)을 큰 폭 상회하는 어닝서프라이즈를 기록했다.

무엇보다 매출이 YoY 10% 성장한 것이 고무적이었다. 판관비가 예상보다 높게 나왔는데도 이익이 큰 폭 증가한

이유는 매출 확대로 인한 영업레버리지 효과다. 국내 채널의 경우 면세점과 온라인 채널 합산 매출 비중은 60%까

지 상승했다. 특히, 역직구 채널 비중이 전체 디지털 채널에서 20~30%까지 빠르게 상승한 점은 성장률은 물론 대

중국 럭셔리 브랜드 인지도 제고 측면에서 고무적이다. 이 두 채널이 YoY 20~30% 성장하게 되면, 아리따움과 방

판 등 부진 채널들이 YoY 10~20% 역신장하더라도 외형성장률을 10% 이상 유지할 수 있는 구조다. 아울러, 화장

품 업종 밸류에이션이 상향 조정될 수 있다. 최근 대 중국 수출이 빠르게 회복되고 있다. 9월은 YoY 50%를 넘었

고, 홍콩과 합쳐도 YoY 22%다. 중국 화장품 소매판매도 올해 내내 회복세에 있다. 이런 상황에서 대표주 아모레

퍼시픽의 어닝서프라이즈는 화장품 업종 전반에 대한 기대감을 증폭 시킬 수 있다. 사실 LG생활건강도 현재

12MF PER 22배 밸류에이션은 후의 높은 브랜드력을 감안하면 터무니 없이 낮은 수준이다. 한국콜마와 코스맥스

도 최근 국내 사업 매출이 YoY (+)로 전환한 것으로 파악되고 있다. 연우와 펌텍코리아는 어차피 아모레퍼시픽

/LG생활건강 실적과 높은 연동성을 보이는 업체다. 특히, 연우의 비용구조 개선에 의한 실적 턴어라운드는 돋보인

다. 네오팜이나 클리오는 높은 실적 개선세에도 불구하고 화장품 업종에 대한 불안감으로 주가는 부진했다. 이들

업체들 주가는 모두 바닥에 있다.

ｌIssue: 웅진코웨이 매각 우선협상대상자로 넷마블 선정

넷마블은 웅진씽크빅이 보유하고 있는 웅진코웨이 지분 25.08%를 1조8000억원 중반대에 인수하겠다고 제시했다.

웅진코웨이 사업구조와 전략에 최소한 부정적 영향은 없을 것으로 보인다. 웅진코웨이는 웅진그룹으로 피인수되면

서 현급유출 우려 등으로 불확실성이 커졌다. 사업 현황과 중장기 전망은 긍정적이다. 국내 사업이 연평균 5%내외

안정적 성장이 예상되고, 말레이시아/미국 등 해외사업 확대로 신규 성장 동력 확보했다. 배당성향이 70%나 되고,

시가배당수익률 4%이상이기 때문에 배당주로서도 투자매력이 높다. 밸류에이션 정상화로 견조한 주가 모멘텀이

예상된다.

종목

코멘트

애경산업: 3분기 영업이익 144억원(YoY -36%) 예상,

2개 분기 연속 매출 감소, 중국향 사업 둔화 아쉬움

코스메카코리아: 3분기 영업이익 27억원(YoY -56%)

추정, 중국향 수출 저하, 10월 수주 회복 주시 필요

일정

점검 11/14 관세청 화장품 수출/수입 금액

11/21(E) 면세점협회, 면세점 판매액

Long/Short 매매전략 Ⅰ종목별 매매전략

Coverage 선호 순서 LG생활건강>아모레퍼시픽>연우>한국콜마>클리오>네오팜>콜마B&H>웅진코웨이>코스맥스>

코스메카코리아>아모레G>애경산업


선호 LG생활건강 후 고신장세 지속, 럭셔리 브랜드로서 확고한 입지 확인

5.3 24.7 12MF PER 22배 저평가, 높은 주가 상승 여력

비선호 애경산업 3분기 수출/면세점/홈쇼핑 채널 부진 어닝 쇼크 예상

4.9 14.9 대 중국 브랜드 인지도 저하 불확실성

주 : Long/short은 업종내 상대적인 평가로 고평가나 저평가모멘텀 등을 보고 Arbitrage를 하기 위한 상대적인 판단. 종목에 대한 절대적 투자의견 아님.


23

음식료 Analyst 심은주



1M 2M 3M 6M 12M


업종전망

ｌOverview: 3분기 대형주 실적 동향 긍정적

하나금융투자 커버리지 업체의 내년 합산 영업이익은 YoY 15.4% 증가할 것으로 추정한다. 대형주 3사의 합산 영

업이익은 YoY 15.7% 증가해 업종 실적 개선을 동인할 것으로 전망한다. 특히, 상반기 대형주 3사 기저효과가 본

격화 되면서 실적 모멘텀이 부각될 것으로 전망한다. KT&G는 담배 수출 기저효과가 기대되며 중동 향 회복 시점

에 따라 추정치 상향 가능성을 열어둘 수 있다. 오리온은 1분기 바닥으로 QoQ 중국 법인의 실적 회복이 본격화될

것으로 추정한다. 더불어, 태국 업체 ‘타오케노이(Tao Kae Noi)’와의 제휴로 내년 시장 컨센서스는 상향 조정될 공

산이 크다. CJ제일제당은 국내 가공 및 사료 기저효과 및 ‘쉬안즈’ 실적 회복 감안시 연중 유의미한 이익 성장이

기대된다.

중소형주 중에서는 농심(국내 전년 기저효과+해외법인 견조한 탑라인 성장), 동원F&B(‘삼조셀텍’ Capa 증설 효과),

삼양식품(라면 수출 확대), 풀무원(미국 법인 적자 축소)의 견조한 이익 성장을 기대해 볼 만하다.

ｌIssue: 오리온, 태국 김스낵 제조업체 ‘타오케노이(Tao Kae Noi)’와 제휴

오리온이 태국 업체 ‘타오케노이(Tao Kae Noi)’와 업무협약을 체결하고 중국 내 독점 판매권을 획득했다. 타오케노

이는 태국 점유율 1위 김스낵 제조업체이다. 작년 매출액 2천억원을 시현한 것으로 파악되며 매출 40%인 800억

원이 중국에서 발생하는 것으로 파악된다.

유통 협상력 측면에서 우위에 있는 오리온이 제품 독점 판매권을 갖게 됨으로써, 약 7천억원 규모로 추산되는 중

국 김스낵 시장에서의 보폭 확대가 전망된다. 오리온의 기대 영업마진은 약 15%로 파악되는 만큼 중국 법인 실적

개선에 긍정적 영향이 기대된다.

종목

코멘트

11/4 오리온 3Q 실적 발표

11/7 KT&G 3Q 실적 발표

11/11 CJ제일제당 3Q 실적 발표

일정

점검 11/1 관세청 수출입 데이터 발표

11/10 USDA 곡물 재고량 데이터 발표


Coverage 선호 순서 오리온, 농심, KT&G > 동원F&B, CJ제일제당 > 매일유업 > 롯데푸드, CJ프레시웨이, SPC삼립, 롯데칠성,

동원산업, 하이트진로


선호 농심 3분기 실적 시장 기대치 부합 예상

미국 법인 두 자리 수 매출 성장 지속 0.7 15.8

비선호 하이트진로 연간 실적 모멘텀은 3분기가 피크

단기 밸류에이션 부담 1.7 45.1



24

제약/

바이오

Analyst 선민정



1M 2M 3M 6M 12M

Overweight ↑ ↑ ↑ ↑ ↑

업종전망

ｌOverview: 다시 시작된 혼돈, 그러나 결국 제자리를 찾아갈 것

글로벌 임상 3상을 수행한다는 이유만으로 높은 기업가치를 부여 받았던 대형 바이오텍 주가가 임상 3상 결과 발

표 이후 큰 폭으로 하락하였으나, 다시 시작된 희망고문과 시장의 과도한 기대감이 반영되며 일부 종목들의 경우

큰 폭의 주가 상승과 하락이 반복되며 시장의 혼란이 가중되고 있다.

하지만 개별종목들의 큰 폭의 등락이 시장에 미치는 영향은 과거와는 많이 달라진 모습을 보여주고 있다. 과거 신

라젠 주가가 131,000원까지 올랐던 2017년 말에는 주도종목의 등락이 제약바이오 섹터 전체의 등락을 결정했다

면, 현재에는 개별종목 이슈로 국한되어 섹터 전반으로 확대되지 않고 있는 것이다. 2016년 이후 임상 실패 기술

반환 등, 신약 개발과 관련된 일련의 실패 사례를 경험하면서 시장이 과거보다 스마트하게 성장했다고 할 수 있다.

시장은 좀더 스마트하게 성장했고, 헬릭스미스 임상 3상 결과 발표 이후 투자심리는 불확실성이 완화되면서 개선

되고 있는 상황이다. 높은 변동폭으로 혼란을 야기하는 종목에 투자하기 보다는 펀더멘탈이 견고함에도 불구하고

대외적 악재로 하락한 종목에 집중한다면 긍정적인 성과를 달성할 수 있을 것으로 생각한다.

ｌIssue: 알츠하이머 신약 개발 다시 글로벌 제약사의 관심을 받을 수 있을까?

10월 22일 미국 바이오젠사는 내년 초 FDA에 알츠하이머 신약 아두카누맙(Aducanumab) BLA 제출 계획을 공

개하였다. 아두카누맙은 지난 3월 무용성 평가 결과에 따라 임상을 중단하였으나 이후 분석결과 고용량군에서 인

지능력 개선 효과를 확인, 다시 신약개발 파이프라인에 이름을 올리게 된 것이다.

알츠하이머 신약 성공확률은 고작 0.4%로 수많은 제약사와 바이오텍사들이 신약개발을 진행했음에도 불구하고

2003년 출시된 메만틴(Mematin) 이후 단 한개의 약물도 신약 허가를 획득하지 못하였다. 심저어 2018년 글로벌

제약사 화이자는 자체 알츠하이머 파이프라인 모두를 중단하며 개발 포기 선언까지 하였다.

고령화가 진행되면서 퇴행성 뇌질환 시장의 확대는 부정할 수 없지만 현재까진 극악한 성공확률로 글로벌 제약사

의 관심 밖에 머물렀다. 아두카누맙 임상 데이터는 12월 공개될 예정으로 아직 성공을 논하기에는 이른 시점이지

만, 20년 만에 알츠하이머 치료제 신약이 출시된다면 다시금 글로벌 제약사의 관심을 끌 수 있을 것으로 기대된다.

종목

코멘트

삼성바이오로직스: 아두카누맙 생산 담당, 아두카누맙

신약허가 추진에 따른 기대감 유입

한미약품: 10월 25일 FDA에 롤론티스 BLA 신청서 제출

일정

점검

11월 6일: 셀트리온 실적 발표

11월 6일~10일: ACR/ARHP(미국 류마티스학회) 개최

11월 8월~13일: SITC(면역치료학회) 학회 개최


Coverage 선호 순서 한미약품> 유한양행 > 녹십자


선호

한미약품 3분기 어닝 서프라이즈 기록, 영업력을 바탕으로 실적 상승 지속

5.1 85.3 4분기 롤론티스 BLA 재신청을 시작으로 다양한 R&D 모멘텀 기대

유한양행 하반기 레이저티닙 국내 임상 3상 진입, 조건부허가신청서 제출 기대

1.6 55.2 대규모 기술이전 마일스톤 유입으로 2020년 실적 개선 기대

녹십자 3가에서 4가 백신으로 빠르게 전환됨에 따라 실적 개선

1.3 57.1 2020년 헌터라제 중국 시판허가 획득 기대



25

은행 Analyst 최정욱, CFA



1M 2M 3M 6M 12M

Overweight → ↑ ↑ → →

업종전망

ｌOverview: NIM 하락 우려 크지만 시중금리 상승 및 배당주 계절과 맞물린 투자매력은 여전

10월 한은 금통위의 기준금리 25bp 인하에도 불구하고 향후 추가 인하 기대감이 약화되면서 시장금리가 급등세를

나타냈고 은행주도 상승 반전했지만 은행들의 3분기 실적이 기대치에 미치지 못하자 주가가 다시 반락하고 있다.

특히 NIM 하락 폭이 시장 예상을 크게 상회하고 있는데 기업은행과 우리금융은 분기 NIM 하락 폭이 8~9bp에

달해 투자심리를 크게 위축시키고 있는 상황이다. 3분기 GDP성장률이 쇼크 수준으로 발표되면서 외국인 순매도를

자극한 점도 최근 은행주 조정의 한 배경으로 판단된다.

8월 시중금리 급락으로 3분기 NIM이 많이 하락하자 은행들이 실적 컨퍼런스콜에서 향후 NIM 전망에 대해 더욱

보수적인 분위기의 코멘트를 하고 있다. 다만 3분기 NIM 하락에는 금리 변화에 따른 예대금리차 축소뿐만 아니라

신예대율 규제 대비를 위한 조달 부담이 컸던 점도 영향을 미쳤던 데다 최근 비록 장기물 위주이지만 시중금리가

다시 급등하고 있고 있는 점을 감안할 때 NIM 하락 폭은 점차 둔화될 것으로 예상된다. 2020년 연간 NIM은

2019년 대비 약 9~10bp 하락할 것으로 추정되는데 이 경우 예년과 달리 순이자이익 증가 폭이 미미해 판관비 및

대손비용 증가 폭을 커버하지 못할 것으로 예상되는 만큼 2020년에는 감익 국면으로 진입할 가능성이 높다.

다만 은행이 5년만에 감익 국면으로 진입한다고 하더라도 사이클상 추세적인 감익이 아닌 일시적인 현상에 그치는

것이라면 현 valuation 수준을 감안시 부정적으로 볼 필요는 없다고 판단된다. 배당성향 상향 요구에 대한 시장의

목소리가 크고 감익에도 불구하고 DPS가 낮아질 여지는 적다는 점에서 높은 배당수익률과 배당매력은 지속될 전

망이다. 은행 NIM에 대한 걱정이 있기는 하지만 은행주가는 시중금리 추세와 동일한 방향성을 보였다는 점을 감

안할 때 4분기 배당주 계절과 맞물린 은행주 투자매력을 간과해서는 안된다고 판단한다.

ｌIssue: 오픈뱅킹 시범 운영 시작. 12월부터 본격 가동에 돌입할 방침

지난 10월 30일 시작된 오픈뱅킹 시범 운영에 총 10개 시중은행이 서비스 제공 돌입. 18개 국내 은행이 모두 오픈

API 제공 기관으로는 참여하지만, 물리적 기반을 고려해 시범 서비스는 10개 대형 은행이 먼저 시작하기로 결정.

오픈뱅킹 시행으로 각 은행 및 핀테크 기업들은 API 이용 수수료가 1/10(대형사)에서 1/20(중소형사) 수준으로 절

감되는 혜택을 누릴 수 있음. 시범 운영을 거쳐 12월 18일부터는 본격적인 오픈뱅킹 서비스가 시작될 예정이다.

종목

코멘트

현대카드, 코스피 상장 추진. RFP 제출 지난 10/22 마감

토스, 하나·제일은행 등과 손잡고 인뱅 예비인가 도전

우리·하나은행 DLF 추가 검사 마무리. 관련 대책 마련 중

일정

점검

지방금융지주 3사(DGB·BNK·JB) 3분기 실적 발표 (10/31)

삼성카드 3분기 실적 발표 (11/8)

오픈뱅킹 시범 운영 시작, 본 서비스 연내 도입 (12/18)


Coverage 선호 순서 KB금융, 신한지주 > 하나금융, 우리금융 > JB금융, BNK금융 > DGB금융, 기업은행


선호

KB금융 예상을 상회한 3분기 실적 및 valuation 매력을 고려시 은행주 중 단기 매력 가장 높은 편

4분기 안심전환대출 유동화로 예대율 낮아지면 내년부터 성장률 회복도 가시화될 듯 0.45배 5.3배

신한지주 오렌지라이프 잔여 지분 추가 인수시 2020년에 은행주 중 유일하게 증익이 가능한 은행

줄기차게 지속되던 외국인 순매도가 그치면서 수급적으로도 한결 여유가 있어진 상황 0.56배 6.9배



26

인터넷/

게임

Analyst 황승택



1M 2M 3M 6M 12M


업종전망

ｌOverview: 실적 이후의 투자의 방향에 대한 고민

11월 초 기업들의 실적발표 이후 투자의 방향성에 대한 고민이 생기는 시점이다. 다행스러운 점은 대형주 중심의

투자전략은 명확하다는 점이다. 카카오의 경우 광고, 커머스, 컨텐츠 중심의 전방위적인 탑라인 성장이 지속되고

있고, 10월 말 시작된 오픈뱅킹 서비스의 연말 정식 출시에 따른 비용부담 완화에 대한 기대가 크다. 신규비즈니스

역시 다양한 비즈니스모델의 출시와 더불어 수익성확보에 대한 기대가 높아지고 있다. 엔씨소프트는 “리니지2M”

에 대한 기대치가 가시화되면서 주가흐름 역시 양호한 모습을 보일 전망이며, NAVER는 탑라인 성장에 대한 기대

치를 3분기실적을 통해 높인 만큼 가치재평가가 기대되는 상황이다. 이 외에도 4분기 관전포인트는 넷마블, 펄어

비스 등의 신규게임 성과 및 게임쇼에서 노출될 2020년 라인업이다. 상대적으로 출시게임에 대한 기대치가 경쟁사

대비 높은 기업들인 만큼 국내외 출시성과에 따라 주가흐름이 바뀔 것이다. 4분기 실적개선이 기대되는 더블유게

임즈와 위메이드에 대한 접근도 필요해 보인다. 더블유게임즈는 3분기 집행된 마케팅비용이 4분기 성수기와 더불

어 매출증가로 이어질 전망이고 위메이드는 중국 킹넷으로부터의 미지급 로열티 수취여부 및 37게임즈 등과의 소

송결과, 신규 라이선스 계약 등이 관전포인트이다.

ｌIssue: “리니지2M” 개봉박두

“리니지2M”의 사전캐릭터 생성이 흥행 중이다. 120개 서버가 오픈된 가운데 110개 이상의 서버가 ‘생성불가능’

상태이다. 정식출시까지 서버는 지속적으로 증가하며 시장의 기대치를 높일 전망이다. “리니지M”의 경우를 참조해

보면 사전캐릭터생성 이후 35일 내외를 기점으로 정식출시를 했다. “리니지2M”의 캐릭터 생성이 10월 15일 시작

된 만큼 11월 말 오픈 가능성이 높아 보인다. 11월 14일 실적발표 시점에 정확한 출시일이 발표될 것으로 기대하

고 있다. 출시 후 흥행에 대한 기대는 여러 차례 언급된 바와 같이 매우 높은 수준이다. 연간 7,000억원 내외의 매

출 컨센서스가 이루어 지고 있으나 “리니지M”이 출시 후 1년간 1.4조원 내외의 매출을 기록했고, “리니지M”완성

도에 대한 평가가 높은 만큼 컨센서스 이상의 매출을 기대하고 있다. 특히 ‘Purple’이라는 PC기반 플랫폼을 출시

해 모바일게임을 할 수 있도록 했다는 점은 접근성을 높인다는 점에서 흥행가능성을 한층 높일 것으로 판단된다.

종목

코멘트

카카오, 네이버, NHN : ‘오픈 뱅킹’ 10월 30일

시범서비스, 연말 출시로 비용부담 완화 기대

엔씨소프트 : “라니지M”과 “리니지 리마스터” 대규모

업데이트 계획 중. 연내 출시 예정.

일정

점검

11월 6일 : 위메이드 실적

11월 7일 : 카카오 실적

11월 8일 : 펄어비스, 컴투스, 게임빌 실적

11월 154일 : 엔씨소프트 실적


Coverage 선호 순서 카카오 > 엔씨소프트 > 네이버 > 위메이드 > 더블유게임즈 > > 넷마블


선호 카카오 다가오는 3분기 실적에 대한 기대 유효

“달빛조각사” 성과 고무적, 페이, 모빌리티 신규상품 가시화 기대 2.2 66.6



27

반도체 Analyst 김경민, CFA



1M 2M 3M 6M 12M

Overweight ↑ ↑ ↑ → →

업종전망

ｌOverview: NAND 업황 회복

SK하이닉스를 비롯해 실적 발표 마친 반도체기업 4사의 메시지는 동일하다. 각각 다음과 같이 NAND 업황의 회

복을 시사하고 있다.

- SK하이닉스: NAND 가격이 예상보다 빠르게 반등하여 3분기 +4% QoQ를 기록했다.

- 인텔: NAND 영업이익률이 -39%로 손실이 크지만, 4분기 NAND 가격 반등이 전망된다.

- 램리서치: 고객사의 NAND 재고가 정상화되어 시설투자 수요 회복이 기대된다.

- 파워텍: 대만의 후공정 서비스 공급사로서 마이크론을 최대 고객사로 확보했다. 2019년 3분기 매출과 순이익이

전분기 대비 각각 17%, 45% 증가했는데, 실적 호조 원인은 NAND 부문 고객사로부터의 수주 증가 때문이다.

ｌIssue: 삼성전자 3Q19 Review

10/31(목) 오전에 주가가 강세였다. 실적컨콜 내용이 기대치 대비 중립 이상이었다. 지난주 SK하이닉스와 TSMC

의 실적컨콜로 각각 메모리 반도체 업황의 바닥 통과와 2020년 5G 수요의 기대감이 확인되었고, 삼성전자의 실적

컨콜 내용은 이에 부합했다. 오후에 주가는 상승폭을 반납했다. 10월 중국 관방 제조업 PMI가 49.3으로 컨센서스

(49.8)를 하회했기 때문인 것으로 추정된다. 한편 4분기 실적추정치(전사 영업이익)가 원화 강세와 디스플레이 부

문 부진으로 기존추정 대비 낮아진다는 점도 주가의 상승을 제한했다.

3분기 영업이익은 반도체 3.1조원, 디스플레이 1.2조원, CE 0.6조원, IM 2.9조원으로 전사 기준 7.8조원을 기록

했다. 4분기 영업이익 추정치는 반도체 2.9조원, 디스플레이 0.6조원, CE 0.7조원, IM 2.3조원이다. 기존 예상 대

비 크게 하향 조정된 부문은 디스플레이다. 일회성 플러스 요인의 소멸, OLED 가동률 하락, LCD 손실 증가 때문

이다. 단, 디스플레이 부문의 4분기 가동률이 3분기 대비 계절적으로 소폭 낮아진다는 점은 매년 반복되어 투자자

들에게 알려져 있다.

연말까지 실적과 주가는 2가지 상반된 요인, 즉 ‘반도체업황의 턴어라운드’라는 (+)요인과 ‘여타 사업부(디스

플레이, IM)의 계절적 감익’이라는 (-)요인의 힘겨루기 결과에 달려있다. 반도체에서 3.5조원 이상 영업이익이

발생하지 않으면 전사 영업이익 7.0조원은 요원(遙遠)한데, 반도체 영업이익이 3조원 내외 수준에서 바닥을 통과

하는 시기에 갑자기 3.5조원 이상의 영업이익을 기대하는 것은 걸음마를 걷기 시작한 아이에게 학교에 다녀와서

성적표를 받아오라는 것만큼이나 무리한 요구이다. 3.0조원이든, 3.5조원이든, 삼성전자의 주가에 영향을 끼치는

100가지 요인 중에 가장 중요한 것은 반도체 업황의 방향성이라고 판단된다. 업황의 바닥 통과 및 2020년 우상향

가능성이 명확하므로 4분기 실적 우려에 따른 삼성전자의 주가 조정은 단기에 그칠 것으로 전망된다.

종목

코멘트 삼성전자: 추세적 상승에 대비한 투자전략 유효

원익IPS: NAND 업황 개선 시그널 확대.

일정

점검 11월 1일: 반도체 수출 데이터 발표(예상)

11월 29일: 반도체 계약가격 데이터 발표(예상)


Coverage 선호 순서 삼성전자, 원익IPS


선호 삼성전자 4분기 감익이지만, 반도체 업황의 바닥 통과 및 2020년 우상향 가능성이

명확 1.3 15.83

주: Long/short은 업종 내 상대적인 평가로 고평가나 저평가 모멘텀을 등을 보고 Arbitrage를 하기 위한 상대적인 판단임. 종목에 대한 절대적인 투자의견이 아님.


28

전기전자

/휴대폰

Analyst 김록호



1M 2M 3M 6M 12M

Neutral → → → → →

업종전망

ｌOverview: 글로벌 스마트폰 9월 판매량

글로벌 스마트폰 판매량이 전년동월대비 0.3% 증가하며, 4개월만에 역성장에서 벗어났다. 18년 9월 성장률은 -

2%였다. 지난 달에는 2월에 기록한 최대 역성장폭 -8%를 재차 시현해 스마트폰 수요에 대한 우려가 커질 수 있

었는데, 한시름 놓을 수 있다고 생각된다. Apple과 삼성전자가 각각 전년동월대비 9%, 4% 증가하며 양호한 판매

량을 기록했다.

새로 출시된 iPhone 11 시리즈의 첫 달 판매량은 1,072만대로 전작 663만대보다 양호했다. 다만, 전 모델은 XR

이 10월에 출시되었기 때문에 단순 비교는 어렵다. LCD 모델인 iPhone 11의 판매량이 603만대로 56% 비중을

차지했다. 즉, OLED 모델만 보면 전작 663만대, 신제품 469만대이다. 출시 이후 OLED 모델 관련 상반된 언론

보도가 상존하기 때문에 향후 판매량을 주목해야 한다.

중국의 역성장폭이 지속되고 있지만, 직전 3개월 연속 두자릿수보다는 완화되었다. 글로벌 스마트폰 수요가 여전히

지지부진한 가운데, 인도의 성장률은 견조하다. 삼성전자의 글로벌 출하량도 상대적으로 선방중이다. 다만, 인도에

서 Xiaomi를 필두로 중국 업체들의 점유율이 확대중에 있어 향후 예의주시할 포인트라 판단한다. 아울러 9월 출시

된 아이폰 11 시리즈 판매량 데이터와 중국의 5G 상용화 시점인 11월 이후 판매량 데이터도 주목할 필요 있다.

ｌIssue: Apple, 19년 4분기(FY 기준) 실적 발표

10월 31일 오전(한국 시간) Apple이 분기 실적을 발표했다. 매출액은 640억달러(YoY +2%, QoQ +19%), 희석주

당순이익은 3.03달러(YoY +4%, QoQ +39%)로 컨센서스를 각각 1.6%, 6.7% 상회했다. 서비스, 웨어러블, 아이

패드 매출액이 전년동기대비 각각 18%, 54%, 17% 증가해 4분기 기준 최대 매출액을 달성했다. iPhone 매출액이

전년동기대비 9% 감소했는데, XR보다 가격이 인하된 11의 판매량이 양호해 Blended ASP가 하락했기 때문으로

추정된다. 다만, 전분기대비 수익성 개선은 iPhone 출시 효과로 분석된다. 전분기대비 제품 부문 이익률이 개선되

었는데, 전분기대비 매출비중이 확대된 품목은 iPhone이 유일하다.

Apple은 20년 1분기(FY 기준) 가이던스로 매출액 855~895억달러를 제시했다. 전분기대비 증가폭 34~40%로

작년 34%를 상회하는 수준이다. Bloomberg 컨센서스 865억달러인 점을 감안하면 무난한 수준이다. AirPods

Pro 출시와 신규 서비스 본격화로 인한 매출액 증가도 있겠지만, iPhone 11 시리즈에 대한 투자심리에 부정적이

지 않은 가이던스라는 판단이다. 전분기대비 수익성 개선이 iPhone 출시 효과인 점과 다음 분기 수익성 가이던스

도 개선세 유지 제시한 점은 국내 부품 업체들 입장에서 긍정적이다.

종목

코멘트

LG이노텍: 조기 수율 안정화로 양호한 수익성 시현

LG전자: 2020년 3개 사업부 모두 증익 가능성

해성디에스: 2020년 외형 성장과 이익 증가 전망

일정

점검

11월 8일: 중국 산업정보통신부 스마트폰 출하량 (예상)

11월 15일: 관세청 월간 수출입 무역통계: MLCC

11월 15일: 일본 경제산업성 월간 생산실적: MLCC (예상)

11월 29일: 카운터포인트 스마트폰 월간 판매량 (예상)


Coverage 선호 순서 삼성전기 > LG이노텍 = LG전자


선호 삼성전기

컴포넌트: MLCC의 바닥 통과 이후 5G 및 스마트폰 수혜 기대

모듈: 차별화된 카메라모듈 기술을 기반으로 판가 상승 가능

기판: 일본 경쟁사 생산능력 축소와 메모리 기판 수요 증가로 패키지

중심으로 7년만에 흑자전환 전망

1.65 14.11



29

디스플레이

/2차전지

김현수



1M 2M 3M 6M 12M

Overweight → → ↑ ↑ ↑

업종전망

ｌOverview: LCD 우울, OLED 화창 / 2차전지 조정 시 매

디스플레이

- LCD : 패널 가격 하락세가 지속되고 있다. 상반월 55인치 패널 가격이 6개월만에 하락세를 멈추며 2년만의 가

격 상승을 기대케 했으나 하반월에 하락전환했다. LG디스플레이 3분기 실적 역시 LCD TV 가동률 조정으로 적자

폭이 크게 확대됐다. 삼성디스플레이의 3분기 LCD 부문 적자는 3,000억원 이상으로 추정되며 역시 가동률 조정에

따른 영향으로 판단된다. 향후 두 업체의 LCD 라인 Scrap 돌입으로 패널 가격 반등 가능성 있으나 중국 10세대

업체들의 가동률이 여전히 70% 수준인 것 감안하면 구조적인 패널 가격 상승 싸이클 기대하기 어렵다고 판단된다.

- OLED : 삼성디스플레이가 QD-OLED 관련 2025년까지 13조원 투자를 발표했다. 10조원이 시설투자에 집행될

것으로 전망하며 CAPA 기준으로는 약 120K/월, 대수 기준으로는 약 600만대의 OLED TV 패널 생산이 가능한

규모다. 한편, 삼성전자도 Flexible OLED 보완 투자 2.9조원을 공시했다. 종합하면 삼성진영이 2020년 TV와 모

바일 부문에서 각각 OLED TV 및 폴더블 스마트폰 수요 증가에 대비하기 위해 OLED CAPA 투자 확대에 들어갈

것으로 전망하며 이에 따라 OLED 장비/소재주들의 수혜가 전망된다.

2차전지 : 10월 2차전지 수출은 전년 동기 대비 -11% 감소했다. 삼성SDI가 3분기 전동공구향 소형전지 수요 둔

화를 언급한 것처럼 국내 전지 매출의 50% 이상 차지하는 소형전지 글로벌 수요가 둔화되는 모습이다. 다만 전기

차 배터리의 경우 삼성SDI의 4분기 배터리 공급 물량이 전년 동기 대비 +100% 증가할 것으로 전망된다. 이산화탄

소 배출량 규제 강화에 따른 자동차 OEM 업체들의 전기차 공급량 증가로 2차전지 수요는 폭발적인 성장세를 지속

할 것으로 판단한다. 배터리 셀 부문에서 하반기 EV 배터리 매출이 전년 동기 대비 +90% 성장하는 삼성SDI, 동박

시장 내 글로벌 1위 점유율 업체 일진머티리얼즈를 최선호주로 추천한다.

ｌIssue: OLED 장비/소재 집중 매수 추천

에스에프에이, AP시스템, 힘스, 덕산네오룩스 : OLED 종목들의 주가 급등 이후 기간 조정 거치는 모습이다. 과거

삼성 투자 싸이클 당시 장비/소재주들의 수주 공시 및 실적 상승 시점까지 주가 상승 랠리가 지속됐다는 점에서 현

상승 추세는 2020년 하반기까지 이어질 것으로 전망한다.

종목

코멘트

덕산네오룩스: 중국 OLED 라인 가동 수혜

삼성SDI: 하반기 전기차 배터리 실적 급상승 전망

일진티리얼즈 : 삼성SDI 낙수효과 확대

일정

점검 11월 5일: 11월 상반월 LCD 패널 가격 데이터 발표

11월 21일: 11월 하반월 LCD 패널 가격 데이터 발표


Coverage 선호 순서 에스에프에이 > 힘스 > 덕산네오룩스 > AP시스템 > 이녹스첨단소재 > SKC코오롱PI > 삼성SDI > 일진머티리얼즈 >

포스코케미칼 > LG디스플레이 > 실리콘웍스


선호

에스에프에이 삼성디스플레이 QD-OLED 및 모바일 OLED 투자 확대 전망

폴더블 스마트폰 판매 호조에 따른 삼성디스플레이 신규 투자 확대 전망 1.6배 10.1배

덕산네오룩스 중국 패널 업체들 Flexible OLED 라인 본격 가동

삼성디스플레이 QD-OLED 투자에 따른 멀티플 상향 3.3배 33.4배



30

통신 Analyst 김홍식



1M 2M 3M 6M 12M


업종전망

ｌOverview: 10월 통신업종 수익률 KOSPI 수익률을 하회

10월 통신주는 KOSPI대비 다소 부진한 성과를 나타냈다. 국내 투자가들의 업황 개선 기대감이 높아지는 상황이

었지만 다수 언론에서 통신사 영업비용 증가에 대한 우려가 지속되면서 SKT를 중심으로 외국인 매도세가 지속되

었기 때문이다. 전반적으로 외국인들을 중심으로 영업비용 우려가 매출 성장 기대감을 앞서면서 지속적으로 수급

부진 속에 국내 통신주의 상승을 제약하는 요인으로 작용했다고 볼 수 있다. 단 강한 하방경직성을 나타내며 거래

부진 속에 주가 횡보 양상을 나타냈다. 하지만 종목별로는 다소 상이한 결과를 나타냈다. LGU+의 경우엔 소폭이

지만 KOSPI 상승률을 웃도는 양호한 성과를 나타냈다. 2분기 실적 바닥/3분기 영업이익 증가 반전 가능성과 더불

어 공정위 CJ헬로 인수 승인 임박에 따른 장기 매출 성장 기대감이 주가 상승을 이끌었다.

제반 상황을 감안하면 통신주 반등의 결정적 계기는 아마도 이번 3분기 실적 발표가 될 듯하다. 시간이 지나갈수

록 이동전화매출액 증가 폭이 마케팅비용 증가 폭을 압도할 것이란 믿음이 3분기 통신사 실적 발표를 통해 커질

것으로 판단되기 때문이다. 2분기엔 통신사 이동전화매출액이 증가했음에도 불구하고 마케팅비용 폭증이 매수를

꺼리게 만들었다면 3분가엔 마케팅비용 증가에도 불구하고 이동전화매출액 폭증이 통신주 상승을 견인할 것으로

예상된다. 특히 통신산업의 경우 한번 매출 방향성이 정해지면 2년 이상 지속되는 경우가 많았다는 점에서 3분기

실적 발표 이후 급격한 투자 심리 호전이 기대된다.

ｌIssue: 3Q 실적 발표를 계기로 11월엔 통신주 탄력적인 반등 나타낼 것

11월 부각될 통신 이슈는 많다. 1) 3분기 통신 3사 실적 발표 및 컨퍼런스 개최, 2) 공정위LGU+ CJ헬로 인수 및

SKB/티브로드간 합병 인가 조건 발표, 3) 5G 가입자 발표, 4) 국감에서 부상한 국내외 플랫폼 사업자간 망사용대

가 차별 시정 조치 논의, 5) 5G 커버리지 개선, 6) 높은 5G폰 가격 및 불법 보조금 논란으로 인한 휴대폰 유통구

조 개편 및 리베이트 규제 논의, 7) 28GHz 투자 및 5G SA 서비스 개시 논의 등이 될 것으로 보인다. 제반 이슈로

볼 때 11월 통신주 전망은 낙관적이다. 높은 5G 가입자 순증이 나타날 것으로 예상되는 가운데 3분기 통신사 이

동전화매출액이 양호하게 발표될 전망이며 공정위가 통신사 CATV 인수를 까다로운 인가 조건 없이 승인할 가능

성이 높기 때문이다.

종목

코멘트

SKT 카카오와 3,000억원 지분 맞교환

KT 개방형 28GHz 대역 5G 빔포밍 기지국 개발 성공

LGU+ LG그룹 계열사들과 협업하여 5G 자율차 시현

일정

점검

11월 1일 LGU+ 실적 발표

11월 8일 KT 실적 발표

11월 1일 차이나모바일 5G 요금제 공개


Coverage 선호 순서 LGU+>SKT>KT


선호 LGU+

마케팅비용 증가에도 불구하고 이동전화 매출액 증가 폭이 확대되면서 본

격적인 이익 증가로 이어질 수 있음. 5G 시대를 맞이하여 통신 3사 중 가

장 괄목할만한 실적 향상 추세를 나타낼 것이란 판단

기존 M/S대비 5G M/S가 높게 나타나고 있어 5G 침투율이 3사 중에서

가장 높게 나타날 것으로 예상

5G로 인한 통신사 수혜가 본격화되는 양상이라 오히려 비통신 부문 매출

비중이 미미한 LGU+ Multiple이 상대적으로 높게 형성될 가능성이 높음

0.9 14.0



31

유틸리티 Analyst 유재선



1M 2M 3M 6M 12M

Overweight → → → → →

업종전망

ｌOverview: 2020년 섹터 이익성장에 집중할 시점

10월 유틸리티 섹터는 시장수익률을 하회했다. 국제유가가 월초 대비 상승했고 월성 3호기 예방정비 종료일정이

200일 가량 지연되는 악재와 나타났기 때문이다. 한편 환율이 강세로 전환되며 한국가스공사 배당매력 회복과

한국전력 비용부담 완화가 나타났고 450일 가량 멈춰있던 한빛 1호기의 재가동 소식으로 하락폭은 크지 않았다.

전력이든 가스든 규제환경은 당분간 바뀌지 않을 것이다. 직도입 LNG의 잠식을 막기 위한 개별요금제 도입을 제

외하면 크게 영향을 미칠만한 변화는 없다. 여전히 규제 영역에서 방치된 전력시장에서는 석탄/유가/기저전원 이

용률 변화가 실적의 포인트이며 최근 나타난 개선추세는 2020년 한국전력 대규모 증익에 대한 기대감을 품게 하

고 있다. 한국가스공사는 7월 이후 모든 규제 리스크가 해소되었으며 지켜봐야 할 변화는 원/달러 환율 추이다.

9차 전력수급계획이 연내 발표될 예정인데 석탄화력발전소 조기폐쇄, 환경급전 강화 등의 정책들이 여럿 포함될

것으로 보인다. REC 가격하락 해결책도 올해 진행되는 것처럼 임시방편이 아닌 RPS 비율이나 가중치 조정 등

근본적 방안이 나타날 수도 있다. 2020년~21년까지는 괜찮겠지만 그 이후부터는 준공이 되어도 송전설비 부족

으로 이용률 개선에 기여하지 못하는 기저설비가 다수 나타날 것이다. 해결해야 할 일이 많고 정책지원은 없고

기대할 수 있는 부분은 원가개선이다. 다행히 2020년 실적개선 가능성이 높고 이전과는 달리 보수적 가정에서도

달성이 기대되는 안정적인 상황이다. 물론 다가올 시간이 모든 것을 결정하겠지만 적어도 과거와는 다를 것이다.

ｌIssue: 한국전력의 전기요금 한시적 특례 폐지 추진

한국전력 사장은 전기요금에 포함되어 운영 중인 한시적 특례는 모두 일몰하겠다고 언급했다. 정부와 협의하고

있는 사안이지만 용도별 요금 원가 공개를 시행할 예정이다. 2020년 상반기까지 필수사용량 공제 폐지와 계절별

시간별 요금제 도입도 추진할 계획이다.

최종적으로 정부가 결정하는 사안이며 복지제도 후퇴는 부담으로 작용하기 때문에 막연한 기대에 그칠 수 있다.

한편 필수사용량 보장공제와 같은 취지와 맞지 않게 운영되고 있는 지원제도는 폐지될 가능성이 높고 ESS 전기

요금 할인처럼 일몰되는 제도도 계획대로 진행될 가능성이 높다. 무엇보다 재원마련이 공기업 매출할인이 아닌

세금으로 이전해야 한다는 언급이 공식적으로 나타난다는 것은 규제환경에 있어 매우 긍정적인 변화로 판단된다.

종목

코멘트 450일 가량 멈춰있던 한빛 1호기 가동재개

현재 1년 이상 가동이 지연되는 원전은 한빛 3,4호기

일정

점검 11월 3주: 한국가스공사 8월 판매실적 발표

11월 4주: 지역난방공사 8월 판매실적 발표


Coverage 선호 순서 한국전력 > 지역난방공사 > 한국가스공사 > 한전기술


선호 한국전력 2020년 실적 비용변수 개선되는 구간. 컨센서스 상향여력 충분

0.24배 N/A 재평가 기간이 길어지는 만큼 반등 여력도 축적되는 상황

비선호 한전기술 해외원전 기대감 제한적으로 유효. 수주의 관건은 기술력이 아닌 금융

1.62배 27.0배 밸류에이션 재평가는 시리즈 수주가 이뤄진 이후에야 정당화 가능



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하나금융투자 캘린더 I 2019년 11월

Documents

포트매니저 노트 Contentsfile.mk.co.kr/imss/write/20191104111054__00.pdf3분기 어닝서프라이즈 실현 (반도체 pkg 호조) 중국의 5g 상용화에 따른 mlcc수요가