KINA PÅ KARTET IGJEN

Juni blir en spennende måned i finansmarkedene, med valg i UK 8.juni, rentemøte

i USA, Europa og Norge. Vi tror det blir en ny renteheving i USA den 14. juni, men

overraskende svake nøkkeltall de siste ukene har økt bekymringen for

vekstutsiktene i USA. En gradvis lavere forskjell mellom lange og korte renter

(flatere yieldkurve) er da og et tegn på at markedet ikke tror på høy vekst og mange

rentehevinger i USA fremover. I USA har perioder der yieldkurven blir flatere vært

en tydelig ledende indikator på svakere vekst fremover.

I Europa derimot har veksten overrasket positivt. Veksten trekkes opp av Tyskland,

men veksten øker i de fleste land, og selv i Italia var veksten i første kvartal på hele

0,4%. ECB vil helt sikker fortsette sin meget stimulerende politikk, i frykt for å

gjenta feilene fra tidligere forsiktige oppturer da de hevet renten for tidlig og knekte

vekstoptimismen. Norges Bank har rentemøte og kommer med ny prognose for

norsk økonomi den 22. juni. Vi tror de vil gjenta at rentene vil bli holdt uendret frem

til 2020, og at den største risiko for norsk økonomi er den høye gjeldsgrad og den

kraftige boligprisveksten de siste årene. Når rentene nå har flatet ut, og det er gjort

en del innstramminger i tilgang på kreditt, kombinert med høy boligbygging og

lavere befolkningsvekst, så ser vi ikke bort fra at det kan komme en videre

korreksjon i prisene etter mange år med unormalt høy prisvekst på grunn av

unormalt lav rente og stimulerende skattesystem. Skulle rentene stige på grunn av

globale faktorer, vil det kunne utløse en større korreksjon i boligprisene.

Den 20.juni skal det på nytt vurderes om kinesiske aksjer skal inn i aksjeindeksen

MSCI emerging markets. Hvis aksjene fra fastlands-Kina blir inkludert vil det få stor

betydning for etterspørselen etter disse aksjene, i og med at alle som driver passiv

indeks-forvaltning vil måtte investere i disse aksjene. Kinesiske myndigheter vil

gjerne at aksjene inkluderes, og det har blitt gjort en del tiltak for å gjøre

aksjehandel i Kina mer i tråd med internasjonal praksis. Det vil være fjerde gang

kinesiske fastlandsaksjer blir vurdert inkludert i indeksen. Tiltak for å bremse

gjeldsveksten og boligprisoppgangen i Kina har ført til en kraftig oppgang i rentene,

som vist i figuren under. Kina ønsker gradvis å endre vekstmodellen sin. Skulle det

bli en for brå nedtur i kinesisk økonomi vil det kunne få negative smitteeffekter til

de globale finansmarkedene, og bidra til en ny nedtur i oljeprisen. Kina er altså på

ny på vei til å bli en stor risikofaktor i finansmarkedet.

Kraftig renteoppgang i Kina – bremser Kina for mye vil det merkes

Kilde: SpareBank 1 og Macrobonds

6. juni 2017

Elisabeth Holvik Sjeføkonom SpareBank 1 Gruppen +47 95 12 64 61 elisabeth.holvik@sparebank1.no

www.sparebank1.no

Side 2 av 9 ● 6. juni 2017

NYE TOPPNOTERINGER I AKSJEMARKEDET

Aksjemarkedet fortsetter å stige på høyere vekstforventninger og svært beskjedne inflasjonstall. At inflasjonen

ikke kommer opp betyr at sentralbankene ikke har det travelt med å sette opp rentene og avslutte den kraftige

stimuleringseffekten av at de kjøper opp obligasjoner i markedet og utvider sentralbankens balanse. Den

brede aksjeindeksen i USA S&P 500 har steget nesten 8% i år, godt hjulpet av en kraftig oppgang i

teknologiaksjer. Særlig kraftig har økningen i de aller største teknologiaksjene vært, og bare de 10 største

selskapene i S&P indeksen står for halvparten av oppgangen så langt i år.

Vi venter at sentralbanken i USA vil sette opp renten på rentemøtet 14. juni, og spenningen er knyttet til

hvilke signaler de vil gi for når de vil begynne å redusere balansen på USD 4 000 mrd i obligasjoner. Som

følge av svært moderate inflasjonsforventninger i USA, og svak lønnsvekst, er 10 års statsobligasjonsrenten

fortsatt på meget lave 2,2%. Tilsvarende rente i Tyskland er 0,3% og i Norge 1,5%. De økonomiske nøkkeltall

i USA har vært overraskende svake den siste måneden, som vist i figuren under til høyre. Det kan får

sentralbanken til å signalisere at det ikke er sikkert rentene skal heves så høyt som markedet tror, og at det

kan være lurt å beholde balansen uendret enda en tid, for å se an effekten av at Trump ikke ser ut til å få

gjennomført alt han har lovet, og ikke minst så er både inflasjon og lønnsvekst så beskjedne at det ut fra

behovet for å forankre inflasjonsforventningene ikke er behov for særlig høyere renter. En mindre forskjell

mellom lange og korte renter er tegn på at markedet forventer svakere vekst og færre rentehevinger fremover.

ECB har rentemøte 8. juni, og de vil gjenta at renten skal være negative lenge, og de vil fortsette å kjøpe

obligasjoner i markedet for EUR 60 mrd hver måned. Spenningen her er knyttet til om de vil ta bort

formuleringen som åpner for at renten kan kuttes videre. Vekst og optimisme har økt i Europa de siste

månedene, og veksten er jevnt fordelt i hele Euroområdet. Veksten i første kvartal var faktisk dobbelt så sterk

som i USA, og selv den italienske økonomi vokste med 0,4%. Valgseier til mer moderate politiske partier, og

fremgang for Merkel i Tyskland har bidratt til økt optimisme. Skal Europa øke forsvarsbudsjettene fremover

vil det innebære en ytterligere stimulering av økonomiene.

8. juni er det valg i UK, og de fleste venter at Teresa May vil øke flertallet i Parlamentet. En overraskende

svak meningsmåling for de konservative skapte politisk usikkerhet og førte til et markert fall i GBP i forrige

uke. Jo større flertall de konservative oppnår, jo lettere vil det være å få til en moderat avtale med EU, siden

Theresa May ikke må få støtte også fra de mest anti-EU representantene i eget parti. Med et solid flertall vil

det innebære at hun kan sikre flertall ved hjelp av de moderate konservative representantene.

Kina dukker med jevne mellomrom opp som en risikofaktor i finansmarkedene, i og med at veksten de siste

årene har vært drevet av kraftige stimuleringstiltak, som igjen har drevet opp både gjeld og boligpriser.

Myndighetene er i full gang med en nedbremsing av veksten, og det har blant annet ført til en kraftig økning

i rentene. Det er en klar risiko for at nedbremsingen kan bli for kraftig, og at det kan bli korreksjoner i både

aksje og eiendomsmarkedet i Kina. En kraftig oppbremsing vil kunne få negative ringvirkninger til de globale

finansmarkedene, og vil kunne bidra til et fall i oljeprisen.

Aksjer: utvikling siden årets start, indekser USA: økonomiske nøkkeltall svakere enn forventet

Kilde: SpareBank 1, Macrobonds og SSB

Side 3 av 9 ● 6. juni 2017

IMF MED ADVARSLER OM BOLIGBOBLE I NORGE

IMF har på nytt rettet en bekymringsmelding til norske myndigheter om den raske gjeldsoppbyggingen og

den kraftige prisoppgangen på boliger i Norge. IMF konstaterer at veksten er på vei opp i norsk økonomi, og

at det har vært riktig å stimulere økonomien i etterkant av oljeprisnedturen. Siden aktiviteten i oljesektoren

vil bli vedvarende lav, er det viktig for Norge å øke konkurransekraften og etablere en ny vekstmodell som er

mindre avhengig av olje og gass. Det innebærer strukturelle reformer for å øke produktivitetsveksten og for

å øke sysselsetningsgraden, særlig blant innvandrere. Den største risikoen for norsk økonomi er om noe skulle

utløse et større fall i boligpriser. Det vil kunne skape finansiell ustabilitet, og føre til et kraftig fall i boligbygging

og privatkonsum. IMF ser positivt på skattereformen som ble gjennomført i 2016-18, men de peker på at det

må flere tiltak til for å redusere ytterligere de skattemotiverte incentiver til å invester i eiendom. De peker

spesielt på skattefradraget for gjeldsrenter og lave verdsetting for eiendom. Ved å gjøre det mindre gunstig

skattemessig å investere i eiendom vil en kunne øke investeringer i bedrifter og dermed bidra positivt til å

omstille norsk økonomi. Vi vil advare mot å stramme til ytterligere nå, i og med at både gjeld og boligpriser

er så høye at ytterligere innstramming kan utløse et markert stemningsskifte og kraftig fall i boligpriser. Å

signalisere at skattemotiv for å øke gjeld og investere i bolig skal gradvis fases ut over en viss periode vil

være mye lurere. En burde som et eksempel si at det ikke lenger skal være et ubegrenset skattefradrag for

gjeldsrenter om 10 år, og gradvis redusere skattefradraget i tiden fremover. Den høye gjelden er helt klart

en stor risikofaktor i norsk økonomi, men tidspunktet å stramme til videre nå er ikke riktig. Vi har som kjent

anbefalt å stramme til i de mange skatteincentiver for å investere i eiendom i mer enn 10 år. Men, når lite har

blitt gjort til nå, kan en ytterligere innstramming skape en selvforsterkende nedtur.

Norge: Husholdningenes gjeld øker Norge: Boliginvestering kraftig opp

Kilde: SpareBank 1, Macrobonds

Kraftig boligbygging – lavere befolkningsvekst

Som figuren over til høyre viser så har boligbyggingen økt kraftig i fjor og i år. Rundt 200 mrd skal det bygges

boliger for i år, og boligbygging er den sterkeste vekstdriver i norsk økonomi for tiden. I 2016 ble det gitt over

36 000 igangsettingstillatelser. Samtidig var befolkningsveksten i første kvartal i år den svakeste siden 2006.

I første kvartal økte befolkningen med rundt 8 800 personer, og halvparten kom i Oslo. Det er andre kvartal

på rad med sterk nedgang. Av befolkningsveksten står innvandring for hele 2/3 deler. Vi tror effekten av lav

rente og en gradvis bedring i arbeidsmarkedet vil støtte opp om boligmarkedet enda en tid. Men, siden

boligprisene har steget langt mer enn det vi hadde sett for oss gjennom flere år, og gjeldsgraden er blitt

bekymringsfullt høy, så har etter vår vurdering risikoen for en korreksjon i boligmarkedet økt betraktelig. En

nedtur kan utløses av flere ting, som for eksempel av at rentene begynner å stige, eiendomsskatten øker

betydelig også for små leiligheter, det gjøres noe med studieavgift for utenlandsstudenter som reduserer

strømmen av utenlandske studenter til Norge markert, universitetene blir flyttet ut av byene, tilbudet av

leiligheter øker kraftig, eller at tilgangen på kreditt blir vesentlig mindre.

Side 4 av 9 ● 6. juni 2017

Svak kronekurs er et dårlig tegn

De siste ukene har kronekursen svekket seg kraftig, til manges forundring. Kronekursen målt mot euro lå i

gjennomsnitt rundt 8,10 i hele perioden fra 1992 til 2014, mens den i årene etter oljeprisfallet i 2014 har lagt

i snitt på 9,11, og svekket seg i forrige uke til 9,50. Valutamarkedet er et marked for vekslinger av valuta for

handel mellom land, lån mellom land og investeringer mellom land. Land som produserer varer som er

ettertraktet vil oppleve at valutakursen styrker seg. Tilsvarende vil land som blir oppfattet som et trygt land

å plassere sparepenger i, oppleve at valutakursen styrker seg. Sveits og Tyskland er et god eksempel på

begge deler. I perioder med høy aktivitet i et land vil bedrifter i det landet oppleve høy inntjening, og det blir

attraktivt å investere i bedrifter og aksjemarkedet. Høy aktivitet i et land betyr normalt at lønninger og priser

vil begynne å stige, og at sentralbanken vil sette opp renten. Høye renter vil tiltrekke seg sparepenger til

renteprodukter i landet, som igjen vil styrke valutakursen.

Når prisen på vår største eksportvare, olje, stupte høsten 2014, ble resultatet at kronen svekket seg kraftig.

Når oljeprisen på nytt falt under USD 50 pr fat i forrige uke, svekket kronen seg igjen. Lav oljepris har gjort

at inntjeningen og marginer i oljerelaterte virksomheter har blitt lavere, og det har bidratt til mindre interesse

for å investere på Oslo Børs. Ser en på handelsbalansen for Norge utenom olje, så har den vært raskt fallende

i flere år, og i 2016 var det et underskudd på hele 200 mrd. Vi kjøper altså varer og tjenester fra utlandet for

200 mrd mer enn vi eksporterer, når en ser bort fra oljen. Utlendingers direkte investeringer i Norge har

snudd fra å være på over 130 mrd hvert år i perioden 2009-12, til å være minus 35 mrd i 2015, som er siste

tall tilgjengelig. Samtidig var de direkte investeringer ut av Norge på 165 mrd kroner i samme år.

Svak vekst har bidratt til at Norges Bank har holdt renten lav, og dermed er det få utlendinger som plasserer

penger i Norge. På toppen av dette tærer vi på sparekontoen vår i utlandet, og bruker i år mye mer penger

over statsbudsjettet enn vi tar inn i skatter og avgifter. Underskuddet før vi tar fra oljefondet er på rundt 8%

av fastlandsøkonomien.

Svak kronekurs avslører de svake strukturer i norsk økonomi. Selv om veksten er i ferd med å ta seg opp, og

flere kommer i arbeid, så står vi fortsatt midt i en stor strukturell omstilling av norsk økonomi. Vi trenger flere

eksportbedrifter, vi trenger å kjøpe mer av norskproduserte varer og tjenester, og vi trenger å stimulere til

gode investeringsmuligheter i Norge. Det er ingen raske løsninger, men krever strukturelle reformer for å få

dette til. Det er et møysommelig arbeid, og slettes ikke populært, siden noen vil oppleve å miste rettigheter

eller velferdsgoder eller må betale mer for offentlige tjenester. Men, upopulære reformer er den eneste

realistiske måten vi kan bedre statsfinanser på lang sikt, og bedre vekstkraften til norsk økonomien. Det er

da og medisinen IMF anbefaler, igjen og igjen. Med tilsynelatende bedring i økonomien, fallende

arbeidsledighet og stigende vekst, så er trolig politikernes incentiv til å jobbe med strukturelle reformer enda

mindre. Det taler for mer av den samme politikk vi har hatt til nå; lave renter, svak kronekurs og mest fart i

offentlig sektor og boligmarkedet.

Side 5 av 9 ● 6. juni 2017

KINA : SPREKKER BOBLEN?

Kinas veksttakt har halvert seg mens gjeldsgraden har doblet seg på bare 8 år. Lave renter og rikelig tilgang

på kreditt har bidratt til en kraftig oppgang i gjeld og boligpriser. Gjelden i den kinesiske økonomi er på hele

250% av BNP, og den høye gjelden var grunnen til at kredittratingbyrået Moody’s i forrige uke nedgraderte

Kina fra Aa3 til A1. Siden 2008 har Kina kompensert for fallende eksport ved å stimulere til økte investeringer

hjemme. Stadig flere advarer om at det kan komme en korreksjon i eiendomsmarkedet, og mange peker på

en del likheter med den eiendomsboblen som ble bygd opp i Japan på 1980-tallet, og som sprakk spektakulært

i 1989. Fordelen i Kina er at kommunistpartiet er fullt klar over risikoen, og har begynt innstrammingen av

kreditt. Rentene i lånemarkedet i Kina har steget kraftig de siste månedene. Som følge av høyere renter og

mindre tilgang på kreditt har boligmarkedet allerede begynt å roe seg ned, og det meldes som et eksempel

om at flere boligeiere i Shanghai velger å leie ut heller enn å selge leiligheter, noe som har ført til at utleiepriser

har falt med 0,3% siden januar. Det meste av kreditten er gitt av statskontrollerte banker, noe som gjør en

omstrukturering av banksektoren lettere om det skulle bli tap ved en boligprisnedgang. Kina har og en styrt

valutakurs som gjør at en trolig vil unngå en ukontrollert bevegelse i valutamarkedet, slik som innledet

problemene i Japan på 1980-tallet. De kinesiske myndigheter vil trolig gjøre alt de kan for å holde veksten

oppe i forkant av høstens partikongress, og om det er behov for det vil de kunne reversere noen av de

innstramminger som er blitt innført i det siste. Men, skulle det bli en større nedtur i kinesisk økonomi som

følge av fallende boligpriser, så vil det få ringvirkninger for hele verdensøkonomien.

Risiko for å gjenta Japans boom og bust?

I en lengre artikkel i Financial Times for et par uker siden trekkes det paralleller tilbake til Japans kraftige

opptur og nedtur på 1980-tallet. I følge avisen har faren for en gjeldsdrevet boom vært på President Xi Jinpings

agenda siden 2010. I 2010 steg Kinas samlede gjeld over 200% av BNP, og Xi, som da var visepresident, ba

om en utredning om hva som skjedde i Japan, og hva Kina kunne lære av det som skjedde da. Det viktigste

var at det ble en økt forståelse for finansiell risiko, og behovet for å sikre økonomisk kontroll med

finansinstitusjoner, samt å ikke gi etter for press om å gi slipp på kontrollen med valutakursen for tidlig. På

samme måte som Kina i dag er verdens andre største økonomi, var Japan det på midten av 1980-tallet. I dag

bidrar Kina med rundt 40% av vekstimpulsen til verdensøkonomien, og kjøper om lag 20% av USAs eksport,

om lag det samme som Japan gjorde. Pengemarkedsrentene i Kina har steget kraftig siden i fjor høst, og

myndighetene prøver aktivt å ta luften ut av boligmarkedet gjennom å stramme inn på tilgjengelig kreditt.

Kina: 3m pengemarkedsrente kraftig opp Kina: boligpriser kraftig opp siste år

Kilde: SpareBank1 og Macrobonds

Bobler følger stort sett samme mønster

Det som er likt mellom utviklingen i Japan på 1980-tallet og Kina i dag er at det var to kriser som utløste den

lange oppgangen i boligpriser og aksjer. I Japan var det den kraftige styrkelsen av valutakursen i etterkant

av Plaza-avtalen i 1985, der flere av verdens sentralbanker sa seg villig til å bidra til at den amerikanske

valutakursen skulle svekke seg. Det førte til at den japanske valutakursen styrket seg fra JPY 240 til JPY 120

Side 6 av 9 ● 6. juni 2017

mot USD i årene etter 1985. Sentralbanken måtte etter hvert senke styringsrenten fra 5% til 2,5%, og det

igjen bidro til en kraftig lånefest og oppgang i boligpriser og aksjer. Først i mai 1989 startet sentralbanken å

heve renten, og den ble etter hvert hevet til 6% og holdt der til sentralbanken begynte å senke renten i juli

1991. For Kina var det finanskrisen i 2008 som førte til kraftig stimulering i form av lave renter, mer pengebruk

over statsbudsjettet og økt tilgang på kreditt. En viktig forskjell mellom Japan og Kina er at Kina

detaljregulerer både valutamarkedet og valutakursen, og at de intervenerer aktivt i finansmarkedene. I juli

2015 intervenerte for eksempel kinesiske myndigheter for å bremse fallet på aksjemarkedet. Kina har og

sterke muskler til å stimulere sin økonomi om det skulle bli en kraftig nedtur. Kina har valutareserver for rundt

USD 3000mrd, og har rom til ytterligere å senke både renten og reservekravet til bankene om det blir en

kraftig nedtur. Kina er i ferd med å innføre gradvise strukturelle reformer for å endre den økonomiske

vekstmodellen fra eksport og over til en sterkere innenlandsk drevet økonomi. Om lag 2/3 av gjelden i Kina

er lånt ut via statlige banker. Utlendinger har kun lånt ut et beskjedent beløp til kinesere, rundt USD 1 400

mrd, noe som tilsvarer rundt 13% av BNP. At det meste av lånene er innenlandske og utlånt av statlige

kontrollerte banker, vil gjøre restruktureringer av banksektoren mye lettere enn det var i Japan. I Japan ble

bankene oppfordret til å videreføre lån til bedrifter som var teknisk konkurs, noe som ga opphav til begrepet

zombie-banking.

I en uvanlig pressekonferanse i forrige uke sa direktøren for bankregulering i en provins i nord-øst kina at de

hadde koordinert med kreditorer slik at lån til kull og stålselskaper i provinsen ville få forlenget lån som ellers

ville gå i mislighold. I noen tilfeller ville selskapene i tillegg få ytterligere lån. Det nord-østlige kina har blitt

hardest rammet av nedkjølingen av økonomien, og regionen preges av gruver, stål og kull. I provinsen

Liaoning falt verdiskapingen med hele 23% i 2016, og naboprovinsene opplevde og store fall i BNP. I størrelse

på aktivasiden har banksektoren i Kina passert Europas i størrelse, og en krise i banksektoren i Kina vil derfor

kunne få betydelig smitteeffekt på de globale finansmarkedene.

Kina vil helt sikkert være tøff i klypa i en krise, og slå en del banker konkurs for å statuere eksempler. Men,

gjeldsveksten har vært mye raskere i Kina enn det den var i Japan på 80-tallet. Det tok 25 år før gjelden i

privat sektor doblet seg fra 125%av BNP i 1975 til vel 220% i 1995, mens det bare har tatt 9 år å doble

gjelden i privat sektor fra 115% av BNP til dagens 210%. Så selv om Kina har mange fordeler og en svært

styringsdyktig økonomi, så er nivået på gjelden så høy at det er svært bekymringsfullt når veksttakten i

økonomien bremser.

Kina – ettbarnspolitikken får betydning

I Japan markerte nedturen i aksje- og eiendomsmarkedet også begynnelsen på eldrebølgen. I 1990 begynte

andelen av befolkningen i arbeidsfør alder, altså de mellom 16 og 54 år, å avta. Når en nasjons befolkning

går fra å øke til å avta, får det stor innvirkning på økonomiens vekstkraft, etterspørsel etter varer og tjenester,

behov for bolig, og for sparemønsteret. I Kina, kom denne endringer i demografi i 2012. Spørsmålet er om de

demografiske endringene i Kina vil få like stor effekt på bolig og aksjemarkedet som det fikk i Japan. På toppen

i Japan kostet det for en 75 kvadratmeter leilighet i utkanten av Tokyo et beløp tilsvarende 8,5 gang en godt

betalt funksjonærs årslønn. I Beijing i dag vil en tilsvarende leilighet koste rundt 40 ganger årslønnen til en

gjennomsnittlig ansatt i Beijing. At det er stor forståelse av behovet for å roe ned boligmarkedet i Kina er en

nylig uttalelse fra President Xi om at «hus er for å bo i, ikke for å spekulere i» et bevis på.

Problemet med en fallende befolkning i Kina kan vise seg å være enda mer alvorlige, ifølge en ny studie av Yi

Fuxian, en uavhengig kinesisk demograf som jobber ved Wisconsin-Madison universitet i USA. I følge Yi kan

fødselstallene i Kina være overvurdert med så mye som 90 millioner i perioden 1990 til 2016. Han mener

kinesiske myndigheter har lagt til grunn en altfor optimistisk fødselsrate, der de har lagt til grunn 1,6 barn pr

kvinne. I følge Yi kan fødselsraten ha vært så lav som 1,05. Hvis Yi har rett så var Kinas befolkning ved

utgangen av 2016 1,29 mrd og ikke 1,33 mrd som er det offisielle tallet. Analysene og bøkene til Yi var lenge

forbudt i Kina, men Yi ble i forrige uke fløyet til en stor konferanse i Beijing, der den kommende demografiske

krisen i Kina ble diskutert. Den store frykten i Kina er at landet vil «get old before it gets rich». Yis analyser

har vært kjent for myndighetene, og har bidratt til å myke opp den strenge ettbarnspolitikken i Kina.

Størst risiko ligger i skyggebanksektoren

Side 7 av 9 ● 6. juni 2017

Kina har utviklet et stort skyggebankmarked. Utlånene har tredoblet seg de siste 5 årene til nesten USD

10 000mrd, nesten 90% av BNP – ifølge tall fra Moody’s i forbindelse med nedgraderingen av Kina. Veksten

har blitt drevet opp av banker og investorer på jakt etter avkastning når rentene på sikre plasseringer har

vært svært lave. De siste månedene har det kinesiske banktilsynet (CBRC) og andre myndigheter forsøkt å

bremse utlånene og slå ned på en lang liste av ulovligheter knyttet til utlånsvirksomhet. Smitteeffekten av å

bremse utlån i skyggebanksektoren har vært at rentene har steget generelt i markedet. Dermed opplever små

og mellomstore banker og bedrifter økte lånekostnader. I tillegg har kinesiske myndigheter tillatt noen

obligasjonslån å gå i mislighold. Det første lånet som ble tillatt å misligholde var i 2014, og i år har hele 13

obligasjonslån gått i mislighold. Potensiale for negativ smitteeffekt om flere misligholder lånene er store, siden

det er utstrakt praksis at bedrifter garanterer for hverandres lån. Renten på 3 måneders pengemarkedsrente

har steget kraftig siden i fjor høst, fra 2,8% til 4,6%, og tilsvarende har renten på AA- kredittobligasjoner

steget med nesten 2 %-poeng i samme periode. Pengepolitikk virker med et tidsetterslep, så den fulle

effekten av renteoppgangene vil ta tid. Smitteeffekten til global økonomi vil komme via redusert import, og

redusert etterspørsel etter alt fra råvarer til frakt.

Verdensbanken advarer

I mai advarte verdensbanken om at kinesiske lokalmyndigheter fortsatt er avhengige av off-budget lån, altså

lån som er tatt opp av kommunale foretak (Special Purpose Vehicles), der foretaket tar opp lånet. På den

måten vil ikke lånet komme til syne i kommuneregnskapet. Muligheten for kommuner, byer og delstater til å

ta opp denne type lån ble gitt i etterkant av finanskrisen i 2008, og målet var å sette i gang byggeaktivitet i

offentlig sektor. Låneopptaket har økt kraftig, og mange av de investeringer som ble gjort er store

tapsprosjekter for kommunene. Kina fjernet i 2014 muligheten til kommuner m.fl. å låne via SPVs, og tillot

heller at de kunne ta opp lån over de normale budsjettene. Tanken var at dette skulle være et tiltak for å

redusere gjeldsopptaket. Innstrammingen var ikke vellykket, og gjelden har fortsatt å vokse.

Ny politikk fra sentralbanken for å stabilisere kursen

Kina valgte å holde en fast valutakurs mot USD gjennom hele Asiakrisen, til tross for tap av konkurransekraft

mot andre asiatiske land som devaluerte. Frem til for vel ett år siden styrket den kinesiske valutakursen seg

gradvis seg mot USD, men har etter det etablert en trend med gradvis svakere kurs mot USD. Den svake

trenden har blitt forsterket i og med at den kinesiske sentralbanken har styrt valutakursen slik at fixen har

vært et resultat av gårsdagens bevegelser. Når det er blitt etablert en svekkende trend vil markedet være

trygg på at kursen i morgen vil bli svakere fordi de kjenner sentralbankens handlingsmønster. Dette har gitt

en forsterket nedgang i valutakursen. For å stoppe dette vil sentralbanken nå legge inn en motsyklisk justering

for å oppveie for trendeffekten i det tidligere regimet. Det betyr at sentralbanken vil være mer aktiv i bruk av

valutakursen ift konjunkturene. Vi tror at sentralbanken har ønske om en enda mer stabil kurs mot USD, som

et ledd i å dempe kredittveksten i Kina, og å komme Trump i møte med hensyn til anklager om at Kina har

en kunstig svak valutakurs.

Kina: CNY, kinesisk valutakurs Kina: Valutareserver, i USD

Kilde: SpareBank1 og Macrobonds

Mer aktiv bruk av valutakursen?

Side 8 av 9 ● 6. juni 2017

Ved å bruke ordet motsyklisk når sentralbanken snakker om valutakursen, så åpner den kinesiske

sentralbanken for det vi lenge har ventet på, nemlig at den kinesiske sentralbank vil bruke valutakursen aktivt

for å stimulere eller stramme til i innenlandsøkonomien. Til nå har sentralbankens hovedoppgave vært på

sikre stabil valutakurs. I en pressemelding der de annonserte de tekniske endringene, så antydet

sentralbanken at med bedre utsikter for vekst i Kina, så var det ikke like stort behov for en så svak valutakurs.

Men, om veksten skulle svikte, så har altså Kina åpnet for å bruke valutakursen aktivt for å stimulere sin egen

økonomi.

Bra utsikter for kinesiske bedrifter er et lyspunkt

Kinesiske bedrifter som er notert på den kinesiske børsen har rapportert resultater for første kvartal. I følge

en analyse fra BCA, så rapporterte alle de største bedriftene på den kinesiske børsen, med unntak av finans

og energi, en 23% økning i inntjening i første kvartal, mot en tilsvarende økning i fjor på 34%.

Profittmarginene øker, og selv om de er langt lavere enn før krisen i 2008, så er det et signal om at bedriftene

har muskler til å øke investeringene. I tillegg er bedre profittmarginer innen energi og råvarer godt nytt for

bankene, og redusere tapene i disse sektorene.

Kina: Styringsrente og reservekrav for banker Kina: Konsumveksten stiger

Kilde: SpareBank1 og Macrobonds

Side 9 av 9 ● 6. juni 2017

Utviklingen i ulike markeder

Norge – Oslo børs siden 2006

Norge – Oslo børs siden årsskiftet

10 års statsrente – Norge, Euro, USA 10 års statsrente siden årsskifte

3 måneders interbankrente (NIBOR) 3 m NIBOR siden årsskifte

Oljeprisen siden 2005 Oljeprisen siden årsskifte

Kilde: SpareBank 1, Macrobonds